外文翻譯--世界各地的資本結(jié)構(gòu)公司和國(guó)家因素在其中的影響（節(jié)選）

1、<p>　　2050單詞，1.2萬(wàn)英文字符，3900漢字</p><p>　　出處： Abe de Jong, Rezaul Kabir, 2007.9 “Capital Structure around the World: The Roles of Firm and Country-Specific Determinants”. ERIM Report Series Reach in Managem

2、ent.September.pp.58-63.</p><p><b>　　外文文獻(xiàn)翻譯譯文</b></p><p><b>　　原文：</b></p><p>　　Capital Structure around the World: The Roles of Firm and Country-Specific Dete

3、rminants</p><p>　　We analyze the importance of firm-specific and country-specific factors in the leverage choice of firms from 42 countries around the world. Our analysis yields two new results. First, we fi

4、nd that firm-specific determinants of leverage differ across countries, while prior studies implicitly assume equal impact of firm-specific factors. Second, although we concur with the conventional direct impact of count

5、ry-specific factors on the capital structure of firms, we show that there is an indirect im</p><p>　　Prior research (e.g. Demirgüç-Kunt and Maksimovic, 1999; Booth, Demirgüç-Kunt and Maks

6、imovic, 2001; Claessens, Djankov and Nenova, 2001; Bancel and Mittoo, 2004) finds that a firm’s capital structure is not only influenced by firm-specific factors but also by country specific factors. In this study, we de

7、monstrate that country-specific factors can affect corporate leverage in two ways. On the one hand, these factors can influence leverage directly. For example, a more developed bond market facil</p><p>　　Int

8、ernational studies comparing differences in the capital structure between countries started to appear only during the last decade. An early investigation of seven advanced industrialized countries is performed by Rajan a

9、nd Zingales (1995). They argue that although common firm-specific factors significantly influence the capital structure of firms across countries, several country-specific factors also play an important role. Demirgü

10、;ç-Kunt and Maksimovic (1999) compare capital structure of fir</p><p>　　The literature specifically discusses only the direct impact of country characteristics on leverage. In an analysis of ten develop

11、ing countries, Booth et al. (2001) find that capital structure decisions of firms in these countries are affected by the same firm-specific factors as in developed countries. However, they find that there are differences

12、 in the way leverage is affected by country-specific factors such as GDP growth and capital market development. They conclude that more research needs</p><p>　　A remarkable feature of existing studies on int

13、ernational capital structure is the implicit assumption that the impact of firm-specific factors on leverage is equal across countries (see for example Booth et al., 2001; Giannetti, 2003; Song and Philippatos, 2004; and

14、 Fan et al., 2006). By reporting the estimated coefficients for firm-specific determinants of leverage per country, these papers, on the one hand, acknowledge that the impact of firm-level determinants does differ in ter

15、ms of signs, </p><p>　　The study encompasses a large number of countries (42 in total) from every continent for the period 1997-2001. We construct a database of nearly 12,000 firms (about 60,000 firm-year ob

16、servations). All types of firms – large and small – are included as long as a reasonable amount of data is available. We analyze the standard firm-specific determinants of leverage like firm size, asset tangibility, prof

17、itability, firm risk and growth opportunities. Besides, we incorporate a large number of country</p><p>　　Firm-specific and country-specific determinants are the two major types of variables that we take int

18、o account when analyzing the impacts on firms’ leverage choice. The firms in our sample cover 42 countries that are equally divided between developed and developing countries. Data for leverage and firm-specific variable

19、s are collected from COMPUSTAT Global database. We exclude financial firms and utilities. Data on country-specific variables are collected from a variety of sources, mainly World </p><p>　　Analyzing the dire

20、ct impact of country-specific factors on leverage, the evidence suggests that creditor right protection, bond market development, and GDP growth rate have a significant influence on corporate capital structure. In measur

21、ing the impact indirectly, we find evidence for the importance of legal enforcement, creditor/shareholder right protection, and macro-economic measures such as capital formation and GDP growth rate. It implies that in co

22、untries with a better legal environment an</p><p>　　We first make a detailed comparative analysis of the impact of various firm-specific factors. We find across a large number of countries that the impact of

23、 some factors like tangibility, firm size, risk, and profitability and growth opportunities is strong and consistent with standard capital structure theories. Our study shows that, in terms of firm-specific determinants

24、of leverage, capital structure theories do explain the corporate leverage choice in a large number of countries. Using a mode</p><p>　　In the analysis of the direct impact of country-specific factors, we obs

25、erve that certain factors like GDP growth rate, bond market development and creditor right protection significantly explain the variation in capital structure across countries. Moreover, we find considerable explanatory

26、power of country-specific variables beyond firm-specific factors. We then proceed to measure the indirect impact of country-specific variables. The results consistently show the importance of country factors </p>

27、<p>　　Capital structure theories have been mostly developed and tested in the single-country context. Researchers have identified several firm-specific determinants of a firm’s leverage, based on the three most acce

28、pted theoretical models of capital structure, i.e. the static trade-off theory, the agency theory and the pecking-order theory. A large number of studies have been conducted to date investigating to what extent these fac

29、tors influence capital structures of firms operating within a specific </p><p>　　We find that the impact of several firm-specific factors like tangibility, firm size, risk, growth and profitability on cross-

30、country capital structure is significant and consistent with the prediction of conventional capital structure theories. On the other hand, we also observe that in each country one or more firm-specific factors are not si

31、gnificantly related to leverage. For some countries, we find results that are inconsistent with theoretical predictions.</p><p>　　Several studies analyzing international capital structure assume cross-countr

32、y equality of firm-level determinants. We show that this assumption is unfounded. Rather, it is necessary to conduct an analysis of country-specific factors by including countries as observations and avoid a specificatio

33、n using a pooled regression method. We conduct regressions using country-specific factors to explain coefficients of country dummies as well as firm-specific determinants.</p><p><b>　　譯文：</b><

34、/p><p>　　世界各地的資本結(jié)構(gòu)：公司和國(guó)家因素在其中的影響</p><p>　　我們從世界42個(gè)國(guó)家中分析了公司在選擇財(cái)務(wù)杠桿所需要考慮的公司特有因素和國(guó)家因素的重要性。通過(guò)分析，我們得出了兩個(gè)新的結(jié)論，首先，我們發(fā)現(xiàn)，公司特有因素的影響在各國(guó)都不相同，而以前所做研究的潛在前提是公司特有因素的影響是相同的。其次，雖然我們贊同國(guó)家因素對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有直接影響，但我們還發(fā)現(xiàn)了它也存在間接影響

35、，因?yàn)閲?guó)家因素也會(huì)影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決定因素。</p><p>　　在以前的研究（例如：德米瑞克昆特和馬克斯毛維克，1999；德米瑞克昆特和馬克斯毛維克，2001；克拉森， 強(qiáng)克維和尼諾維，2001；班賽爾和米凸，2004）中發(fā)現(xiàn)，一個(gè)公司的資本不僅僅受到公司特有因素的影響，還受到國(guó)家因素的影響。在這次的研究中我們證實(shí)，國(guó)家因素會(huì)通過(guò)兩種方式影響公司的資本結(jié)構(gòu)。一方面，這些因素可以直接影響財(cái)務(wù)杠桿效率，比如說(shuō)，一

36、個(gè)較為發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)促進(jìn)公眾債券的發(fā)行和交易可能導(dǎo)致公司在該國(guó)內(nèi)財(cái)務(wù)杠桿作用較高，而一個(gè)發(fā)達(dá)的股票市場(chǎng)就存在相反的作用。另一方面，國(guó)家因素也能通過(guò)影響公司特有因素從而間接影響公司的財(cái)務(wù)杠桿率。例如，盡管一個(gè)國(guó)家發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)能夠刺激企業(yè)使用債務(wù)，然而對(duì)公司來(lái)說(shuō)作為借款抵押物的有形資產(chǎn)是相當(dāng)有限的。換句話說(shuō)，國(guó)家特征或許可以解釋在某一國(guó)家內(nèi)對(duì)公司財(cái)務(wù)杠桿率的影響，但不能解釋對(duì)另一國(guó)家內(nèi)公司的影響。此前的研究都沒(méi)有系統(tǒng)的研究這些間接影響。&

37、lt;/p><p>　　國(guó)際上對(duì)不同國(guó)家之間資本結(jié)構(gòu)的研究是在過(guò)去的十年里才開(kāi)始出現(xiàn)的，拉詹和辛格爾對(duì)7個(gè)先進(jìn)的工業(yè)國(guó)家進(jìn)行了早期的研究（1995），他們認(rèn)為，雖然普遍性公司因素對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)的影響是顯著的，但一些國(guó)家因素在其中也發(fā)揮了重要作用。德米瑞克昆特和馬克斯毛維克對(duì)19個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家和11個(gè)發(fā)展中國(guó)家的公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了比較（1999），他們發(fā)現(xiàn)，發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家之間的制度差異能對(duì)長(zhǎng)期借款使用的差異做出較好的

38、解釋。他們還觀察到，在發(fā)展中國(guó)家制度因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用的影響在大公司和小公司中是不同的。最近幾項(xiàng)這方面的研究表明，即使是在像美國(guó)和歐洲各國(guó)這樣經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的國(guó)家，融資政策和管理者行為也會(huì)受到制度環(huán)境和國(guó)際業(yè)務(wù)的影響（例如，格蘭姆和哈維，2001；班賽爾和米凸，2004；布勞恩，德容和科迪克，2006）。</p><p>　　文獻(xiàn)只討論了國(guó)家因素對(duì)杠桿作用的直接影響，在一個(gè)針對(duì)10個(gè)發(fā)展中國(guó)家的研究分析中，布茲等人（2

39、001）發(fā)現(xiàn)在這些國(guó)家中，公司資本結(jié)構(gòu)決策受同一公司特定因素的影響，然而國(guó)家因素諸如國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和資本市場(chǎng)發(fā)展程度等對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用的影響方式卻是不同的。他們覺(jué)得，為了理解制度因素對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)決策的影響，人們還需要做更多的研究工作。范等人（2006）通過(guò)對(duì)39個(gè)國(guó)家的分析研究，使得國(guó)家因素對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)決策重大影響得到公眾的認(rèn)同，他們發(fā)現(xiàn)了一些特別的國(guó)家因素（例如銀行業(yè)的發(fā)展程度、公平程度和證券市場(chǎng)）對(duì)資本結(jié)構(gòu)決策也具有深刻的影響。在另

40、一項(xiàng)對(duì)30個(gè)經(jīng)濟(jì)合作及發(fā)展組織的成員國(guó)的研究中，宋和菲利浦托斯（2004）表示，在國(guó)際資本結(jié)構(gòu)中大部分代表性的變化都是由于公司特定因素、產(chǎn)業(yè)特定因素和國(guó)家因素的多相性引起的。但是他們并沒(méi)有找到證據(jù)來(lái)證明國(guó)家法律制度的差別對(duì)公司財(cái)務(wù)杠桿選擇的影響，賈內(nèi)蒂認(rèn)為，未能找到這些數(shù)據(jù)，可能是由于許多對(duì)大型上市公司的研究結(jié)果使人們產(chǎn)生了偏見(jiàn)。她采用了8個(gè)歐洲國(guó)家未上市公司作為樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)一些制度上的差別（諸如債權(quán)人保護(hù)、股票市場(chǎng)的發(fā)展和法律環(huán)

41、境）對(duì)個(gè)別企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿具</p><p>　　需要注意的是，目前關(guān)于國(guó)際資本結(jié)構(gòu)的研究都基于一個(gè)隱含的假設(shè)，即公司特定因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用的影響是各國(guó)相同的（例如：布茲等人，2001；賈內(nèi)蒂，2003；宋和菲利浦托斯，2004；范等人，2006）。這些文章通過(guò)公布對(duì)每一個(gè)國(guó)家中公司特定因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用的影響系數(shù)，在另一方面顯示了公司層面的決定因素在品牌、級(jí)別和水平方面存在著不同。另外，在分析國(guó)家因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作

42、用的影響時(shí)，這些文件還利用合并年度回歸表里的國(guó)家虛擬系數(shù)，從而迫使市場(chǎng)特定的回歸參數(shù)具有同樣的價(jià)值。隨著對(duì)大量的公司年度數(shù)據(jù)進(jìn)行觀察，更有可能得到許多國(guó)家變量因素的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。但是，利用替代回歸模型觀察每個(gè)國(guó)家的單個(gè)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，是不能得到有力的證明。作為本文的特別貢獻(xiàn)，我們證明了這種隱含的假設(shè)無(wú)效。我們的研究中沒(méi)有這樣的限制，因此能夠提供更加可靠的關(guān)于國(guó)家因素影響資本結(jié)構(gòu)選擇的重要性研究。</p><p>　　本

43、次研究涉及了從1997-2001年期間來(lái)自世界各個(gè)大洲的國(guó)家，建立了一個(gè)將近12000家公司的數(shù)據(jù)庫(kù)（將近60000份公司年度報(bào)告），所有類(lèi)型的公司，無(wú)論大小，只要有足夠的可用數(shù)據(jù)的都包括在內(nèi)。我們分析了能夠?qū)ω?cái)務(wù)杠桿作用產(chǎn)生影響的公司特定因素的標(biāo)準(zhǔn)，諸如公司規(guī)模、有形資產(chǎn)、盈利能力、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)展機(jī)遇。此外，我們還在研究中納入了大量的國(guó)家因素變量，包括法律環(huán)境、對(duì)股東/債權(quán)人權(quán)利的保護(hù)、市場(chǎng)/銀行主導(dǎo)型金融體系、股票/債券市場(chǎng)發(fā)展程度

44、和一國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率。</p><p>　　在研究公司財(cái)務(wù)杠桿作用的影響因素時(shí)，公司特定因素和國(guó)家因素是需要考慮的兩個(gè)最重要的因素，在我們的研究樣本中包括了來(lái)自42個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家的公司，財(cái)務(wù)杠桿的數(shù)據(jù)和公司特定變量的資源主要來(lái)自于COMPUSTAT全球數(shù)據(jù)庫(kù)。我們排除了金融機(jī)構(gòu)和公共事業(yè)單位。國(guó)家變量的數(shù)據(jù)收集自多種來(lái)源，主要有世界發(fā)展指標(biāo)數(shù)據(jù)庫(kù)文件和世界的金融結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫(kù)，少數(shù)國(guó)家變量取自先前的研究（

45、包括：拉波特等人，1998；克拉森和克拉伯，2002；貝爾科維奇等人，2003）。樣本取得的期間范圍是997-2001年，期間范圍的選擇涉及了對(duì)國(guó)家數(shù)量和可用性數(shù)據(jù)數(shù)量的權(quán)衡，只要有需要，我們就會(huì)從其他來(lái)源收集任何缺失數(shù)據(jù)，但這仍然無(wú)法獲取每個(gè)來(lái)自于這42個(gè)國(guó)家在這一時(shí)期內(nèi)的數(shù)據(jù)和變量，最后的樣本，由對(duì)11845家企業(yè)的59225個(gè)觀察結(jié)果組成。盡管我們的目標(biāo)是使用足夠多的國(guó)家數(shù)量，并保持公司數(shù)量的合理性，我們的數(shù)據(jù)集還是不可避免的一些

46、國(guó)家公司數(shù)量的限制。</p><p>　　我們首先對(duì)各種公司特定因素的影響作一個(gè)詳細(xì)的比較分析，發(fā)現(xiàn)在眾多的國(guó)家，如有形資產(chǎn)、公司規(guī)模、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力和成長(zhǎng)機(jī)會(huì)等因素的影響是巨大的，這與標(biāo)準(zhǔn)資本成本理論一致。研究表明，資本結(jié)構(gòu)理論在公司對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的決定因素方面對(duì)許多國(guó)家的公司財(cái)務(wù)杠桿選擇作出了解釋。利用一個(gè)有多家公司組成的解釋變量的模型，我們發(fā)現(xiàn)了財(cái)務(wù)杠桿回歸模型在許多國(guó)家都能被很好的利用。然而，一些因素仍然

47、是微不足道的，而且在一些國(guó)家，有一兩個(gè)系數(shù)得出了意想不到的結(jié)果。通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)測(cè)試，我們?nèi)コ瞬煌瑖?guó)家企業(yè)的特定因素是相同的這個(gè)假設(shè)，該測(cè)試表明，常用的公司層面的決定因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用影響的潛在假設(shè)，不能在每個(gè)國(guó)家都成立。</p><p>　　在研究國(guó)家因素的直接影響時(shí)，我們看到，像國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率、債券市場(chǎng)發(fā)展程度和債權(quán)人權(quán)利保護(hù)等確定因素能很好地解釋不同國(guó)家之間資本結(jié)構(gòu)存在的差異。此外，我們還發(fā)現(xiàn)了能夠

48、解釋國(guó)家因素的影響大于公司特定因素影響的證據(jù)。然后我們繼續(xù)測(cè)量國(guó)家因素變量的間接影響，結(jié)果和我們的認(rèn)為是一致，國(guó)家因素通過(guò)影響公司特定因素間接對(duì)財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生了重大影響。比如，我觀察到，在一個(gè)擁有較好的法律執(zhí)行體系和健康的經(jīng)濟(jì)體系的國(guó)家中，公司不僅更傾向于舉債，而且一些公司特定因素，例如發(fā)展機(jī)遇、盈利能力和償債能力的影響也會(huì)加強(qiáng)。我們的研究結(jié)果表明，以美國(guó)上市公司為模型發(fā)展而來(lái)的傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論，在類(lèi)似的擁有較為發(fā)達(dá)的法律環(huán)境和高經(jīng)濟(jì)水平

49、的國(guó)家中也能被很好的利用。對(duì)間接影響的分析結(jié)果表明，一些國(guó)家因素通過(guò)不同的方式影響著企業(yè)特定因素。</p><p>　　資本結(jié)構(gòu)理論在單元的國(guó)家環(huán)境中已經(jīng)被很好的發(fā)展和驗(yàn)證，研究人員已經(jīng)總結(jié)出幾個(gè)對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)有決定作用的影響因素，基于最能被大眾接受的三個(gè)資本結(jié)構(gòu)理論模型，即靜態(tài)權(quán)衡理論，代理理論與啄食順序理論。迄今為止調(diào)查這些因素究竟在多大程度上影響著公司資本結(jié)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)時(shí)，大量的理論已經(jīng)被應(yīng)用。在本文中，我們?cè)?/p>

50、世界范圍內(nèi)調(diào)查了企業(yè)特定因素在財(cái)務(wù)杠桿選擇中的作用。我們采用的樣本國(guó)家多達(dá)42個(gè)，在發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家之間進(jìn)行了平等的區(qū)分，主要目的是驗(yàn)證各種國(guó)家因素在決定公司資本結(jié)構(gòu)時(shí)所起的作用。我們對(duì)兩種類(lèi)型的效果區(qū)分為兩類(lèi)：直接影響財(cái)務(wù)杠桿和通過(guò)影響公司特有因素從而間接影響公司財(cái)務(wù)杠桿。</p><p>　　我們發(fā)現(xiàn)，一些公司特有因素例如有形性、公司規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)性和盈利能力對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)的影響與傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論是一

51、致的，具有深遠(yuǎn)的意義。另一方面，我們也觀察到，在一個(gè)國(guó)家一個(gè)或多個(gè)公司特定因素和財(cái)務(wù)杠桿并沒(méi)有顯著的相關(guān)性。在一些國(guó)家，我們發(fā)現(xiàn)結(jié)果與理論預(yù)測(cè)是不一致的。</p><p>　　有幾項(xiàng)之前的研究在分析國(guó)際資本結(jié)構(gòu)時(shí)，假設(shè)了在一國(guó)內(nèi)所有公司層面的決定因素都是相同的，然而我們的研究結(jié)果顯示這樣的假設(shè)是不能成立的。相反，我們需要對(duì)國(guó)家因素進(jìn)行具體分析研究，通過(guò)對(duì)國(guó)家進(jìn)行觀察，避免使用混合的回歸法等方式。</p>

52、;<p>　　在研究國(guó)家因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的直接影響時(shí)，研究數(shù)據(jù)顯示，債權(quán)保護(hù)、債券市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率三個(gè)因素對(duì)公司的資本結(jié)構(gòu)有較為顯著的影響。通過(guò)對(duì)這些影響因素進(jìn)行間接的測(cè)試，我們發(fā)現(xiàn)法律強(qiáng)制實(shí)施、債權(quán)人/股東權(quán)利保障及宏觀經(jīng)濟(jì)措施諸如集資和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率的重要性。這意味著，在一個(gè)擁有較好的法律環(huán)境和穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)狀況的國(guó)家中，公司不僅更傾向于進(jìn)行債務(wù)籌資，而且公司特定因素對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的影響作用也會(huì)加強(qiáng)?？偟膩?lái)

53、說(shuō)，這里提供的研究數(shù)據(jù)更強(qiáng)調(diào)國(guó)家因素對(duì)公司決定資本結(jié)構(gòu)的重要性。本文的結(jié)論是，國(guó)家因素決定和影響財(cái)務(wù)杠桿的選擇，這是世界各地普遍存在的現(xiàn)象，在分析一個(gè)國(guó)家的資本結(jié)構(gòu)時(shí)考慮這些因素是十分有用的。如果資料的限制，尤其是國(guó)家數(shù)量的限制可以被克服，那么或許有人會(huì)研究出關(guān)于國(guó)家因素影響資本結(jié)構(gòu)的更深遠(yuǎn)的結(jié)果。</p><p>　　出處: [英]亞伯德?約翰，瑞澤?卡比爾，《世界各地的資本結(jié)構(gòu)：公司和國(guó)家因素在其中的影響》，