企業(yè)投資效率、跨部門補(bǔ)貼與外部董事治理.pdf

1、近年來,中國企業(yè)的投資支出一直保持著較高增長水平,巨額投資虧損事件屢見不鮮,這為中國企業(yè)的投資及其治理問題敲響了警鐘。依據(jù)公司財務(wù)原理,投資支出主要依賴于投資機(jī)會,但也受融資約束或代理成本的影響,還與內(nèi)部經(jīng)營凈現(xiàn)金流相關(guān)。投資支出對投資機(jī)會的依賴程度即投資-機(jī)會敏感性可表征投資效率,投資支出對經(jīng)營凈現(xiàn)金流的依賴程度即投資-現(xiàn)金流敏感性可表征融資約束等因素對投資效率的干擾。本論文選擇2003-2010年間中國A股上市公司的年度樣本數(shù)據(jù),基

2、于投資-機(jī)會敏感性和投資-現(xiàn)金流敏感性實證檢驗我國企業(yè)尤其是國有控股企業(yè)的投資與外部董事的治理問題,并對“外部董事控制型董事會”的投資決策與微觀治理機(jī)制進(jìn)行理論研究。主要內(nèi)容與結(jié)論如下:
　　首先,論文建立了一個基于融資約束和代理成本的投資支出模型,并基于此分析國資監(jiān)管體制改革和次貸危機(jī)對企業(yè)投資效率的影響,然后從投資-機(jī)會敏感性的角度檢驗企業(yè)投資效率隨外部環(huán)境變遷的動態(tài)變化。結(jié)果表明:我國企業(yè)尤其是國有控股企業(yè)的投資效率隨國資監(jiān)

3、管體制改革取得了顯著改善,次貸危機(jī)期間又有所降低,且融資約束的增大會加深投資效率下降程度,而國有控股則有助于減輕投資效率的下降。隨政府控制層級的降低,國有控股企業(yè)的投資效率逐次降低,省級政府控股企業(yè)的投資效率隨改革進(jìn)程的變化最為顯著。
　　其次,從投資-現(xiàn)金流敏感性的角度檢驗集團(tuán)型企業(yè)投資存在的跨部門補(bǔ)貼及其影響因素問題,集團(tuán)內(nèi)跨部門補(bǔ)貼會導(dǎo)致成員企業(yè)非效率投資,損害投資效率。研究表明:企業(yè)集團(tuán)通過跨部門補(bǔ)貼一方面可以減輕被補(bǔ)貼方

4、(高融資約束成員)的約束程度,另一方面又會增大補(bǔ)貼方(低融資約束成員)的約束程度。金融發(fā)展水平的提高有助于減輕集團(tuán)內(nèi)的跨部門補(bǔ)貼。部門經(jīng)理層代理成本的增大既可以減輕集團(tuán)對于補(bǔ)貼方的資源轉(zhuǎn)移程度,又能使集團(tuán)緩解被補(bǔ)貼方融資約束的作用減弱,這說明跨部門補(bǔ)貼主要在經(jīng)理層代理成本較低的部門之間進(jìn)行。大股東的代理成本即控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離加重了補(bǔ)貼方的資源轉(zhuǎn)移程度,卻促進(jìn)了被補(bǔ)貼方融資約束的緩解。隨著企業(yè)集團(tuán)政府控制層級的上升,跨部門補(bǔ)貼現(xiàn)象逐

5、漸減輕。
　　再次,根據(jù)投資暴露出的治理問題,基于投資-機(jī)會敏感性和投資-現(xiàn)金流敏感性檢驗外部董事對于投資活動的治理有效性。結(jié)果表明:獨立董事的治理職能主要體現(xiàn)為監(jiān)督職能,股東委任董事的治理職能主要體現(xiàn)為咨詢和資源提供職能。國有控股企業(yè)的外部董事主要發(fā)揮監(jiān)督和咨詢職能,私營控股企業(yè)的外部董事主要發(fā)揮資源提供職能。地方政府控股企業(yè)的兩類外部董事的治理職能相互補(bǔ)充。中央控股企業(yè)的獨立董事沒有發(fā)揮出監(jiān)督職能,而股東委任董事也沒有發(fā)揮出咨

6、詢職能,兩類外部董事的治理職能形成了錯位。
　　最后,基于“策略信息傳遞”投資模型,對外部董事控制型董事會的投資決策及其微觀治理機(jī)制進(jìn)行理論分析。研究發(fā)現(xiàn):外部董事占多數(shù)可在董事會的投資決策過程中起到監(jiān)督制衡內(nèi)部董事的作用。內(nèi)部董事在信息揭示增加的期望利潤能夠彌補(bǔ)其私人利益損失時進(jìn)行信息傳遞,從而促進(jìn)外部董事監(jiān)督職能的發(fā)揮和投資績效的改善。外部董事的咨詢職能和知情概率的提高對內(nèi)部董事的信息揭示有激勵作用,而內(nèi)部董事的代理成本和外部