中國(guó)內(nèi)地權(quán)證的實(shí)證研究.pdf

1、在全球證券市場(chǎng)，權(quán)證被越來(lái)越多的投資者應(yīng)用作為投資、對(duì)沖、投資和套利的工具。在中國(guó)內(nèi)地，最初的股票權(quán)證于1992年10月引入。權(quán)證可以是說(shuō)伴隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的出現(xiàn)而出現(xiàn)的，“股票認(rèn)購(gòu)證”是中國(guó)內(nèi)地證券市場(chǎng)發(fā)展初期發(fā)行股票采用的主要發(fā)行方式，而“股票認(rèn)購(gòu)證”已具備了股本權(quán)證的雛形，它的出現(xiàn)象征著中國(guó)內(nèi)地股份制改革新的開(kāi)端，自此中國(guó)內(nèi)地證券市場(chǎng)進(jìn)入了前所未有的高速增長(zhǎng)期。后來(lái)因?yàn)檫^(guò)度投機(jī)，權(quán)證市場(chǎng)于1996年被禁，該證券品種逐步退出歷史舞臺(tái)

2、。 中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)為了發(fā)展衍生品市場(chǎng)，幫助公司對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，于2005年8月再次開(kāi)設(shè)權(quán)證市場(chǎng)。這次重建的機(jī)遇來(lái)源于政府為了推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)行了股權(quán)分置改革，滬深交易所也藉此機(jī)會(huì)再次推出權(quán)證產(chǎn)品。股權(quán)分置是指可上市交易股票和不可上市股票同時(shí)存在。為使所有股票可以上市交易，進(jìn)行股權(quán)分置改革的上市公司必須給私人投資者額外的股權(quán)或資金作為當(dāng)國(guó)有非流通股票流通后對(duì)其手頭的投資組合產(chǎn)生可能損失的補(bǔ)償。對(duì)于不能提供現(xiàn)金或股票補(bǔ)償?shù)纳鲜泄?，發(fā)行權(quán)

3、證成了首選方式。在中國(guó)內(nèi)地，權(quán)證是由大股東發(fā)行，一經(jīng)引入，權(quán)證就備受投資者追捧。 權(quán)證作為衍生產(chǎn)品的一個(gè)重要分支，因此，從現(xiàn)有交易機(jī)制的前提下考察權(quán)證定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題同益成為研究的關(guān)注焦點(diǎn)。 從現(xiàn)狀來(lái)看，目前學(xué)術(shù)界缺乏對(duì)現(xiàn)有權(quán)證市場(chǎng)交易機(jī)制方面，諸如日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易、創(chuàng)設(shè)注銷制度和做市商制度等等問(wèn)題的深入探討和系統(tǒng)研究，另外，從中國(guó)證券市場(chǎng)實(shí)踐的角度來(lái)看，從權(quán)證價(jià)格模擬誤差和避險(xiǎn)交易為著眼點(diǎn)，完善市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理和提升交易質(zhì)量

4、，也缺乏中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)權(quán)證交易的相關(guān)深入實(shí)證研究作為依據(jù)。 中國(guó)是目前國(guó)際上剛剛引入權(quán)證交易的最大新興市場(chǎng)之一。另外，與國(guó)外市場(chǎng)相比，作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物和歷史發(fā)展的原因，中國(guó)內(nèi)地權(quán)證市場(chǎng)存在一些非常有趣的特征：權(quán)證價(jià)格波動(dòng)激烈；權(quán)證交易制度與基礎(chǔ)證券交易制度差異。這些特征都為深入研究中國(guó)內(nèi)地權(quán)證市場(chǎng)提供非常好的素材。因此，以“中國(guó)內(nèi)地權(quán)證實(shí)證研究”為選題開(kāi)展研究，無(wú)論從學(xué)術(shù)研究還是指導(dǎo)實(shí)踐的角度都很有意義和可行性。 本文首

5、先研究了境外市場(chǎng)(包括香港、臺(tái)灣、德國(guó)、澳大利亞)和中國(guó)內(nèi)地的權(quán)證交易機(jī)制；然后重點(diǎn)選擇了國(guó)外市場(chǎng)研究中基本成熟的權(quán)證模型，以中國(guó)內(nèi)地權(quán)證市場(chǎng)(包括滬深證券市場(chǎng))權(quán)證為主要研究對(duì)象，利用所有中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)上權(quán)證全樣本的交易和報(bào)價(jià)高頻數(shù)據(jù)，借助統(tǒng)計(jì)和計(jì)量等方法，對(duì)中國(guó)內(nèi)地權(quán)證在現(xiàn)有交易制度下的定價(jià)效率、避險(xiǎn)交易、日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易特征進(jìn)行全面深入的實(shí)證分析和比較研究。我們發(fā)現(xiàn)：中國(guó)內(nèi)地權(quán)證存在著定價(jià)方面的顯著差異。與境外投資者相比較，中國(guó)內(nèi)地權(quán)證

6、投資者承擔(dān)了更多的權(quán)證定價(jià)效率誤差： 為何定義中國(guó)內(nèi)地權(quán)證的定價(jià)效率誤差，論文從以下幾個(gè)方面進(jìn)行思考和實(shí)證分析。首先，考察權(quán)證的引入對(duì)基礎(chǔ)證券的價(jià)格、波動(dòng)率、交易量、買賣差價(jià)和貝塔產(chǎn)生的影響；其次，研究權(quán)證價(jià)格和基礎(chǔ)證券價(jià)格之間存在的相關(guān)性。通過(guò)實(shí)證分析，我們發(fā)現(xiàn)權(quán)證價(jià)格嚴(yán)重地偏離基本研究，采用歷史標(biāo)準(zhǔn)差計(jì)算的B-S 公式的定價(jià)誤差平均是-48.59％。論文展示了定價(jià)誤差與權(quán)證的價(jià)內(nèi)外性質(zhì)、到期前事件及權(quán)利金有密切的關(guān)系。同時(shí)我