上市公司股利分配政策的選擇及改進【文獻綜述】

1、<p><b>　　畢業(yè)論文文獻綜述</b></p><p><b>　　會計學(xué)</b></p><p>　　上市公司股利分配政策的選擇及改進</p><p>　　自從1961年MM股利無關(guān)論提出來以后,西方財務(wù)學(xué)界掀起了一場對股利理論研究的熱潮。而公司股利政策的問題也成為公司財務(wù)領(lǐng)域長期以來的研究熱點和難點。國

2、外關(guān)于現(xiàn)代股利政策理論的探索，可以追溯到1961年米勒和莫迪格利安尼發(fā)表了《股利政策、增長和股票估價》一文。股利政策成了當時學(xué)者們研究的熱點。此后形成了傳統(tǒng)股利理論和現(xiàn)代股利理論。前者主要研究股利政策與股票價格的相關(guān)性方面，形成了股利無關(guān)論和稅差理論；后者側(cè)重于研究股利引起股票價格變動的原因，形成了追隨者效應(yīng)理論、股利信號傳遞理論和代理成本理論。 </p><p>　　1 國外對股利政策的研究 </p&g

3、t;<p>　　1.1 傳統(tǒng)的股利政策理論</p><p>　　傳統(tǒng)股利政策理論認為，投資者更喜歡現(xiàn)金股利，而不大喜歡將利潤留存給公司。因為對投資者來說，現(xiàn)金股利是“抓在手中的鳥”，是實在的。而公司留利則是“躲在林中的鳥”，隨時都可能飛走。既然現(xiàn)在的留利并不一定轉(zhuǎn)化為未來的股利，那么在投資者看來，公司分配的股利越多，公司的市場價值也就越大。1956年哈佛大學(xué)約翰·林納(John．1inth

4、er)首次提出了公司股利分配行為的理論模型，拉開了股利政策研究的序幕。</p><p>　?。?） “一鳥在手” 理論。1962年戈登(Grordon．M．J)和夏普(EliShapiro)在眾多研究的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出了戈登模型。該理論基于投資者偏愛即期收入和即期股利能消除不確定性的特點，認為股票價格變動較大，在投資者眼里股利收益要比留存收益再投資帶來的資本利得更為可靠，由于投資者一般都厭惡風險，寧可現(xiàn)在收到較少的股

5、利，也不愿承擔較大的風險等到將來收到更多的股利，故投資者一般偏好現(xiàn)金股利而非資本利得。在這種思想下，該理論認為股利政策與股東財富息息相關(guān)，股利支付的提高將會增加股東財富。</p><p>　　（2）股利無關(guān)論。著名的MM股利無關(guān)論是由莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)在1961年提出的，因為兩人姓氏的第一個字母均為M而簡稱為MM理論。Modigliani和Miller認為，在一個信息對稱的

6、完善資本市場里，在公司投資決策既定的條件下，公司的價值和公司的財務(wù)決策是無關(guān)的，因此，是否分配現(xiàn)金股利對股東的財富和公司價值沒有影響，股利政策與股價無關(guān)，公司的股利政策不會影響股票的市價。</p><p>　?。?）稅收效應(yīng)理論。法勒(Farrar)和塞爾文(Selwyn．L)通過研究認為，在不存在稅收因素的條件下，公司選擇何種股利支付方式并不是非常重要。但是，如果現(xiàn)金紅利和資本利得可以不同稅賦，如現(xiàn)金股利稅賦高

7、于資本利得的稅賦，那么，在公司及投資者看來，支付現(xiàn)金股利就不再是最優(yōu)的股利分配政策。由此可見，存在稅賦差別的前提下，公司選擇不同的股利支付方式，不僅會對公司的市場價值產(chǎn)生不同的影響，而且也會使公司及投資者的稅收負擔出現(xiàn)差異，即使在稅率相同的情況下，資本利得只有在實現(xiàn)之時才繳納資本增值稅，相對于現(xiàn)金股利課稅而言，仍然具有延遲納稅的好處。</p><p>　　1.2 現(xiàn)代股利政策</p><p&g

8、t;　　現(xiàn)代股利政策認為，在完善資本市場環(huán)境中，股利政策并不重要，每個股東都能無成本地選擇公司的股利政策，以適應(yīng)自己偏好，所以股利不影響公司價值。但是，在現(xiàn)實經(jīng)濟中，由于資本市場存在不對稱稅負、不對稱信息和交易成本三種缺陷，公司的股利政策將對公司的價值產(chǎn)生影響，這時股利政策就顯得十分重要。</p><p>　?。?）追隨者效應(yīng)理論。追隨者效應(yīng)理論是稅差理論的進一步發(fā)展。該理論認為股東的稅收等級不同，導(dǎo)致他們對待股

9、利水平的態(tài)度不同。有的稅收等級高，而有的稅收等級低。公司應(yīng)據(jù)此調(diào)整股利政策，使其符合股東的愿望達到均衡。高股利支付率的股票將吸引一類追隨者，由處于低邊際稅率等級的投資者持有；低股利支付率的股票將吸引另一類追隨者，由處于高邊際稅率等級的投資者持有。</p><p>　?。?）信號傳遞理論。股利具有信息內(nèi)涵的思想萌芽于Lintner，由MM最早提出。Bhattacharya（1979）建立了第一個股利的信號傳遞模型。

10、認為當局與企業(yè)外部投資者之間存在著信息不對稱，管理當局占有更多的有關(guān)企業(yè)前景方面的內(nèi)部信息。</p><p>　?。?）代理成本理論。Jensen和Meckling(1976)的代理成本學(xué)說為整個公司的委托代理問題研究奠定了理論框架和分析基礎(chǔ)。Jensen和Meckling將代理關(guān)系定義為一種契約，在這種契約下，一個人或更多的人(委托人)聘用另一人(即代理人)代表他們來履行某些服務(wù)，其中包括把若干決策權(quán)托付給代理

11、人。由于信息不對稱產(chǎn)生了道德風險和逆向選擇問題，由此他們將代理成本定位為委托人發(fā)生的監(jiān)督支出、代理人發(fā)生的約束性支出和委托人承擔的剩余損失。</p><p>　　2 我國對股利分配政策的研究</p><p>　　近十幾年來，國內(nèi)學(xué)者也開始了股利政策領(lǐng)域的研究。分析等方法。但跟國外主流力量相比還略顯薄弱，主要是在實證研究方面。下面以學(xué)界普遍認同的信號理論和代理理論舉例，并做出相應(yīng)討論。<

12、;/p><p>　　2.1 關(guān)于股利信號理論</p><p>　　國內(nèi)很多學(xué)者運用信號理論研究我國上市公司現(xiàn)金股利政策。陳曉、陳小悅和倪凡（1998）以1995年以及此前上市的86家A股公司為樣本，按照純現(xiàn)金股利、股票股利和混合股利（現(xiàn)金加股票）將樣本公司分為三類，采用累計異常收益率法研究了我國上市公司首次發(fā)放股利的信號效應(yīng)，得出的結(jié)論為市場更喜歡股票股利。姚正春等人（2000）以股利分配方案

13、公告日為事件日，觀察上市公司股利發(fā)放前后的超額累計收益率，結(jié)論為現(xiàn)金股利沒有信息效應(yīng)。送股和配股導(dǎo)致正的超額收益，具有正的信息效應(yīng)。魏剛（2001）則證明了上市公司的股利政策是受其持久盈利的變化所驅(qū)動，在股利政策決策時，管理者考慮到了持久盈利。李常青（2010）認為我國上市公司現(xiàn)金股利的變化傳遞的是當年盈利能力的信息，而并非未來的盈利能力。</p><p>　　2.2關(guān)于股利代理理論</p><

14、;p>　　呂長江和王克敏（1999）對代理問題在中國的應(yīng)用提出質(zhì)疑，他們采用雙步驟法（因子分析法和逐步回歸分析法）對深滬兩市1996-1998年度支付現(xiàn)金股利的全部372家上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進行了研究，得出的結(jié)論為：上市公司存在代理問題，代理成本越高，股利支付水平越低，說明我國現(xiàn)金股利很難控制代理成本。原紅旗（2004）從控股股東角度對現(xiàn)金股利的支付動機進行了檢驗，認為大股東的控股地位越高現(xiàn)金股利支付越高，控股股東通過現(xiàn)金股利轉(zhuǎn)移

15、現(xiàn)金。李源（2007）則從控制權(quán)的角度，得出了最終控制人所持有的現(xiàn)金流動權(quán)越多，控股股東對中小股東的利益侵占程度越低的結(jié)論。而魏剛（2001）則從代理理論的角度指出，股利支付是上市公司大股東減少代理成本的一種途徑。</p><p><b>　　3總結(jié) </b></p><p>　　從20世紀50年代到今天，關(guān)于現(xiàn)代股利政策理論的研究不斷發(fā)展、創(chuàng)新。然而，我們必須承認，

16、對這一課題的研究，國內(nèi)外還存在較大差距。雖然沒有得到公認的結(jié)論，但國外在相關(guān)研究中不斷有新的理論提出并加以完善。而國內(nèi)相關(guān)研究主要集中于對國外理論的實證檢驗和驗證。當然，國內(nèi)學(xué)者基于國外理論提出的針對于國內(nèi)現(xiàn)狀的諸多結(jié)論也是值得肯定的。從公司的治理機制出發(fā)，研究我國上市公司的股利政策將會是一個新的亮點。</p><p><b>　　參考文獻</b></p><p>　

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