人民幣升值對中國股票市場的影響.pdf

1、人民幣匯率問題近年來始終是國內國際經(jīng)濟社會的關注焦點，不斷高漲的升值呼聲使我們面臨巨大的升值壓力。以往的很多文獻都針對人民幣匯率問題進行了很多研究，但多是從匯率制度自身改革的需要出發(fā)，研究改革的目標和方向，而本人認為從資本項目不同開放程度的情況下人民幣升值對國家可能造成的影響來探究改革的步伐可能更為直觀和現(xiàn)實。人民幣升值對我國宏觀經(jīng)濟運行和各行各業(yè)可能帶來的影響錯綜復雜，也是難以準確估計的，本文的重點是研究在資本項目不同開放程度的情況下

2、，人民幣升值對中國股市產(chǎn)生的影響，從而窺到一旦實施升值對整個國民經(jīng)濟帶來的影響的一些預期。本文主體部分由五章構成，主要觀點和內容如下： 第一章闡述了人民幣匯率的現(xiàn)實問題，這也是分析人民幣升值對中國股市影響的大背景。本章回顧了人民幣匯率的變動歷程和關于人民幣不應該隨著美元貶值而貶值、中國向世界輸出了通貨緊縮、中國商品出口的快速增長這三種主要觀點的爭論，并重點分析了人民幣升值的內外部壓力。先從日本國內的消費和投資全面萎縮、“產(chǎn)業(yè)空洞

3、化”以及美國希望借人民幣升值緩解國內巨額貿易逆差等方面，分析了人民幣升值的外部壓力；又從中國內外經(jīng)濟失衡、持續(xù)雙順差、外匯儲備快速增長、外匯占款激增、短期外債持續(xù)走高、以及從資源配置、經(jīng)濟增長、產(chǎn)業(yè)發(fā)展角度分析了人民幣升值的內部壓力。在歸納人民幣升值爭論的基礎上，通過對國際國內的政治經(jīng)濟局勢進行分析，總結了人民幣升值的形勢要求，得出升值勢在必行。 第二章介紹了本幣升值影響股票市場的一般理論。通過結合利率平價理論和戈登模型，建立了

4、貨幣市場、外匯市場、股票市場同時達到均衡時，利率、匯率和股價這三種價格之間的關系模型，并得出當各種假定條件具備時，股票價格指數(shù)與匯率變動成反向關系，與本幣幣值成正向關系。本章隨后又分析了本幣升值對股票市場的作用機理，本幣升值主要通過影響股票市場流動性、通過國際資本流動、通過對貨幣市場的均衡利率產(chǎn)生作用這三個方面來影響股市。第三章介紹其它國家和地區(qū)的本幣升值對股市影響的經(jīng)驗教訓。主要以日本、臺灣為例，介紹了本幣升值推動股市進入牛市的一幕。

5、并通過分析日本、臺灣的情況得出一些經(jīng)驗借鑒與啟示，認為我國股市牛市的經(jīng)濟基礎一是人民幣升值之后，經(jīng)濟增長能否進入到一個新的增長周期中，過渡到以質量而非單純以低價打開市場的發(fā)展階段；二是這次升值是否是持續(xù)升值。同時我們還需注意，要避免貨幣對外大幅度快速升值，導致大量資金的流入，從而加速財富升值所引發(fā)股票市場泡沫，因為一旦繼續(xù)升值的預期消失或者減弱，則有資金快速流出的風險。 第四章主要研究在資本項目不同開放程度下，人民幣升值對中國股

6、市的影響。在資本項目不開放情況下，人民幣升值可能由于記帳貨幣的原因導致賬面數(shù)據(jù)變動或是因為改變上市公司進出口成本而影響國內部分上市公司業(yè)績及財務數(shù)據(jù)，從而影響到這一類上市公司的股票價格，并通過分析得出人民幣升值對不同性質的行業(yè)和上市公司有不同的影響。在資本項目不完全開放的情況下，人民幣升值可能會吸引外資進入，投資股票市場，通過增加資金供給，推動股市進入資金與價值復合推動型狀態(tài)，不排除可能階段性地演化為純粹的資金推動型。但由于我國資本賬戶

7、中的一些子項繼續(xù)實行管制，使得國內資產(chǎn)價格變動相對隔絕，通過分析可以看出人民幣升值能促進A股市場發(fā)展，但影響有所限制；對B股市場影響相對顯著，并使滬、深B股出現(xiàn)分化；對H股的影響最為明顯。在資本項目假設完全開放的情況下，匯率變化容易引起股市大起大落，不利于股市融資、資產(chǎn)配置、定價等功能的發(fā)揮，另外，隨著世界資本市場一體化，股價的波動也會反向影響匯率的變動。 但是，人民幣升值對我國股市的影響又存在特殊性。首先，由于出口企業(yè)無法主動

8、適應或利用匯率的波動以及外匯市場上衍生金融產(chǎn)品的缺乏，從匯率到出口企業(yè)收益的傳導并不明確；資本市場的市場化程度較低，投機性較強，從公司盈利到資產(chǎn)價格的傳導也受到限制，因此使得從匯率到資產(chǎn)價格的傳統(tǒng)機制在我國難以發(fā)揮作用，匯率與資產(chǎn)價格的關系變得不確定。其次，根據(jù)資產(chǎn)組合機制理論，資產(chǎn)價格與匯率成負相關，但由于我國資本市場發(fā)育不健全，系統(tǒng)性風險較大，資產(chǎn)價格波動受投機動機的影響更大：資本市場替代金融工具的相對匱乏且股市不存在賣空機制，資產(chǎn)

9、組合效應難以發(fā)揮作用。第五章，通過前面的分析，得出了以下結論：一是人民幣匯率浮動后，宏觀調控手段的變化對上市公司乃至股市將產(chǎn)生與以前不同的影響，匯率波動也使得整個宏觀經(jīng)濟更加易于受到外部沖擊。二是人民幣匯率波動將對上市公司財務基本面產(chǎn)生影響，改變上市公司的贏利水平與預期，從而對公司股票價格產(chǎn)生影響，匯率的波動將在很大程度上影響甚至決定國內相關產(chǎn)業(yè)發(fā)展的規(guī)模與速度。三是人民幣升值以后，一些海外游資可能通過各種渠道流入或流出，進行匯率投機，

10、加大股市的波動性。雖然我國今后還將在很長一段時間內對資本項目實行較嚴厲的資本管制，但近兩年來游資涌入的規(guī)模與速度都在日益增加，這些資金的進出對股市的資金面將產(chǎn)生較大影響。四是人民幣升值也影響貨幣政策的實施。大量境外投機資本流入，使央行一手發(fā)放人民幣購買外匯，一手發(fā)行票據(jù)回籠人民幣，以控制貨幣供應增長速度。另外，大量投放的基礎貨幣，助長了貨幣信貸猛增的勢頭，使金融調控的空間越來越小，影響貨幣政策的獨立性。 因而，對于人民幣升值的壓

11、力，我們必須辯證地看待，既要看到人民幣升值對我國股市的有益影響，又要看到其弊端。在人民幣面臨升值壓力的情況下，推進國內各項改革的積極配套進行，特別是企業(yè)和金融系統(tǒng)的改革，理順匯率和股票價格這兩個核心變量的互動機制，維持經(jīng)濟高效健康的發(fā)展。為此，我們提出以下建議： 首先，對于上市公司來說，必須加快產(chǎn)業(yè)結構調整，加速技術進步，使得產(chǎn)品不止是進行價格上的競爭，而且在性能和技術含量方面也占有優(yōu)勢，從而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結構的升級。 其次，

12、對于政府來說，在資本項目放開后，要引導投資者的信心，用最小的干預達到預期的目標。 具體說來，一是要全面考慮人民幣升值的經(jīng)濟影響，循序漸進推動人民幣升值，通過調整經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略減輕人民幣持續(xù)升值的預期。隨著中國經(jīng)濟開放程度的增大，政府在匯率政策選擇的時候要充分考慮外匯市場上的預期，不能一味堅持人民幣匯率不動，避免均衡匯率不斷升值使名義匯率偏離均衡匯率，導致泡沫經(jīng)濟的出現(xiàn)。 二是要加快我國資本市場建設，完善資本市場的層次結構，

13、建立多層次的證券市場，特別是建立較為穩(wěn)定的債券市場。使外資撤走時，本地的金融體系可以提供足夠的資金，避免匯率的貶值或股票價格的大幅波動所造成的經(jīng)濟危機和金融危機。 三是在穩(wěn)定中求升值，延長人民幣升值的歷程，在面對外來壓力時，保持貨幣政策、財政政策的獨立性，以避免在出口廠商產(chǎn)業(yè)升級的漫長過程中，承受過多因為人民幣幣值不斷走高帶來的國際市場份額被東亞其他國家強占的陣痛，以及人民幣趨于自由浮動后所帶來的各種政策和其他外來沖擊所帶來的不