霧霾天氣與股票收益影響的實證研究.pdf

1、傳統(tǒng)的金融學(xué)理論歷來以投資者的完全理性為理論前提，忽視了人的心理、情緒等因素對投資行為的影響，以此構(gòu)建的有效市場理論是當(dāng)時的主流金融學(xué)。但是隨著時代的變遷，金融市場出現(xiàn)越來越多無法被傳統(tǒng)金融學(xué)理論所解釋的異?，F(xiàn)象，如日歷效應(yīng)、羊群效應(yīng)等。面對這些異象，國外的專家學(xué)者開始從人的心理、行為等角度研究其等對股價的影響，行為金融學(xué)應(yīng)運而生。行為金融學(xué)否定了人是完全理性的這一假設(shè)前提，認為絕大多數(shù)投資者是非理性的，這些非理性投資行為同樣會影響股票

2、市場的行情，因此導(dǎo)致了大量的金融異象的出現(xiàn)。近幾十年來國內(nèi)外的專家學(xué)者的研究表明，諸如天氣、日照時間、云層量覆蓋度，甚至是航空空難、地震等自然和人為災(zāi)難性事件都會影響人們的心理和情緒，進而影響人們對未來的預(yù)期和判斷，反映到金融市場上就會引起股價的波動。本文就是在這個理論背景下完成的。
　　近幾年我國霧霾天氣頻繁發(fā)生，這嚴重影響了我國人民群眾的生產(chǎn)和生活，霧霾天氣開始引起社會的重視。2012年2月29日國家環(huán)保部發(fā)布《環(huán)境空氣質(zhì)量標

3、準》(GB3095-2012)，同時還發(fā)布了另一個標準，就是《環(huán)境空氣質(zhì)量指數(shù)(AQI)技術(shù)規(guī)定（試行）》(HJ633-2012)。2013年12月，國家環(huán)保局開始在全國各大主要城市檢測空氣質(zhì)量，實時發(fā)布AQI指數(shù)。2015年2月28日柴靜發(fā)布“穹項之下”紀錄片，用一系列通過實地調(diào)查的數(shù)據(jù)向大家展示了霧霾的來源和危害，引起社會巨大反響。在柴靜的紀錄片發(fā)布之后的第一個交易日，即2015年3月2日，環(huán)保板塊股票集體大漲，遠遠超過當(dāng)時央行降息

4、的影響。本文的研究也正是在這樣的現(xiàn)實背景下所進行的。
　　本文的主要研究目的有三個，一是證明霧霾天氣是否會影響投資者的情緒和心理，進而影響股票指數(shù)的收益，二是證明衡量空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與環(huán)保板塊、煤炭板塊、新能源板塊和鋼鐵板塊的股票價格在過去兩年里是否存在相關(guān)性，其中AQI指數(shù)是根據(jù)全國32個主要的大中城市的每日早上8點-10點的AQI數(shù)據(jù)進行加權(quán)處理形成的代表全國空氣質(zhì)量的指標。通過對AQI指數(shù)與上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)，以及各

5、省份和直轄市與其對應(yīng)的股票指數(shù)的實證研究試圖證明AQI指數(shù)的急劇變化會影響投資者的投資心理和行為，改變投資者對某些行業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期，從而對上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)產(chǎn)生積極或消極的作用，并形成相應(yīng)的策略利用AQI指數(shù)獲取超額收益。三是驗證柴靜發(fā)布紀錄片是否會對投資者的情緒和認知產(chǎn)生影響，進而對資本市場產(chǎn)生實質(zhì)性的作用。
　　根據(jù)上文的研究目的，本文確立了以下的研究內(nèi)容:
　　第一章緒論，主要介紹選題的背景和研究的目的與意義，并

6、對本文使用的研究思路和研究方法做了初步介紹，最后指出本文的主要創(chuàng)新點。
　　第二章理論基礎(chǔ)和文獻綜述，本章節(jié)主要介紹了與本文相關(guān)的行為金融學(xué)理論和國內(nèi)外學(xué)者對人的心理、情緒影響人的行為活動的理論的文獻綜述。
　　第三章霧霾與AQI指數(shù)，本章節(jié)系統(tǒng)介紹了本文的主要研究對象霧霾與AQI指數(shù)的相關(guān)知識，列舉出歷史上發(fā)生的重大霧霾事件說明霧霾的危害。此外還分析了霧霾是如何與股票收益產(chǎn)生聯(lián)系的。
　　第四章研究設(shè)計及數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)

7、計，本章節(jié)主要介紹了本文的研究方法，對樣本的一些基本情況做了說明，并對樣本存在季節(jié)性因素的影響做了處理說明，以及對樣本進行了描述性統(tǒng)計。
　　第五章AQI指數(shù)與上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)以及主要省份和直轄市與其對應(yīng)的股票指數(shù)的統(tǒng)計分析和實證檢驗，本章節(jié)首先從整體上來看全國AQI指數(shù)與上證指數(shù)是否存在相關(guān)性，其次依次與環(huán)保指數(shù)、新能源指數(shù)、煤炭指數(shù)和鋼鐵指數(shù)做相關(guān)性分析，并運用事件研究法研究其是否會對相關(guān)板塊產(chǎn)生影響。此外還對比分析了柴

8、靜事件前后AQI指數(shù)與相關(guān)板塊指數(shù)的關(guān)系變化。接著將股票交易額前20名的省份和直轄市的AQI指數(shù)與對應(yīng)的股票指數(shù)做回歸分析，并用logit模型進行分析，然后引入PM2.5和PM10兩個指標來檢驗其是否也對股票指數(shù)產(chǎn)生顯著的影響，從而對比出AQI指數(shù)的優(yōu)勢。
　　第六章研究結(jié)論和政策建議，本章節(jié)主要是總結(jié)上文研究的結(jié)論并深入分析其原因，進而提出相關(guān)政策建議和研究方向展望，也包括投資者應(yīng)對策略討論。
　　通過一系列的研究分析，本

9、文得出以下結(jié)論:
　　1、在樣本期間內(nèi)，代表空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與整體的股票收益是負相關(guān)的關(guān)系，也就是說當(dāng)AQI指數(shù)上升時，空氣質(zhì)量變差，霧霾天氣出現(xiàn)，此時股票收益趨于下跌。這一點無論是從全國AQI指數(shù)與上證指數(shù)的實證分析結(jié)果還是各省份和直轄市的AQI指數(shù)與對應(yīng)的股票指數(shù)的回歸結(jié)果都可以得出。
　　2、在樣本期間內(nèi)，代表全國空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與環(huán)保指數(shù)的關(guān)系不明顯，與煤炭指數(shù)呈顯著的負相關(guān)關(guān)系，與新能源指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系，與

10、鋼鐵指數(shù)呈負相關(guān)關(guān)系，但是不顯著。此外，分析結(jié)果表明，相對于柴靜發(fā)布“穹頂之下”紀錄片前，環(huán)保指數(shù)和新能源指數(shù)在此之后收益表現(xiàn)要更好。
　　3、PM2.5和PM10作為AQI指數(shù)中最為人們熟知的兩個指標，其與股票收益的關(guān)系沒有更全面反映空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)顯著。其中，PM2.5與股票收益負相關(guān)，符合我們的預(yù)期，PM10與股票指數(shù)正相關(guān)，不符合我們的預(yù)期。
　　本文的創(chuàng)新之處在于以下幾個方面:
　　首先，從研究內(nèi)容上，前

11、人有研究天氣、日照時間、地震、航空空難對股票收益的影響，本文針對當(dāng)前人們最關(guān)注的霧霾天氣來研究其與股票價格的影響;
　　其次，從選取的變量上，本文選取了全國32個熱門城市的每日AQI數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)時間范圍為2013年12月2日至2015年12月31日，并且創(chuàng)新性的加入每個城市的GDP、常住人口規(guī)模和城市面積進行加權(quán)處理，最終得出一個代表全國空氣質(zhì)量的全國AQI指數(shù);
　　然后，本文運用事件研究法，設(shè)定AQI大于150為事件觸發(fā)點

12、，計算并檢驗了環(huán)保指數(shù)、新能源指數(shù)、煤炭指數(shù)和鋼鐵指數(shù)在接下來幾個交易日的收益情況，最終發(fā)現(xiàn)新能源指數(shù)在當(dāng)AQI大于150時的5個交易日內(nèi)有顯著的正的超額收益率，煤炭指數(shù)則是顯著的負的超額收益率;
　　最后，從研究思路上，本文緊緊抓住柴靜發(fā)布“穹項之下”紀錄片這一重大社會事件，以該記錄片的發(fā)布日為中間點，對比前后AQI指數(shù)與相關(guān)板塊走勢的相關(guān)性，最終證明了在柴靜發(fā)布“穹項之下”紀錄片后投資者對環(huán)保板塊和新能源板塊的發(fā)展前景持樂觀預(yù)

13、期，而對煤炭板塊持悲觀的預(yù)期。
　　基于本文的實證研究結(jié)果，本文提出了以下幾個政策建議;
　　首先，從國家層面來看，堅持調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，完成產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。對于頻頻發(fā)生的霧霾天氣一定要從根本上找出源頭，對癥下藥。一方面從資金、政策上支持環(huán)保產(chǎn)業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，另一方面需要對煤炭企業(yè)的開采、使用技術(shù)進一步優(yōu)化改進;
　　其次，從上市公司來說，尤其是與霧霾相關(guān)的上市公司，要發(fā)揮行業(yè)模范作用。加大資金和科研投入，提高生產(chǎn)效率

14、，減少工業(yè)三廢的排放。企業(yè)是否承擔(dān)相應(yīng)的社會責(zé)任將直接影響其在資本市場上的融資能力;
　　最后，對于普通投資者而言，相關(guān)行業(yè)的發(fā)展直接影響著我們的生活的環(huán)境，個人投資者雖不能直接決定著上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略和發(fā)展方向，但是可以從資本市場來支持對某個行業(yè)某個公司的發(fā)展。此外投資者應(yīng)該適當(dāng)關(guān)注身邊的霧霾情況，當(dāng)霧霾天氣在一段時間內(nèi)大規(guī)模地發(fā)生時，可以考慮本文的實證結(jié)果，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，從而獲得超額收益。
　　本文的研究在研究內(nèi)容和研究

15、方法等還存在不足:
　　首先，雖然本文的數(shù)據(jù)范圍是從2013年12月2日至2015年12月31日(2013年12月2日我國開始正式在主要城市實時發(fā)布AQI數(shù)據(jù))，但是相對于前人對天氣、日照時間、航空空難、地震等的研究，本文的樣本數(shù)據(jù)還不夠豐富。未來隨著AQI數(shù)據(jù)的時間范圍逐步擴大，再對其與相關(guān)板塊指數(shù)和個股進行研究得出的結(jié)果會更加準確;
　　其次，本文的全國AQI指數(shù)數(shù)據(jù)是根據(jù)全國32個主要城市的每日AQI數(shù)據(jù)經(jīng)GDP、常住

16、人口規(guī)模和城市面積加權(quán)處理得出的，但是僅僅用這32個城市的AQI數(shù)據(jù)代表全國空氣質(zhì)量狀況是否科學(xué)目前沒有辦法去證明，且這32個城市常住人口規(guī)模和城市面積數(shù)據(jù)有的采用的是2012年的調(diào)查數(shù)據(jù)，有的是2014年的數(shù)據(jù)，目前暫沒有辦法統(tǒng)一或者更新;
　　最后，由于本文的數(shù)據(jù)范圍是從2013年12月2日至2015年12月31日，而上證指數(shù)自2015年6月以后從5178點急轉(zhuǎn)直下，多次出現(xiàn)千股跌停的局面。由于本文的樣本數(shù)據(jù)本就不夠豐富，面對