中外財務管理目標研究比較_孫萍

1、全國貿易經濟類核心期刊９３流財務管理教材——Ｅｕｇｅｎｅ＆Ｍｉｃｈａｅｌ著的《財務管理理論與實踐》一書中，可以發(fā)現(xiàn)作者依然把股東財富最大化作為企業(yè)財務管理的目標。而利益相關者理論的支持者卻認為，企業(yè)是一個社會組織，要對包括股東在內的所有關系人負責。利益相關者理論的支持者與股東財富最大化理論的支持者爭論的最終結果是，股東財富最大化仍然作為主流的財務管理目標，只是在此基礎上作了相應的調整與修正。即在制定財務管理目標時，要遵循和參照委托代理理

2、論、利益相關者理論、公司治理結構理論，來彌補以股東財富最大化為目標所帶來的缺陷和不足，從而在保障股東利益最大化的前提下，盡可能照顧到債權人、供應商、雇員、顧客、政府、公益組織等利益相關者的利益。（二）國內財務管理目標研究成果我國學者對于財務管理目標的研究，綜合來看主要有五種有代表性的觀點：“利潤最大化及對該指標進行修正”觀點。自上世紀９０年代末期，利潤最大化在財務管理目標研究中已經為廣大研究者所摒棄?，F(xiàn)在更多的研究者從利潤最大化指標的不

3、足出發(fā)，對利潤最大化指標進行了修正和改善。程曉瑜（２００７）提出以現(xiàn)金流最大化為約束的利潤最大化；王慶成（１９９９）認為財務管理目標應該是謀求權益資本利潤率最大化?！肮蓶|財富最大化”觀點。股東財富最大化作為財務管理的目標近些年不斷受到學者們的抨擊與非議，但還有一些學者從產權理論、目標特征等各種角度出發(fā)來支持該目標。如郭曉華（２００３）從產權理論的角度、段淑芳（２００５）從目標特征的角度、李昕欣（２００４）從各種目標的中外財務管理目標研究

4、比較論在國內還是國外學術界，對于財務管理目標的爭論似乎是永無止境。從利潤最大化到現(xiàn)金流量最大化，從股東財富最大化到企業(yè)價值最大化，再從ＥＶＡ最大化到利益相關者利益最大化等，學者們從不同的角度提出不同的觀點，似乎每種觀點都有其存在的理由。本文在對國內外學者在財務管理目標研究成果進行總結和歸納基礎上，從研究成果的集中程度、研究假設及研究的環(huán)境等方面對中外財務管理目標研究狀況進行了比較，希望能有利于我國財務管理目標的研究與運用。中外財務管理目

5、標研究成果的集中程度比較（一）國外財務管理目標研究成果國外對企業(yè)財務管理目標的研究，主要集中在財務管理的目標是股東財富最大化還是利益相關者利益最大化。股東利益最大化觀點的代表人物Ｆｒｉｅｄｍａｎ（１９８９）指出，“企業(yè)的社會責任就是在遵循法律和相應的道德標準前提下賺盡可能多的錢。”ＪａｍｅｓＣＶａｎＨｏｒｎｅ（１９９５）指出，由于股東財富最大化目標為企業(yè)經營以及社會資源的有效配置提供了一個合理的指導方向，因此不妨以它作為財務管理的目標，

6、但并不是無需考慮社會責任。即使在目前美國廣為使用的主無內容摘要：本文在對近些年國內外學術界關于財務管理目標方面的研究成果進行歸納和總結的基礎上，從研究成果的集中程度、研究假設及研究的環(huán)境等方面對中外財務管理目標研究狀況進行了深入比較。關鍵詞：財務管理目標研究比較■孫萍１、２博士（１、河海大學商學院南京２１００９８２、南京師范大學會計與財務管理系南京２１００９７）◆中圖分類號：Ｆ２３０文獻標識碼：Ａ優(yōu)缺點出發(fā)，認為目前仍應以股東財富最大化

7、為財務管理目標?！捌髽I(yè)價值最大化”觀點。企業(yè)價值最大化目標是學者們目前認同度比較高的財務管理目標。劉淑紅（２００５）和王化成（２０００）分別從共同治理和理財環(huán)境出發(fā)，認為我國應該以企業(yè)價值最大化作為財務管理的目標?！袄嫦嚓P者利益最大化”觀點。張凌（２００７）和吳要毛（２００７）分別結合公司治理結構和和諧社會建設，提出把利益相關者利益最大化作為財務管理的目標?！盁o法確定某一個固定財務管理目標”觀點。目前也有一些學者認為財務管理目標的確定

8、不能一概而論。如張正國等（２００４）從企業(yè)生命周期理論出發(fā)、徐新華等（２００６）從委托代理理論出發(fā)、容少華等（２００７）從企業(yè)治理結構出發(fā)，認為財務管理目標的確定不能一概而論，要根據(jù)企業(yè)所處的發(fā)展階段、行業(yè)特征、治理結構等條件進行相機決策。上述我國學者對財務管理目標的研究成果顯示，雖然有很大一部分人贊同企業(yè)價值最大化作為財務管理的目標，但與此同時，也有相當一部分學者持否定態(tài)度，認為應該以利益相關者最大化、股東財富最大化或ＥＶＡ最大化等作

9、為財務管理的目標。甚至還有一部分人認為無法確定某一種固定的財務管理目標。顯然，我國財務管理目標的研究目前面臨著激烈而漫長的爭論，到底最后確定什么樣的財務管理目標，無論是理論界還是實務界都是迫切需要解決的問題。中外財務管理目標的研究假設比較筆者查閱大量的財務管理目標研究文獻時發(fā)現(xiàn)，無論是國外學者還是國內學者，對財務管理目標的研究，似乎有著共同的假設與暗示，即股東與其他利益相關者的利益相矛盾。利益相關者利益最大化目標的出現(xiàn)，必然與股東財富最

10、大化矛盾，似乎因為關注到債權人、供應商、員工、政府、顧客等其他利益相關者利益，就一定會使股東的利益受損，就無法實現(xiàn)股東財富最大化目標了。即使修正了的股東財富最大化目標也有這樣的意味在其中。事實上，筆者認為從實踐來看，如果損害其他利益關系人的利益，那么股東財富最大化目標就不可能實現(xiàn)。盡管在實踐中，由于難于量化利益相關者的利益等一些現(xiàn)９４商業(yè)時代（原名《商業(yè)經濟研究》）２００８年２７期實的矛盾，我們可以采用股東財富最大化，或者企業(yè)價值最大化

11、作為財務管理的目標，但在觀念上一定要明確，企業(yè)所有關系人的利益是共贏的，損害任何一方的利益，其他關系人的利益也不可能達到最大化。中外財務管理目標的研究環(huán)境比較（一）股民的覆蓋率目前約５０％左右的成年美國人擁有自己的個人股票，且隨著養(yǎng)老基金、人壽保險公司、共同基金突飛猛進的發(fā)展，這些機構投資者掌握著市場股票６０％以上份額，相當于更多的人通過退休金計劃間接持有股票。所以說社會的絕大多數(shù)成員在股票市場上有著直接或間接的利益。從大的范圍來講，股

12、票的所有者就是社會。因此，當管理者采取行動使股票價格最大化時，潛在的改善了數(shù)以百萬計的普通市民的生活。而在中國，根據(jù)中國證券登記結算公司的統(tǒng)計，截至２００７年１月２２日收市，中國證券市場個人投資者Ａ、Ｂ股及基金開戶總數(shù)達到８００５９０千萬戶，股民數(shù)量占全國總人口的５９％。這一數(shù)據(jù)與美國數(shù)據(jù)比較，充分說明我國的股民覆蓋率極其的低，如果在確定財務管理目標時過于追求股東財富最大化，只能照顧到極少數(shù)人的利益。（二）資本市場的完善程度西方學術界提

13、出多種方法對資本市場的有效性進行了檢驗，其中以Ｆａｍａ、Ｆｉｓｈｅｒ、Ｊｅｎｓｅｎ和Ｒｏｌｌ提出的“事件研究法”的應用最為廣泛。分析結果表明美國的股票市場表現(xiàn)為半強式有效。美國在選取股東財富最大化時，也選擇了股票的價格作為衡量股東財富的標準，即追求股東財富最大化，就是追求股票價格的最大化。選擇股票的價格最能衡量股東財富最大化，這與美國完善的資本市場有著密不可分的關系。最大的股價需要高效率、低成本的運作作為支撐，以最低的成本提供高質量的商

14、品和服務。從上面的分析可以看出，完善的資本市場中，股票的價格必須以公司的業(yè)績作為支撐。而在我國，黃山指出，“對我國股市研究的文獻很多，學者們從不同角度、用不同的方法和模型做了大量的研究，結論不盡相同，但主要結論集中在中國股票市場未達到弱式，中國股票市場達到弱式有效兩種?！庇捎谖覈Y本市場發(fā)展不完善，因而股票的價格除了受公司業(yè)績因素影響外，還要受到很多不確定甚至是人為因素的影響，因而如果選用股票的價格來衡量股東財富最大化也是不妥的。綜上所

15、述，美國選用股東財富最大化作為財務管理目標，并以股票價格作為衡量標準，在一定程度上與利益相關者如員工、消費者、社會團體等的利益是一致的，因而在美國的經濟環(huán)境下繼續(xù)保持股東財富最大化的財務管理目標仍有一定的現(xiàn)實意義。也充分說明了本文前面提出的觀點，參考文獻：１張凌我國企業(yè)財務管理目標的現(xiàn)實選擇［Ｊ］商業(yè)時代，２００７１７２容少華，曾鍵南財務管理目標研究［Ｊ］財會月刊，２００７６股東與利益相關者的利益不一定總是矛盾的，他們可以是雙贏或者多贏

16、的關系。而我國目前由于資本市場不發(fā)達，股民覆蓋率非常低，在研究財務管理目標時，必須從現(xiàn)實情況出發(fā)，更有針對性地進行研究。綜合化經營已是大勢所趨的情況下，國開行不僅要大力拓展投資銀行業(yè)務，在此基礎上，還可以在不打破金融分業(yè)管理制度的前提下，通過成立或控股金融子公司的方式，發(fā)展為集團化的綜合性開發(fā)銀行。綜合性開發(fā)銀行可依托強大的市場開拓、項目評審、金融財務顧問等業(yè)務能力，為戰(zhàn)略性主導產業(yè)的發(fā)展逐個設計優(yōu)化的金融方案，并協(xié)調旗下管理的銀行、保

17、險、信托、租賃、證券等金融機構，實現(xiàn)業(yè)務上的配合，為地方和企業(yè)提供綜合打包的金融服務，以提高金融綜合服務的質量和效率。（三）逐步退出部分領域國開行的貸款領域太過集中。自成立以來，國開行每年有超過８００％的新增貸款用于支持電力、公路、鐵路、石油石化、煤炭、郵電通訊、農林水利和公共基礎設施八大領域。近年來國開行逐年加大了對其他行業(yè)的投資力度，除八大領域外的貸款余額占比已由２００４年的１１６８％升至２００６年的１８４８％，但貸款領域仍過于集中

18、。國開行應立足于開發(fā)性金融逆向選擇功能基礎上“有所為有所不為”的原則，考慮內外部環(huán)境發(fā)展變化情況，結合國開行特點和業(yè)務發(fā)展狀況，對國開行的支持領域進行戰(zhàn)略調整，適時退出某些項目乃至領域。既可規(guī)避項目集中產生的風險，又可集中財力、物力、人力來支持戰(zhàn)略性主導產業(yè)的融資。這里的退出不是一次性的全面退出，而是階段性的逐步退出。國開行選擇從所投資的產業(yè)或領域中退出時，一般要考慮國家產業(yè)政策、產業(yè)所處的生命周期、產業(yè)的投資回報、產業(yè)的風險及市場成熟

19、程度等因素。國開行應切實承擔起國家賦予的宏觀調控職責，充分發(fā)揮開發(fā)性金融在宏觀調控中的逆向調節(jié)和正向調節(jié)作用，對融資總量、結構和項目進行調控，其支持領域要隨著國家產業(yè)政策的調整而不斷調整。國開行支持的產業(yè)領域也必須隨產業(yè)自身的發(fā)展不斷調整，在產業(yè)進入成熟期時選擇逐步減持和退出。國開行在對戰(zhàn)略性主導產業(yè)進行金融支持時，也需要持續(xù)不斷進行調整。產業(yè)發(fā)展到成熟期時，對銀行貸款的需求量會逐漸減少，產業(yè)較容易獲得資金，融資成本下降，對于國開行而言

20、，對這些產業(yè)投資的利潤率也已經開始下降，國開行應設立預警機制，逐步收縮、轉移對這些產業(yè)的投資，重新選擇對經濟增長具有潛在帶動作用的戰(zhàn)略性主導產業(yè)進行投資。此外，在金融發(fā)展水平高、金融結構較為合理的東部發(fā)達地區(qū)，當其金融市場發(fā)展到一定程度，戰(zhàn)略性主導產業(yè)融資問題可通過多途徑解決時，國開行可以選擇逐步收縮貸款，將重點轉移到中西部地區(qū)及農村和鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)。最后，戰(zhàn)略性主導產業(yè)自身的特點，決定了國開行對其開展大規(guī)模的投資，存在較大的風險。國開行應綜