企業(yè)價值評估講座-深圳市注冊資產(chǎn)評估師協(xié)會

1、企業(yè)價值評估講座,王　毅,2,第一講　評估師的理念,一、我們需要什么樣的理念　　案例：一株疫苗引發(fā)的血案　　　2011年3月24日，華創(chuàng)證券的分析師廖萬國對重慶啤酒（600132）給出每股156元的目標價。理由是：“治療用合成肽乙肝疫苗2014年上市的可能性極大。保守測算乙肝疫苗上市后10年可以產(chǎn)生800億以上的銷售收入和過百億元的凈利潤。我們預計隨著2011年10月26日臨床結束并顯示優(yōu)異的療效，600132將上升至一個新臺階，

2、預計將可以達到其未來5年連續(xù)經(jīng)營貼現(xiàn)價值的一半即每股144元，加上啤酒業(yè)務價值12元即每股價值在156元。,3,事實又是如何呢？,,,,若對此事有興趣： 百度：重慶啤酒事件,4,案例：　　2010年中國證監(jiān)會統(tǒng)計：上市公司并購重組有90%是按評估值定價。5%高于評估值定價，5%低于評估值定價?！　±碡斨軋?012年2月26日發(fā)布《中國分析師報告》，共分析105594份報告。用事實說明：1969個

3、分析師38.72%研報誤判率，520人總體偏離度≥50%！　　結論一：評估師如此之高的”準確率“掩蓋不了目前中國資本市場先定價，后評估的現(xiàn)狀?！　〗Y論二：我們真有能力確定企業(yè)的“真實價值”嗎？企業(yè)存在真實價值嗎？,5,巴菲特如是說：內(nèi)在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預測修正時必須改變的估計值?？疾焱唤M事實的兩個人幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價值。這是我們永遠不會給你我

4、們對內(nèi)在價值估計值的原因。 我們只是對于估計一小部分股票的內(nèi)在價值還有點自信，但這也只限于一個價值區(qū)間，而決非那些貌似精確實為荒謬的數(shù)字。,6,什么是價值？　　在市場經(jīng)濟中，毫無疑問，價值是一個重要的度量工具。對價值的定義即包含有哲學的、宗教的、藝術的、經(jīng)濟的、乃至人性的各種多元化的定義?！　《嘣膬r值觀導致價值判斷的標準不一。商品的價值就是由商品為其占有者帶來的效用，稀缺性、欲望、實際購買力，供需所

5、決定?！　≡u估師眼中的價值：同一項資產(chǎn)（或企業(yè)）基于不同的評估目的（或委托方不同的經(jīng)濟行為），可以認定有不同的價值表現(xiàn)。即一項資產(chǎn)不止有一個價值。,7,為此我們要了解： 1、價值類型和評估方法的 關系意味著什么？ 2、價值類型不同，評估結果也就不同。,8,錯誤想法：以前沒有價值類型，我們也進行了評估。投行、證券分析師沒用價值類型別人也在估值。,9,實際上他們隱含了價值類型。如投行采用的DCF和市場法

6、就隱含了他們的估值是公允市場價值。,10,因此，價值類型是評估前提，方法是衡量標尺，目的是為法律或委托方服務。,11,二、解讀“市場價值”《資產(chǎn)評估價值類型指導意見》第五條規(guī)定：　　市場價值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受到任何強迫的情況下，評估對象在評估基準日進行公平交易的價值估計數(shù)額。　《指導意見講解》第18—22頁對此進行了大篇幅的講解，正是這種講解讓本來不糊涂的我們變得糊涂。,12,我們的疑惑：

7、　　資本市場每天的成交價格是否代表了市場價值？　　股票市場、期貨市場、外匯市場、房地產(chǎn)市場、二手車市場的價格又意味著什么？　　從評估師的角度如何去解釋？　盡而：　　評估師的職業(yè)是發(fā)現(xiàn)和確定價值，有此本事那你為什么不富有？,13,金融資產(chǎn)市場 實物資產(chǎn)市場 其中 房地產(chǎn)市場——有可能價值驅動 二手車市場——價格驅動 其它資產(chǎn)

8、 價值完全由價格 （古玩、郵票、藝術品、 驅動，無法確定 珠寶） 合理價值,,,股票市場 內(nèi)在價值驅動期貨市場 價格驅動外匯市場 價格驅動,,,,,分析各種市場的價格與價值的

9、關系,14,我的理解：　1、市場價值就是指公允市場價值，而不一定是目前的市場價格?！?、公允市場價值具有市場客觀性和評估師判斷主觀性的雙重特性。 　 3、證券分析師和投行人士眼中的內(nèi)在價值是未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值指公允市場價值，而評估師眼中的公允市場價值不僅指用收益法得出的價值，還包括資產(chǎn)基礎法、市場法得出的價值估計值?！?、市場的參與者不僅包括理性人，同時也包括非理性人或其他人。評估師服務的對象只包括：（1）法

10、律（2）信仰市場上具有公允、合理屬性的人,15,大量數(shù)據(jù)證明：市場絕非理性。在眾多市場參與中，這種理性與非理性反映了不同的投資策略：,16,結論： 1、價值定義中所謂理性的觀點僅僅代表了市場參與者中“理性”人的想法而非代表了市場的全部參與者。正因為市場有不同的人參與，才形成了非固定的市場價格。 2、公允市場價值反映了一種信仰。我們的“鑒證”報告只能為法律和堅定這種信仰的人服務，同時突出了評估行業(yè)的地位

11、和責任。,17,3、公允市場價值一定是一個范圍，評估的目的就是找到這個范圍，單一值風險極大。不要高估了評估模型的精確性。 4、建議在按《指導意見》定義市場價值以后，補充一句：本市場價值是在滿足公開市場和資產(chǎn)有效使用假設前提下，相對于整體市場而言的合理或公允價值。 美國稱為FMV（fair market value） 注意：評估師對公開市場、整體市場應有所提示或明示。,18,公開市場：應明確公

12、開市場的范圍，即市場的參與者。 有效使用：又叫最佳使用。指實際上可能、法律上許可、經(jīng)濟上可行、收益最大。,19,三、投資價值,對于具有明確投資目標的特定投資者所具有的價值估計數(shù)額對于擁有不同資源、能力和目的的投資者而言，由于每個投資者對該企業(yè)的收益預期、風險承擔能力、納稅地位等均不相同，企業(yè)的投資價值不會相同。理論上對于同一個企業(yè)，有多少個投資者，就可能有多少個投資價值支付的價格也就不同。,20,影響某

13、個潛在投資者對企業(yè)投資價值估計的因素包括： （1）可以預計到的協(xié)同作用和價值創(chuàng)造機會； （2）投資者進入一個新市場的愿望； （3）對風險的識別和對盈利預期的把握； （4）投資者的納稅地位 （5）投資者的信心,21,投資價值和公允市場價值,兩者橫向關聯(lián)，但很少相等。只有當潛在投資者都做出同樣的假設，都面臨相同的環(huán)境情況時，這兩個價值才可能相等。 經(jīng)常出現(xiàn)的情況是：某些投資者為一個企業(yè)愿意支付

14、超過公允市場價值的更高的一個價格。 投資價值和資產(chǎn)的投資價值 投資價值2 投資價值1

15、

16、 FMV

17、 資產(chǎn)的投資價值 《指導意見》并未將資產(chǎn)的投資價值作為一種價值類型，而這種投資恰恰又是資本市場價值投資者的精髓。,,,,,,22,評估師常見問題： 1、基于各種目的委托方人為壓低價格，但要求評估師出具FMV。 2、收購方渴求收購某一企業(yè)，把本應屬

18、投資價值的要求改為FMV。,23,企業(yè)價值評估中常見價值類型（基于并購和股權轉讓） 清算價值 賬面價值 公允市場價值 投資價值,,企業(yè)價值,,24,今后評估師的業(yè)務可能涉及大量的投資價值。　如何選定價值類型？

19、 1、看誰委托 （1）賣方： a、賣給誰？ b、最合理我能賣多少？ （2）買方： a、最低多少？ b、一般情況下多少？ c、最高我能出多少？ 2、站在評估師自身的角度： 評估結果提供給誰？ 評估結果用于什么目的？ 3、法定評估一般

20、為公允市場價值 4、特定情況下依特定目的還包括抵押價值、保險、 價值、納稅價值，以財務報告為目的的公允價 值、使用價值、殘余價值、損害賠償價值等等。,25,四、三種評估路徑比較及結果的選取,26,結果的選?。?1、評估師應綜合考慮評估目的、價值類型，相關 參數(shù)的合理性及獲取難度以確定哪種方法得出的結 論最為可靠 ：

21、 2、成本法不是唯一方法但仍然是最主要的方法， 特別是中小企業(yè)如果評估師去現(xiàn)場的人少了他們會 不高興的！ 3、理論上評估師應適用三種方法，但對不適用的方 法應予說明。 4、評估師應對三種方法得出的不同結論作出解釋。 5、不贊成將三種方法得出的結論賦予權重或平均 取值。,27,五、評估師的《希波克拉底誓言》,我愿牢記我的使命。因為法

22、律和委托方的信任賦于了我職責。 我愿幫助我的客戶作出與他們的價值與信念一致的選擇，不強迫也不受強迫，不欺騙也不受欺騙。 我愿銘記我并非造物主，交易者并不必完全遵從我的結論。馬克思價值決定價格，價格圍繞價值上下波動的原理永遠有效。,28,我會告誡我的客戶：在資本市場上不存在單一的真諦。在這里，恐慌、狂燥和騷動的人群可以摧毀任何關于理性的預期，基于理性的假設可能會失敗。但它是規(guī)避風險的唯一方法。　　我

23、深知價值的判斷具有主觀性。我會將我的分析過程完全的展現(xiàn)。我會做到勤勉盡職，但各界人士不應以成交價格來判斷我所作出價值結論。因為它們會受市場的影響。 最后，我尊重其他同事的價值和信念，并承認他們作為個人的道德責任。,29,從今天開始，我們將重新踏上企業(yè)價值評估之旅。歡迎評估師和我們一起遠行。課程安排：,30,課外作業(yè)： 1、觀看一次中央二臺每周日晚18點《一錘定音》 2