股權(quán)集中度、機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性.pdf

1、改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長，為證券業(yè)的發(fā)展提供了良好的環(huán)境。我國證券市場從1991年設(shè)立至今，逐步規(guī)范，發(fā)展迅速，截止2016年18日，滬深A(yù)股兩市市值總和高達(dá)44.07萬億元人民幣。在整個發(fā)展期間，我國證券市場達(dá)到了許多國家?guī)资晟踔辽习倌瓴艑崿F(xiàn)的規(guī)模，其已成為我國經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，并開始成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動者。但由于起步較晚，發(fā)展的時間較短，我國證券市場在發(fā)展中也暴露出了不少問題，如財務(wù)造假、信息披露不透明和投機(jī)性強(qiáng)

2、等，這些問題嚴(yán)重制約著證券市場自身功能的正常發(fā)揮。一方面，中國的證券市場并不成熟，法律法規(guī)尚不完善，相關(guān)監(jiān)管機(jī)制未落實到位，投資者利益得不到保護(hù);另一方面，中國上市公司的治理結(jié)構(gòu)不健全，信息透明度普遍不高，加之中國極大一部分投資者分析判斷能力不足，投資技巧缺乏，投資行為不夠理性，從而引發(fā)了與公司特質(zhì)信息無關(guān)的股價波動，由此造成我國股價同步性較低的局面。此外，由于國有控股會導(dǎo)致控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)分離，因此可能致使所有者缺乏監(jiān)督管理層的動力，

3、基于道德風(fēng)險和逆向選擇，管理者很可能為了自身利益而損害公司的利益，導(dǎo)致公司股價信息含量低。但隨著我國機(jī)構(gòu)投資者的隊伍不斷擴(kuò)大，越來越多的公司特質(zhì)信息會在股價中得到反映，從而有利于增加股價波動的信息含量。由此，從我國現(xiàn)狀出發(fā)，探究公司的股權(quán)集中度是否會增加我國的股價同步性？當(dāng)公司屬于國有控股時，股價同步性是否高于非國有控股公司的股價同步性呢？機(jī)構(gòu)投資者是否能有效降低股價同步性呢？這將是本文的主要研究內(nèi)容。
　　本文以2010-201

4、4年A股上市公司為研究樣本，從公司治理層面分析了股權(quán)集中度與股價同步性的關(guān)系，探究公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是如何影響公司的股價波動的同步性;又從機(jī)構(gòu)投資者角度考察其投資行為如何影響公司的股價同步性。在分別研究上面兩個問題的基礎(chǔ)上探究了機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性之間的關(guān)系會不會隨著股權(quán)集中度的提高有所有變化。本文主要包括以下六個方面的內(nèi)容:
　　第一部分:導(dǎo)論。本部分主要介紹了論文的研究背景及研究意義，并在此基礎(chǔ)上介紹了論文的研究思路、研究框架以

5、及研究方法和創(chuàng)新之處。
　　第二部分:文獻(xiàn)綜述。首先，本部分主要介紹了股價同步性的內(nèi)涵、衡量方式及股價同步性的影響因素;其次，介紹了股權(quán)集中度的內(nèi)涵、衡量方式及其對股價同步性的影響;再次，介紹了機(jī)構(gòu)投資者的內(nèi)涵、衡量方式及其對股價同步性的影響;最后進(jìn)行了述評。
　　第三部分:理論分析與假設(shè)推導(dǎo)。本部分以信息不對稱理論、委托代理理論及噪聲交易理論分析了股權(quán)集中度、機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性之間的邏輯思路，并在基礎(chǔ)上提出本文的假設(shè)。

6、
　　第四部分:研究設(shè)計。本文選擇滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，時間跨度為2010年至2014年，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)據(jù)來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫，行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局，其余數(shù)據(jù)均來自于CSMAR研究數(shù)據(jù)庫，用STATA12.0軟件和EXCEL軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，在此基礎(chǔ)上選擇合適的控制變量構(gòu)建回歸模型。
　　第五部分:實證結(jié)果分析。本部分主要對前文提出的回歸模型進(jìn)行了實證研究，檢驗了股權(quán)集中度以及第一大股東的性質(zhì)對

7、股價同步性的影響，并驗證了股權(quán)制衡度與股價同步性的影響;其次驗證了機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性的影響，并且在此基礎(chǔ)上創(chuàng)新性地探討了隨著股權(quán)集中度的提高是否會抑制機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性之間顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，并在最后對文章進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗。
　　第六部分:結(jié)論與建議。本部分主要根據(jù)前文的研究假設(shè)和實證結(jié)果得出本文的研究結(jié)論，并對如何減低我國股價同步性提出了建設(shè)性意見。最后指出了文章的不足之處及今后的研究方向。
　　從實證結(jié)果看來，我國

8、的股價同步性較高，均值在39.30％左右，但和以前相比有所下降。2010年至2014年股價同步性的變化趨勢并不一致，2010年至2012年股價同步性呈上身趨勢，但上升幅度小;2013年股價同步性迅速下降，較2012年下降了9％左右，并且在2014年依然保持下降的趨勢，且下降超過5％。此外，從行業(yè)來看，樣本量最大的制造業(yè)的股價同步性均值為38.78％，低于整體樣本的股價同步性，這說明行業(yè)內(nèi)公司數(shù)量多時是有利于降低股價同步性的。
　　

9、接下來，本文從公司內(nèi)部治理層面分析了股權(quán)集中度與股價同步性之間的關(guān)系。實證發(fā)現(xiàn)，我國第一大股東的持股比例平均值為35.62％，說明我國股權(quán)處于相對集中的程度。此外，我們發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與股價同步性呈倒U型的關(guān)系，表明隨著股權(quán)集中度的提高，股價同步性隨之增加，當(dāng)股權(quán)集中度到一定程度時，股價同步性隨著股權(quán)集中度的增加而降低。進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，50％為分界線，當(dāng)股權(quán)相對集中時，即第一大股東持股比例在20％～50％之間，股權(quán)集中度與股價同步性呈正相關(guān)關(guān)

10、系;當(dāng)股權(quán)高度集中度時，即第一大股東持股比例在50％～100％之間，股權(quán)集中度與股價同步性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，驗證第一大股東性質(zhì)與股價同步之間的關(guān)系時發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|具有國有性質(zhì)時，股價同步性更高，他們之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。此外，股權(quán)制衡度越高時，股價同步性越低。
　　從機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性的實證結(jié)果來看，機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，股價同步性越低。正如前文理論分析，機(jī)構(gòu)投資者

11、擁有信息優(yōu)勢，其更能有效地挖掘公司的特質(zhì)信息，從而使股價中融入更多的特質(zhì)信息，由此降低了股價波動的同步性。在此基礎(chǔ)上，本文繼續(xù)實證探究了機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系會不會隨著股權(quán)集中度的增加而減少。實證結(jié)果顯示，機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性之間的反向關(guān)系會隨著股權(quán)集中度的增加而減弱。
　　最后，通過穩(wěn)健性檢驗對上述得出的結(jié)果作進(jìn)一步的驗證。本文采用兩種方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，一是創(chuàng)業(yè)板上市公司有其自身的特殊性，為了避免其股價波動對

12、實證結(jié)果的影響，剔除了創(chuàng)業(yè)板上市公司的所有觀測值;二是替換第一大股東持股比例這一變量，換用前三大股東持股比例之和衡量股權(quán)集中度。這兩種方法得出的結(jié)論均與原結(jié)論一致，說明原結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。
　　實證研究的目的就是希望具有一定的現(xiàn)實意義，能夠為降低股價同步性提出一些建議，因此本文提出如下建議，以期能夠改變我國股價同步性較高的現(xiàn)狀。
　　從制度層面來講，需要完善相關(guān)的法律制度，進(jìn)一步加強(qiáng)證券市場的規(guī)范化。此外，需要建立更加完

13、善的信息披露制度，加強(qiáng)對投資者的保護(hù)機(jī)制，減少由于信息不對稱所引起的投機(jī)行為。為了提高公司盈余的真實性，必須要完善對公司的監(jiān)管制度，對一些不合法的行為要嚴(yán)格禁止。鼓勵民營資本進(jìn)入市場，減少國有控股所引發(fā)的一系列問題，提高公司治理的透明度。希望通過相關(guān)法律和制度的完善與改進(jìn)，能夠提高市場的運(yùn)行效率，為公司及投資者創(chuàng)造一個公開、公正的市場環(huán)境。
　　從投資者角度來講，投資者是我國證券市場重要的參與者，其投資行為會對股價波動產(chǎn)生重要的影

14、響。一方面，我們需要擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模，雖然我國機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量在不斷的增加，但與成熟的資本市場相比還存在很大的差距;此外，需要培養(yǎng)出更多專業(yè)化程度高的機(jī)構(gòu)投資者，使其逐漸規(guī)范化，從而能夠更好的引導(dǎo)市場進(jìn)行理性化投資，使股價波動更多地反映公司層面的信息。另一方面要對個人投資者進(jìn)行引導(dǎo)和教育，減少其在市場上的不理性行為及投機(jī)行為。此外，要增加其收集信息和分析信息的能力，增加股價信息含量，使市場擁有更多的知情者。當(dāng)市場投資者的投資行為逐漸

15、趨于理性時，公司的特質(zhì)信息更易融入到股價波動中，從而減少股價同步性。
　　從公司治理層面來講，目前我國一股獨大的現(xiàn)象普遍存在，雖然和過去相比有所改善，但第一大股東持股比例依然處在較高水平，造成公司股權(quán)相對集中。因此要改善公司的治理環(huán)境，改進(jìn)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成良好的監(jiān)督機(jī)制和制衡機(jī)制，使大股東無法侵占其他股東的利益。此外，大股東要處理好對管理層的監(jiān)督機(jī)制和獎勵制度，減少代理沖突。治理環(huán)境的改善有利于降低公司內(nèi)部與外部信息的不對稱，