中國“陽光私募”基金研究——消亡分析與績效評(píng)估.pdf

1、中國對(duì)沖基金起源于2002年的“陽光私募”基金，并在近幾年獲得了迅速成長。對(duì)沖基金如今已經(jīng)成為國際學(xué)術(shù)界的熱門研究課題。相比之下，我國對(duì)沖基金尚未引起國內(nèi)學(xué)術(shù)界足夠的關(guān)注。本文全面總結(jié)了國內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)，并基于來自5個(gè)渠道的大樣本數(shù)據(jù)系統(tǒng)地考察了我國陽光私募的幾個(gè)問題，內(nèi)容包括：消亡現(xiàn)象與幸存偏誤、基金經(jīng)理的投資能力、新型陽光私募的績效表現(xiàn)。
　　不同于共同基金，我國陽光私募的消亡現(xiàn)象比較嚴(yán)重，其平均年消亡率達(dá)13.55％，相應(yīng)

2、的幸存偏誤，即幸存基金組合和所有基金組合年收益率差額的均值，達(dá)0.99%/年?；赑robit模型的分析表明：基金的消亡與其原始收益率無關(guān)，但與其最近6個(gè)月的行業(yè)調(diào)整后收益率顯著負(fù)相關(guān)；業(yè)績波動(dòng)大、規(guī)模小和年輕的基金容易消亡，固定管理費(fèi)和業(yè)績提成費(fèi)高的基金則容易存活。
　　我國陽光私募基金經(jīng)理整體上戰(zhàn)勝了市場。將陽光私募按基金經(jīng)理以往職業(yè)經(jīng)歷分為公募系、券商系和民間系后發(fā)現(xiàn)：公募系基金經(jīng)理的綜合投資能力最優(yōu)，券商系次之，然后為民間

3、系；公募系和券商系無明顯的擇時(shí)能力，但均表現(xiàn)出優(yōu)秀的選股能力且前者更優(yōu)；民間系具備一定的選股能力，但表現(xiàn)出糟糕的擇時(shí)行為。基于顯著性水平以及調(diào)整的R2，F(xiàn)F3、GII-FF3、HM-FF3和TM-FF3模型均明顯優(yōu)于相應(yīng)的CAPM、GII-CAPM、HM-CAPM和TM-CAPM模型。當(dāng)基金經(jīng)理的擇時(shí)周期小于收益率計(jì)算周期時(shí)，GII-FF3能更有效的識(shí)別其擇時(shí)能力。
　　融資融券和股指期貨推出后出現(xiàn)的三種新型陽光私募具有如下績效表

4、現(xiàn)：相對(duì)價(jià)值和債券策略陽光私募具有“低風(fēng)險(xiǎn)-高收益”的特征，即基于CAPM和FF3模型的市場風(fēng)險(xiǎn)和特質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)均很小，同時(shí)其原始收益、夏普比率、α收益和估價(jià)比率（Appraisal Ratio）等收益指標(biāo)均明顯優(yōu)于股票策略陽光私募、共同基金等傳統(tǒng)投資工具和市場基準(zhǔn)；事件驅(qū)動(dòng)陽光私募具有較高的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，但其多數(shù)收益指標(biāo)優(yōu)于傳統(tǒng)投資工具和市場基準(zhǔn)。另外，CAPM和FF3模型可以很好的解釋共同基金，對(duì)股票策略和事件驅(qū)動(dòng)陽光私募有一定的解釋能力，但

5、卻無法解釋相對(duì)價(jià)值和債券策略陽光私募。
　　國際學(xué)術(shù)界有關(guān)對(duì)沖基金的實(shí)證研究工作絕大多數(shù)基于美國對(duì)沖基金，本文的貢獻(xiàn)之一在于基于中國陽光私募樣本考察了新興市場對(duì)沖基金，豐富了對(duì)沖基金研究文獻(xiàn)。比如，本文發(fā)現(xiàn)我國相對(duì)價(jià)值和債券策略陽光私募的表現(xiàn)明顯優(yōu)于傳統(tǒng)投資工具和市場基準(zhǔn)，對(duì)其他新興經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行金融市場改革具有一定的參考意義。
　　本文的第二個(gè)貢獻(xiàn)在于系統(tǒng)地研究了我國陽光私募行業(yè)的幾個(gè)問題，對(duì)投資者具有一定的投資參考價(jià)值，同時(shí)