有限度的信心最安全

1、<p><b>　　有限度的信心最安全</b></p><p>　　2013年市場信心較差，也營造出相對暗淡及不那么吸引人的環(huán)境，但同時為未來奠定了更好、更審慎的基礎(chǔ)。假如世界并不安全，那么承認并接納這種不確定性，肯定比裝作世界是安全的更加可取。對于投資，我們更應(yīng)該如此。 </p><p>　　信心有升降還常做鐘擺運動，你該學(xué)到什么？ </p>

2、<p>　　那種萬無一失的感覺，即指望一臺永動機讓市場永遠上行的感覺，導(dǎo)致消費者樂觀情緒急劇上升、積極消費、經(jīng)濟總量持續(xù)擴張、寬松的資本市場及強勁的資產(chǎn)價格。這當然會令人感覺良好，但這就是有利的嗎？事實證明，20世紀90年代末科技泡沫時期，以及2005年至2007年這段危機前歲月都存在這種情況。在這兩個“感覺良好時期”之后，緊接著就出現(xiàn)重大的經(jīng)濟放緩及市場下跌。 </p><p>　　我常說，世界上最

3、冒風(fēng)險的事就是大家普遍認為沒有風(fēng)險。因信心十足而令人感覺良好的環(huán)境，會營造出令人愉悅的現(xiàn)狀，但同時鼓勵危險行為，并促使經(jīng)濟及市場上升，在這種情況下，經(jīng)濟及市場出現(xiàn)調(diào)整將不可避免。 </p><p>　　與投資現(xiàn)狀聯(lián)系的另一端，是投資者的心理波動（我在這方面的著述只增不減）。通常，投資者的信心像鐘擺一樣搖擺不定，而且，通常在兩個極端之間擺動：樂觀與悲觀、貪婪與恐懼、興奮與沮喪、輕信與懷疑、風(fēng)險耐受與風(fēng)險規(guī)避之間，以

4、及因此不計后果地激進與過度謹慎之間。盡管鐘擺運動存在上述不同方面，但擺動的方式、幅度和錯誤均是共通的。 </p><p>　　回顧1994年，由于當時《北美自由貿(mào)易協(xié)定》生效，北美貿(mào)易限制變得寬松。人們對墨西哥趨之若鶩：“墨西哥和美國沒什么區(qū)別，不過發(fā)展速度更快?！贝罅抠Y金流入墨西哥股市，于是墨西哥股市大漲。但隨后不久，接連發(fā)生了恰帕斯州（Chiapas）的反抗運動、總統(tǒng)候選人遭暗殺、墨西哥比索貶值等事件，從而引

5、發(fā)了“龍舌蘭危機”（Tequila Crisis）。因此，鐘擺擺回到悲觀的一端：“好吧，墨西哥和美國畢竟還是不同的?！?</p><p>　　另一個例子就發(fā)生在幾年前，當時投資者取得共識，認為發(fā)達世界的時代已經(jīng)結(jié)束，而憑借持續(xù)增長的人口、低勞動力成本及不斷擴張的消費者階層，中國將是唯一有上升潛能的經(jīng)濟體。最后導(dǎo)投資心理最顯著的擺動軌跡，是在信心過度與信心不足之間擺動。 </p><p>　

6、　我們并不能說這些擺動不對，因為它們完全符合正常人的心理活動——達到正面極端時，人們認為他們（或他們的管理人）有能力構(gòu)建投資組合，從而把握市場升幅，避開下跌，選出跑贏市場同時避開跑輸市場的投資產(chǎn)品。而達到負面極端時，人們則認為，他們自己或那些走下神壇的管理人，在增加價值或應(yīng)對市場變動方面所作的任何努力最終都是徒勞。 </p><p>　　那知道這樣的事實又有什么用呢？基于正常的心理活動規(guī)律，我們完全可以視其為一項

7、客觀規(guī)律，這就是價值所在——在良好形勢持續(xù)上一段時間后，投資者就會達到過度自信的狀態(tài)，這意味著價格已經(jīng)大幅上升。這種情況已出現(xiàn)過無數(shù)次。相反的一種情況，是在泡沫被刺破、負面新聞不斷出現(xiàn)、價格暴跌之后，與之相伴的是投資者不可避免地陷入絕望狀態(tài)。 </p><p>　　這種模式通常會使大眾在極端情況下出錯，卻為反向投資者創(chuàng)造獲利良機。這恰好再次證明，當大部分投資者因過度自信而不再謹慎之時，我們應(yīng)該感到害怕。同理，當大

8、部分投資者缺乏信心并逃離市場之時，我們應(yīng)該積極入市。 </p><p>　　全好或全壞很少正確 </p><p>　　上述關(guān)于信心的波動，比上升下跌更值得注意的，恰是鐘擺運動那種“全好”或“全壞”的思考模式。簡言之，當投資者對未來樂觀時：他們往往看到利好因素并忽略負面因素，即使考慮負面因素，也會對反駁這些負面因素的理由信以為真。最重要的是這句老話：“這次情況不同?！笔聦嵤?，巧合事件被認為是

9、無懈可擊的因果過程——孤立的利好事件往往是偶然或意外發(fā)生的，卻被以偏概全地視為不可抗拒的良性循環(huán)。這種不客觀的模式摒棄了均衡分析，并導(dǎo)致無根據(jù)的、危險的信心水平 ，從而導(dǎo)致投資風(fēng)險。 </p><p>　　在2008年金融危機前數(shù)年，投資者出現(xiàn)了我見過的最極端的“全好”想法。我記得，那時候我以《過多的信任與過少的憂慮》（Too Much Trust；Too Little Worry）為題發(fā)表了一篇文章，我在文章中

10、表示，過度的信心導(dǎo)致投資者在2005年至2007年期間：不再運用懷疑論，不再擔憂虧損，不再進行全面的盡職調(diào)查，不再考慮穩(wěn)健的假設(shè)，不再運用風(fēng)險規(guī)避方法，不再否決將資本投資于風(fēng)險項目，以及不再要求保持充足的風(fēng)險溢價。 </p><p>　　2007年年中，我在備忘錄中抱怨每種資產(chǎn)類別、每項資產(chǎn)和每個地區(qū)的價格都在上升。在幅度、廣度和潛在的結(jié)果方面，我認為這是我見過的最強勁的、最激烈的上漲。其中大部分原因是人們似乎認

11、為一切都很好，并很可能會一直持續(xù)下去。 </p><p>　　過度自信的投資者忽視了市場上升及下跌的可能性、輕信無限潛力的承諾、中止懷疑、理所當然地接受金融創(chuàng)新，并擁抱杠桿比例不斷增加的趨勢。當然，這座用紙牌搭起的房子很快開始分崩瓦解，耗時短短八周。然后，信心迅速瓦解并被普遍的悲觀情緒所取代。僅在此后一年，我們就見證了雷曼兄弟的破產(chǎn)，還有80年以來最嚴重金融危機的爆發(fā)。 </p><p>