房地產(chǎn)行業(yè)2019展望基本面衰退年，政策面修正年，估值面修復年

1、目錄投資摘要..................................................................................................................................................................4基本面：衰退年............................................

2、............................................................................................................5銷售步入衰退期，市場情緒大幅走弱..................................................................5不論從大周期還是小周期看，市場當前均已觸頂.......

3、.................................................5大小周期疊加，下行風險須特別警惕..................................................................7政策面：修正年................................................................................

4、......................................................................10客觀審視當前房地產(chǎn)調控政策的有效性與合理性.......................................................10當前可行的政策調節(jié)方向和內容........................................................

5、.............11本輪政策調節(jié)宜早不宜遲...........................................................................13公司面：盤整年..............................................................................................................

6、........................................17地產(chǎn)開發(fā)商：分化加劇、甄選龍頭...................................................................17物管服務商：穿越周期、穩(wěn)健增長...................................................................21估值面：修復年...

7、...................................................................................................................................................24圖表圖表1:9月全國商品房銷售面積同比下滑3.6%，銷售步入衰退期......................................

8、......5圖表2:10月60個樣本城市新建商品住宅銷售面積環(huán)比下滑13%，顯著弱于季節(jié)性（4%），衰退趨勢加劇.................5圖表3:10月重點城市新推盤量同比增長96%..........................................................................................................................5

9、圖表4:但新推項目去化率迅速走低，已接近2014年低點..................................................5圖表5:20152020年新房年均合理需求中樞1112億平方米，之后十年將逐漸降至每年810億平方米............6圖表6:一二線和三四線市場新房成交量走勢自2016年四季度起出現(xiàn)顯著錯位................................6圖表7:三四線市場新

10、房成交均價自2015年以來在“去庫存”政策支撐下持續(xù)走強............................6圖表8:當前一二線和三四線市場分處地產(chǎn)周期的不同階段..................................................6圖表9:2019年全國商品房銷售面積預計同比下滑10%...........................................................

11、................................................7圖表10:2019年全國商品房銷售均價預計同比保持平穩(wěn).....................................................7圖表11:三四線城市已開工庫存去化月數(shù)在經(jīng)歷三年持續(xù)下行后已回到2009年水平，明年料將有所回升.........7圖表12:新房銷售面積同比數(shù)字預計在今年四季度至明年四季度呈現(xiàn)“

12、V”型走勢.............................8圖表13:10月300城住宅用地成交面積同比下滑26%............................................................................................................8圖表14:10月300城住宅用地成交樓面均價同比下跌21%....................

13、................................................................................8圖表15:10月300城住宅用地流拍率達歷史高點..........................................................8圖表16:10月300城住宅用地成交溢價率降至個位數(shù)..............................

14、........................8圖表17:新開工面積平均滯后土地成交面積約2個季度.....................................................9圖表18:預計明年土地購臵費將大幅下滑，直接拖拽投資...................................................9圖表19:2019年全國房屋新開工面積預計同比下滑10%..........

15、...............................................................................................9圖表20:2019年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資預計同比下滑5%.................................................................................................

16、..........9圖表21:海南省4月全域限購以來商品房銷售面積和房地產(chǎn)開發(fā)投資同比數(shù)字均大幅走弱......................10圖表22:海南省4月全域限購以來固定資產(chǎn)投資額和社會消費品零售額同比數(shù)字同樣顯著走低..................10圖表23:海南省三季度實際GDP增速降至4.5%...........................................................

17、.........................................................11圖表24:海南省三季度二、三產(chǎn)增速均較二季度顯著下滑..................................................11圖表25:我國居民家庭的購房杠桿仍有較高的安全邊際....................................................12圖表26

18、:過去五年地價累計漲幅遠高于同期房價漲幅......................................................12圖表27:全國首套房及二套房實際按揭貸款利率處高位....................................................12圖表28:中國當前房貸最低首付款比例幾乎為全球最高........................................

19、............12圖表29:預計2019年按揭貸款投放總額5.9萬億元，同比增長3%....................................................................................12投資摘要我們提示短期AH地產(chǎn)板塊將在基本面走弱和政策面向好兩股力量的博弈下呈現(xiàn)波動性，36個月維度上伴隨基本面見底，政策面的積極變化帶來的估值修復將主導地產(chǎn)股走勢。建議投資者

20、：?3個月內優(yōu)選增長持續(xù)性好、財務穩(wěn)健的一二線龍頭——A股保利、招商，H股華潤、龍湖、中海；?36個月維度上，適時配臵優(yōu)質高彈性標的——A股中南建設，H股融創(chuàng)、龍光、旭輝、合景泰富、金茂；?回避三四線土儲比例高、增長及利潤率持續(xù)承壓的高風險標的；?建議關注增長確定性和安全邊際高的物業(yè)管理板塊，首選碧桂園服務。上述策略主要基于以下核心判斷：首先，基本面當前已步入景氣衰退期。今年市場“金九銀十”成色明顯不足，在推盤集中放量的情況下新房成交量

21、仍弱于季節(jié)性，多地房價出現(xiàn)松動，樓盤到訪率和銷售去化率持續(xù)回落，購房人觀望情緒濃厚。?大小周期疊加，銷售面臨顯著下行風險。與以往幾輪小周期下行過程中行業(yè)大周期仍處向上階段不同，當前大周期已觸頂，小周期也在經(jīng)歷史上最長的升浪后開始掉頭向下，大小周期疊加共振，此時須特別警惕大幅下行風險。預計2019年全國商品房銷售面積、銷售額均同比下滑10%左右，銷售均價同比基本持平。其中，一二線城市量價基本持平，三四線城市量價齊跌（量跌15%，價自高點回

22、落15%，全年均價跌5%）。?投資、開工、拿地等指標失速風險突出。中性情形下，我們預計明年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資額同比下降5%（其中建安支出走平，土地購臵費下滑15%），較今年前三季度實際增長10%大幅下滑，歷史上首次出現(xiàn)全年負增長；而悲觀情形下（不同情形假設請參見中金宏觀組2019年宏觀展望報告），投資同比降幅可能超過10%（建安支出略降，土地購臵下滑30%）。預計新開工面積明年同比下降10%，其中三四線城市跌幅在20%以上，一二線城市因

23、保障房提速等因素可實現(xiàn)10%開工面積增長。其次，政策面有望得到修正。我們認為當前局勢下應客觀審視現(xiàn)有調控政策的有效性與合理性。限購、限價、限售等非市場化行政手段雖然能實現(xiàn)短期效果，但也帶來市場自身調節(jié)機制失靈、價格信號失真、預期紊亂等問題，為中長期埋下隱患。因此行政手段一旦推出，往往難以退出，不得不在“運動式”收緊與放松中不斷切換反復。鑒于當前房地產(chǎn)和宏觀經(jīng)濟所面臨的巨大壓力，我們對政策調整的方向和時點做出如下判斷：?此輪政策可行的調節(jié)

24、方向主要在四個方面：1）大力增加市場有效供應，包括促進增量與盤活存量；2）適當放松按揭貸款首付款比例、按揭利率的過度限制，支持剛需和首改等合理住房需求；3）適度增加按揭貸款額度；4）限價措施可繼續(xù)保留，但改進定價機制與追蹤管理的合理性，包括房地價統(tǒng)籌管理。?政策調節(jié)時點宜早不宜遲。以往三輪市場小周期的下行階段，政策放松都開始于銷售下降后的6個月左右，按此估計此輪政策調節(jié)應在明年一季度末或二季度初。但考慮到本輪周期被拉長后市場向下的慣性更

25、大，國內宏觀經(jīng)濟面臨的壓力和國際外部環(huán)境的不確定性更高，前述政策調整宜及時介入。再次，行業(yè)集中度提升，公司分化加劇?；久嫦滦兄芷谥行袠I(yè)整體銷售增速和利潤率均將承壓，但土地、資金等資源將進一步向頭部公司集聚，帶動集中度持續(xù)提升。同時，立足一二線市場的房企將在此輪周期中表現(xiàn)出更強的銷售韌性、盈利質量和財務穩(wěn)健性。最后，估值處歷史底部，全面修復可期。A、H地產(chǎn)股當前分別交易于5.6x4.3x2019e市盈率，較NAV折讓52%和54%，均為