我國利率調整與股市價格波動關系的實證研究-畢業(yè)論文+任務書+開題報告+文獻綜述+外文翻譯

1、<p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　?。?0 屆）</b></p><p>　　我國利率調整與股市價格波動關系的實證研究</p><p>　　所在學院 </p><p>　　專業(yè)班級

2、 金融學 </p><p>　　學生姓名 學號 </p><p>　　指導教師 職稱 </p><p>　　完成日期 年 月 </p><p><b>　　摘 要</

3、b></p><p>　　隨著我國股票市場不斷成熟，股市已經成為我國資本市場的重要組成部分，而隨著居民資產結構中股票的持有份額持續(xù)增加，人們也越來越關心股價的影響因素以利投資。作為政策變量，利率影響人們對未來股價的預期，進而調整他們的投資策略；作為經濟變量，利率不僅影響投資者的投資成本，而且影響宏觀環(huán)境和上市公司經營業(yè)績。</p><p>　　本文以利率調整與股市價格波動的關系為研究

4、對象,選取了自2002年2月21日以后的六次利率調整事件作為研究樣本。利用事件研究法，計算在事件窗口里的異常收益率，平均異常收益率和累計平均異常收益率并進行統(tǒng)計檢驗，運用實證結果分析利率政策對股市的具體影響并檢驗股市效率。</p><p>　　關鍵詞:利率調整；股票價格；事件研究法</p><p><b>　　Abstract</b></p><p

5、>　　With China's stock market continues to mature, the stock market has become China's capital market, the people also more and more care about the stock price the influencing factor in order to help the invest

6、ment. As a policy variable, interest rate influences the expected future stock, adjust their investment strategy; As an economic variable, interest rate affect not only of the investment cost, but also influences the mic

7、roenvironment listed companies and business performance.</p><p>　　Based on interest rate adjustment and stock price fluctuations in relation as the research object, the author selects since February 21, 2002

8、 after six times interest rate adjustment events as research samples. Use event study in incident window, calculating the abnormal returns, average abnormal returns and cumulative average abnormal returns and statistics

9、test, using the empirical result analysis of stock market interest rate policy specific influences and inspection stock market efficiency.</p><p>　　Keywords: Interest rate adjustment; Stock price; Event stud

10、y</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　1 理論概述1</b></p><p>　　1.1 本文的理論基礎1</p><p>　　1.2 本文的研究意義2</p><p>　　2 事件研究法的說明3</p><

11、p>　　2.1 事件研究法中的事件日，事件窗口3</p><p>　　2.2 正常收益和異常收益的度量4</p><p>　　2.3 衡量正常收益的方法4</p><p>　　2.4 實證檢驗過程和結果5</p><p>　　3 樣本的選取和數據的處理7</p><p>　　3.1 事件日及事件窗口的認

12、定7</p><p>　　3.2 利率調整數據的選取7</p><p>　　3.3 股票價格衡量指標數據的選取8</p><p>　　3.4 樣本的描述8</p><p>　　3.4.1 兩次利率下調事件期上證綜指走勢9</p><p>　　3.4.2 四次利率上調事件期上證綜指的走勢10</p>

13、;<p>　　4 事件研究法檢驗及結果12</p><p>　　4.1 異常收益率的計算12</p><p>　　4.2 平均異常收益率的計算13</p><p>　　4.3 累計平均異常收益率的計算15</p><p>　　4.4 統(tǒng)計檢驗和結論描述17</p><p>　　4.5 分析股市的

14、效率18</p><p><b>　　結 論19</b></p><p><b>　　參考文獻20</b></p><p>　　致 謝錯誤!未定義書簽。</p><p>　　自上交所和深交所先后成立，我國股票市場不斷成熟，股市已經成為我國資本市場的重要組成部分，而隨著居民資產結構中股票的

15、持有份額持續(xù)增加，人們也越來越關心股價的影響因素。縱觀中國證券市場20年的發(fā)展歷程，其基本遵循著“利多政策--復蘇，利空政策--低迷”的循環(huán)。其中利率調整是宏觀調控政策變量中的重要手段。利率作為政策變量，利率影響人們對未來股價的預期，進而調整他們的投資策略；作為經濟變量，利率不僅影響投資者的投資成本，而且影響宏觀環(huán)境和上市公司經營業(yè)績。利率政策有著調節(jié)儲蓄與投資，影響消費與總需求的作用。利率與股價之間的關系的研究，一方面有助于更好地深入

16、了解利率政策，為提高政策效率提供理論指導；另一方面，由于股市存在著財富效應，投資者也希望通過對此類問題的研究，掌握影響股價的因素，及其影響股價的效力。</p><p><b>　　1 理論概述 </b></p><p>　　1.1 本文的理論基礎</p><p>　　傳統(tǒng)理論認為，利率的調整同股價的變化呈反向變化。利率對于股價的影響可以從下面三

17、個方面進行說明：</p><p>　?。?）利率調整對于投資組合的影響</p><p>　　資金總是在儲蓄和投資之間不斷流動以獲得最大收益。利率政策的變化必然改變社會居民的儲蓄投資總比例。利率下跌意味著投資成本的下降，從而刺激投資，使社會總投資增加；相反利率上升導致投資成本上升，必然使投資者退出那些低收益的投資領域，從而使總的投資需求減少。利率的變化會影響貨幣市場和資產市場上的投資價值，從

18、而影響各種金融工具的價格，投資者調整的各種金融工具的投資比例，將影響資金的流向和流量，也必然會影響到股票市場的資金的供給和股票價格?？偠灾?，利率的上升會影響投資者的投資組合，使一部分資金從股票市場流向固定收益和債券市場，減少了股票市場的總資金量，造成股票需求量減少和股價下跌；反之利率的下降使投資者將資金放在高收益的股票市場，股票市場的總資金量的增加也使股價隨之上漲。</p><p>　?。?）利率調整對于公司經

19、營成本的影響</p><p>　　以利率上升為例，利率的上升會增加上市公司的借款成本和償貸風險，降低公司的利潤，進而減少企業(yè)的股票分紅派息，股價必然下降。相反，降息減少了企業(yè)的負擔，改善了企業(yè)的財務狀況，使企業(yè)利潤上升，預期收益的增加，也會使股票價格升高。除此之外利率的調整對于上市公司獲得必需資金的難度也有影響，利率上升會一定程度上加大公司融資難度，這樣上市公司就不得不削減生產經營規(guī)模，從而影響股價。 <

20、/p><p>　　利率調整對股票內在價值的影響</p><p>　　根據Williams在1938年《投資價值理論》中股票內在價值的一般公式：其中，V表示股票的內在價值；Dt表示第t年的股息收入；r表示貼現率。即證券的價格等于其所有預期收益的現值，即預期收益除以貼現率。利率變化導致貼現率同方向變化。在預期收益不變的情況下，利率就會反方向影響證券的現值?？梢?，股票價格與預期收益成正比，與利息率和

21、風險溢價成反比。下調利率，推動股價上漲，使投資者獲得更多的投資收益，調整股民對于未來股價預期，則進一步推動股票價格上漲。</p><p>　　因而，從理論上來講，利率的調整對股價的影響是顯著的。但是由于股價也同時受別的經濟變量的影響以及受一定的時滯影響，有時候股價實際走勢與理論上的走勢是不一致的甚至是相反的。但是利率對股價的影響卻是不容質疑，利率的調整從各個方面影響了股價的走勢，大部分情況下，利率的調整反方向作用

22、于股價。我們應該關注利率的作用，以便正確決策。</p><p>　　1.2 本文的研究意義</p><p>　　本文研究主要有兩方面的意義：</p><p>　　第一，隨著股票市場發(fā)展，股票市值占GDP的比重以及居民資產結構中股票的占有率持續(xù)增加，人們越來越重視影響股價走勢的因素。利率調整與股價關系的研究，一方面有助于政策制定者了解中國利率政策，為提高政策效率提供參

23、考；另一方面，投資者也希望通過對此類問題的研究，指導股票市場投資提高投資效率。利率的調整對于股價的影響是否存在，程度有多大，這些問題都是投資者和貨幣政策制定者所關注的，本文正是采取事件研究法，分析這些問題。</p><p>　　第二，通過對股票價格圍繞利率政策調整信息公布前后的波動特征，考察異常收益率來判斷我國股票市場的有效性。而正確判斷證券市場的有效性不僅有利于政府制定更加適宜有度的經濟政策，也有利于投資者根據

24、信息的變化調整自身的投資策略。</p><p>　　2 事件研究法的說明</p><p>　　在計量經濟學上我們把變量分為連續(xù)性變量和離散性變量，連續(xù)性變量多用于計量分析、回歸分析進行分析，離散性變量多應用于統(tǒng)計分析、事件研究法進行分析。基準利率的調整是央行不定期間隔的調整基準利率，屬于離散性變量，本文用事件研究法進行分析。</p><p>　　事件研究法是考察某一

25、與金融變量相關的外生事件的發(fā)生是否會對其產生統(tǒng)計意義上顯著的影響，以及該影響在時間上和空間上的表現。事件研究法是通過估計正常收益率，進而計算出異常收益率和累計異常收益率，從而推測出政策對股市價格的影響。這種影響的程度是用非正常收益來計算的，故又稱之為累積異常收益率法。事件研究法通常包括幾個步驟：事件的定義，事件窗口的確定，正常收益率和異常收益率的計算及檢驗，實證結果的分析等。</p><p>　　2.1 事件研究

26、法中的事件日，事件窗口</p><p>　　事件研究法中的首要問題是確定所要研究的事件發(fā)生的時點。利率調整的事件研究法的首先要確定具體利率調整的發(fā)生日期，也就是市場第一次公開獲得利率調整日期。事件日指市場接收到該利率調整信息的時點，而非事件實際發(fā)生的時點。因為可能存在提前泄露信息或市場滯后反應，有時候事件的發(fā)生日并不一定是事件的公布日。而本文所研究的利率調整的事件日即將央行的利率調整政策公告公布的日期。</

27、p><p>　　選擇特定事件或信息，然后就股價對具體事件的反應速度，確定對其進行檢驗的時間區(qū)間，這個時間區(qū)間稱為事件窗。在實際分析中，市場價格對于不同的事件往往有不同的反應速度，故選擇“最優(yōu)事件窗”也應因事而宜。一般選擇事件公布日t前n日及后n日共(-n，+n)日作為事件窗口，計算事件窗的異常收益用于衡量事件發(fā)生對于股價的影響程度，先要計算預期正常收益。估計正常收益選取事件窗之前的一個時期實際數據，這個時期被稱為“估

28、計窗”。由于事件的發(fā)生可能會導致正常收益估算的偏差所以事件發(fā)生的當期不能包含在估計窗內，避免估計窗口和事件窗口的重疊。事件窗口的擴大能更全面的把握該事件對于股價的影響，但其結果也易收到研究事件以外的不相干的其他因素的干擾，要選擇一個合適的事件窗口。事件研究法的一個最大缺陷是事件窗口的長度和時段的主觀性會對研究的最終結果產生不確定的影響，在實際研究中可用公認或常用的標準來定義事件窗口。事件分析時間軸的說明見圖1：</p>&

29、lt;p>　　T0 T1 事件日0 T2 </p><p>　　估計窗 事件窗 </p><p>　　圖1 事件研究法的時間軸</p><p>　　2.2 正常收益和異常收益的度量</p><p>　　通常通過度量異常收益率

30、來評價事件的發(fā)生對樣本股票價格的影響。假設沒有事件的發(fā)生，可以預期的收益叫做正常收益(NR)。定義事件發(fā)生之后實際收益有所變化其收益為實際收益Rit。異常收益ARit則是事件窗中的實際收益和正常收益或預期收益差額，定義為：</p><p>　　其中是事件窗中的實際收益，為計算出的正常收益。可知，實際收益容易從實際數據中獲取，如何設計和選擇計算正常收益的模型是整個事件研究法的關鍵。</p><p

31、>　　2.3 衡量正常收益的方法</p><p>　　事件研究中最為關鍵并且對實證結果有重大影響的是如何合理確定正常收益并由此得出異常收益。設計和選擇計算正常收益的模型是事件研究法的基礎。計算正常收益率通常有三種方法：第一常數均值模型，該模型是假定個體i在事件窗口內的正常收益是常數，定義為:</p><p>　　此時正常收益是估計窗口內的實際收益率的平均值。</p>&

32、lt;p>　　第二是市場模型。市場模型的理論基礎是市場中任何證券的收益與市場投資組合的收益存在相關性。如對第i種股票，有：</p><p>　　分別問市場模型的參數，為市場投資組合的收益率。</p><p>　　第三是其它的因素調整模型。因素模型通過用更多的變量來解釋止常收益的變化以達到大幅度地降低非正常收益的方差的目的。典型的解釋因子是可交易證券所構成的投資組臺，市場模型是單因素模

33、型的一個例子，但在多因素模型中，會把工業(yè)指數加入到模型中來。</p><p>　　2.4 實證檢驗過程和結果</p><p>　　（1）可以用事件窗口內樣本中所有股票的平均超額收益率和平均累計超額收益率曲線隨著時間t的變化規(guī)律，來反映事件發(fā)生對股價的影響。</p><p>　　平均超額收益率公式為：</p><p>　　累計平均超額收益率的計

34、算公式為：</p><p>　　平均超額收益率中的t，是某一事件發(fā)生或者某個重要信息公布的時間。累計平均收益率中的T，代表了在上述事件發(fā)生或者重要信息公布之前和之后的一段時間。</p><p>　?。?）除了用累計平均異常收益率曲線的變化規(guī)律來反映事件發(fā)生對股價的影響之外，還要進行更加嚴格的統(tǒng)計檢驗。通過檢驗利率調整的事件窗口內時點t的平均異常收益率AARt或CARt均值是否為O，來確定事

35、件發(fā)生對股價是否產生影響。如果是，則表明事件沒有影響股票的收益，該事件已經被股票價格充分反映了，市場應該是半強式有效的。否則，市場沒有達到半強式有效性。</p><p>　?。?）根據根據股價的走勢分析股市的效率。有效市場分為三種類型：弱式有效市場，半強式有效市場和強式有效市場。在弱式有效市場中，資產價格反映了與價格變動有關的歷史信息，包括歷史價格水平、價格波動性、交易量等。</p><p&g

36、t;　　在半強式有效市場中，資產價格反映了所有公開的信息，包括與資產價格變動有關的歷史信息和其他信息，例如公司財務報告、宏觀經濟信息發(fā)布在完全信息條件下有效率的股票市場上，累計異常收益率應在零值附近呈水平隨機波動。在強式有效市場中，資產價格已經充分反映了所有的信息，包括歷史的信息和公開的信息，乃至內幕的信息。所以強式有效市場中的投資者無法通過獲得信息優(yōu)勢來獲得超額利潤。一般運用事件研究法(Event study method)來檢驗半強

37、式有效市場。運用事件研究法檢驗半強有效市場的理論依據是：在公開信息披露時，股價能快速反應，公開信息披露后會迅速被市場吸收并反映在價格中，成為陳舊信息，投資者對該信息的挖掘將無法取得超額收益，半強勢有效成立。本文正式基于半強式檢驗的思想，運用事件研究法分析我國利率調整對股票價格的影響。如果在利率調整事件發(fā)生前后不長的時間段里，異常收益率沒有顯著的異于零，則投資者不能獲取超額收益，股票市場達到半強式有效性，反之則認為市場沒有達到半強式有效性

38、。在實證檢驗時，主要是考察股價調整時機和事件公布時間兩者之間的關系。這種關系通常有四種表現形式：一是在信息公布之前，股價已經調整</p><p>　　圖2 利好信息公布對股價的影響的四種情況</p><p>　　資料來源：張雪瑩，金德環(huán).金融計量學教程[M],上海：上海財經大學出版社,2005</p><p>　　利空消息對股價的影響則與圖1相反。當情況1，3的出

39、現時，支持半強式有效市場假說，而情況2代表出現過度度反應，沒有快速對事件反應否定了半強式有效市場假說，情況4出現滯后反應股價產生的偏離可能使投資獲取異常利潤也同樣否定了半強式有效市場價說。</p><p>　　(4)解釋和結論。這是對實證分析的延伸。需要對實證結果進行深入的探討，包括市場為什么達到或未到達半強式有效，會對金融時常產生什么樣的影響，而我們應該采取什么樣的針對措施等等。對事件研究結果進行分析時，理想的

40、結果應該為事件的影響機理，作用等相關理論所支持，但有時出現的結果也會與預期結果相悖。此時需要對模型或者樣本的不足進行分析，或者提出新的理論解釋。事件窗口長度的選擇，樣本的選擇，正常收益率模型的選擇等人為選擇，必然會對研究結論和相應的解釋帶來不確定性，在運用事件研究法時應正確處理這些變數。</p><p>　　3 樣本的選取和數據的處理</p><p>　　3.1 事件日及事件窗口的認定&l

41、t;/p><p>　　事件日是以存貸款利率調整當日（如遇休市日則順延到下一交易日）為事件日T（t=0）。事件窗口期設定為公布日前后各10個交易日，表示為[-10,+10]共21個交易日。估計期從事件日前第20日到事件窗口前一天，即[-20，-11]。如表1所示：</p><p>　　表1 事件窗口期的說明</p><p>　　3.2 利率調整數據的選取</p>

42、;<p>　　（1）考慮到金融危機的影響，我們選取的利率數據時間范圍較廣，突破了07年到08年的范圍，但由于存貸款不在同時調整較之存貸款利率同時調整的政策效應力度較小，調整范圍較窄，所以的我們除去了2006.04.28,2008.09.16兩次單獨的貸款利率調整，只保留存貸款同時調整的事件。</p><p>　?。?）事件2007.03.18,2007.05.19,2007.07.21，2007.0

43、8.22，2007.09.15和2007.12.21這六次利率調整相隔時間過短，前后相隔不足一個季度，且性質方向相近，同處于金融危機爆發(fā)前國內經濟過熱這一背景中，考慮到事件期的劃分，為避免事件期的重合和重復調整的影響，更加客觀的反映各調整后的效應，本文只選用了利率2007.03.18這一調整政策，其他五次利率調整從樣本中刪除。依據同理，2008.10.09，2008.10.30，2008.11.27，2008.12.23的這四次利率調整

44、也只保留2008.12.23這一次；2010.10.20和2010.12.26只保留2010.12.26這次。</p><p>　　故本文選取自2002.02.21日開始的6次利率調整作為事件樣本。如表2所示：</p><p>　　表2 利率調整事件的選取</p><p>　　資料來源：中國人民銀行網站 </p><p>　　3.3 股票價

45、格衡量指標數據的選取</p><p>　　市場上股票數目繁多，每只股票對于宏觀事件的反應各不相同，因此研究單只股票的行為是不可行的。研究事件效應時所選取的變量必須能代表股票市場的走勢并反映整個市場的波動狀況，股票價格指數正是股票價格的綜合體現。 </p><p>　　考慮到滬市規(guī)模大、股票多，有較多的大盤“藍籌”股，選取滬市綜合指數為股價的指標。本文在確定了利率調整事件（如遇休市日則順延

46、到下一交易日）之后，根據預估窗口(10個交易日)和事件窗口(事件發(fā)生日1天，事件前后檢驗期各10個交易日，共21個交易日)的長度選擇了每次利率調整事件期上證綜指的數據。下面以2002.02.21的利率下調上證綜指變化為例，見表3：</p><p>　　表3 2002.02.21的利率調整估計期和事件期股價指標的選取 </p><p>　　資料來源： 本文所采取的上證綜指數據均來自新

47、浪財經股市數據的歷史記錄，網址 </p><p>　　為http://vip.stock.finance.sina.com </p><p><b>　　3.4 樣本的描述</b></p><p>　　根據6次利率調整事件樣本事件期（事件發(fā)生前后10天加上事件日共21天）上證綜指的變化，繪制了六幅股價指數

48、波動圖，以反映事件期上證綜指的走勢方向和變動規(guī)律。</p><p>　　3.4.1 兩次利率下調事件期上證綜指走勢</p><p>　　圖3，圖4分別是2002年2月21日和2008年12月23日利率利率下調事件期上證綜指走勢，縱軸是上證綜指指數，橫軸是事件期t。</p><p>　　圖3 2002年2月21日利率下調事件期上證綜指走勢圖</p>&

49、lt;p>　　圖4 2008年12月23日利率下調事件期上證綜指走勢圖 </p><p>　　通過兩次利率下調事件期的走勢圖可以看出，2002年2月21日利率下調信息公布后上證綜指走勢平緩，股價沒有顯著變化。利率下調信息的公布對于市場并未產生重大影響。2002年的這次利率下調是針對我國在國內經濟發(fā)展微觀結構尚有問題和亞洲金融危機的沖擊影響下經濟增長放慢，投資和消費趨緩，出口大幅回落，物價出現負增長，市場有

50、效需求不足，有通貨緊縮趨勢等狀況，進一步采取的穩(wěn)健貨幣政策的重要舉措，這是1998年來的第8次下調，從股價走勢圖上表明這次下調的作用已不明顯，可能是由于這是第8次下調在貨幣供應方面的作用已接近飽和也可能由于我國居民的儲蓄偏好或證券市場的有效性不足所致，還需進一步分析。而2008年12月23日利率下調信息公布前4日上證綜指已開始緩慢上漲，股市利好信息公布后，股價同步上漲。在全球金融危機和經濟危機的肆虐之下，我國資本正在加速回流銀行系統(tǒng)，惡

51、化了本已陷入流動性危機的資金鏈。這對處于生死掙扎之間的中小企業(yè)尤其是民營企業(yè)構成極大的利空，但是在這次大幅度降息之后，利好顯現。 </p><p>　　3.4.2 四次利率上調事件期上證綜指的走勢 </p><p>　　圖5，圖6 ，圖7 和圖8則分別是2004月10月29日，2006月8月19日，2007年3月18日和2010年12月2

52、6日利率上調事件期上證綜指走勢?？v軸是上證綜指指數，橫軸是事件期t。</p><p>　　圖5 2004年10月29日利率上調事件期上證綜指走勢圖 </p><p>　　圖6 2006年8月19日利率上調事件期上證綜指走勢圖</p><p>　　圖7 2007年3月18日利率上調事件期上證綜指走勢圖</p><p>　　圖8 2010年

53、12月26日利率上調事件期上證綜指走勢圖</p><p>　　通過四次利率上調事件期的走勢圖可以看出，2004年10月29日利率上調信息公布前后上證綜指的波動圖形并無太大差異，2006年8月19日和2007年3月18日利率上調信息公布后上證綜指仍不斷攀升，但是2010年12月26日利率上調信息公布后上證綜指有所下降。2006，2007年處于金融危機爆發(fā)的前夜，股市投機現象嚴重，宏觀經濟走勢增速明顯，政府財政支出增

54、加，企業(yè)利潤不斷攀升，政府的貨幣緊縮政策反應的并不明顯。單純從走勢圖上無法判斷利率上調對于股票價格的影響。</p><p>　　綜上所述，六幅樣本數據波動圖并不能幫助準確判斷信息公布對于股價的影響，下面計算累計平均異常收益率的大小來判斷信息公布對于股價的影響。</p><p>　　4 事件研究法檢驗及結果</p><p>　　4.1 異常收益率的計算</p&g

55、t;<p>　　獲取目標交易日股市價格數據，需轉換成收益。由于絕對收益受價格水平影響，故不用絕對收益，對數收益比相對收益則更易尋找時間序列的特性故選用對數收益作為研究對象更好。</p><p>　　用excel按照下式對其進行了處理，</p><p>　　仍然以 2002.02.21的利率調整為例,如表4所示：</p><p>　　表4 2002.

56、02.21的利率調整估計期和事件期收益率 </p><p>　　上文已經介紹了常用的三種正常收益計算模型。陳漢文，陳向民在2002年對這三種方法作了嚴格的統(tǒng)計檢驗,證明了均值調整模型在不同情況下對事件研究有很多優(yōu)點，雖然市場模型具有某些優(yōu)點，但在針對我國證券市場其有更容易拒絕原假設的傾向，而運用均值調整模型可以更有效地達到探測股票價格事件性表現的目的。故使用均值模型計算樣本的正常收益率。可計算出表4中2002年2

57、月21日正常收益率為-0.00563。同理可知其他5次正常收益率。超額收益率即為事件期逐日實際值與預測值之差，用ARit（即第i個事件在時間窗內的t時刻的超額收益）表示，則第一次事件超額收益率即AR1t，第二次事件超額收益率即AR2t…那么六次利率調整的事件期逐日超額收益率預測經過計算（保留5位小數），見表5：</p><p>　　表5 六次利率調整的事件期逐日超額收益率的預測</p><p

58、>　　4.2 平均異常收益率的計算 </p><p>　　整個樣本的N次利率調整事件在t時刻的平均異常收益率為:</p><p>　　則四次利率上調事件在t時刻的平均異常收益率(保留小數點后四位)結果見表6:</p><p>　　表6 四次利率上調樣本在t時刻的平均異常收益率</p><p><b>　　續(xù)表 </b&

59、gt;</p><p>　　四次利率上調AARt曲線的變化如圖9所示：</p><p>　　圖9 四次利率上調樣本的AARt曲線變化</p><p>　　兩次利率下調事件在t時刻的平均異常收益率(保留小數點后四位)見表7:</p><p>　　表7 兩次利率下調事件在t時刻的平均異常收益率 </p><

60、p>　　兩次利率下調的AARt的變化如圖10所示：</p><p>　　圖10 兩次利率下調樣本的AARt曲線變化</p><p>　　本文主要是檢驗利率消息公布后股票是否存在超常收益。表6給出了四次利率上升調整在事件窗口期間的平均超常收益率。表6顯示的四次利率上調后當天的平均異常收益率并不明顯。表7給出了兩次利率下升調整在事件窗口期間的平均超常收益率。表7顯示的兩次利率下調后當天

61、的平均異常收益率迅速上升。下面我們考察其累計平均異常收益率，進一步分析利率政策公布對于中國股市股票價格影響機理。</p><p>　　4.3 累計平均異常收益率的計算</p><p>　　整個樣本的N次利率調整截止到t時刻的累計平均異常收益率為:</p><p>　　則四次利率上調事件在t時刻的累計平均異常收益率(保留小數點后三位)見表8： </p>

62、<p>　　表8 四次利率上調事件在t時刻的累計平均異常收益率</p><p>　　四次利率上調事件期的CARt曲線變化如圖11所示：</p><p>　　圖11 四次利率上調事件期的累計平均異常收益率走勢圖</p><p>　　則兩次利率下調事件在t時刻的累計平均異常收益率(保留小數點后四位)見表9： </p><p>　　

63、表9 兩次利率調事件在t時刻的累計平均異常收益率</p><p>　　兩次利率下調事件期的CARt曲線的變化如圖12所示：</p><p>　　圖12 兩次利率下調事件期的累計平均異常收益率走勢圖</p><p>　　4.4 統(tǒng)計檢驗和結論描述</p><p>　　SPSS單樣本T檢驗是檢驗某個變量的總體均值和某指定值之間是否存在顯著差異。

64、單樣本T檢驗的零假設為H0位總體均值和指定檢驗值之間不存在顯著差異。累計異常報酬率假設檢驗如下：H0：CARt=0，即事件對股票價格無影響，說明公司股價累計異常收益的變化是隨機波動的結果，否則，H1：CARt≠0，表明事件內股價變動不是隨機因素產生的，事件對股價是有顯著影響的。</p><p>　　累計平均異四次利率上調事件期的T檢驗結果如表10所示：</p><p>　　表10 四次利率

65、上調事件期的T檢驗結果</p><p>　　由輸出結果可知，利率上調樣本事件期的平均值為0.0566，標準差為0.03219，均值誤差為0.00702。本文中檢驗值為0，樣本均值和檢驗值之差為0.05657，根據公式計算出的T值為8.054，得到的相伴概率為0.000。95%的置信區(qū)間為（0.0419,0.0712),表示95%的樣本差值在該區(qū)間。假設顯著性水平α為0.05，由于相伴概率小于0.05，因此可以拒絕

66、H0，可以認為利率上調樣本事件期的均值和估計期平均值相比，有明顯變化。</p><p>　　兩次利率下調期的T檢驗結果如表11所示；</p><p>　　表11 兩次利率下調事件期的T檢驗結果 </p><p>　　由輸出結果可知，利率上調樣本事件期的平均值為-0.0400，標準差為0.01932，均值誤差為0.00422。本文中檢驗值為0，樣本均值和檢驗值之差為0

67、.00400，根據公式計算出的T值為-9.485，得到的相伴概率為0.000。95%的置信區(qū)間為（-0.0488,-0.0312),表示95%的樣本差值在該區(qū)間。假設顯著性水平α為0.05，由于相伴概率小于0.05，因此可以拒絕H0，可以認為利率上調樣本事件期的均值和估計期平均值相比，有明顯變化。結合圖11，圖12，進一步分析。</p><p>　　由圖11，在整個利率上調事件期內，累計平均異常收益率呈持續(xù)上漲趨

68、勢，雖然一度有所回調，但事件發(fā)生后仍然保持快速上漲且上漲的幅度也逐漸增大，較之利率上調信息公布之前，利率上調后累計平均異常收益率升高許多，這說明利率上調信息的公布對于我國股票市場股價走勢基本沒有影響。 利率上調的宏觀政策對股價影響不大，加之事件期股價還有許多別的因素影響并且在新興股票市場存在嚴重的羊群效應等非理性投資行為導致利率上調對股票市場的影響不大。</p><p>　　由圖12則知，在整個利率下調事件期內，

69、累計平均超額收益率達到最大值，在事件發(fā)生日之前股市的累計平均異常收益率即有明顯的增長，表明利率政策在出臺之前已經被預計或者消息可能被泄露，某些交易者可能在信息公布前就購入股票。但在公告公布前兩天利率開始快速下調直到公告后第五天才回升，表明市場存在過度反應，然而在事件發(fā)生日之后第五天累計平均異場收益率又持續(xù)上升。</p><p>　　4.5 分析股市的效率</p><p>　　利率上調和利率

70、下調的累計平均異常收益率走勢圖結合半強式有效市場假說來證明市場的有效性。在一個半強式有效市場中，當事件發(fā)生或信息公布后CARt應保持不變。如果CARt持續(xù)上升，表明事件發(fā)生后市場明沒有迅速反應，買入股票仍可獲得一定的異常收益，市場未達到半強式有效；如果事件公布后CARt呈下降走勢，則表明市場對事件的發(fā)生存在過度反應，事件公布后投資者對預期重新做出調整，股票價格出現回落。利率對股市的利多消息和利多消息，股市均未對公開的事件或新信息做出充分

71、、迅速、正確的反應，產生的偏離可能是投資獲取異常利潤，即我國股市未達到半強式有效。</p><p>　　中國股票市場的非有效性在很大的程度上是由市場的結構性因素所致,例如處于發(fā)育階段的股票市場的弱小性，單薄性，專業(yè)人才的短缺等等所致。當股票市場是有效運作的、接近完全競爭狀態(tài)的市場，資本資源的配置便是有效及接近最優(yōu)的。而這種非有效遠離競爭狀態(tài)的股票市場，極容易導致市場信息傳遞的阻礙，容易導致少數市場信息操縱者可能以

72、犧牲大多數市場參與者的利益，長期地獲取超額利潤，而扭曲的財富再分配則會更加惡化市場運作機制并加劇股價波動。這種狀況發(fā)展下去其嚴重后果會損害公眾信心,誘發(fā)金融危機。</p><p><b>　　結 論</b></p><p>　　（1）通過事件研究法研究我國利率調整樣本對股價的影響得出，我國利率調整對股價的影響存在異常收益，判斷出利率政策對于股市的影響并不是迅速有效的

73、，并可能存在信息泄露的問題。利率上升的情況下，股市并非符合利空消息股價下降的機理，更多的是繼續(xù)攀升，表明貨幣政策效應的局限性。股民在考慮利率影響股價的效應同時，還應考慮宏觀因素，基本面等多重因素的影響。</p><p>　?。?）通過實證檢驗，事件期股價的累計平均異常收益率顯著不為零，表明利率調整對于股市有影響，結合累計平均異常收益率圖可判斷其影響并不及時，迅速。</p><p>　　（3

74、）結合有效市場假說可判斷，我國股市是非有效市場。針對我國股市呈現的弱勢有效市場的特點，在目前中國股票市場發(fā)展時期，政府應靈活地選擇與運用市場干預工具，例如交易量控制、漲停跌停板控制、最低資金限制、保證金控制、交易自動停止措施等市場干預手段，以及在特殊情況下當局對股市的直接支持等，促進中國股市的完善。 </p><p><b>　　參考文獻</b></p><p>　

75、　[1]倪雪梅.精通SPSS統(tǒng)計分析[M].北京：清華大學出版社,2010（3）.</p><p>　　[2]羅劍輝.利率與我國股市價格實證檢驗[J].現代商貿工業(yè),2009（18）.</p><p>　　[3]龔蘭桂.利率水平與股票價格關系的實證分析[J].當代財經,2009（12）.</p><p>　　[4]王靜.滬深股市的利率效應--以上證綜合指數為例[J]

76、.大眾商務，2009（7）.</p><p>　　[5]張宗新.金融計量學[M].北京：中國金融出版社,2008（9）.</p><p>　　[6]王茹.淺析我國利率變動與股票價格的聯動效應[J].財稅金融,2007（11）.</p><p>　　[7]李明揚，唐建偉.我國利率變動對股票價格影響效應實證分析[J]．經濟經緯2007（4）</p><

77、;p>　　[8]劉曉潮．利率調整對我國股市的效應分析[J]．中國輕工教育，2006（4）．</p><p>　　[9]張雪瑩,金德環(huán).金融計量學教程[M].上海：上海財經大學出版社,2005（7）.</p><p>　　[10]屠孝敏.利率變動對我國股市影響的實證分析[J].廣東經濟管理學院學報,2005（4）.</p><p>　　[11]張大勇．田秋生．利

78、率政策對股市個人投資者行為影響的實證檢驗[J]．哈爾濱工業(yè)大學學報，2005.</p><p>　　[12]吳謙．利率變動對股價指數影響的實證分析[J]．上海統(tǒng)計，2002（5）.</p><p>　　[13]劉景.利率變動對股價指數影響的實證分析[J].上海統(tǒng)計,2001（8）.</p><p>　　[14]Tarhan.V.Does the Federal Re

79、serve Affect Asset Prices? [J].Journal of Economic Dynamics and Control，1995.</p><p>　　[15]Bemanke.B.S．and Blinder，A．S．Iqae Federal Funds Rate and the Channels of Monetary Transmission[J]The American Economi

80、c Review,1992（4）．</p><p><b>　　畢業(yè)論文任務書</b></p><p><b>　　金融學</b></p><p>　　我國利率調整與股市價格波動關系的實證研究--以滬市A股綜合指數為例</p><p><b>　　開題報告</b></p&

81、gt;<p>　　我國利率調整與股市價格波動關系的實證研究</p><p><b>　　一、立論依據</b></p><p>　　1.研究意義、預期目標</p><p>　　自上交所和深交所先后成立，我國股票市場不斷成熟，股市已經成為我國資本市場的重要組成部分，而隨著居民資產結構中股票的持有份額持續(xù)增加，人們也越來越關心股價的影響

82、因素以利投資。其中作為主要貨幣政策的重要組成部分的利率對我國股價的影響便是最為人們關注的因素之一。而這種關注無疑給了投資者政策心理暗示，促使利率效應的進一步發(fā)揮。股票價格的波動與股票供給的變動呈反方向變化，而利率的變動會改變股票的供求。利率政策有著調節(jié)儲蓄與投資，影響消費與總需求的作用。利率與股價之間的關系的研究，一方面有助于更好地深入了解利率政策，為提高政策效率提供理論指導；另一方面，由于股市存在著財富效應，投資者也希望通過對此類問題

83、的研究，掌握影響股價的因素，及其影響股價的效力，從而指導股票投資。</p><p>　　本文以利率調整與股市價格波動的關系為研究對象,選取了自2002年2月21日以后的六次利率調整事件作為研究樣本。利用事件研究法，計算在事件窗口里的異常收益率，平均異常收益率和累計平均異常收益率并進行統(tǒng)計檢驗，運用實證結果分析利率政策對股市的具體影響并檢驗股市效率。</p><p><b>　　2

84、.國內外研究現狀</b></p><p>　　利率作為經濟學中一個重要的金融變量和國家宏觀經濟調控的重要工具之一，對金融資產的影響是不言而喻的。而股票作為一種金融資產其價格的形成從各個方面受利率水平的影響。通過文獻閱讀，發(fā)現國內外文獻中對于利率調整對于股價的影響存在三種不同的觀點，綜述如下：</p><p>　　1、利率的調整對股票價格影響顯著：</p><

85、p>　　Bernanke(1992)認為，貨幣當局調節(jié)經濟的政策必然在資本市場中產生深遠影響。而在宏觀政策特別是貨幣政策中，對股票市場的影響最為顯著是利率的調整。而Bernanke（1999）認為，只要貨幣政策堅持維護物價和產出穩(wěn)定，就可以減輕股票價格波動對總需求、實際經濟活動和通貨膨脹的影響，并在總體上減小股價的波動。</p><p>　　羅劍輝（2009）認為利率調整對中國股市的長短期效應不同。在短期里

86、，股市價格與利率呈明顯的負相關關系，即利率上調股價將下跌，反之亦然。從長期來看我國的股市價格與基準利率存在共同的長期趨勢。</p><p>　　屠孝敏(2005)的則運用實證分析理論得出結論，股票市場上無論長期還是在短期，對利率的變動都有較敏感的反應。</p><p>　　劉曉潮(2006)認為在宏觀經濟因素中，利率水平的變動對股價的影響是最直接、迅速的。利率的變動可以迅速產生引導效應從而

87、影響股市。</p><p>　　王靜（2009）認為從總的來看分析結果，實際利率與我國股票價格確實存在明顯的影響關系．即長期的均衡關系是存在的。且實際利率與上證指數收盤價之間是反方向變動的，即兩者的彈性為負。這符合理論分析中的利率與股票價格的反方向變動關系。但是在我國現在的資本市場，股票價格對數變動對實際利率變動并不是很敏感。</p><p>　　李明揚，唐建偉(2007)運用我國利率變動

88、與股票價格的相關性分析，將我國一年期存款利率與上海股票交易所綜合指數做了回歸分析，分析結果認為股票市場價格與名義利率具有明顯地反向變動關系。</p><p>　　2、利率的調整對股票價格影響不顯著：</p><p>　　Tarhan(1995)檢驗了聯儲公開市場操作對金融資產價格的影響，指出沒有實證證據表明聯儲公開市場操作能夠影響股票價格。 </p><p>　

89、　張大勇．田秋生(2005)采用事件研究分析法，認為我國證券市場存在非有效性的結論。</p><p>　　劉景(2001)通過對7次下調利率時股票價格指數與利率變動的分析發(fā)現,股票價格指數對利率的變化不敏感。</p><p>　　3、利率的調整對股票價格影響具體不確定：</p><p>　　吳謙(2002)分析了上證綜合和深成指數對利率下調的反應，發(fā)現利率下調后并不

90、一定會引起當日的股價指數的上漲，相反在大多數情況下股指表現為下跌，這一現象與利率走勢與股價變動方向相悖的結論大相徑庭，并認為這是由于我國的證券市場還處于不成熟狀態(tài)，證券市場的投機氣氛濃厚，投資者對利率的調整并不十分敏感。</p><p>　　王茹（2007）認為理論上，利率變動與股票價格的漲幅之間具有聯動效應。利率通過對股票的預期收益率，股票市場的供求關系等影響股票價格。但從實證分析看，在中國市場上，股價對于利率

91、的并不十分敏感。需對具體的市場進行具體的分析。</p><p>　　龔蘭桂（2009）認為真正影響股票運行的是股市的資金充裕度，利率只是央行調節(jié)貨幣供應的三大手段之一，其對股市的影響可以說是間接的。央行的另外兩大的工具--公開市場業(yè)務，銀行準備金率作為央行的另外兩大工</p><p>　　具對于股市資金流也是有著舉足輕重的影響，我們應該全面關注，而不是僅以簡單的利率分析代替之。</p

92、><p>　　綜上所述國內外文獻,在不同地域，不同時間，不同的個體對利率對股價的影響有不同的觀點。在我國資本市場的發(fā)展和利率市場化的趨勢下，利率作為資金的價格,對于中國股市發(fā)揮著越來越重要的作用。但基于對我國A股股價和利率關系的近期研究則很少。本文正是以我國利率調整與股價的變動關系為研究對象，通過實證分析來檢驗理論，解釋現象，檢驗利率政策對股市的具體影響，從而指導理論和投資。</p><p>

93、<b>　　3.參考文獻</b></p><p>　　[1]羅劍輝.利率與我國股市價格實證檢驗[J].現代商貿工業(yè)，2009（18）.</p><p>　　[2]龔蘭桂.利率水平與股票價格關系的實證分析[J].當代財經，2009（12）.</p><p>　　[3]王靜.滬深股市的利率效應--以上證綜合指數為例[J].大眾商務，2009（7）.

94、</p><p>　　[4]劉鳳.董沛武,利率變動對股票價格影響分析[J].現代商貿工業(yè)，2008（7）.</p><p>　　[5]王茹.淺析我國利率變動與股票價格的聯動效應[J].財稅金融，2007（11）</p><p>　　[6]李明揚.唐建偉，我國利率變動對股票價格影響效應實證分析[J]．經濟經緯，2007（4）</p><p>　

95、　[7]劉曉潮．利率調整對我國股市的效應分析[J]．中國輕工教育，2006（4）．</p><p>　　[8]屠孝敏.利率變動對我國股市影響的實證分析[J].廣東經濟管理學院學報，2005（4）.</p><p>　　[9]張大勇．田秋生．利率政策對股市個人投資者行為影響的實證檢驗[J]．哈爾濱工業(yè)大學學報，2005.</p><p>　　[10]Durham. L

96、ikelihood—Based Specification Analysis of Continuous—Ti me Models of the Short—Term Interest Rate[J].Journal of Financial Economics，2003</p><p>　　[11]吳謙．利率變動對股價指數影響的實證分析[J]．上海統(tǒng)計，2002（5）.</p><p>

97、　　[12]劉景.利率變動對股價指數影響的實證分析[J].上海統(tǒng)計，2001（8）.</p><p>　　[13]Tarhan.V.Does the Federal Reserve Affect Asset Prices?[J].Journal of Economic Dynamics and Control，1995.</p><p>　　[14]Bemanke.B．S．and Blin

98、der，A．S．Iqae Federal Funds Rate and theChannels of Monetary Transmission[J]The American Economic Review，1992（4）．</p><p><b>　　二、研究方案 </b></p><p>　　1.主要研究內容（或預期章節(jié)安排）</p><p&g

99、t;<b>　　1 理論概述</b></p><p>　　1.1本文的理論基礎</p><p>　　1.2本文的研究意義</p><p>　　2 事件研究法的說明</p><p>　　2.1事件研究法中的具體事件，事件窗口</p><p>　　2.2正常收益和異常收益的度量 </p>

100、<p>　　2.3正常收益模型的選擇</p><p>　　2.4實證結果的表述和檢驗</p><p>　　3 樣本的選取和數據的處理</p><p>　　3.1事件日及事件窗口的認定</p><p>　　3.2利率調整數據的選取</p><p>　　3.3股票價格衡量指標數據的選取</p>&

101、lt;p><b>　　3.4樣本的描述</b></p><p>　　4 事件研究法檢驗過程及結果</p><p>　　4.1異常收益率的計算</p><p>　　4.2平均異常收益率的計算</p><p>　　4.3累計平均異常收益率的計算</p><p>　　4.4統(tǒng)計檢驗和結論表述<

102、;/p><p>　　4.5分析股市的效率</p><p>　　2.實施方案和進度計劃</p><p>　　本論文是對利率調整對股價波動的影響的實證研究，所以首先必須加強這方面的文獻閱讀，在此基礎上展開寫作。</p><p><b>　　進度計劃：</b></p><p>　　第6學期第18-20周：完

103、成外文翻譯、文獻綜述、論文詳細提綱和開題報告撰寫，開題；完成詳細提綱。</p><p>　　第6學期暑假：結合論文選題開展調查研究。</p><p>　　第7學期第1-2周：在指導教師的指導下寫作論文。</p><p>　　第7學期第3-7周：參加畢業(yè)實習；開展調查研究；修改、完善論文。</p><p>　　第7學期第8-18周：進一步修改畢

104、業(yè)論文。</p><p>　　第7學期第20周：畢業(yè)論文初稿定稿。 </p><p>　　第8學期第1-8周：畢業(yè)論文初稿修改。</p><p>　　第8學期第9周：畢業(yè)論文答辯。</p><p><b>　　文獻綜述</b></p><p>　　我國利率調整與股市價格波動關系的實證研究</

105、p><p>　　利率作為經濟學中一個重要的金融變量和國家宏觀經濟調控的重要工具之一，對金融資產的影響是不言而喻的。而股票作為一種金融資產其價格的形成從各個方面受利率水平的影響。隨著居民資產結構中股票的持有份額持續(xù)增加，人們也越來越關心股價的影響因素以利投資。其中作為主要貨幣政策的重要組成部分的利率對我國股價的影響便是最為人們關注的因素之一。利率與股價之間的關系的研究，一方面有助于更好地深入了解利率政策，為提高政策效率

106、提供理論指導；另一方面，由于股市存在著財富效應，投資者也希望通過對此類問題的研究，來掌握影響股價的因素，及其影響股價的效力，從而指導股票投資，更好的把握股票的運行規(guī)律及貨幣政策的傳導機制。通過文獻閱讀，發(fā)現國內外文獻中對于利率調整對于股價的影響存在三種不同的觀點：</p><p>　　1 利率的調整對股票價格影響顯著</p><p>　　Bernanke(1992)認為，貨幣當局調節(jié)經濟的

107、政策必然在資本市場中產生深遠影響。而在宏觀政策特別是貨幣政策中，對股票市場的影響最為顯著是利率的調整。而Bernanke（1999）認為，只要貨幣政策堅持維護物價和產出穩(wěn)定，就可以減輕股票價格波動對總需求、實際經濟活動和通貨膨脹的影響，并在總體上減小股價的波動。</p><p>　　羅劍輝（2009）認為利率調整對中國股市的長短期效應不同。在短期里，股市價格與利率呈明顯的負相關關系，即利率上調股價將下跌，反之亦然

108、。從長期來看我國的股市價格與基準利率存在共同的長期趨勢。</p><p>　　屠孝敏(2005)的則運用實證分析理論得出結論，股票市場上無論長期還是在短期，對利率的變動都有較敏感的反應。短期看，利率政策變化和股價變動方向呈比較明顯的負相關關系；長期看，股價的變動方向由利率和公司利潤的變動方向共同決定。當加息的幅度超過業(yè)績增長幅度影響投資業(yè)績時股市會有較大的反應了。 </p><p>　

109、　劉曉潮(2006)認為在宏觀經濟因素中，利率水平的變動對股價的影響是最直接、迅速的。利率的變動可以迅速產生引導效應從而影響股市。</p><p>　　王靜（2009）認為從總的來看分析結果，實際利率與我國股票價格確實存在明顯的影響關系．即長期的均衡關系是存在的。且實際利率與上證指數收盤價之間是反方向變動的，即兩者的彈性為負。這符合理論分析中的利率與股票價格的反方向變動關系。但是在我國現在的資本市場，股票價格對數