企業(yè)價值評估中的控制權(quán)溢價研究——基于上市公司股權(quán)分置改革后的實證分析.pdf

1、隨著中國資本市場的日益成熟發(fā)展，以控制權(quán)轉(zhuǎn)移為目的的股權(quán)交易日益頻繁。然而，大多數(shù)控制權(quán)轉(zhuǎn)移并非企業(yè)整體產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，交易的對象只是企業(yè)的部分權(quán)益，由于擁有這部分權(quán)益能夠?qū)井a(chǎn)生控制力，這部分權(quán)益的單位價值通常要高于對企業(yè)無控制權(quán)的少數(shù)股權(quán)的單位價值。因此，資產(chǎn)評估人員在評估擁有控制權(quán)的企業(yè)部分權(quán)益價值時，必須進行控制權(quán)溢價調(diào)整。本文致力于研究控制權(quán)溢價理論、中國上市公司控制權(quán)市場現(xiàn)狀、企業(yè)價值評估中的控制權(quán)溢價調(diào)整的應(yīng)用以及控制權(quán)溢價的

2、衡量等問題。
　　本文在總結(jié)國內(nèi)外有關(guān)控制權(quán)概念和基本理論的基礎(chǔ)上，明確控制權(quán)的定義，闡釋控制權(quán)收益與控制權(quán)溢價的關(guān)系，并對控制權(quán)溢價的來源進行理論分析?？刂茩?quán)溢價是在公司控制權(quán)的爭奪中，競爭者不得不為控制權(quán)轉(zhuǎn)移后可能得到的控制權(quán)收益所支付的代價，也就是說，控制權(quán)溢價是控制權(quán)收益在股票市場上的價值體現(xiàn)。結(jié)合我國公司并購和控制權(quán)轉(zhuǎn)移的特點，本文將控制權(quán)溢價的來源歸結(jié)于以下三個方面:首先，控制權(quán)溢價來源于控制權(quán)轉(zhuǎn)移帶來的公司未來價值增

3、長，主要是管理運營效率提高以及并購協(xié)同效用帶來的價值提升，這部分溢價對應(yīng)控制權(quán)的共享受益;其次，控制權(quán)溢價來源于控制性股東的“掏空”行為攫取的控制權(quán)私人受益;最后，上市公司的“殼資源”價值也是控制權(quán)溢價的重要來源，這是是我國上市公司享有的一種特有的控制權(quán)私人收益。
　　然后，本文對我國股權(quán)分置改革之后的控制權(quán)市場現(xiàn)狀展開分析。通過對比股改前后的流通股占比、股權(quán)集中度和股權(quán)交易方式，發(fā)現(xiàn)雖然股改在實現(xiàn)股票市場的全流通方面取得了很好的

4、成效，但是股改至今控制權(quán)交易市場仍然不夠完善，一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)并沒有得到根本的改變，控制權(quán)交易也停留在以協(xié)議轉(zhuǎn)讓為主的不完全市場化的交易方式。
　　在從理論和市場表現(xiàn)對控制權(quán)交易及其溢價情況進行全面解析的基礎(chǔ)上，本文對企業(yè)價值評估中的控制權(quán)溢價調(diào)整問題展開了初步的探討。通常評估人員在得出待評估企業(yè)或權(quán)益的初步估值之后，還要從不同角度對評估結(jié)果進行調(diào)整和揭示。首先要確定溢價（或折價）調(diào)整的前提條件，其一是考慮被評估企業(yè)的特性，當被

5、評估企業(yè)的未來現(xiàn)金流量和未來企業(yè)價值有良好的增長潛力時，收購企業(yè)才愿意為控制公司付出控制權(quán)溢價;其二是考慮所采用的價值評估方法是否已經(jīng)包含了控制權(quán)溢價的情況。明確了是否進行溢價調(diào)整后，另一個問題就是溢價調(diào)整幅度的確定，本文給出了影響溢價水平的多個層面的因素，包括公司內(nèi)部層面和外部的產(chǎn)業(yè)與法律政策層面。除此之外，不同的并購類型所采用的評估方法不同，對溢價率的影響也有所不同，因此有必要按照實現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移的不同收購類型分類對各自的溢價率調(diào)整情