人民幣匯率制度改革與套期保值工具的選擇.pdf

1、2005年7月21日，中國人民銀行對人民幣匯率做出了重大改革。一是完善匯率形成機(jī)制。人民幣匯率不再單一釘住美元，而是由若干主要貨幣組成一個“貨幣籃子”，實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的、有管理的浮動匯率制度。二是合理調(diào)整匯率水平。將人民幣對美元升值2％，即1美元兌換8.11元人民幣。這次人民幣匯率制度改革是我國由固定匯率制度向浮動匯率制度轉(zhuǎn)變所邁出的第一步，因此改革帶來了一系列新的問題，尤其是匯率風(fēng)險加大的問題。新問題的出

2、現(xiàn)將金融衍生工具的發(fā)展特別是外匯套期保值工具的發(fā)展提上日程，因此，文章不僅運(yùn)用匯率超調(diào)模型分析了匯率制度改革的含義，而且對我國外匯市場發(fā)展及其交易主體的套期保值工具選擇進(jìn)行了論述。文章還指出匯率制度改革和套期保值工具的創(chuàng)新可以推動我國金融市場的發(fā)展，反過來，金融市場的發(fā)展對匯率制度改革和套期保值工具的創(chuàng)新也會有積極的作用。 第一章是對人民幣此次匯率制度改革的評述，文章首先介紹了匯率制度的不同安排方式及影響一國匯率制度選擇及變革的

3、主要因素，然后闡述了我國人民幣匯率制度改革的含義；改革的背景——固定匯率制存在缺陷，已經(jīng)不能滿足我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求，加上不斷升溫的人民幣升值壓力，使得我國不得不放棄單一釘住美元的固定匯率制；改革對我國外匯儲備、國際收支以及銀行和企業(yè)也都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響；改革的前景——這次人民幣匯率制度改革只是我國由固定匯率制向浮動匯率制轉(zhuǎn)變的第一步，也是關(guān)鍵的一步，為了更好的實現(xiàn)和推進(jìn)匯率制度改革，我們還要深化匯率機(jī)制改革并逐步擴(kuò)大匯率浮動區(qū)間；加快外匯

4、市場發(fā)展；同時，又必須跳出單純改革匯率的圈子，從多方入手，采取綜合措施。其中，最重要的對策，就是調(diào)節(jié)國際收支和擴(kuò)大內(nèi)需；最后文章運(yùn)用匯率超調(diào)模型分析了我國的匯率制度改革：匯率超調(diào)模型說明由于商品的價格調(diào)整相對資產(chǎn)的價格調(diào)整有明顯的滯后性，因此就會產(chǎn)生匯率超調(diào)，即短期的匯率升值或貶值會超過均衡匯率水平。應(yīng)用這一模型分析人民幣匯率制度改革后，得出的結(jié)論是人民幣匯率不可能在瞬間實現(xiàn)充分的升值以令市場形成對人民幣匯率將要貶值的預(yù)期，來抵消國內(nèi)利

5、率水平上升所形成的風(fēng)險報酬。因此，為了實現(xiàn)諸如浮動匯率制和資本項目放開等一系列目標(biāo)，套期保值工具的使用顯得至關(guān)重要。 第二章介紹了主要的套期保值工具：遠(yuǎn)期交易、期貨交易、期權(quán)交易、金融互換、期貨期權(quán)交易。各種衍生產(chǎn)品不外乎是這幾種基本衍生產(chǎn)品的變化、疊加、組合而產(chǎn)生的再衍生產(chǎn)品或組合衍生產(chǎn)品。按性質(zhì)劃分，外匯衍生產(chǎn)品是金融衍生品的一種。外匯遠(yuǎn)期交易、外匯期貨交易、外匯期權(quán)交易、貨幣互換、外匯期貨期權(quán)交易都是外匯套期保值的有效工具

6、，在規(guī)避和管理系統(tǒng)性金融風(fēng)險、增強(qiáng)金融體系整體抗風(fēng)險能力、提高經(jīng)濟(jì)效率等方面都體現(xiàn)了套期保值工具的功能。在介紹了外匯套期保值工具的種類和功能之后，文章簡要介紹了我國外匯套期保值工具的發(fā)展：我國的金融衍生品市場還處于起步階段，外匯衍生品市場同樣落后，套期保值工具種類少，因此，面對匯率制度改革對銀行和企業(yè)的影響和挑戰(zhàn)，文章說明了銀行和企業(yè)應(yīng)采取的對策。由于我國多年來一直實行固定匯率，商業(yè)銀行從業(yè)務(wù)運(yùn)營機(jī)制到業(yè)務(wù)操作流程等各環(huán)節(jié)，普遍缺乏對彈

7、性匯率新機(jī)制的應(yīng)變能力，在防范和規(guī)避匯率風(fēng)險方面缺少經(jīng)驗，同時，由于存在對人民幣升值的預(yù)期，國際“游資”和“熱錢”大量涌入，這對我國的外匯管理和匯率改革也將是一個重大的考驗。因此銀行應(yīng)切實轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的思維定勢，以新思維審視匯率制度改革，積極打造新的盈利空間，適時推出新的外匯理財產(chǎn)品滿足其客戶的需求，同時加強(qiáng)自身的風(fēng)險管理力度，積極合理的運(yùn)用銀行間遠(yuǎn)期外匯市場或者互換交易來規(guī)避和控制自身的匯率風(fēng)險。就涉外企業(yè)而言，匯率制度改革對其生存也提出

8、了挑戰(zhàn)：涉外企業(yè)將面臨更頻繁而劇烈的匯率波動。因此企業(yè)應(yīng)該運(yùn)用各種可行的套期保值工具(比如遠(yuǎn)期結(jié)售匯)來鎖定自身的外匯收入和支出。另外，企業(yè)還有很多其他的防范匯率風(fēng)險的對策，比如：在對外簽約時采用多種計價貨幣，同時充分運(yùn)用外匯收入來源，盡量減少結(jié)匯；利用貿(mào)易合同鎖定匯率風(fēng)險；靈活運(yùn)用國際貿(mào)易結(jié)算方式；充分運(yùn)用銀行匯率風(fēng)險管理工具和貿(mào)易融資產(chǎn)品來規(guī)避匯率風(fēng)險；購買商業(yè)保險等。 第三章講述了匯率制度改革及套期保值工具的創(chuàng)新對我國金融

9、市場發(fā)展的意義。發(fā)展金融市場應(yīng)優(yōu)先發(fā)展貨幣市場，因為貨幣市場是金融市場的基礎(chǔ)，也是資本市場發(fā)展和深化的基礎(chǔ)，同時又是中央銀行運(yùn)用三大政策工具：公開市場業(yè)務(wù)、再貼現(xiàn)率和存款準(zhǔn)備金的基礎(chǔ)。優(yōu)先發(fā)展貨幣市場應(yīng)該搞活企業(yè)的短期資金融通；盡快形成統(tǒng)一、高效的全國金融同業(yè)拆借市場，即充分利用現(xiàn)代通訊網(wǎng)絡(luò)，在現(xiàn)有區(qū)域性同業(yè)拆借市場的基礎(chǔ)上，設(shè)立全國性的拆借中心，實行掛牌拆借，自由交易，以打破地區(qū)封鎖，正確引導(dǎo)資金投向；發(fā)展和完善統(tǒng)一的外匯調(diào)劑市場。為

10、使中央銀行的調(diào)控活動不受地方分割的影響，要建立全國外匯調(diào)劑市場聯(lián)合報價和成交體系，擴(kuò)大外匯市場的調(diào)劑范圍，同時開展外匯同業(yè)拆借業(yè)務(wù)，并且有條件的地方可以試辦遠(yuǎn)期外匯期貨交易，摸索遠(yuǎn)期外匯交割管理辦法，在上述基礎(chǔ)上盡快過渡到以指定銀行為主體的銀行間外匯交易市場。發(fā)展貨幣市場的同時要兼顧資本市場，深化資本市場的改革應(yīng)盡快建立起完整的市場化的資本市場運(yùn)行規(guī)則和準(zhǔn)則，并建立起泡沫經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)的預(yù)警指標(biāo)體系，完善金融監(jiān)管體系，防范金融危機(jī)，同時

11、要不斷健全金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營模式，不斷創(chuàng)新金融工具，在我國現(xiàn)階段，無論從市場的發(fā)育程度來看，還是從匯率制度改革的要求來看，外匯套期保值工具都應(yīng)該是金融市場下一步應(yīng)該著重推出的金融衍生品。但是我國長期以來實行的固定匯率制度安排無形中會給企業(yè)和個人這樣一種心理暗示，那就是匯率波動不會影響到企業(yè)和個人身上，政府維持固定匯率的承諾是可信的，這就意味著企業(yè)和個人很可能沒有或者缺乏匯率風(fēng)險防范意識。因此，隨著匯率浮動水平的提高，資本項目開放這些目標(biāo)的實現(xiàn)

12、，企業(yè)和個人應(yīng)該建立或加強(qiáng)自身的匯率風(fēng)險防范意識，切實的保護(hù)自身利益，在沒有能力承擔(dān)匯率波動風(fēng)險的情況下，應(yīng)該選擇合適的套期保值工具來保證自身的收入充足和支出一定。在加強(qiáng)匯率風(fēng)險防范意識的同時，加快發(fā)展我國的外匯交易市場是必然的。目前，我國外匯市場交易品種少、外匯交易工具不全、市場交易主體有限，這樣的市場往往不能反映真實信息，交易者根據(jù)有限的信息做出的行為會使價格進(jìn)一步扭曲，信息反映更少，這樣市場無效，不利于市場的預(yù)期。另一方面，有限的

13、金融工具限制了風(fēng)險的有效規(guī)避，即使外匯市場準(zhǔn)入限制放寬，由于風(fēng)險不能規(guī)避，潛在交易主體進(jìn)入市場的積極性降低，交易主體還是偏少，壟斷現(xiàn)象不可避免，尤其是當(dāng)匯率可以浮動時，匯率風(fēng)險降低的難度更大。所以，國家應(yīng)該致力于開發(fā)金融產(chǎn)品，創(chuàng)新交易品種，豐富外匯市場的內(nèi)涵。豐富外匯市場的內(nèi)涵還應(yīng)豐富其交易主體，交易主體少主要是由于外匯市場的限制，國家應(yīng)該先恢復(fù)外匯指定銀行分行參與交易的資格，再允許非銀行的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入，然后放寬企業(yè)和個人的進(jìn)入準(zhǔn)則。隨

14、著資本項目開放，越來越多的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)會要求進(jìn)入外匯市場交易，如果不放開限制，這些需求將尋找非法渠道進(jìn)行滿足，使匯率無法反映真實信息，當(dāng)允許匯率波動時，這樣的扭曲會使目標(biāo)區(qū)的浮動范圍難以維持。在加快外匯市場發(fā)展的同時，證券市場的建設(shè)也應(yīng)加快步伐。資本項目開放包括了證券類投資項目的開放，這意味著國內(nèi)資本可以到國外市場尋求投資機(jī)會，國外資本也能進(jìn)入國內(nèi)市場。國內(nèi)證券市場目前造假情況嚴(yán)重，價格無法反映真實信息，這嚴(yán)重抑制了國外資本的進(jìn)入?yún)s刺

15、激了國內(nèi)資本的抽離，進(jìn)而引起了資本流出大于資本流入，形成貶值壓力或者貶值預(yù)期。根據(jù)工MF在1998年發(fā)表的關(guān)于退出現(xiàn)行匯率制度的研究報告，在資本大量流入和本幣升值預(yù)期比較強(qiáng)烈的時候退出釘住匯率制的改革成功可能性較大。如果國內(nèi)證券市場仍維持現(xiàn)狀，很顯然是不利于匯率制度的改革的。最后，在金融市場發(fā)展，尤其是金融衍生品市場的發(fā)展方面，我們應(yīng)更多的借鑒歐美國家發(fā)展金融衍生品市場的經(jīng)驗，從中得到啟示。 第四章是對前三章的總結(jié)，首先，我們要

16、堅持人民幣匯率調(diào)整的原則，即堅持匯率改革必須以主動性、可控性和漸進(jìn)性為原則，并強(qiáng)調(diào)中國將以負(fù)責(zé)任的態(tài)度和做法推進(jìn)改革。其次，在堅持人民幣匯率調(diào)整原則的同時，我們要積極合理的利用現(xiàn)有的外匯套期保值工具，并適時推出新的金融衍生品，這既有利于規(guī)避匯率風(fēng)險，同樣有利于形成合理的、有參考價值的遠(yuǎn)期匯率。最后，匯率制度改革和套期保值工具的創(chuàng)新與金融市場的發(fā)展息息相關(guān)，考慮到這三個方面的相關(guān)性與協(xié)調(diào)性，目前急需解決的問題應(yīng)該是合理的基準(zhǔn)利率的形成；貨