基于價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)負(fù)債表分析

1、2009－8－29西工大,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,1,第二章 基于價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)負(fù)債表分析,,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,2,2010－8－29西工大,第二章議題,資產(chǎn)負(fù)債表介紹資產(chǎn)的價(jià)值決定因素會(huì)計(jì)穩(wěn)健性原則與資產(chǎn)的定義資產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性負(fù)債同比分析方法本章小結(jié),?簡(jiǎn)單方法發(fā)現(xiàn)其他問題,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,3,2010－8－29西工大,§2.1資產(chǎn)負(fù)債表

2、介紹,資產(chǎn)負(fù)債表匯報(bào)了企業(yè)所能夠支配，用來創(chuàng)造價(jià)值的經(jīng)濟(jì)資源，所以資產(chǎn)負(fù)債表是基于財(cái)務(wù)報(bào)表分析的價(jià)值評(píng)估的出發(fā)點(diǎn)。——姜國華 資產(chǎn)負(fù)債表要求企業(yè)同時(shí)掌握資金的來源與資金的用途，是了解企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)最重要的利器——?jiǎng)⑷薯?財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,4,2010－8－29西工大,§2.1資產(chǎn)負(fù)債表介紹,會(huì)計(jì)衡等式及其邏輯關(guān)系:資產(chǎn)、負(fù)債與所有者權(quán)益的本質(zhì),資產(chǎn)（廣義）：運(yùn)營并產(chǎn)生利潤的經(jīng)濟(jì)資源,負(fù)債：企業(yè)財(cái)富的優(yōu)先

3、索取者,所有者權(quán)益：企業(yè)財(cái)富的剩余索取者,財(cái)務(wù)分析視角會(huì)計(jì)要素視角？,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,5,2010－8－29西工大,,,,,,,,,資 產(chǎn) 負(fù) 債 表,資 產(chǎn),,金 額,負(fù)債與股東權(quán)益,金 額,流動(dòng)資產(chǎn),貨幣資金,應(yīng)收賬款,交易性金融資產(chǎn),存貨,固定資產(chǎn)固定資產(chǎn)凈值在建工程,長(zhǎng)期投資,無形資產(chǎn),編制單位：,流動(dòng)負(fù)債,長(zhǎng)期負(fù)債,股東權(quán)益,股本資本公積盈余公積未分配利潤,總資產(chǎn),

4、負(fù)債和所有者權(quán)益,200×年12月31日 單位：萬元,短期借款應(yīng)付賬款應(yīng)付費(fèi)用一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債,,合并報(bào)表,商譽(yù),減去累計(jì)折舊,遞延所得稅,或有事項(xiàng),少數(shù)股東權(quán)益,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,8,2010－8－29西工大,資產(chǎn)負(fù)債表定義及特征,資產(chǎn)負(fù)債表反映在一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上企業(yè)的資金來源和資金運(yùn)用情況。會(huì)計(jì)要素項(xiàng)目排列慣例資本結(jié)構(gòu)或財(cái)務(wù)杠桿=負(fù)債/股東權(quán)益閱讀要點(diǎn)：資產(chǎn)總額?長(zhǎng)短期資

5、產(chǎn)比重；負(fù)債及股東權(quán)益的各自比重；流動(dòng)性與實(shí)力；評(píng)估企業(yè)收益率；經(jīng)營和財(cái)務(wù)彈性,資產(chǎn)負(fù)債表匯報(bào)了企業(yè)所能支配，用來創(chuàng)造價(jià)值的經(jīng)濟(jì)資源，是基于財(cái)務(wù)報(bào)表分析的價(jià)值評(píng)估的出發(fā)點(diǎn)。,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,9,2010－8－29西工大,§2.2資產(chǎn)的價(jià)值決定因素,什么是資產(chǎn)的價(jià)值？資產(chǎn)的價(jià)值是一項(xiàng)（企業(yè)或股權(quán)）資產(chǎn)能夠給其擁有者創(chuàng)造現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值。,公式2.1,問題：CF如果等額，在不同時(shí)點(diǎn)為何不等？,答案：原因⑴時(shí)間價(jià)值

6、；⑵風(fēng)險(xiǎn),決定因素：？,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,10,2010－8－29西工大,§2.2資產(chǎn)的價(jià)值決定因素,企業(yè)價(jià)值評(píng)估的核心?對(duì)資產(chǎn)或企業(yè)未來現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)（決定公式2.1的分子）和對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平的評(píng)估（決定公式2.1的分母）。強(qiáng)調(diào)：資產(chǎn)負(fù)債表是進(jìn)行未來現(xiàn)金流預(yù)測(cè)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的起點(diǎn)。注意：賬面價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值的區(qū)別,賬面價(jià)值：為取得該資產(chǎn)過去支付的成本，是投入的概念內(nèi)在價(jià)值：該資產(chǎn)未來能給企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值，產(chǎn)出的概

7、念,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,11,2010－8－29西工大,§2.3會(huì)計(jì)穩(wěn)健性原則與資產(chǎn)的定義,一、會(huì)計(jì)計(jì)量規(guī)則與穩(wěn)健性原則歷史成本規(guī)則：資產(chǎn)入賬額度為該項(xiàng)資產(chǎn)取得時(shí)所付出的代價(jià)（耗用或損失抵減?賬面凈值）公允價(jià)值?當(dāng)期市價(jià)（與賬面值比較）穩(wěn)健性原則的傳統(tǒng)含義：確認(rèn)好消息的可靠性標(biāo)準(zhǔn)要高于確認(rèn)壞消息的可靠性標(biāo)準(zhǔn),財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,12,2010－8－29西工大,§2.3會(huì)計(jì)穩(wěn)健性原則與資

8、產(chǎn)的定義,穩(wěn)健性原則：計(jì)量修正原則,公允價(jià)值（復(fù)合型計(jì)量屬性）賬面價(jià)值＝當(dāng)期市價(jià),,,歷史成本規(guī)則資產(chǎn)入賬按取得時(shí)支付的成本入賬，扣減耗用價(jià)值?賬面價(jià)值,,損益表視角： 提早確認(rèn)費(fèi)用、成本、資產(chǎn)減值（“資產(chǎn)減值損失”），推遲確 認(rèn)收入、利得、資產(chǎn)升值資產(chǎn)負(fù)債表視角： 凈資產(chǎn)系統(tǒng)性的被低估,資產(chǎn)負(fù)債表日，當(dāng)資產(chǎn)賬面值高于其市值（公允值）時(shí)，形成借差；當(dāng)資產(chǎn)賬面價(jià)值低于其市值（公允價(jià)值）時(shí)，形成

9、貸差——公允值計(jì)量（“公允價(jià)值變動(dòng)損益”）,,,,HOW?,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,13,2010－8－29西工大,二、為什么會(huì)計(jì)準(zhǔn)則采用穩(wěn)健性原則？,,現(xiàn)代會(huì)計(jì)與商業(yè)行為起源的標(biāo)志,促進(jìn)有效和約的訂立···,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,14,2010－8－29西工大,三、遵循穩(wěn)健原則的結(jié)果,資產(chǎn)負(fù)債表視角資產(chǎn)價(jià)值將是企業(yè)可變現(xiàn)凈值的低限?系統(tǒng)地造成了企業(yè)凈資產(chǎn)的賬面值低于其市場(chǎng)價(jià)值損益表視

10、角企業(yè)盈利系統(tǒng)地低于實(shí)施中性會(huì)計(jì)原則所要匯報(bào)的盈利。 ?確認(rèn)利得與損失使用同樣可靠性標(biāo)準(zhǔn),除非惡意操縱，資產(chǎn)負(fù)債表上應(yīng)該只有低估的資產(chǎn)，而沒有高估的資產(chǎn)穩(wěn)健性原則保證了高報(bào)資產(chǎn)的現(xiàn)象不應(yīng)該發(fā)生,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,15,2010－8－29西工大,四、資產(chǎn)的會(huì)計(jì)定義,會(huì)計(jì)資產(chǎn)（狹義）的定義有兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)擁有的某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)資源必須能夠?yàn)槠髽I(yè)產(chǎn)生未來現(xiàn)金流；這部分未來現(xiàn)金流的數(shù)額必須是能夠比較合理準(zhǔn)確地估計(jì)的。不能夠同時(shí)滿足

11、這兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)資源，不可以作為會(huì)計(jì)資產(chǎn)記入資產(chǎn)負(fù)債表。,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,16,2010－8－29西工大,§2.4資產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性資產(chǎn),一、 Why有 低估資產(chǎn)與隱性資產(chǎn)⑴存在不符合會(huì)計(jì)資產(chǎn)定義的經(jīng)濟(jì)資源；⑵入賬資產(chǎn)遵循歷史成本與穩(wěn)健性原則，未能完全反映其內(nèi)在價(jià)值 ⑶ 穩(wěn)健性原則保證了高報(bào)資產(chǎn)的現(xiàn)象不應(yīng)該發(fā)生 ?除非惡意操縱，資產(chǎn)負(fù)債表上應(yīng)該只有低估的資產(chǎn)，而沒有高估的資產(chǎn)。說明：

12、企業(yè)利用的經(jīng)濟(jì)資源 ≠賬面經(jīng)濟(jì)資源;資產(chǎn)負(fù)債表有缺陷?遺漏或排除了一些創(chuàng)造價(jià)值的經(jīng)濟(jì)資源,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,17,2010－8－29西工大,§2.4資產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性資產(chǎn),二、How 發(fā)掘被低估的資產(chǎn)和隱性資產(chǎn)可能存在的低估資產(chǎn)項(xiàng)目存貨：原油、煤炭等存貨的跌價(jià)準(zhǔn)備長(zhǎng)期資產(chǎn)：固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備；企業(yè)收購囤積的土地發(fā)掘企業(yè)所有經(jīng)濟(jì)資源的內(nèi)在價(jià)值（市值） ?準(zhǔn)確預(yù)測(cè)企業(yè)盈利能力?價(jià)值評(píng)估目標(biāo)的要求,財(cái)務(wù)報(bào)表

13、分析與證券投資 王京芳,18,2010－8－29西工大,§2.4資產(chǎn)項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性資產(chǎn),可能存在的隱性資產(chǎn)項(xiàng)目管理層的能力：杰克·韋爾奇、比爾蓋茨高素質(zhì)的員工隊(duì)伍重大銷售合同：波音的銷售合約已簽到10幾年后政府關(guān)系：與國家或地區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人關(guān)系密切企業(yè)及其產(chǎn)品的社會(huì)聲望：可口可樂的品牌價(jià)值是其賬面價(jià)值的4倍多隱性資產(chǎn)的重要性絕對(duì)不能低估,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,19,2010－8－29西工大,&#

14、167;2.5負(fù)債項(xiàng)目的價(jià)值低估與隱性負(fù)債,一、負(fù)債的評(píng)估的目的,,發(fā)掘表外負(fù)債（義務(wù)）的線索——財(cái)務(wù)報(bào)表附注表外負(fù)債具體內(nèi)容：環(huán)境成本、未決訴訟、退休養(yǎng)老費(fèi)用發(fā)行在外的未執(zhí)行企業(yè)股票期權(quán)等,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,20,2010－8－29西工大,二、企業(yè)為何惡意隱藏負(fù)債？,擔(dān)心負(fù)債率過高會(huì)降低企業(yè)信用等級(jí)，提高企業(yè)借貸的成本，甚至導(dǎo)致舉債無門案例：安然隱藏負(fù)債,安然公司（1985-），天然氣經(jīng)銷公司，業(yè)務(wù)之一提供遠(yuǎn)期交

15、易市場(chǎng)。2002年被《財(cái)富》評(píng)為美國500強(qiáng)中的第7強(qiáng)，在世界500強(qiáng)中具列第16位，多年被評(píng)為最富創(chuàng)新精神和成長(zhǎng)最快的公司之一。1990-2000的10年間其銷售收入從59億美元升到1008億美元，凈利潤從2.02億升到9.79億美元。2001年10月16日宣布公司虧損總額6.18億美元。23天后向證監(jiān)會(huì)提交文件承認(rèn)做了假賬：97-2001年間虛報(bào)利潤5.86億美元，且未將巨額債務(wù)入賬。之后其負(fù)債率大幅增加，信用等級(jí)被評(píng)為B-，即垃

16、圾債券，被剔除出標(biāo)準(zhǔn)普爾成份股。 01年11月底其股價(jià)從00年8月的90美元，跌至0.26美元，市值由峰值的200億美元跌至2億美元。01年12月2日申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，清單所列資產(chǎn)498億美元，成為美當(dāng)時(shí)最大的破產(chǎn)企業(yè),財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,21,2010－8－29西工大,三、安然會(huì)計(jì)丑聞的手段p32?2000.6,安然,,,Blockbuster出租錄像帶,$1.248億,①,,$1.152億美元進(jìn)入安然的利潤?2000年4

17、季度：$0.53億利潤2001年1季度：$0.579億利潤,（單位：億美元）,空殼公司,特殊項(xiàng)目實(shí)體不需要被合并財(cái)務(wù)報(bào)表,安然信提供托擔(dān)保,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,22,2010－8－29西工大,四、安然公司為何造假,動(dòng)機(jī)：降低負(fù)債率原因其核心業(yè)務(wù)之一：提供天然氣遠(yuǎn)期交易市場(chǎng)?買入期貨的賣家和賣出期貨的買家?到期履行期貨合同?類似銀行，但負(fù)債不能高！,？,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,23,2010－8－29西工大,五、

18、安然公司造假后果,安然會(huì)計(jì)造假嚴(yán)重打擊了美國經(jīng)濟(jì)和投資者信息,企業(yè)股價(jià)大跌破產(chǎn)保護(hù)EPS（2001.1）=$79.88, EPS （2001.12） =$0.60影響美國經(jīng)濟(jì)?市場(chǎng)指數(shù)大跌，投資者損失慘重員工大量失業(yè)，1副董自殺-CEO/CFO重刑坐牢，董事長(zhǎng)故,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,24,2010－8－29西工大,§2.6同比(結(jié)構(gòu))分析方法,同比分析（Common-size）?簡(jiǎn)單/低成本方法資產(chǎn)負(fù)債表

19、同比分析內(nèi)容資產(chǎn)結(jié)構(gòu)負(fù)債結(jié)構(gòu)/資本結(jié)構(gòu)分析結(jié)果：企業(yè)經(jīng)營信息與發(fā)展變化信息案例,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,25,2010－8－29西工大,表2.1微軟公司1998年資產(chǎn)負(fù)債表（單位：百萬美元）p35,公司現(xiàn)金持有量遠(yuǎn)高于其他公司負(fù)債率遠(yuǎn)低于其他公司，為什么？,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,26,2010－8－29西工大,微軟：成熟且具行業(yè)絕對(duì)壟斷地位的軟件公司,同比分析所獲信息經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生大量現(xiàn)金流在投資機(jī)會(huì)很少，有

20、錢沒地用不需借款，沒有長(zhǎng)期負(fù)債，短期負(fù)債乃經(jīng)營產(chǎn)生微軟財(cái)務(wù)狀況表現(xiàn)對(duì)股東的影響囤積現(xiàn)金，未利用財(cái)務(wù)杠桿?對(duì)股東不利,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,27,2010－8－29西工大,,,微軟公司股價(jià)的歷史表現(xiàn)說明：好企業(yè)不一定是好股票投資，壞企業(yè)不一定是壞股票投資,1999年1月——2006年12月股價(jià)下跌了21%，而同期可比標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)(以較穩(wěn)定的水平支付股利)上升了11%，兩者回報(bào)相差32%。微軟03年才開始支付股利，其表

21、現(xiàn)差很多。,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,28,2010－8－29西工大,§2.7本章小結(jié),分析和理解資產(chǎn)負(fù)債表應(yīng)注意的若干問題賬面低估資產(chǎn)隱性（藏）資產(chǎn)隱性（藏）負(fù)債補(bǔ)充：市倍（凈）率及其功效,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,29,2010－8－29西工大,市倍率（市凈率）解析,市倍率或市凈率（Market-to-Book Ratio; Price-to-Book Ratio ）?某時(shí)點(diǎn)股價(jià)與賬面值的比率。一般大于

22、1，理論上不需要相等；會(huì)受錯(cuò)誤定價(jià)影響。示例：,2001年12月31日通用電器每股價(jià)格：$40.08，總市值=40.08* 9 925 938 000=$397 931 595 040.其資產(chǎn)負(fù)債表顯示的股東權(quán)益賬面值$54 824 000 000.其市凈率= 397 931 595 040/ 54 824 000 000＝7.26,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,30,2010－8－29西工大,市倍率是衡量股票價(jià)值錯(cuò)誤定價(jià)的重要指標(biāo)

23、,當(dāng)一只股票的市倍率過高時(shí)，投資者往往認(rèn)為這只股票的價(jià)格可能高于價(jià)值，未來回報(bào)率將較差當(dāng)一只股票的市倍率過低時(shí)，投資者往往認(rèn)為這只股票的價(jià)格可能低于價(jià)值，未來回報(bào)率將較好當(dāng)一個(gè)股票市場(chǎng)平均市倍率過高的時(shí)候，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，這往往是一個(gè)市場(chǎng)泡沫時(shí)期。,Fama 和 French 的研究方法與結(jié)果(1992),方法：每年按所有上市公司的市倍率把這些公司分成從低到高10個(gè)投資組合，然后計(jì)算每個(gè)組合未來12個(gè)月的持有期內(nèi)平均月度回報(bào)率。結(jié)果

24、：市倍率最低組合未來12個(gè)月中平均回報(bào)率為1.63%,而市倍率高組合則僅為0.64%,每月比前者低將近1％（每年低近12％）的平均回報(bào)率,表2.2市倍率與股票未來回報(bào)率之間的關(guān)系(1992),,,圖：2.4我國1995年4月到2005年12月間每月的平均市倍率,,其間，我國所有上市公司月平均市倍率4.21。但市倍率波動(dòng)很大，最低時(shí)小于2，最高時(shí)大于7。這表明，在10年間我國投資者對(duì)上市公司每一元股東權(quán)益的價(jià)值的看法有著大幅度的變化

25、。這當(dāng)中固然有我國上市公司群體變動(dòng)迅速的影響，但也反映了市場(chǎng)可能存在錯(cuò)誤定價(jià)。此外我國股市指數(shù)與市倍率變化基本同步，變動(dòng)形式相似，市倍率與股指的聯(lián)動(dòng)變化，也說明股市有錯(cuò)誤定價(jià)與泡沫。,,,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,33,2010－8－29西工大,以上是1996-2005年間中國上市公司個(gè)股層面市倍率和其未來12個(gè)月中回報(bào)率的關(guān)系。所不同的是，這里使用的是12個(gè)月購買持有總回報(bào)（Buy-and-Hold Return）,而不是前

26、述研究中使用的未來12個(gè)月平均匯報(bào)。,北大碩士：韓立彬的研究,表2.3中國上市公司市倍率與股票未來回報(bào)間的關(guān)系,研究得到了和前述研究同樣的結(jié)果市倍率最低組公司未來1年中回報(bào)率高達(dá)39%，而最高組一年中回報(bào)率只有6%，反映了投資者高估市倍率最高組公司的估值，低估市倍率最低組公司股票價(jià)值的現(xiàn)象。,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,34,2010－8－29西工大,本章作業(yè)（P39）,Excel作業(yè)在Excel中錄入分析對(duì)象公司及對(duì)比公司資產(chǎn)

27、負(fù)債表的年度數(shù)據(jù)，年度應(yīng)該包括最近一個(gè)年度及之前至少5個(gè)年度，越多越好?從上年度往前推2010-2005年。要求按慣例順序輸入，對(duì)象公司在前，對(duì)比公司在后，5人1組，適當(dāng)合并項(xiàng)目，并在同一個(gè)Spreadsheet中進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債表的同比分析?同比分析部分放在資產(chǎn)負(fù)債表歷史數(shù)據(jù)的右側(cè).提示：輸入數(shù)據(jù)單位：萬元?？截愐粔嚎s版?便于計(jì)算與輸出,財(cái)務(wù)報(bào)表分析與證券投資 王京芳,35,2010－8－29西工大,本章作業(yè)（P39）,2.章節(jié)報(bào)告作