基于投資者視角的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價.pdf

1、本文是基于投資者視角構(gòu)建上市公司經(jīng)營業(yè)績評價模型，并探索其應(yīng)用。本論文中的投資者是指狹義的概念，即中小股東和潛在的投資者。在現(xiàn)時期從廣大中小投資者的視角研究上市公司經(jīng)營業(yè)績評價，不僅具有顯著的理論價值，而且具有重要的實踐意義。
　　隨著我國證券市場的不斷發(fā)展，上市公司業(yè)績已成為證券投資者、政府管理部門、證券分析人士與基金經(jīng)理共同關(guān)注的問題。如何科學(xué)合理評價上市公司業(yè)績已成為當(dāng)前投資理論中的重要問題。目前關(guān)于上市公司業(yè)績評價的理論模

2、型非常多，如主成份評價模型（潘琰等，2000）;因子分析模型（馮根福等，2001）;突變級數(shù)法（朱順泉，2002）;模糊評價模型（吳潤衡等，2004）;復(fù)相關(guān)系數(shù)法(梅國平，2004)等。如果對這些理論模型進行深入分析，可以發(fā)現(xiàn)它們或多或少都存在著一些缺陷，主要體現(xiàn)在以下兩個方面:第一，大多業(yè)績評價理論模型的可操作性不強;第二，大多數(shù)業(yè)績評價理論模型的科學(xué)性有待進一步考證。因此，建立一個科學(xué)的、具有可操作性的，能夠指導(dǎo)投資者合理進行上市

3、公司業(yè)績評價的理論模型是十分重要而且迫切的任務(wù)。
　　站在中小投資者角度對上市公司經(jīng)營業(yè)績進行評價，簡言之其實踐意義就在于一方面能夠有效保護中小投資者的利益，保護其投資熱情，以保證資本市場資金充足;另一方面，使上市公司樹立正確的經(jīng)營理念，強化其為股東創(chuàng)造價值的觀念，以便長期促進中國資本市場的健康發(fā)展。相關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，我國股市中的中小投資者具有以下特點:數(shù)量龐大，影響能力較強;投資獨立性、分散性強;整體素質(zhì)偏低，投機行為嚴(yán)重;入市

4、的資金少，信息來源渠道不靈通等。再加上上市公司的信息來源對于中小投資者來說相對有限（只能通過公開披露的財務(wù)報告信息獲得），而且這些信息在很大程度上存在著虛假成分;另外大多中小投資者不具備專業(yè)財務(wù)知識，利用科學(xué)的信息分析結(jié)果支持決策的能力有限。因此數(shù)量上最為廣大的中小投資者卻往往是投資者中最為弱勢的群體，其合法權(quán)益很難真正得到保護?；谶@樣的需求，我國實務(wù)界近年來也陸續(xù)開發(fā)了一些上市公司經(jīng)營業(yè)績評價體系，具有代表性的包括誠信證券評價體系、

5、《上市公司》評價體系、國有資本金績效評價體系、《上海證券報》評價體系、《中國證券報》與上海亞商咨詢公司評價體系、《新財富》評價模型等。這些眾多的業(yè)績評價實務(wù)方法都具有一定的科學(xué)性和合理性，但也存在一些不足之處，主要體現(xiàn)在:第一，評價觀念的不正確。現(xiàn)行的評價模型忽略了這一方面，或者說采用的觀念不太正確。第二，評價程序的不科學(xué)?，F(xiàn)行評價方法大多數(shù)是以上市公司對外披露的財務(wù)報告為主要信息來源，各種財務(wù)指標(biāo)的計算皆是以財務(wù)報告數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，雖然在

6、計算之前也對財務(wù)報告數(shù)據(jù)進行了預(yù)處理，但是這種事前分析也不過是以剔除極端值為主要目的，這在目前的資本市場環(huán)境下顯然是不夠的。第三，評價系統(tǒng)的不合理。目前我國上市公司業(yè)績評價系統(tǒng)的構(gòu)建普遍存在著缺陷，尤其是在評價指標(biāo)的設(shè)計和評價方法的選擇方面。正是上述局限性，導(dǎo)致這些方法在應(yīng)用時受到了投資者的廣泛質(zhì)疑。如《財經(jīng)》雜志在2002年8月推出的“中國上市公司價值創(chuàng)造(EVA)排行榜”，在業(yè)界引起了廣泛的爭議，最為引人注目的是因為做假賬而被曝光的

7、銀廣廈居然列入中國上市公司價值創(chuàng)造榜的第14位。
　　基于以上所闡述的理論意義與實踐意義，本論文的研究目的是在回顧和整理現(xiàn)有文獻的基礎(chǔ)上，運用經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、財務(wù)學(xué)、會計學(xué)等理論，總結(jié)和借鑒西方一個世紀(jì)以來的企業(yè)業(yè)績評價領(lǐng)域的研究精華，以企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的歷史變遷為起點，以上市公司業(yè)績評價為研究背景，以企業(yè)業(yè)績評價的相關(guān)理論為研究基礎(chǔ)，提出基于投資者視角的上市公司業(yè)績評價模型，為我國進行上市公司業(yè)績評價學(xué)術(shù)交流、理論交流和實務(wù)發(fā)展

8、提供一個共同的視角和參照系。同時，結(jié)合我國資本市場和上市公司的實際情況，在上市公司經(jīng)營業(yè)績評價流程重構(gòu)的基礎(chǔ)上，建立適用于我國實際情況的、基于投資者視角的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價指標(biāo)體系，為投資者提供一個具有一定科學(xué)性和可操作性的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價模型，以幫助廣大中小投資者做出理性的投資決策，從而促進我國資本市場的價值投資理性回歸。
　　本論文應(yīng)用規(guī)范研究與實證研究相結(jié)合的方法，基于投資者視角，采用經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、會計學(xué)和財務(wù)學(xué)等理

9、論，對上市公司業(yè)績評價這一問題進行了深入而系統(tǒng)的研究。具體而言，本論文的研究思路是:首先，界定上市公司經(jīng)營業(yè)績和經(jīng)營業(yè)績評價的概念，明確上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的投資者視角，并回顧已有的研究成果。其次，回顧企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的歷史變遷，剖析上市公司業(yè)績評價現(xiàn)狀，從而為后續(xù)的模型構(gòu)建提供線索。再者，對上市公司經(jīng)營業(yè)績評價理論基礎(chǔ)進行深入研究，總結(jié)上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的基礎(chǔ)理論和支持理論。在以上文獻綜述、歷史回顧和理論分析的基礎(chǔ)上，本文結(jié)合中國資

10、本市場和上市公司的實際情況，通過歸納演繹與問卷調(diào)查的研究方法，構(gòu)建了基于投資者視角的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價模型。之后，本論文根據(jù)銀行業(yè)板塊上市公司的財務(wù)報表及相關(guān)數(shù)據(jù)，應(yīng)用所建立的業(yè)績評價模型對銀行業(yè)板塊上市公司經(jīng)營業(yè)績進行了評價，并得出了評價結(jié)果，目的是檢驗?zāi)Ｐ偷目茖W(xué)性與可操作性。最后，依據(jù)得出的評價結(jié)論以及對于評價模型的檢驗結(jié)果，向廣大中小投資者、上市公司和監(jiān)管層提出了對應(yīng)的政策建議。
　　本論文的內(nèi)容安排除第一章外，其余篇幅共

11、分為五章。
　　第二章為企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的歷史回顧。本章首先回顧了西方企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的歷史演變，并將其劃分為成本控制業(yè)績評價時期、會計基礎(chǔ)業(yè)績評價時期、經(jīng)濟基礎(chǔ)業(yè)績評價時期、戰(zhàn)略經(jīng)營業(yè)績評價時期和利益相關(guān)者業(yè)績評價時期等五個階段。然后，按照經(jīng)濟體制的變化和國有企業(yè)改革發(fā)展的動因回顧了我國企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的歷史沿革，并將其劃分為以總產(chǎn)值指標(biāo)為核心的業(yè)績評價時期、以利潤指標(biāo)為核心的業(yè)績評價時期、以經(jīng)濟效益指標(biāo)為核心的業(yè)績評價時期和以

12、資本增值最大化為核心的業(yè)績評價時期等四個階段。接著，對上市公司經(jīng)營業(yè)績評價現(xiàn)狀進行了分析，按照財務(wù)指標(biāo)的類型將目前存在的經(jīng)營業(yè)績評價體系劃分為財務(wù)評價模式、價值評價模式和綜合評價模式等三大類型。我們的目的是總結(jié)出若干帶有規(guī)律性的結(jié)論，從而為后續(xù)的上市公司業(yè)績評價系統(tǒng)構(gòu)建提供有益的借鑒。
　　第三章上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的理論分析。本章主要是對影響上市公司業(yè)績評價系統(tǒng)設(shè)計的基礎(chǔ)理論和支持理論進行分析，目的在于為提出基于投資者視角的上市

13、公司業(yè)績評價系統(tǒng)設(shè)計框架提供理論依據(jù)。基礎(chǔ)理論是對上市公司業(yè)績評價系統(tǒng)有著直接或間接影響的經(jīng)濟學(xué)和管理學(xué)的理論，但并不專門服務(wù)于上市公司業(yè)績評價的設(shè)計，同時還構(gòu)成其他諸多企業(yè)管理理論的基礎(chǔ);支持理論是對上市公司業(yè)績評價具有直接影響的理論。
　　第四章為上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的模型構(gòu)建。本部分是論文的核心部分，也是主要創(chuàng)新點所在。本部分旨在以投資者為評價主體，探討上市公司的整體經(jīng)營業(yè)績評價問題，從評價觀念的確立、評價程序的明確、評價系

14、統(tǒng)的建立等三個方面對我國上市公司經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)進行重構(gòu)。本章首先基于投資者視角構(gòu)建了上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的整體框架，其次進一步解釋了上市公司經(jīng)營業(yè)績評價模型的基本內(nèi)容。
　　第五章為上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的模型檢驗。本部分在科學(xué)分析銀行業(yè)上市公司經(jīng)營特點的基礎(chǔ)上，合理借鑒國內(nèi)外已有的銀行業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價模型，確定了銀行業(yè)特色評價指標(biāo)和相應(yīng)權(quán)重，將第四章建立起來的上市公司經(jīng)營業(yè)績的基本評價模型轉(zhuǎn)變?yōu)檫m用于銀行業(yè)上市公司的經(jīng)營業(yè)績評價模

15、型，并以我國銀行業(yè)上市公司近年財務(wù)報表及相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，檢驗了本論文建立起來的業(yè)績評價系統(tǒng)的科學(xué)性與可操作性。
　　第六章為相關(guān)政策建議。在本部分中，我們依據(jù)得出的評價結(jié)論以及對評價模型的檢驗結(jié)果，向廣大中小投資者提出了投資建議，向相關(guān)上市公司提出了管理建議，向資本市場的監(jiān)管層提出了政策建議，最大限度地將理論研究的價值引入到實踐應(yīng)用中去，從而體現(xiàn)論文研究成果的應(yīng)用價值。
　　本論文的創(chuàng)新點主要體現(xiàn)在以下幾個方面:
　　

16、(1)從投資者視角界定上市公司經(jīng)營業(yè)績概念。本論文將上市公司的投資者定位于中小股東與潛在的投資者，與大股東相區(qū)分，認為投資者現(xiàn)階段對上市公司的實際需求與大股東存在實質(zhì)不同。考慮投資者的實際需求和信息渠道，我們認為，上市公司經(jīng)營業(yè)績與管理業(yè)績不同，是上市公司經(jīng)營活動結(jié)果的外在表現(xiàn)，是上市公司各種能力的綜合體現(xiàn)。換言之，上市公司經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)形式是多元的，財務(wù)能力、營銷能力、創(chuàng)新能力和成長能力是其基本要素。
　　(2)構(gòu)建了基于投資者視

17、角的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價模型。這個模型屬于三維動態(tài)耦合模型，包括評價觀念、評價流程和評價系統(tǒng)三個維度。
　　所謂評價觀念是指導(dǎo)上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的基本原則，是整個評價模型運行的前提，包括權(quán)變觀念、價值觀念和系統(tǒng)觀念。所謂權(quán)變觀念，就是設(shè)計上市公司經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)需要考慮組織背景對上市公司經(jīng)營評價的影響。
　　所謂價值觀念，是指上市公司經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)應(yīng)該以股東價值為標(biāo)尺。因此，在建立上市公司經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)時，無論是評價指

18、標(biāo)的選擇，還是評價方法的確定，都要以衡量股東價值為導(dǎo)向，從投資者利益角度出發(fā)去設(shè)計。這樣，所構(gòu)建的評價模型才能符合投資者的利益和需求，才能促進企業(yè)的管理當(dāng)局真正實現(xiàn)股東價值最大化的目標(biāo)。
　　所謂系統(tǒng)觀念，是指在設(shè)計上市公司經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)時，不僅需要注意系統(tǒng)要素的完整性，而且需要注意要素之間的關(guān)聯(lián)性?；谕顿Y者視角的上市公司業(yè)績評價系統(tǒng)包括評價目標(biāo)、評價指標(biāo)、評價方法和評價標(biāo)準(zhǔn)等基本要素。如果系統(tǒng)要素不完整，缺少任何一個基本要素

19、都將可能影響業(yè)績評價系統(tǒng)實施的效果和效率;如果系統(tǒng)要素之間不協(xié)調(diào)甚至矛盾，那么也可能限制業(yè)績評價系統(tǒng)作用的有效發(fā)揮。
　　評價流程是進行上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的基本步驟，是整個評價模型運行的保障，尤其重點強調(diào)了會計分析在上市公司經(jīng)營業(yè)績評價中的應(yīng)用。中小投資者在進行上市公司經(jīng)營業(yè)績評價時，應(yīng)利用所掌握的會計分析的相關(guān)知識，首先對上市公司公開披露的信息進行“去偽存真”。如果沒有這一步，那么很大可能性會導(dǎo)致“輸進去是垃圾，輸出來也是垃圾

20、”的情形，甚至誤導(dǎo)投資者決策，給投資者帶來損失。
　　評價系統(tǒng)是用來上市公司經(jīng)營業(yè)績評價的操作工具，是整個評價模型的核心內(nèi)容，包括評價指標(biāo)、評價標(biāo)準(zhǔn)和評價方法三個基本要素。
　　模型的動態(tài)性主要體現(xiàn):第一，評價指標(biāo)的設(shè)計需要考慮上市公司的環(huán)境變量，尤其是需要考慮行業(yè)特性;第二，評價標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)置上需要考慮多年連續(xù)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，而不是靜態(tài)的、惟一的;第三，評價方法中對于各指標(biāo)的權(quán)重應(yīng)根據(jù)上市公司環(huán)境的變化而靈活調(diào)整。
　　模型

21、的耦合性主要是指評價觀念、評價流程和評價系統(tǒng)之間三個維度之間存在內(nèi)在的邏輯性，評價觀念決定評價流程和評價系統(tǒng)，評價流程影響著評價系統(tǒng)的輸出，評價系統(tǒng)運行的好壞反過來驗證評價觀念和評價流程的有效性。
　　(3)設(shè)計了基于投資者視角的上市公司經(jīng)營業(yè)績評價指標(biāo)體系。本論文基于投資者視角，根據(jù)上市公司經(jīng)營業(yè)績的實質(zhì)內(nèi)涵、表形形式和決定形式，利用針對我國股票市場投資者的問卷調(diào)查結(jié)果，構(gòu)建了上市公司經(jīng)營業(yè)績評價多元指標(biāo)體系。這一指標(biāo)體系具有三

22、個顯著特點:第一，共性與個性相結(jié)合。整個指標(biāo)體系劃分為基本指標(biāo)和特殊指標(biāo)，基本指標(biāo)反映的是所有上市公司的共同特點，特殊指標(biāo)反映的是不同行業(yè)的異質(zhì)性，可依據(jù)所要評價上市公司所處行業(yè)權(quán)變設(shè)計。第二，財務(wù)與非財務(wù)相結(jié)合。整個指標(biāo)體系以財務(wù)指標(biāo)為主，同時又適當(dāng)考慮了非財務(wù)指標(biāo)，如營銷能力、創(chuàng)新能力。當(dāng)然，限于投資者只能主要依賴上市公司公開披露的財務(wù)報告了解上市公司的事實，目前上市公司經(jīng)營業(yè)績評價還只能以財務(wù)能力為主，適當(dāng)考慮營銷能力、成長能力、

23、創(chuàng)新能力等其他方面。第三，以公司價值為核心。不僅專門從價值創(chuàng)造角度設(shè)計評價指標(biāo)，而且引入經(jīng)濟增加值(EVA)作為指標(biāo)體系的核心指標(biāo)。
　　(4)針對上市公司利益相關(guān)者提出了若干建設(shè)性的建議。通過本論文的研究，我們認為監(jiān)管層應(yīng)該轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念，應(yīng)以提高公司價值、保護投資者利益為導(dǎo)向，修訂目前的上市公司IPO、增發(fā)和配股標(biāo)準(zhǔn);管理層應(yīng)在內(nèi)部建立以投資者利益保護為基點、以實現(xiàn)公司價值最大化為目標(biāo)、以價值管理為手段的管理控制系統(tǒng);投資者應(yīng)該