風險企業(yè)的治理機制研究.pdf

1、在現(xiàn)代經(jīng)濟條件下，技術變革成為經(jīng)濟增長的重要因素。風險投資作為一種創(chuàng)新的金融制度安排，在促進技術變革、推動經(jīng)濟增長中發(fā)揮著重要的作用，被稱為“經(jīng)濟增長的發(fā)動機”，微軟、思科、雅虎、戴爾等風險企業(yè)借助于風險投資的支持，從名不見經(jīng)傳的小企業(yè)發(fā)展成為世界著名的跨國公司。但在風險企業(yè)的運作與發(fā)展過程中，存在高度的不確定性和信息不對稱問題，因此風險企業(yè)的治理機制成為十分重要且很具特色的研究領域。本文即以此為對象，以風險企業(yè)的激勵約束機制、監(jiān)督制衡

2、機制和配套治理機制為切入點，對風險企業(yè)的治理機制及相關制度安排進行研究。主要的研究內容和成果如下： 本文研究界定了風險企業(yè)的相關概念和委托代理關系，明確了研究的對象和范圍。在闡述風險企業(yè)的基本特征，以及在生命周期不同階段的融資需求的基礎上，探討了學術界對風險企業(yè)委托代理關系研究的范式框架，剖析了風險企業(yè)委托代理關系的成因、理論機制和具體表現(xiàn)。進而提出風險企業(yè)委托代理關系的特殊性，指出風險企業(yè)團隊生產(chǎn)的本質特征和其中存在的雙向委托

3、代理關系，通過模型化研究了基于團隊生產(chǎn)的雙向委托代理關系，來彌補經(jīng)典委托代理理論的問題與不足。同時從風險企業(yè)家人力資本的產(chǎn)權特性和“專用性”兩個層面進行了微觀經(jīng)濟分析，給出了風險企業(yè)委托權配置的理論解釋。 本文分析研究了風險企業(yè)的激勵約束機制。在分析風險企業(yè)報酬激勵的結構的基礎上，建立了風險企業(yè)的報酬激勵優(yōu)化模型，提出長期報酬激勵可以使風險企業(yè)家從風險企業(yè)價值增值中獲得效用增加，獲得剩余索取權的激勵作用超過不確定性因素的影響，從

4、而使之付出比短期激勵更高的努力水平。此后，建立了控制權激勵約束模型，深入剖析了風險企業(yè)控制權配置的激勵約束作用，提出風險企業(yè)控制權的相機治理特征。并且在重復博弈聲譽模型的理論框架內，闡述了在風險企業(yè)階段性融資的基礎上，投融資雙方的博弈是重復博弈；而風險企業(yè)家為了自身效用最大化，會在合作結束之前努力提高企業(yè)的效率和市場上的聲譽，以保持與投資家的長期合作關系、不斷募集企業(yè)發(fā)展所必需的資金；相應地提出了提高聲譽機制有效性的途徑。 本文

5、系統(tǒng)論述了風險企業(yè)監(jiān)督制衡機制的構成要素及其邏輯關系。內部監(jiān)督系統(tǒng)包括董事會監(jiān)督、基于聯(lián)合投資的積極股東治理和契約治理機制等用來降低代理成本的人為制度設計；外部制衡系統(tǒng)則是指在引入市場競爭的條件下，風險企業(yè)外部的產(chǎn)品市場、企業(yè)家市場和風險資本市場對企業(yè)家行為發(fā)揮外部制衡作用。通過不同市場條件下的風險企業(yè)監(jiān)督制衡系統(tǒng)關系模型，指出內部監(jiān)督在提高企業(yè)成功概率、降低企業(yè)家私人收益的同時，也會降低企業(yè)家的配合程度，甚至引起消極抵抗；而外部風險資

6、本市場的存在使企業(yè)家面臨私人收益被并購者剝奪的可信威脅，產(chǎn)生提高配合程度的激勵。從而說明在特定條件下，二者存在一定的耦合作用，集合作用的監(jiān)督強度優(yōu)于僅存在內部監(jiān)督系統(tǒng)的監(jiān)督機制。進而證明風險資本市場效率的降低會導致監(jiān)督強度的下降，提出我國風險資本市場的缺位使風險企業(yè)的并購機制缺失，無法通過外部制衡系統(tǒng)優(yōu)化風險企業(yè)的治理結構而實現(xiàn)理想的治理效果。 本文深入研究了風險企業(yè)的配套治理機制，并且建立了基于可轉換優(yōu)先股的退出機制模型。比較

7、研究了階段性融資、融資工具和退出機制等風險企業(yè)治理中常用的配套治理機制的特點、治理機理和影響要素，使風險企業(yè)的治理機制得到了完整而詳盡的體現(xiàn)。提出階段性融資可以控制投資風險、節(jié)約代理成本和監(jiān)督成本、避免風險企業(yè)家股權過度稀釋以及預算硬約束等；可轉換優(yōu)先股則是一種特殊的利益協(xié)調、信息傳遞、自執(zhí)行的激勵機制；而在退出機制選擇上，IPO和并購退出都是有效的退出方式。在理論分析的基礎上，建立了基于可轉換優(yōu)先股的退出博弈模型，提出可轉換優(yōu)先股的轉

8、換與有效退出方式的實現(xiàn)途徑。 最后，本文分析了我國風險企業(yè)治理現(xiàn)狀，并且提出了相應的對策建議。運用問卷調查和因子分析等方法考察了我國風險企業(yè)治理機制的有效性和合理性情況，分別從激勵約束機制、監(jiān)督制衡機制和配套治理機制三個層面闡述了存在的問題與不足，提出缺乏完善的風險投資市場體系直接阻礙了風險企業(yè)建立合理的企業(yè)治理結構，建議從政府主導的宏觀市場體系構造和投資主體自發(fā)的微觀治理機制完善兩方面規(guī)范和改進我國風險企業(yè)的治理機制，強化其合