有色金屬行業(yè)：白銀，供需基本面支撐價格長期上行-20180518-海通證券-28頁

1、請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 [Table_MainInfo] 行業(yè)研究/有色金屬 證券研究報告行業(yè)深度報告 行業(yè)深度報告 2018 年 05 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投資評級 增持 增持 維持 維持 市場表現(xiàn) 市場表現(xiàn) [Table_QuoteInfo]-5.85%2.98%11.81%20.64%29.48%38.31%2017/5 2017/8 2017/11 2018/2有色金屬 海通

2、綜指資料來源：海通證券研究所 相關(guān)研究 相關(guān)研究 [Table_ReportInfo] 《金價可望超跌反彈 中期仍以震蕩為 主》2018.05.13 《細(xì)說三大新能源品種：鈷、鋰和鎳》 2018.05.14 《看好金價短期反彈》2018.05.06 [Table_AuthorInfo]分析師:施毅 Tel:(021)23219480 Email:sy8486@htsec.com 證書:S0850512070008 分析師:鐘奇 Tel

3、:(021)23219962 Email:zq8487@htsec.com 證書:S0850513110001 聯(lián)系人:陳曉航 Tel:(021)23154392 Email:cxh11840@htsec.com 聯(lián)系人:李姝醒 Tel:(021)23219401 Email:lsx11330@htsec.com 白銀：供需基本面支撐價格長期上行 白銀：供需基本面支撐價格長期上行 [Table_Summary] 金銀比高位顯示價格底部

4、金銀比高位顯示價格底部 ? 供給端：未來兩年礦產(chǎn)增量集中在墨西哥。 供給端：未來兩年礦產(chǎn)增量集中在墨西哥。全球銀礦的產(chǎn)量在 1997-2016 年 年均增速約 3%，并在 2015 年達到了頂峰，為 8.908 億盎司（合計約 2.77 萬噸） 。此外，舊銀回收占總供給量的 15-20%。墨西哥和秘魯是重要的產(chǎn)銀 大國，兩者合計的銀礦產(chǎn)量占全球比例接近 40%。12-16 年，主要礦產(chǎn)商、 全球礦產(chǎn)以及其他礦產(chǎn)商 （前兩者之差） 三者的

5、年均增速分別為 0.89%、 2.27% 和 2.98%?？梢娊陙碇髁鞯V產(chǎn)商遇到明顯的擴產(chǎn)瓶頸。根據(jù)前 10 大礦企的 產(chǎn)量規(guī)劃， 我們預(yù)計 2017-20 年總和產(chǎn)量分別為 2.9、 3.0、 3.3 和 3.2 億盎司。? 需求端：核心變量在金融需求。 需求端：核心變量在金融需求。下游需求 45%是和金融相關(guān)，包括珠寶、銀 元銀條和銀器。 而剩下的 55%和工業(yè)相關(guān)。 而其中變動最大的來自銀元銀條； 因此如果要對白銀的下游需求預(yù)判

6、準(zhǔn)確，金融屬性的準(zhǔn)確性是關(guān)鍵。? 在四種經(jīng)濟模式下討論白銀需求及金屬價格表現(xiàn)： 在四種經(jīng)濟模式下討論白銀需求及金屬價格表現(xiàn)：1）商品價格上行，經(jīng)濟下 行：大漲。2）商品價格上行，經(jīng)濟企穩(wěn)：溫和上漲。3）商品價格下行，經(jīng) 濟企穩(wěn)：價格弱勢。4）商品價格下行，經(jīng)濟下行：價格下跌。溫和通脹期， 白銀跟漲基本金屬；滯脹期，白銀領(lǐng)漲。? 金銀比：金銀比高往往發(fā)生在價格低谷。 金銀比：金銀比高往往發(fā)生在價格低谷。全球黃金單純的礦產(chǎn)年產(chǎn)值約 9000

7、 億元，而白銀產(chǎn)值僅約 1000 億元；越小產(chǎn)值的品種價格波動幅度越大。1） 在經(jīng)濟的上行期，原材料價格上行帶動資產(chǎn)價格上行，同時受益于工業(yè)需求， 銀價漲幅會超過黃金；金銀比在此時往往走低。在滯漲期，金融屬性激增， 小產(chǎn)值的白銀價格波動幅度更大。2）而在經(jīng)濟下行期，工業(yè)屬性褪去，白銀 價格的跌幅超過金價，此時金銀比走高。在近 20 年的波動范圍內(nèi)，金銀比處 于 40-80 的范圍波動，當(dāng)前的金銀比約 80，處于中樞上延。這也反應(yīng)了兩者

8、價格處于底部。? 供需平衡表及價格遠景。 供需平衡表及價格遠景。根據(jù)海通有色的供需情景假設(shè)，2018-19 年全球白 銀供給量分別為 33755 和 35116 噸， 需求量為 34100 和 35314 噸， 18-19 年 均處于供不應(yīng)求狀態(tài)；看好白銀價格因此提振。? 板塊個股彈性排序。 板塊個股彈性排序。依次為興業(yè)礦業(yè)（量價齊增） 、盛達礦業(yè)（低估值） 、銀 泰資源（金銀兼具） 、金貴銀業(yè)（大型白銀加工股） 。? 風(fēng)險提示。 風(fēng)險

9、提示?？萍紕?chuàng)新導(dǎo)致財富堆積效應(yīng)弱化；經(jīng)濟復(fù)蘇弱于預(yù)期。行業(yè)研究〃有色金屬行業(yè) 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3 圖目錄 圖目錄 圖 1 1997-2016 全球礦產(chǎn)白銀產(chǎn)量及增速（單位：百萬盎司） ........................................ 6 圖 2 2016 年白銀產(chǎn)業(yè)供給端占比 ....................................................

10、.................................. 6 圖 3 主要國家銀礦產(chǎn)量占比變化 ....................................................................................... 7 圖 4 2007 年與 2016 年太陽能電池產(chǎn)量（單位：GW） .......................................

11、........... 12 圖 5 銀幣銀元和美國 CPI ................................................................................................ 13 圖 6 FED 利率和銀價比對 ......................................................................

12、.......................... 14 圖 7 商品和經(jīng)濟關(guān)系的四個象限 ..................................................................................... 15 圖 8 歷年金、銀價格（美元/盎司） ..............................................................

13、.................. 16 圖 9 金銀價格比價關(guān)系 ................................................................................................... 16 圖 10 白銀成本曲線 ...................................................................