中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究【畢業(yè)論文】_第1頁
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文檔簡(jiǎn)介

1、<p><b>  畢業(yè)論文</b></p><p><b> ?。?0_ _屆)</b></p><p>  中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究</p><p>  所在學(xué)院 </p><p>  專業(yè)班級(jí)

2、 會(huì)計(jì)學(xué) </p><p>  學(xué)生姓名 學(xué)號(hào) </p><p>  指導(dǎo)教師 職稱 </p><p>  完成日期 年 月 </p><p><b>  摘 要</

3、b></p><p>  本文以經(jīng)歷過國(guó)際金融危機(jī)和股改后全流通下的中國(guó)證券市場(chǎng)為背景,在2006年12月至2010年9月底間中國(guó)深交所中小板上市的公司中,選取50家上市公司作為研究樣本。首先從資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā),在了解了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)概念、理論及影響因素之后,探討了中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀。然后采用資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率和短期負(fù)債率三個(gè)因變量以及盈利能力、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保能力、非債務(wù)性稅盾、企業(yè)成長(zhǎng)性

4、和股權(quán)集中度六個(gè)自變量,首先進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析,然后運(yùn)用相關(guān)性分析和最小二乘法對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率和短期負(fù)債率三個(gè)因變量進(jìn)行回歸分析,得出回歸方程。研究結(jié)果表明:(1)中小企業(yè)的規(guī)模和盈利能力對(duì)三個(gè)因變量影響顯著,支持了理論研究;(2)中小企業(yè)較難獲得長(zhǎng)期貸款且成長(zhǎng)性越高的企業(yè)越傾向內(nèi)源融資,這與現(xiàn)有研究有所不同。</p><p>  關(guān)鍵詞:中小企業(yè);資本結(jié)構(gòu);影響因素</p><p&g

5、t;<b>  Abstract</b></p><p>  Based on the aftermath of international financial crisis and share reform of full circulated Chinese Stock Market, the article takes 50 medium and small listing enter

6、prises in Shenzhen Stock Exchange from December 2006 to September 2010 as samples. First, the article expounds from the theoretical aspect, discusses the current situation of the financial structures of medium and small

7、listing companies after presents the concepts, theories and influencing factors of financial structures of enterpr</p><p>  Keywords: medium and small enterprises; capital structure; influencing factors</

8、p><p><b>  目 錄</b></p><p><b>  1 導(dǎo)論1</b></p><p>  1.1 研究背景1</p><p>  1.2 研究方法3</p><p>  1.3 本文主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)4</p><p>  2 資本結(jié)構(gòu)

9、的概念、理論及其影響因素5</p><p>  2.1 資本結(jié)構(gòu)的概念5</p><p>  2.2 資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論6</p><p>  2.2.1 MM理論6</p><p>  2.2.2 米勒模型7</p><p>  2.2.3 權(quán)衡理論7</p><p>  2.2.4

10、 優(yōu)序融資理論8</p><p>  2.2.5 信號(hào)理論9</p><p>  2.2.6 代理成本理論9</p><p>  2.3 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素10</p><p>  2.3.1 盈利能力11</p><p>  2.3.2 企業(yè)規(guī)模11</p><p>  2.3

11、.3 資產(chǎn)擔(dān)保能力11</p><p>  2.3.4 非債務(wù)性稅盾11</p><p>  2.3.5 企業(yè)成長(zhǎng)性12</p><p>  2.3.6 股權(quán)集中度12</p><p>  2.4 中小企業(yè)的特殊性12</p><p>  3 中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀14</p><

12、p>  3.1 中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀14</p><p>  3.1.1 中小企業(yè)權(quán)益資本與負(fù)債資金的總比例不合理14</p><p>  3.1.2 中小企業(yè)權(quán)益資本與負(fù)債資金本身的結(jié)構(gòu)失調(diào)15</p><p>  3.2 中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素15</p><p>  3.2.1 盈利能力15</p>&l

13、t;p>  3.2.2 企業(yè)規(guī)模16</p><p>  3.2.3 資產(chǎn)擔(dān)保能力17</p><p>  3.2.4 非債務(wù)性稅盾17</p><p>  3.2.5 企業(yè)成長(zhǎng)性18</p><p>  3.2.6 股權(quán)集中度19</p><p>  4 中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究2

14、0</p><p>  4.1 研究假設(shè)20</p><p>  4.2 變量設(shè)計(jì)21</p><p>  4.3 計(jì)量模型建立22</p><p>  4.4 樣本的選擇以及數(shù)據(jù)的來源22</p><p>  4.5 描述性分析23</p><p>  4.6 相關(guān)性分析24<

15、;/p><p>  4.7 回歸結(jié)果與分析27</p><p><b>  結(jié) 論31</b></p><p><b>  參考文獻(xiàn)35</b></p><p>  附錄:本文確立的中小企業(yè)上市公司樣本37</p><p><b>  1 導(dǎo)論</b&g

16、t;</p><p><b>  1.1 研究背景</b></p><p>  國(guó)外對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的影響因素的研究開始的較早,由于各國(guó)市場(chǎng)情況和經(jīng)濟(jì)水平不同,導(dǎo)致研究結(jié)果也不相同,但是研究大多是圍繞權(quán)衡理論、優(yōu)序融資理論和代理成本理論,這三大資本結(jié)構(gòu)理論展開的?,F(xiàn)有研究主要集中在外部環(huán)境、企業(yè)績(jī)效、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、非債務(wù)性稅盾、企業(yè)成長(zhǎng)性和股權(quán)結(jié)構(gòu)等若干方面。R

17、obert Carpenter和Daniel Levy(1998)認(rèn)為外部環(huán)境對(duì)企業(yè)影響非常重要,他們發(fā)現(xiàn)企業(yè)存貨投資在商業(yè)周期中占重要地位,存貨投資和存貨與產(chǎn)出的共同運(yùn)動(dòng)作用于季節(jié)性周期和商業(yè)周期。而在企業(yè)績(jī)效方面,F(xiàn)riend等(1988)、Jensen等(1992)、Berger等(1997)、Short等(2002)、Brailsford等(2002)通過實(shí)證研究,都較為一致的認(rèn)為企業(yè)的績(jī)效對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)具有顯著的負(fù)向影響。W

18、arner(1977)、Angetal(1982)、Bradbury和Lloyd(1994)研究了企業(yè)價(jià)值和破產(chǎn)成本的關(guān)系,得出大企業(yè)的破產(chǎn)成本相對(duì)來說比小企業(yè)小。Titman和Wessels(1988)研究認(rèn)為,企業(yè)規(guī)模越大,可利用的信息就越多,信息不對(duì)稱導(dǎo)致的成本就</p><p>  國(guó)內(nèi)的研究起步較晚,但是研究方向與西方學(xué)者的研究大同小異,也主要集中在企業(yè)績(jī)效、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、非債務(wù)性稅盾、企業(yè)成

19、長(zhǎng)性和股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面。陸正飛教授(1996)通過研究發(fā)現(xiàn),負(fù)債率與企業(yè)規(guī)模負(fù)相關(guān)、與收益率負(fù)相關(guān),而且與企業(yè)所有制結(jié)構(gòu)及組織形式存在一定關(guān)系。陸正飛教授在1998年進(jìn)一步深入研究發(fā)現(xiàn)獲利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān),但企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、成長(zhǎng)性等因素與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)性不顯著。但是沈根祥,朱平芳(1999)對(duì)一些企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行回歸分析后,得出了相反的觀點(diǎn),他們發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模、獲利能力、抵押價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān),成長(zhǎng)性和非負(fù)債類免稅與資本結(jié)構(gòu)

20、負(fù)相關(guān),但是負(fù)債比與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性較弱。呂長(zhǎng)江,韓慧博(2001)的研究與其部分相似,但又有些不同。他們通過回歸分析得出企業(yè)的獲利能力、流動(dòng)比率、固定資產(chǎn)比例與負(fù)債率負(fù)相關(guān);公司規(guī)模、公司的成長(zhǎng)性與負(fù)債率正相關(guān);凈利潤(rùn)的變異系數(shù)和股本結(jié)構(gòu)對(duì)負(fù)債率沒有顯著影響的結(jié)論。類似的結(jié)論還有王娟,楊鳳林(2002),她們研究發(fā)現(xiàn)資本成本對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響最顯著,且負(fù)相關(guān);盈利能力、稅收效應(yīng)、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、公司規(guī)模和成長(zhǎng)性均顯著影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu);但&l

21、t;/p><p>  盡管西方對(duì)于資本結(jié)構(gòu)影響因素研究已經(jīng)進(jìn)行的比較完善,但是由于西方資本市場(chǎng)發(fā)育比較成熟,而我國(guó)資本市場(chǎng)開放晚,起步遲,市場(chǎng)還有很多不成熟的地方,因此我國(guó)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素與西方并不一定相同,甚至存有比較大的差距。另一方面,無論是中外學(xué)者的先前研究,主要集中與大型企業(yè),對(duì)于中小企業(yè)涉及較少。由于中小企業(yè)和大型企業(yè)在融資方式、生產(chǎn)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)體制、管理方法和銷售模式等諸多方面都有或多或少的不同,因此

22、有關(guān)大型企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素研究的結(jié)論可能與中小企業(yè)不同,甚至結(jié)論相反。同時(shí),通過總結(jié)現(xiàn)有研究可以發(fā)現(xiàn),國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究集中于上世紀(jì)末與本世紀(jì)初,而隨著時(shí)代不斷發(fā)展以及我國(guó)加入WTO,我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生了很大的變化,因此一些早先的研究必然不適用于現(xiàn)在時(shí)代背景下的中小企業(yè)。而相較于前幾年的資本市場(chǎng),近些年的中國(guó)全流通的資本市場(chǎng)更加開放,因此在流通開放度不同的情況下,企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素也會(huì)有很多的不同。最后不可忽視的一點(diǎn)是席卷全球的國(guó)際金融危

23、機(jī)對(duì)我國(guó)的企業(yè),尤其是主要依靠進(jìn)出口貿(mào)易的中小企業(yè)影響非常大,而先前的研究都在全球金融海嘯來臨之前,因此其有關(guān)結(jié)論并不一定適用與目前我國(guó)中小企業(yè)的狀況。</p><p>  企業(yè)融資問題與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有一定的關(guān)系:資本結(jié)構(gòu)理論是企業(yè)融資的重要的內(nèi)容,也是財(cái)務(wù)理論的重要組成部分,資本結(jié)構(gòu)通過資本成本直接影響企業(yè)價(jià)值的高低;合理的資本結(jié)構(gòu)可以幫助企業(yè)控制金融風(fēng)險(xiǎn),發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿優(yōu)勢(shì),對(duì)提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率、完善企業(yè)的法

24、人治理具有重要的意義。中小企業(yè)是否有自己特有的資本結(jié)構(gòu)和籌資特點(diǎn),這是一個(gè)值得進(jìn)一步探討的問題。對(duì)于資本結(jié)構(gòu)影響因素的研究將有助于解決我國(guó)中小企業(yè)的融資問題并且促進(jìn)中小企業(yè)更快更好的發(fā)展。</p><p>  為了解決上述問題,本文有以下四點(diǎn)目的:①了解作為中小企業(yè)典型代表的中小企業(yè)板上市公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀;②中小板上市公司的資本結(jié)構(gòu)與主板市場(chǎng)大企業(yè)相比的主要區(qū)別;③通過中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀,討論影響中小板上市公

25、司資本結(jié)構(gòu)的主客觀因素并提出假設(shè);④實(shí)證分析中小企業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),對(duì)前文的假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn),找出中小板上市公司資本結(jié)構(gòu)的問題并提出改善資本結(jié)構(gòu)的建議。</p><p><b>  1.2 研究方法</b></p><p>  本文主要通過以下幾步完成研究:</p><p> ?。?)闡明資本結(jié)構(gòu)定義和資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論。由于有關(guān)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響

26、因素的假設(shè)與研究主要建立在資本結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)上,因此要著重介紹資本結(jié)構(gòu)幾個(gè)重要理論——MM理論、米勒模型、權(quán)衡理論、優(yōu)序融資理論、信號(hào)理論和代理成本理論。隨后從前文的資本結(jié)構(gòu)理論引出的有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的影響因素,主要為:盈利能力、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保能力、非債務(wù)性稅盾、企業(yè)成長(zhǎng)性和股權(quán)集中度。</p><p> ?。?)根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論以及引出的有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的影響因素,對(duì)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)一步進(jìn)行理論研究。對(duì)我國(guó)中小企

27、業(yè)的特征、中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀進(jìn)行進(jìn)一步的闡釋。主要采用定性和定量相結(jié)合的方法來對(duì)中小企業(yè)特征和融資現(xiàn)狀的分析。在定量分析統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上,定性分析我國(guó)中小企業(yè)的特征、融資情況和資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀。重點(diǎn)在通過與大型企業(yè)的比較,表明中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)目前存在的問題以及中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素同大企業(yè)的異同,為后文的實(shí)證分析假設(shè)做鋪墊。并且指出我國(guó)中小企業(yè)不同于西方,因此西方資本結(jié)構(gòu)理論不一定適用于我國(guó)中小企業(yè)。</p><p&g

28、t; ?。?)根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論以及引出的有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的影響因素,對(duì)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素進(jìn)行理論分析和實(shí)證研究,在前文研究基礎(chǔ)上,提出中小企業(yè)影響因素的假設(shè)。理論分析上,通過研究資本結(jié)構(gòu)理論提出可能影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素;實(shí)證研究上,通過變量的設(shè)計(jì)對(duì)影響因素進(jìn)行實(shí)證研究。其中為避免變量間的多重共線性,本文對(duì)變量進(jìn)行相關(guān)性分析,在此基礎(chǔ)上建立各影響因素對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率和短期資產(chǎn)負(fù)債的回歸方程,采用最小二乘數(shù)法進(jìn)行回歸分析

29、,對(duì)假設(shè)設(shè)定相應(yīng)的變量,建立回歸方程。通過描述性分析,得出中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的大體現(xiàn)狀。通過相關(guān)性分析和回歸方程得出各個(gè)假設(shè)因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響,包括正相關(guān)、負(fù)相關(guān)以及相關(guān)性顯著度,并根據(jù)數(shù)據(jù)進(jìn)行理論分析,與前人的研究比照異同點(diǎn),并分析出現(xiàn)此結(jié)果可能存在的原因。</p><p> ?。?)對(duì)全文理論分析和實(shí)證研究結(jié)果進(jìn)行總結(jié),闡述中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素的研究結(jié)果。并且提出中小企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)建議,包括對(duì)國(guó)家

30、經(jīng)濟(jì)政策、金融機(jī)構(gòu)融資條件、社會(huì)信用管理、社會(huì)引導(dǎo)服務(wù)以及中小企業(yè)自身等多角度建議。最后提出由于受到主客觀因素的限制和制約,本研究中存在的不足之處。</p><p>  1.3 本文主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)</p><p> ?。?)集中研究中小企業(yè)</p><p>  不同于前人以研究大型企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素為主,本文以中小企業(yè)為研究對(duì)象,通過分析其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),同大型企業(yè)相對(duì)比

31、,找出單獨(dú)適用影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素的結(jié)論。</p><p><b> ?。?)特定時(shí)代背景</b></p><p>  本文在我國(guó)進(jìn)行股改后的全流通市場(chǎng)以及國(guó)際金融危機(jī)的背景下進(jìn)行研究,與前人不同。側(cè)重全流通市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)的影響,同時(shí)考慮金融危機(jī)對(duì)中小企業(yè)的沖擊,以求發(fā)現(xiàn)適用于特定時(shí)代背景條件下的研究結(jié)論。</p><p>  2 資本結(jié)構(gòu)

32、的概念、理論及其影響因素</p><p>  2.1 資本結(jié)構(gòu)的概念</p><p>  企業(yè)資本結(jié)構(gòu)又稱為融資結(jié)構(gòu),它反映了企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的比例關(guān)系,決定了企業(yè)的償債和再融資能力。狹義上,資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債和權(quán)益資本的比例關(guān)系。廣義上則指企業(yè)各種要素的組合結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)融資的結(jié)果,決定了企業(yè)的產(chǎn)權(quán)歸屬,也規(guī)定了不同投資主體的權(quán)益以及所承受的風(fēng)險(xiǎn)。</p><

33、;p>  由于資本結(jié)構(gòu)決定著企業(yè)未來的盈利能力,因此是企業(yè)籌資決策的核心問題。企業(yè)應(yīng)綜合考慮有關(guān)影響因素,運(yùn)用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu),并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。</p><p>  對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的分析,主要著重于以下幾個(gè)指標(biāo):</p><p><b> ?。?)股東權(quán)益比率</b></p><p>  股東權(quán)益比率,即股東權(quán)益總額與

34、資產(chǎn)總額的比值,它反映所有者提供的資本在總資產(chǎn)中的比重,從而可以得出企業(yè)有多少資產(chǎn)來自權(quán)益性融資。此指標(biāo)的缺點(diǎn)是比較片面,不能全面體現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的狀況。</p><p>  (2)股東權(quán)益與固定資產(chǎn)比率</p><p>  股東權(quán)益與固定資產(chǎn)比率,即股東權(quán)益總額與固定資產(chǎn)總額的比率,它是衡量公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性的一個(gè)重要指標(biāo),反映了購(gòu)買固定資產(chǎn)所需要的資金有多大比例是來自于所有者的資本。但

35、它的缺點(diǎn)仍然是缺乏全面性。</p><p><b> ?。?)資產(chǎn)負(fù)債比率</b></p><p>  該指標(biāo)既包括常見的資產(chǎn)負(fù)債率(負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率),也包括不太常見的長(zhǎng)期負(fù)債率(長(zhǎng)期負(fù)債與資產(chǎn)總額的比率)和短期負(fù)債率(短期負(fù)債與資產(chǎn)總額的比率)。</p><p>  資產(chǎn)負(fù)債率是衡量公司利用債權(quán)人資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力的重要指標(biāo),也反

36、映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。長(zhǎng)期負(fù)債率和短期負(fù)債率分別反映了企業(yè)需要償還的及有息長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債分別占整個(gè)營(yíng)運(yùn)資金的比重,從而衡量企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的資本化程度,以及在長(zhǎng)期和短期的償債壓力。</p><p>  資產(chǎn)負(fù)債比率的三個(gè)指標(biāo)能夠相對(duì)比較綜合的衡量企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)狀況,反映資本結(jié)構(gòu)問題,因此為目前研究資本結(jié)構(gòu)問題所主要采用的指標(biāo)。</p><p>  2.2 資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論&

37、lt;/p><p>  資本結(jié)構(gòu)理論對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究具有重要的理論指導(dǎo)意義。在資本結(jié)構(gòu)理論基礎(chǔ)上,可對(duì)影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素做出一系列假設(shè)。因此首先應(yīng)對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論加以詳細(xì)歸納和評(píng)述,將有助于后文對(duì)提出假設(shè)并且進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。</p><p>  2.2.1 MM理論</p><p>  現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究起源于MM理論,該理論在完美市場(chǎng)條件下,研究企業(yè)

38、價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系。MM理論建立的一系列假設(shè)條件:①企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以衡量,有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)應(yīng)處于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí);②現(xiàn)在和將來的投資者對(duì)企業(yè)未來的息稅前利潤(rùn)估計(jì)完全相同,即投資者對(duì)企業(yè)未來收益和取得這些收益所面臨風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期一致;③證券市場(chǎng)完善且無交易成本;④投資者可獲得同公司一樣利率的借款;⑤負(fù)債利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率;⑥投資者預(yù)期的息稅前利潤(rùn)不變,即假設(shè)企業(yè)的增長(zhǎng)率為零,從而所有現(xiàn)金流量都是年金。</p><p>

39、;  MM理論主要有以下三個(gè)結(jié)論:</p><p>  (1)資本成本與公司價(jià)值無關(guān)</p><p>  若不考慮公司所得稅和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),且資本市場(chǎng)充分發(fā)育并有效運(yùn)行,則公司的資本結(jié)構(gòu)與公司資本總成本和公司價(jià)值無關(guān),即公司資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)對(duì)公司加權(quán)平均的資金總成本沒有影響,并且對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值也無影響。這是因?yàn)椋M管負(fù)債資金成本低,但隨著負(fù)債比率的上升,投資者會(huì)要求較高的收益率,因而公司的股權(quán)

40、資金成本也會(huì)上升,從而使得因?yàn)樨?fù)債增加所降低的資金成本會(huì)被股權(quán)資金成本的上升所抵消,因此負(fù)債增加并不能使資金總成本降低。 </p><p> ?。?)資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)</p><p>  對(duì)上市公司而言,在完善的資本市場(chǎng)條件下,資本自由流向高收益公司,最終使得不同資本結(jié)構(gòu)的公司價(jià)值相等。因此MM理論認(rèn)為,如果以公司的股票市價(jià)總值來衡量其價(jià)值,則其資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)。 </p

41、><p> ?。?)若籌資決策與投資決策分離,則股利政策與公司價(jià)值無關(guān)</p><p>  公司價(jià)值完全由公司資產(chǎn)的獲利能力或投資組合決定,而股息與保留盈余之間的分配比例并不會(huì)影響公司的價(jià)值。因?yàn)楸M管股息支付可以在短期提高股票市價(jià),但公司必須為此而擴(kuò)大籌資,這樣會(huì)使企業(yè)資金成本提高和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升,從而引起公司股價(jià)下跌,兩者將會(huì)相互抵消。因此MM理論認(rèn)為,股息政策僅能反映目前收入與未來期望收入的

42、關(guān)系,而并不能決定股票市價(jià)或公司價(jià)值。</p><p>  對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的研究起始于MM理論,然而由于MM定理的假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)相差太遠(yuǎn),使得其結(jié)論無法解釋現(xiàn)實(shí)中企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇行為。盡管如此,但MM理論揭示了融資結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義,奠定了現(xiàn)代企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的理論基礎(chǔ),并且為以后的研究指明了清晰的思路:通過逐步放寬理論中的限定條件,從而研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值的可能影響。</p><p>  2

43、.2.2 米勒模型</p><p>  考慮公司稅的MM理論包括了公司賦稅因素,卻沒有考慮個(gè)人所得稅的影響。l976年Miller在美國(guó)金融學(xué)會(huì)上提出了一個(gè)把公司所得稅和個(gè)人所得稅都包括在內(nèi)的模型來估算負(fù)債杠桿對(duì)公司價(jià)值的影響從而對(duì)MM理論做出補(bǔ)充。</p><p>  該模型認(rèn)為由于稅法規(guī)定企業(yè)負(fù)債的利息計(jì)入企業(yè)稅前的成本,從而沖減企業(yè)利潤(rùn)和應(yīng)稅所得,因此其認(rèn)為,利息可以影響企業(yè)的資本結(jié)

44、構(gòu),負(fù)債會(huì)因利息減稅作用而增加企業(yè)的價(jià)值,從而負(fù)債率越高,企業(yè)的價(jià)值越大。</p><p>  但MM理論與米勒模型都有缺陷:①M(fèi)M定理和米勒模型都忽略了財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本。②MM定理和米勒模型都認(rèn)為個(gè)人與企業(yè)的借款利率相同,而實(shí)際上,個(gè)人的借款利率高于企業(yè)借款利率,所以企業(yè)的規(guī)模對(duì)資本結(jié)構(gòu)可能產(chǎn)生一定的影響。③MM定理和米勒模型都只注重了稅收減免對(duì)企業(yè)價(jià)值的作用,卻忽視了企業(yè)盈利能力的高低對(duì)稅收減免效益的影

45、響。實(shí)際中,高盈利能力企業(yè)可能從負(fù)債中獲得全部的減稅利益,而低盈利能力企業(yè)則不能從負(fù)債中獲得全部的減稅利益。</p><p>  2.2.3 權(quán)衡理論</p><p>  由于MM定理和米勒模型均有缺陷,為了進(jìn)一步完善資本結(jié)構(gòu)理論,從而出現(xiàn)了權(quán)衡理論。權(quán)衡理論通過放寬MM理論完全信息以外的各種假定,考慮在稅收、財(cái)務(wù)困境成本、代理成本分別或共同存在的條件下,資本結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。權(quán)衡

46、理論認(rèn)為企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值等于無負(fù)債企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值加上負(fù)債節(jié)稅現(xiàn)值,減去財(cái)務(wù)危機(jī)破產(chǎn)成本,即企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是在負(fù)債的邊際稅收利益與負(fù)債的破產(chǎn)成本現(xiàn)值之間進(jìn)行權(quán)衡。</p><p>  根據(jù)權(quán)衡理論的觀點(diǎn),主要有以下結(jié)論:</p><p> ?。?)盈利能力與負(fù)債水平正相關(guān)</p><p>  根據(jù)權(quán)衡理論的債務(wù)避稅效應(yīng),在其他條件相同時(shí),高盈利能力企業(yè)可以承擔(dān)更多的債務(wù)

47、,因?yàn)槠淅脗鶆?wù)避稅的需求更大。并且高盈利能力企業(yè)的財(cái)務(wù)拮據(jù)風(fēng)險(xiǎn)較低,因此可以選擇較高的資產(chǎn)負(fù)債比率。</p><p> ?。?)企業(yè)規(guī)模與負(fù)債水平正相關(guān)</p><p>  大公司業(yè)務(wù)多元化并有穩(wěn)定的現(xiàn)金流,其破產(chǎn)機(jī)率比小公司低,因此其財(cái)務(wù)拮據(jù)的破產(chǎn)成本也要比小公司低。 </p><p> ?。?)成長(zhǎng)性與負(fù)債水平負(fù)相關(guān)</p><p> 

48、 成長(zhǎng)能力較強(qiáng)的企業(yè)往往發(fā)展速度較快,面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都比較大,負(fù)債的財(cái)務(wù)拮據(jù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)比較高,因此一般不敢負(fù)債經(jīng)營(yíng)。</p><p>  (4)資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值與負(fù)債水平呈正相關(guān)</p><p>  公司可通過發(fā)行有抵押擔(dān)保的債務(wù)來降低信息不對(duì)稱成本,因此擔(dān)保價(jià)值越大的企業(yè)越容易通過借貸獲得融資。</p><p> ?。?)資本成本既可能與負(fù)債水平負(fù)相關(guān),也可能

49、正相關(guān)</p><p>  權(quán)衡理論認(rèn)為,假如資本成本與資本結(jié)構(gòu)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,表明此時(shí)負(fù)債的利息避稅效應(yīng)顯著,因?yàn)閭鶛?quán)的融資成本比股權(quán)的融資成本要低,企業(yè)之所以能夠高負(fù)債是利用負(fù)債的抵稅收益。假如呈正相關(guān)關(guān)系,則說明破產(chǎn)成本風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)超過了利息避稅效應(yīng),負(fù)債的利息避稅效應(yīng)已經(jīng)不是選擇高負(fù)債的理由。</p><p>  2.2.4 優(yōu)序融資理論</p><p>  MM

50、理論、米勒模型和權(quán)衡理論都建立在企業(yè)的經(jīng)理人和投資者都對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)掌握充分的信息的假設(shè)中,但在現(xiàn)實(shí)中這種情況極為罕見。在大部分情況下信息是不對(duì)稱的,即企業(yè)的經(jīng)理人比外部投資者更多的擁有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)信息。信息不對(duì)稱往往使公司在外部融資過程中付出高昂的無形成本。因此,出現(xiàn)了新資本結(jié)構(gòu)理論,旨在研究信息不對(duì)稱情況下的資本結(jié)構(gòu)理論。</p><p>  Myers & Majluf(1984)首先提出了優(yōu)序融資理論

51、,指出企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)是為了減少?zèng)Q策中信息不對(duì)稱帶來的無效率。其假設(shè)條件是:除信息不對(duì)稱外,金融市場(chǎng)是完全的。該理論主要內(nèi)容是:①在信息不對(duì)稱只存在于外部融資中的前提下,公司偏好內(nèi)部融資;②如果需要外部融資,則先債務(wù)融資后權(quán)益融資。其融資工具選擇順序是:從安全的債務(wù)到有風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù),例如從有抵押的債務(wù)到可轉(zhuǎn)換債券或可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等混合證券,而股權(quán)融資是最后的選擇。</p><p>  根據(jù)優(yōu)序融資理論的觀點(diǎn),主要有

52、以下結(jié)論: </p><p> ?。?)盈利能力與負(fù)債水平負(fù)相關(guān)</p><p>  由于當(dāng)企業(yè)盈利能力較強(qiáng)時(shí),其盈余也相對(duì)較多,因而就可較少的使用借貸進(jìn)行外源融資。 </p><p> ?。?)資本成本與負(fù)債水平正相關(guān)</p><p>  優(yōu)序融資理論認(rèn)為企業(yè)遵循內(nèi)部盈余、債權(quán)融資、股權(quán)融資的優(yōu)先順序。由于融資成本從低到高一次是內(nèi)部盈余、債

53、權(quán)融資、股權(quán)融資,因此在債權(quán)和股權(quán)融資兩者之間,債權(quán)融資的成本相對(duì)較低,企業(yè)更偏好債權(quán)融資。</p><p>  2.2.5 信號(hào)理論</p><p>  信號(hào)理論主要研究企業(yè)如何信息不對(duì)稱情況下向市場(chǎng)傳遞有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信號(hào),從而影響投資者的決策。</p><p>  信號(hào)理論主要包括以下兩點(diǎn):</p><p> ?。?)通過改變債務(wù)比例傳遞

54、信息</p><p>  信息經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為,在信號(hào)均衡的情況下,外部投資者通過企業(yè)內(nèi)部的信號(hào)能夠在資本市場(chǎng)上進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)并支付合理價(jià)格,外部投資者可以通過對(duì)企業(yè)內(nèi)部行為的觀察來消除不對(duì)稱現(xiàn)象,而企業(yè)內(nèi)部可以通過由此變化的市場(chǎng)價(jià)格來改變自己的財(cái)務(wù)政策,實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。企業(yè)可以通過提高負(fù)債比例向外界傳遞一種積極信號(hào),表明企業(yè)對(duì)未來收益有價(jià)高的期望,進(jìn)而使外部投資者也對(duì)企業(yè)充滿信心。所以,發(fā)行債券在降低企業(yè)的資金成本同

55、時(shí),也可以增加企業(yè)價(jià)值。由于破產(chǎn)成本的概率與企業(yè)質(zhì)量負(fù)相關(guān)與負(fù)債水平正相關(guān),所以投資者把較高的負(fù)債比例視為企業(yè)投資項(xiàng)目高質(zhì)量的信號(hào)。</p><p> ?。?)通過改變內(nèi)部人持股比例傳遞信息</p><p>  企業(yè)提高負(fù)債率會(huì)使其管理者的股權(quán)占企業(yè)總股權(quán)的比例上升。由于股權(quán)資產(chǎn)屬于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),且企業(yè)管理者在經(jīng)營(yíng)中要規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),因此其持股比例的上升將降低管理者的期望效用。但擁有高質(zhì)量項(xiàng)目的管理

56、者相對(duì)于擁有劣質(zhì)項(xiàng)目的管理者,持股比例的上升對(duì)其影響相對(duì)較小,因此擁有高質(zhì)量項(xiàng)目的管理者可以通過提高負(fù)債率的方式向外部投資者傳遞其投資項(xiàng)目?jī)?yōu)良的信號(hào)。</p><p>  信號(hào)理論表明高質(zhì)量企業(yè)的管理者比低質(zhì)量企業(yè)的管理者擁有更高的債務(wù)融資,預(yù)期企業(yè)價(jià)值與內(nèi)部持股比例正相關(guān)。</p><p>  2.2.6 代理成本理論</p><p>  該理論認(rèn)為,負(fù)債可以消除

57、股東和管理層之間的沖突,減少管理層可支配的“自由現(xiàn)金流”,構(gòu)成債權(quán)融資收益;同時(shí)負(fù)債又帶來了股東和債權(quán)人之間的利益沖突,導(dǎo)致了所謂的“資產(chǎn)替代問題”,構(gòu)成債權(quán)融資代理成本;最優(yōu)負(fù)債比率和最優(yōu)所有權(quán)結(jié)構(gòu)可以使總代理成本最小化,這意味著所有權(quán)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)之間存在一種相關(guān)關(guān)系。</p><p>  根據(jù)代理成本理論的觀點(diǎn),主要有以下結(jié)論:</p><p>  (1)盈利能力應(yīng)當(dāng)與負(fù)債水平正相關(guān)

58、</p><p>  代理成本模型認(rèn)為,盈利能力強(qiáng)的公司其自由現(xiàn)金流量往往較多,股東為了減少監(jiān)督經(jīng)理層的代理成本,即減少經(jīng)理人濫用自由現(xiàn)金流量的機(jī)會(huì),通常會(huì)要求公司加大負(fù)債比率,以使經(jīng)理層受到債權(quán)人更有力的監(jiān)督。</p><p> ?。?)企業(yè)規(guī)模與負(fù)債水平正相關(guān)</p><p>  大公司提供給債權(quán)人的信息往往比小公司多,大公司不對(duì)稱信息相對(duì)要少一些,因此其不僅能

59、夠利用長(zhǎng)期舉債的規(guī)模經(jīng)濟(jì)與債權(quán)人討價(jià)還價(jià),而且減少了與債權(quán)人之間的信息不對(duì)稱成本。 </p><p> ?。?)資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值與負(fù)債水平正相關(guān)</p><p>  根據(jù)代理成本理論,可抵押資產(chǎn)可用于降低債權(quán)人承擔(dān)債務(wù)代理成本的風(fēng)險(xiǎn),因此資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值較大的企業(yè)更容易獲得借貸,因此負(fù)債水平相對(duì)較高。</p><p> ?。?)成長(zhǎng)性與負(fù)債水平負(fù)相關(guān)</p>

60、<p>  代理成本模型認(rèn)為,在股權(quán)控制型企業(yè)中往往存在“資產(chǎn)替代效應(yīng)”,這種代理成本在高成長(zhǎng)性公司更高。因?yàn)楦叱砷L(zhǎng)性企業(yè)面臨的投資機(jī)會(huì)更多,此時(shí)如果企業(yè)處于股東的控制之下,可能會(huì)傾向于投資高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目,從而侵蝕債權(quán)人利益。而當(dāng)債權(quán)人意識(shí)到這一點(diǎn)時(shí),就會(huì)要求更高的利息,從而使得負(fù)債融資成本增加,股東會(huì)相應(yīng)減少負(fù)債比例。</p><p>  (5)控制權(quán)集中程度與負(fù)債水平負(fù)相關(guān)</p>&l

61、t;p>  根據(jù)代理成本模型,負(fù)債會(huì)帶來股東和債權(quán)人之間的利益沖突,構(gòu)成債權(quán)融資代理成本。當(dāng)控制權(quán)高度集中時(shí),這種代理成本更高,因?yàn)榭刂茩?quán)高度集中使得控股股東將負(fù)債資金用于高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可能性更大,因此債權(quán)人會(huì)要求更高的利息,從而導(dǎo)致債權(quán)融資代理成本增加。</p><p>  2.3 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素</p><p>  根據(jù)上述的資本結(jié)構(gòu)理論,我們可以將企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因

62、素大致歸納為盈利能力、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保能力、非債務(wù)性稅盾、企業(yè)成長(zhǎng)性以及股權(quán)控制度等六點(diǎn)。而其他的影響因素由于難以精確量化或者取得數(shù)據(jù),因此在本文中不做討論。</p><p>  2.3.1 盈利能力</p><p>  根據(jù)融資優(yōu)序理論,留存收益融資的成本低于負(fù)債融資的成本,負(fù)債融資的成本低于股權(quán)融資成本,因此,企業(yè)的盈利能力越強(qiáng),越有可能保留較多的內(nèi)部留存收益滿足公司的融資需要,而較

63、少的依賴外部融資,因此,企業(yè)的盈利能力與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>  根據(jù)權(quán)衡理論,在給定的其他條件不變的情況下,盈利能力越高的企業(yè)更有動(dòng)力利用債務(wù)的節(jié)稅利益合法避稅,因此盈利能力高的企業(yè)會(huì)更多的采用負(fù)債融資,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的盈利能力正相關(guān)。代理成本理論認(rèn)為,盈利能力越強(qiáng)的企業(yè)引發(fā)的代理成本越高,而較高的負(fù)債可以約束經(jīng)營(yíng)者的在職消費(fèi)行為,因此股東會(huì)將負(fù)債作為約束機(jī)制,提高負(fù)債融資的水平,即企業(yè)

64、的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的盈利能力正相關(guān)。</p><p>  2.3.2 企業(yè)規(guī)模</p><p>  從權(quán)衡理論看,規(guī)模較大的企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng),因此破產(chǎn)的可能性較低,因此資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)規(guī)模正相關(guān)。從優(yōu)序融資理論看,如果規(guī)模較大的企業(yè)能向外部投資者披露更多的信息,其更傾向選擇股權(quán)融資而非債務(wù)融資,因此,企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>  2.3.3 資產(chǎn)擔(dān)保

65、能力</p><p>  代理成本理論認(rèn)為債務(wù)融資存在代理成本,公司可以將債務(wù)融資獲得的資金用于投資具有高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目,利用股東權(quán)益的期權(quán)性質(zhì)將財(cái)務(wù)從債務(wù)人向股東轉(zhuǎn)移,債券人會(huì)采用各種措施減少股東對(duì)自身資產(chǎn)的侵蝕,例如要求股東提供抵押品。如果企業(yè)的資產(chǎn)中適于擔(dān)保的有形資產(chǎn)所占的比例越大,這些資產(chǎn)可以用于抵押,從而減少債權(quán)人承擔(dān)代理成本的可能性,因此企業(yè)偏向較多的負(fù)債融資,即資產(chǎn)抵押擔(dān)保與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。<

66、/p><p>  2.3.4 非債務(wù)性稅盾</p><p>  非債務(wù)稅盾指除財(cái)務(wù)利息之外的其他費(fèi)用,如折舊等。折舊和債務(wù)利息一樣具有節(jié)稅功能。非債務(wù)稅盾將企業(yè)的負(fù)債免稅功能淡化又不會(huì)引起企業(yè)的現(xiàn)金流的緊張,因此擁有大量非債務(wù)稅盾的企業(yè)比沒有擁有這些稅蔽的企業(yè)更少利用債務(wù)。因此企業(yè)的非負(fù)債性稅蔽越大,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越低,即非負(fù)債稅盾與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>

67、  2.3.5 企業(yè)成長(zhǎng)性</p><p>  代理成本理論認(rèn)為,股東通過資產(chǎn)的替代效應(yīng)侵蝕債權(quán)人的資產(chǎn),成長(zhǎng)機(jī)會(huì)多的企業(yè)對(duì)未來投資項(xiàng)目的不確定性強(qiáng),股東和債權(quán)人發(fā)生沖突的可能性大,即成長(zhǎng)性越強(qiáng)的企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資的代理成本越大,高成長(zhǎng)性的企業(yè)不會(huì)將債務(wù)融資作為首選的融資方式,由此企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)。</p><p>  2.3.6 股權(quán)集中度</p><

68、p>  企業(yè)的融資過程伴隨資本的使用權(quán)、收益權(quán)、控制權(quán)和剩余索取權(quán)等權(quán)利關(guān)系的重新界定和配置。不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)是不同企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的內(nèi)生變量,而資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)治理的基礎(chǔ)和依據(jù)。因此不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)資本結(jié)構(gòu)也會(huì)產(chǎn)生一定的影響。</p><p>  2.4 中小企業(yè)的特殊性</p><p>  由于中小企業(yè)在融資運(yùn)營(yíng)等方面與大企業(yè)不同,因此對(duì)大企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素并不一定對(duì)中小企業(yè)

69、產(chǎn)生相同的影響,對(duì)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素可能會(huì)與大企業(yè)的影響因素存在差異。</p><p>  根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論,企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是使企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化,因此在企業(yè)的發(fā)展中,其需要考慮保證企業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期性、以及企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)等因素。但我國(guó)中小企業(yè)大多由于管理制度和組織結(jié)構(gòu)上的缺陷和經(jīng)營(yíng)者本身的素質(zhì)等因素,使其無法滿足實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化的要求。</p><p&g

70、t;  又由于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育較晚,因此我國(guó)中小企業(yè)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比具有獨(dú)有的特殊性。</p><p>  西方資本結(jié)構(gòu)理論都以有效資本市場(chǎng)為前提,考察企業(yè)的價(jià)值和融資結(jié)構(gòu),其企業(yè)能夠在有效公開的資本市場(chǎng)上自由選擇市場(chǎng)上的資金來源。而我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)育較晚,相關(guān)的法律法規(guī)和經(jīng)濟(jì)工具等都不健全,中小企業(yè)普遍存在融資渠道狹窄的問題,不能自由選擇各種資金來源,因此西方資本結(jié)構(gòu)理論不一定對(duì)我國(guó)中小企業(yè)適用,必須通過實(shí)證

71、研究來檢驗(yàn)。</p><p>  3 中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀</p><p>  3.1 中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀</p><p>  3.1.1 中小企業(yè)權(quán)益資本與負(fù)債資金的總比例不合理</p><p>  企業(yè)的資金根據(jù)性質(zhì)分為權(quán)益資金和負(fù)債資金。權(quán)益資金對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展有著重要意義,它既是企業(yè)初始運(yùn)營(yíng)的資金基礎(chǔ),也是企業(yè)承擔(dān)債務(wù)的基

72、礎(chǔ)。企業(yè)如果權(quán)益資金過少,而負(fù)債資金過多,資本結(jié)構(gòu)就不合理。這既對(duì)企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)和發(fā)展影響很大,同時(shí)也使企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大,對(duì)企業(yè)的生存帶來威脅。</p><p>  表1 中小板、主板企業(yè)平均負(fù)債權(quán)益比逐年對(duì)比</p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)繪制</p><p>  從上表1中可以看出,中小企業(yè)的平均負(fù)債權(quán)益比在近5年間不斷攀升。

73、根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論,最佳的負(fù)債權(quán)益比應(yīng)在1:1左右,而現(xiàn)在的中小企業(yè)平均負(fù)債權(quán)益比明顯已遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出這個(gè)數(shù)值。中小板企業(yè)跟主板相比,也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于主板的數(shù)值,說明中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與大企業(yè)相比,還遠(yuǎn)未成熟。</p><p>  我國(guó)多數(shù)中小企業(yè)盡管在開辦之際主要依靠權(quán)益資本,但隨著企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展權(quán)益資本比例越來越小,負(fù)債資金的比例越來越大。不斷增高的資產(chǎn)負(fù)債率不僅直接影響了企業(yè)的再融資能力而且也給企業(yè)帶來了嚴(yán)重的籌資風(fēng)險(xiǎn)和

74、財(cái)務(wù)危機(jī)。</p><p>  3.1.2 中小企業(yè)權(quán)益資本與負(fù)債資金本身的結(jié)構(gòu)失調(diào)</p><p>  我國(guó)中小企業(yè)權(quán)益資本內(nèi)部非正式股權(quán)和上市股票籌資的比重很低,這與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比存在著很大的差距。從負(fù)債資金內(nèi)部看,企業(yè)負(fù)債主要來源于銀行貸款和商業(yè)信用。企業(yè)通過發(fā)行債券融資的比例幾乎為零。</p><p>  表2 中小板企業(yè)銀行貸款構(gòu)成逐年對(duì)比</p&

75、gt;<p>  資料來源:根據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)公布數(shù)據(jù)繪制</p><p>  根據(jù)上表2可以發(fā)現(xiàn),中小企業(yè)在銀行貸款中,其固定資產(chǎn)貸款在不斷減少,而流動(dòng)資金貸款期限則在不斷縮短。權(quán)益資本和負(fù)債資金內(nèi)部的結(jié)構(gòu)失調(diào),使中小企業(yè)籌資嚴(yán)重缺乏彈性。</p><p>  3.2 中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素</p><p>  3.2.1 盈利能力</p>

76、<p>  因?yàn)槲覈?guó)大多數(shù)中小企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)統(tǒng)一,所以資本結(jié)構(gòu)決策中由于所有者和經(jīng)營(yíng)者的分離所引起的內(nèi)部代理沖突,在許多中小企業(yè)幾乎不存在。但是中小企業(yè)存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱,由此而導(dǎo)致企業(yè)的融資成本較高,由于受到融資渠道的限制,所以普遍認(rèn)為融資優(yōu)序理論對(duì)盈利能力和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的解釋力更強(qiáng)。</p><p>  表3 中小板、主板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與凈資產(chǎn)收益率對(duì)比</p><p

77、><b>  續(xù)表</b></p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)繪制</p><p>  從上表3可以看出,不同于主板企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率隨著凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)而增長(zhǎng),中小板中除了凈資產(chǎn)收益率為負(fù)的企業(yè),由于企業(yè)成長(zhǎng)性不佳導(dǎo)致難以取得外部融資,從凈資產(chǎn)收益率為正的中小企業(yè)來看,盈利能力越強(qiáng)的企業(yè),越傾向于留存收益融資。因此目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)

78、為,中小企業(yè)的盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>  3.2.2 企業(yè)規(guī)模</p><p>  企業(yè)規(guī)模在一定程度上代表了企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。規(guī)模越大的企業(yè)可能可抵押的固定資產(chǎn)越多,更能利用其規(guī)模經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì),在進(jìn)行負(fù)債融資時(shí)與貸款者的談判中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。另外,規(guī)模較大的企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)和管理制度以及財(cái)務(wù)管理相對(duì)更加規(guī)范,再加上我國(guó)商業(yè)信貸機(jī)構(gòu)普遍存在規(guī)模歧視,從而相對(duì)規(guī)模小的企業(yè)來說,規(guī)模

79、較大的企業(yè)可能更容易獲得債務(wù)融資或通過上市融資,因此企業(yè)的規(guī)模對(duì)資本結(jié)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生影響。</p><p>  表4 中小板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)總資產(chǎn)對(duì)比</p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)繪制</p><p>  從上表4可以看出,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率隨企業(yè)規(guī)模的變大增加的很明顯。而表4第四行中0.3131的企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率與證監(jiān)會(huì)公布的中

80、小板企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率0.3106接近,這也說明中小板中以總資產(chǎn)在120000~220000萬元區(qū)間內(nèi)的企業(yè)為主。根據(jù)表4,我們可以總結(jié)出由于中小企業(yè)本身存在自有資金不足的問題,為了企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展,規(guī)模越大的中小企業(yè)越傾向負(fù)債融資,因此目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為,中小企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  3.2.3 資產(chǎn)擔(dān)保能力</p><p>  中小企業(yè)嚴(yán)重的信息不對(duì)稱易導(dǎo)致其受信貸

81、配給的影響較大。銀行在難以評(píng)估申請(qǐng)貸款企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)狀況的情況下,往往會(huì)提出某種非價(jià)格條件,即通過某種機(jī)制誘使貸款申請(qǐng)人提供抵押或擔(dān)保,因此相對(duì)于大企業(yè),中小企業(yè)在貸款中面臨的抵押要求更加嚴(yán)格,常常需要更高的抵押品補(bǔ)償潛在的損失。而企業(yè)的有形資產(chǎn)越多,可用作擔(dān)保的抵押物就越多,這既可以使中小企業(yè)更容易獲得銀行貸款,又可以降低企業(yè)貸款壞賬的風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)的貸款利率,從而降低企業(yè)的融資成本。因此,擁有較高擔(dān)保價(jià)值的中小企業(yè)更容易獲得外部融資。<

82、;/p><p>  表5 中小板、主板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與可擔(dān)保資產(chǎn)比率對(duì)比</p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)計(jì)算繪制</p><p>  從上表5可以看出,總體而言,中小板企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率隨著企業(yè)可擔(dān)保資產(chǎn)比率的增加而增加,即說明企業(yè)可抵押資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占得比重越大,企業(yè)越容易獲得也越傾向于外源融資。而主板企業(yè)則不同于中小板企業(yè),其可擔(dān)

83、保資產(chǎn)比率的增加對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響并不大。因此目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為,中小企業(yè)擔(dān)保價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  3.2.4 非債務(wù)性稅盾</p><p>  從權(quán)衡理論可以推導(dǎo)出財(cái)務(wù)杠桿水平與非債務(wù)因素正相關(guān),與破產(chǎn)成本負(fù)相關(guān)。理性的中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)者同大企業(yè)一樣,也會(huì)利用非債務(wù)來獲得節(jié)稅利益。因此企業(yè)的非債務(wù)性稅盾越大,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)當(dāng)越低。</p><p&g

84、t;  表6 中小板、主板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與非債務(wù)性稅盾對(duì)比</p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)計(jì)算繪制</p><p>  通過上表6可以發(fā)現(xiàn),雖然主板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于中小板企業(yè),但是中小板同主板企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率的變動(dòng)趨勢(shì)類似,都隨著負(fù)債性稅盾的增加而降低。因此,目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為中小企業(yè)的非負(fù)債稅盾與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p&

85、gt;  3.2.5 企業(yè)成長(zhǎng)性</p><p>  一方面來說,高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)相對(duì)于大企業(yè),面臨更多的投資機(jī)會(huì),但是高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)為了控制破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn),可能不會(huì)投資高風(fēng)險(xiǎn)高收益的項(xiàng)目。而在另一方面,高成長(zhǎng)性的企業(yè)對(duì)資金的需求量相對(duì)較大,但由于受到自身限制,需要從外部獲得融資。根據(jù)信號(hào)傳遞理論,中小企業(yè)可以通過提高負(fù)債比例向外界投資者傳遞其投資高質(zhì)量低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的信號(hào),因此高成長(zhǎng)性企業(yè)會(huì)偏好提高債務(wù)比例。&l

86、t;/p><p>  表7 中小板上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與凈資產(chǎn)收益率對(duì)比</p><p><b>  續(xù)表</b></p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)計(jì)算繪制</p><p>  從上表5可以看出,中小板企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率明顯隨著企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的增長(zhǎng)而逐漸增加,而主板企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率并沒有因?yàn)閮?/p>

87、資產(chǎn)收益率的變化而發(fā)生趨勢(shì)性的變動(dòng)。因此,目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為中小企業(yè)的成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  3.2.6 股權(quán)集中度</p><p>  中小企業(yè)不同于大型企業(yè),其大股東更容易左右企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策。企業(yè)的債務(wù)融資對(duì)其經(jīng)營(yíng)者形成了一定的約束,如果企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中難以按時(shí)清償債務(wù),企業(yè)就會(huì)面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致其自身利益受損。企業(yè)的債務(wù)融資越高,其經(jīng)營(yíng)者受到的約束越大,因此大股東

88、更加傾向于股權(quán)融資而非債務(wù)融資,即股權(quán)集中度越高,企業(yè)越傾向股權(quán)融資。</p><p>  表8 中小板上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與大股東持股總比率對(duì)比</p><p>  資料來源:根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2010年6月公布數(shù)據(jù)計(jì)算繪制</p><p>  從上表5可以看出,中小板企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率雖然隨著大股東持股總比率的上升變化的得不明顯,但是總趨勢(shì)是下降的。而主板企業(yè)并未有如此

89、變化,主要原因是主板企業(yè)普遍大股東持股總比率偏低,這種對(duì)照缺乏可比性。因此,目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為中小企業(yè)的股權(quán)集中度與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>  4 中小企業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究</p><p><b>  4.1 研究假設(shè)</b></p><p>  假設(shè) 1:盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān) </p><p&

90、gt;  由于盈利能力強(qiáng)的企業(yè)可以產(chǎn)生大量的稅后利潤(rùn),其內(nèi)部資金的積累可以在很大程度上滿足企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)的需要,因此對(duì)債務(wù)資金的依賴程度較低。而盈利能力差的企業(yè),為了滿足經(jīng)營(yíng)成長(zhǎng)的需要,不得不通過外部融資獲得資金。因此,本文假設(shè)盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。</p><p>  假設(shè)2:企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)</p><p>  一方面,我國(guó)中小企業(yè)不同于大型企業(yè),其比較難從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲

91、得債務(wù)融資,銀行對(duì)中小企業(yè)存在規(guī)模歧視;另一方面,根據(jù)權(quán)衡理論,企業(yè)規(guī)模越大,破產(chǎn)的可能性越小,因此其擁有的固定資產(chǎn)可能較多,可用于抵押的資產(chǎn)較多,易獲得外源融資,從而規(guī)模越大的中小企業(yè)越傾向使用負(fù)債融資。因此,本文假設(shè)企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  假設(shè) 3:資產(chǎn)擔(dān)保能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān) </p><p>  在企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中,如果適于擔(dān)保的資產(chǎn)(如存貨、固定資產(chǎn)等)所

92、占比例較大,則企業(yè)的信用能力就較強(qiáng),從而有可能獲得更多的負(fù)債。企業(yè)的資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值越高,其長(zhǎng)期債務(wù)比率也越高。因此,本文假設(shè)資產(chǎn)擔(dān)保能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  假設(shè)4:非負(fù)債稅盾與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)</p><p>  折舊等非負(fù)債因素與債務(wù)一樣具有節(jié)稅效應(yīng),理性的管理者會(huì)利用非債務(wù)因素進(jìn)行合理避稅。這是因?yàn)椋阂环矫?,非債?wù)因素有淡化企業(yè)的負(fù)債免稅功能;另一方面,折舊不會(huì)引起企業(yè)

93、現(xiàn)金流的緊張。因此,非債務(wù)性稅盾越小而盈利能力越強(qiáng)的企業(yè)則會(huì)越傾向債務(wù)融資。而企業(yè)的非負(fù)債性稅盾越大,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越低。因此,本文假設(shè)非負(fù)債性稅盾與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。 </p><p>  假設(shè) 5:成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān) </p><p>  一方面,企業(yè)成長(zhǎng)性高說明該企業(yè)目前運(yùn)營(yíng)良好且前景可觀,因而通常不愿意發(fā)行新股,以避免稀釋老股東的控制權(quán)和收益;另一方面,企業(yè)成長(zhǎng)性越強(qiáng),其償債能

94、力也自然越強(qiáng),也越容易從金融機(jī)構(gòu)取得貸款,因?yàn)槟芨嗟倪M(jìn)行債務(wù)融資。因此,本文假設(shè)成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。</p><p>  假設(shè) 6:股權(quán)集中度與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)</p><p>  大股東對(duì)中小企業(yè)相比大企業(yè)更容易左右企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策。債務(wù)融資越高,企業(yè)經(jīng)營(yíng)者受到的約束越大。所以,大股東更加傾向于股權(quán)融資而非債務(wù)融資。即股權(quán)集中度越高,企業(yè)越傾向股權(quán)融資。因此,本文假設(shè)股權(quán)集中度與資本結(jié)

95、構(gòu)負(fù)相關(guān)。 </p><p><b>  4.2 變量設(shè)計(jì)</b></p><p><b> ?。?)因變量的選取</b></p><p>  對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的綜合度量,業(yè)內(nèi)目前一般使用三種做法:一是資產(chǎn)負(fù)債率,二是長(zhǎng)期負(fù)債率,三是短期負(fù)債率。為了分析得較為全面,本文也采用這三種方法集體作為因變量對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行度量。 &l

96、t;/p><p><b>  (2)自變量的設(shè)定</b></p><p>  根據(jù)前人的研究及理論分析,考慮到對(duì)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)影響的密切因素、全面地綜合反映企業(yè)價(jià)值、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和資料的可行性以及我國(guó)中小企業(yè)的特性,本文選取以下包括反應(yīng)企業(yè)的盈利能力(ROA)、企業(yè)規(guī)模(SIZE)、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值(TANG)、非債務(wù)性稅盾(NDTS)、成長(zhǎng)性(GROWTH)和股權(quán)集中度(FSP)六個(gè)

97、方面的6個(gè)指標(biāo)作為自變量。</p><p>  有關(guān)變量的度量,如下所示表9所示。</p><p><b>  表9 變量的選取</b></p><p><b>  續(xù)表</b></p><p>  4.3 計(jì)量模型建立</p><p>  根據(jù)上文的分析,本文建立如下回歸方

98、程</p><p>  方程中因變量為資產(chǎn)負(fù)債率,為長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率,為短期資產(chǎn),為常數(shù)項(xiàng),為回歸系數(shù),為隨機(jī)誤差項(xiàng)。</p><p>  4.4 樣本的選擇以及數(shù)據(jù)的來源</p><p>  截止到2011年2月,共有558家企業(yè)在深交所中的中小企業(yè)板上市。由于考慮到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的可獲得性和數(shù)據(jù)的完整性,本文隨機(jī)選取自2006年12月到2010年第三季度深市中小板上市企

99、業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù),共獲得有效樣本50家,有效數(shù)據(jù)250份。</p><p>  為了使研究更具有普遍性,而不是僅僅局限于某一行業(yè),這50只中小企業(yè)上市公司分別從“石油、化工、塑膠、塑料”、“ 醫(yī)藥、生物制品”、“ 機(jī)械、設(shè)備、儀表”、“電子”、“ 金屬、非金屬”、“ 紡織、服裝、皮毛”和 “木材、家具”6大行業(yè)中選取。</p><p>  對(duì)于樣本中這50家中小企業(yè)上市公司,采用其近5年的

100、年報(bào)(2010年采用第三季度季報(bào))中的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。</p><p>  本文運(yùn)用Microsoft Office Excel 2003和SPSS 17.0統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行分析。本文研究的中小企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自東方財(cái)富網(wǎng)、證券之星網(wǎng)、騰訊網(wǎng)財(cái)經(jīng)頻道和同花順股票軟件內(nèi)公開的上市企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。</p><p><b>  4.5 描述性分析</b></p>&

101、lt;p>  對(duì)所有樣本變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析,結(jié)果見下表10。</p><p>  表10 變量統(tǒng)計(jì)性描述</p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件計(jì)算整理</p><p>  從統(tǒng)計(jì)性描述可以看出,中小企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率的均值為0.391248,長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率的均值為0.037924,短期資產(chǎn)負(fù)債率的均值為0.354284,因此可以看出對(duì)于

102、中小企業(yè)來說資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏低,長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)于短期資產(chǎn)負(fù)債率均值更低了很多;從企業(yè)的盈利性來看,其均值為0.0694;從企業(yè)的規(guī)模來看,均值為11.620999,這說明了中小板上市公司中主要為中型企業(yè);從企業(yè)的成長(zhǎng)性來看,均值為0.089908,表明了全球金融危機(jī)對(duì)大部分中小企業(yè)影響頗深,很多前幾年成長(zhǎng)性良好的中小企業(yè)近幾年則頗為掙扎;股權(quán)集中度的均值為0. 581530,表明大部分中小企業(yè)上市公司的股權(quán)集中度比較高。</p

103、><p><b>  4.6 相關(guān)性分析</b></p><p>  為了避免多重共線性問題,本文對(duì)自變量和控制變量的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如下表11,表12和表13。</p><p>  表11 各解釋變量與資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)系數(shù)</p><p>  資料來源:作者通過Excel和SPSS軟件計(jì)算整理</p>

104、<p>  表12 各解釋變量與長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)系數(shù)</p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件計(jì)算整理</p><p>  表13 各解釋變量與長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)系數(shù)</p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件計(jì)算整理</p><p>  根據(jù)資料,如果各變量的相關(guān)系數(shù),則表明其在統(tǒng)計(jì)學(xué)上

105、具有顯著性,需要剔除。由表3,表4和表5可以看出,因變量和自變量間的相關(guān)系數(shù)大多數(shù)是小于0.5的,因此它們之間共線性較弱,所以可以同時(shí)把它們納入模型中而不考慮多重共線性的影響。</p><p>  4.7 回歸結(jié)果與分析</p><p>  采用SPSS 17.0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)回歸方程進(jìn)行分析,發(fā)現(xiàn)如下表14、表15和表16。</p><p>  表14 資產(chǎn)負(fù)債率回歸

106、結(jié)果</p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件處理后繪制</p><p>  通過表14可以得出以下結(jié)論:</p><p> ?。?)各解釋變量對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響較為顯著;</p><p> ?。?)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率來說,企業(yè)的盈利能力、企業(yè)規(guī)模以及非債務(wù)性稅盾三個(gè)個(gè)指標(biāo)通過了顯著性檢驗(yàn),而企業(yè)成長(zhǎng)性,資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值以及控制權(quán)三個(gè)

107、指標(biāo)沒有通過顯著性檢驗(yàn);</p><p> ?。?)企業(yè)的成長(zhǎng)性與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān),擔(dān)保價(jià)值和股權(quán)集中度與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)。</p><p>  表15 短期資產(chǎn)負(fù)債率回歸結(jié)果</p><p><b>  續(xù)表</b></p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件處理后繪制</p><p

108、>  通過表15可以得出以下結(jié)論:</p><p> ?。?)各解釋變量對(duì)短期負(fù)債率的影響較為顯著;</p><p>  (2)對(duì)短期資產(chǎn)負(fù)債率來說,企業(yè)的盈利能力,企業(yè)規(guī)模和擔(dān)保價(jià)值三個(gè)指標(biāo)通過了顯著檢驗(yàn),而企業(yè)的成長(zhǎng)性、非債務(wù)稅盾以及大股東控制權(quán)三個(gè)指標(biāo)沒有通過顯著檢驗(yàn);</p><p> ?。?)擔(dān)保價(jià)值、企業(yè)的成長(zhǎng)性和股權(quán)集中度均與短期負(fù)債率負(fù)相關(guān)。&

109、lt;/p><p>  表16 長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率回歸結(jié)果</p><p>  資料來源:通過Excel和SPSS軟件處理后繪制</p><p>  通過表16可以得出以下結(jié)論:</p><p>  (1)各解釋變量對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債率的影響不顯著;</p><p> ?。?)對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債來說,只有企業(yè)的盈利能力和企業(yè)的規(guī)模通過了顯著檢

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