債券場參與者關(guān)注會計(jì)信息質(zhì)量嗎？

1、債券市場參與者關(guān)注會計(jì)信息質(zhì)量嗎？債券市場參與者關(guān)注會計(jì)信息質(zhì)量嗎？摘要摘要：金融危機(jī)以來，信用評級的合理性和可信度備受爭議。會計(jì)信息是企業(yè)信用評級的重要信息來源，但是，信用評級機(jī)構(gòu)以及債券市場投資者是否關(guān)注會計(jì)信息，國內(nèi)學(xué)術(shù)界尚無探討。本文通過對20072010年中國債券市場企業(yè)信用評級的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：目前我國企業(yè)信用評級基本上反映出了基本面的差異，財(cái)務(wù)指標(biāo)、股權(quán)特征以及宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展都顯著影響企業(yè)的信用評級與債券融資成本。更重要的是，

2、會計(jì)信息質(zhì)量（以是否聘請四大會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)、會計(jì)穩(wěn)健性和盈余波動(dòng)性表征）得到了債券市場參與者的認(rèn)可，會計(jì)信息質(zhì)量越高，評級機(jī)構(gòu)給予的企業(yè)信用評級越高，債券投資者要求的投資回報(bào)越低，即債券融資成本越低。關(guān)鍵詞關(guān)鍵詞：信用評級；會計(jì)信息質(zhì)量；債券融資成本隨著金融市場的發(fā)展，債券已經(jīng)成為我國證券市場中不可或缺的金融工具。但是，相對于國外成熟資本市場體系中，發(fā)行債券是企業(yè)長期融資的一項(xiàng)普遍且重要的手段而言，我國債券市場的發(fā)展嚴(yán)重滯后，發(fā)債者與

3、投資者之間存在著明顯的信息不對稱，債券的信用風(fēng)險(xiǎn)不能得到充分的揭示，使得投資者對企業(yè)債券投資的潛在需求向現(xiàn)實(shí)需求轉(zhuǎn)化時(shí)存在著很大的障礙[1]。而且，我國債券市場中信用風(fēng)險(xiǎn)缺乏科學(xué)界定，投資者和證券公司在為企業(yè)債券定價(jià)和進(jìn)行投資分析時(shí)缺乏依據(jù)[2]。針對信用評級能否反映企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證研究也沒有一致的結(jié)論[345]，使得信用評級的合理性成為具有爭論性的話題。尤其是當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)低迷，國外企業(yè)信用評級不斷被下調(diào)時(shí)，國內(nèi)的信用評級反而出現(xiàn)多次上調(diào)[

4、6]，導(dǎo)致國內(nèi)信用評級的可信度進(jìn)一步遭到質(zhì)疑。缺乏規(guī)范嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證研究和調(diào)查使得監(jiān)管層無法對信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效的引導(dǎo)和監(jiān)督，不僅約束了國內(nèi)信用評級機(jī)構(gòu)的壯大，也阻礙了中國債券市場的健康發(fā)展。會計(jì)準(zhǔn)則制定者以及會計(jì)學(xué)者們一直致力于研究如何提高會計(jì)信息的有用性，幫助投資者進(jìn)行決策。大量研究也表明會計(jì)信息的確在一定程度上幫助投資者合理評估企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行投融資以及估值方面的決策[710]。而信用評級本質(zhì)上是對企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)，其重要信息來源就

5、是企業(yè)的會計(jì)信息。因此，信用評級機(jī)構(gòu)以及債券市場投資者（債券市場的兩大參與者）是否關(guān)注會計(jì)信息，并且利用會計(jì)信息幫助其進(jìn)行決策呢？特別是在2007金融危機(jī)之后，在評級機(jī)構(gòu)受到來自社會各界嚴(yán)重詬病的情況下，其是否在信用風(fēng)險(xiǎn)評估時(shí)充分關(guān)注和利用企業(yè)的會計(jì)信息質(zhì)量，值得會計(jì)學(xué)界進(jìn)行探討。一、理論分析與假設(shè)一、理論分析與假設(shè)20世紀(jì)30年代的經(jīng)濟(jì)大蕭條證明了信用評級活動(dòng)基本上反映了企業(yè)的償還能力，從而增加了投資者對信用評級的信賴。國外針對信用風(fēng)

6、險(xiǎn)進(jìn)行了大量的理論和實(shí)證研究[1116]，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)企業(yè)的信息質(zhì)量、資產(chǎn)規(guī)模和質(zhì)量、資本構(gòu)成和債務(wù)壓力、盈利能力、現(xiàn)金流量等微觀因素[1718]以及國家法律和制度環(huán)境[19]、經(jīng)濟(jì)周期[2021]等宏觀因素都對信用評級產(chǎn)生了重要影響。而在中國，雖然曹鳳歧[2]認(rèn)為我國債券市場中信用風(fēng)險(xiǎn)缺乏科學(xué)界定，投資者和證券公司在為企業(yè)債券定價(jià)和進(jìn)行投資分析時(shí)缺乏依據(jù)；陳超和郭志明[3]發(fā)現(xiàn)1998年到2006年期間，評級機(jī)構(gòu)的評級不能反映企業(yè)債券市

7、場上企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與績效的好壞。但是，隨著債券市場的不斷成熟和發(fā)展，以及監(jiān)管規(guī)定趨于更加嚴(yán)格規(guī)范，投資者也越來越理性，信用評級體系也在不斷完善。尤其是，2000年之后債券市場的迅猛發(fā)展極大地推動(dòng)了評級業(yè)的發(fā)展，幾家大的評級機(jī)構(gòu)逐漸擁有了較先進(jìn)的評級技術(shù)和較高的信譽(yù)度，并AccQuality為會計(jì)信息質(zhì)量變量2。由于會計(jì)信息質(zhì)量涵蓋不同維度[39]，無法用一個(gè)指標(biāo)衡量，因此本文采用了文獻(xiàn)中常用的審計(jì)質(zhì)量[4041]、會計(jì)穩(wěn)健性[103542

8、]與盈余波動(dòng)性[39]表征會計(jì)信息質(zhì)量。審計(jì)質(zhì)量Big4為虛擬變量，1表示公司的審計(jì)師為“四大”會計(jì)師事務(wù)所，否則為0?；谝酝芯?，Big4為1代表高質(zhì)量的會計(jì)信息[4041]。會計(jì)穩(wěn)健性Conserv為基于累計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)計(jì)算的穩(wěn)健性指標(biāo)，如AhmendDuellaman[43]、XiaZhu[44]。應(yīng)計(jì)項(xiàng)=（凈利潤經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量）期初總資產(chǎn)，累計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)=過去三年每年應(yīng)計(jì)項(xiàng)的總和。本文將三年累計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)乘以1，Conserv表示穩(wěn)健程度

9、，這一數(shù)值越大，則表明穩(wěn)健程度越高，會計(jì)信息質(zhì)量越高[4344]。盈余波動(dòng)性（VarROE）采用過去三年ROE的方差衡量，方差越大，盈余波動(dòng)性越大，即會計(jì)信息質(zhì)量越差。反之，會計(jì)信息質(zhì)量越高。信用評級在很大程度上取決于企業(yè)的基本財(cái)務(wù)信息[1718]，因此模型中的NI、CFO、LEV、SIZE均為微觀財(cái)務(wù)變量。NI為盈利能力，等于凈資產(chǎn)收益率，即凈利潤期末凈資產(chǎn)。CFO為經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流占總資產(chǎn)的比例，表征企業(yè)現(xiàn)金流量充裕情況。Lev為企業(yè)

10、資產(chǎn)負(fù)債率水平，等于負(fù)債總額資產(chǎn)總額。Size為規(guī)模，等于總資產(chǎn)的自然對數(shù)。上市公司與非上市公司不僅在基本面方面存在差異，企業(yè)融資能力和渠道相差較大。因此，本文采用啞變量控制企業(yè)類型。NList為是否上市啞變量，0表示上市，否則為1。一些研究發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展會對信用評級產(chǎn)生重要影響，使得評級呈現(xiàn)順周期[2021]或者逆周期現(xiàn)象[5]。因此，在探討會計(jì)信息質(zhì)量對信用評級的影響時(shí)，本文控制了宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響。GDPgrow為產(chǎn)出增長差（經(jīng)

11、濟(jì)周期）變量，該變量的計(jì)算方法是用實(shí)際GDP增長率減去預(yù)期的GDP增長率，實(shí)際GDP增長率來自于中國統(tǒng)計(jì)年鑒，預(yù)期GDP增長率為世界銀行對中國經(jīng)濟(jì)的預(yù)測數(shù)據(jù)。這一變量揭示了實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長情況與經(jīng)濟(jì)增長潛力之間的差距，反映了當(dāng)期宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的相對強(qiáng)弱狀況。另外，在中國，股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)經(jīng)營績效以及風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。模型中State、Layer、V、VC均為股權(quán)結(jié)構(gòu)變量。State為企業(yè)性質(zhì)變量，1表示該企業(yè)為國有控股企業(yè)，否則為0；Laye

12、r為金字塔層級變量，如朱松[45]。V為最終控制人控制權(quán)比例，VC為控制權(quán)與現(xiàn)金流收益權(quán)的比例，如FanWong[46]。最后，債券發(fā)行某些特征，如期限以及擔(dān)保問題可能也都在一定程度上體現(xiàn)了發(fā)行企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，因此模型也進(jìn)行了控制。Duration為債券期限，以年為單位。Guarantee為擔(dān)保啞變量，如果債券發(fā)行存在擔(dān)保就為1，否則為0。由于本文的樣本包括短期融資券、中期票據(jù)、企業(yè)債和公司債，不同類型債券的評級以及基本面可能也存在一定差異

13、，因此回歸中采用啞變量進(jìn)行控制。TypeS為1，表示該樣本為短期融資券，否則為0；TypeM為1，表示樣本為中期票據(jù)，否則為0。以上變量計(jì)算中用到的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均為債券發(fā)行時(shí)披露的前一年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)3。由于不同時(shí)期債券發(fā)行的利率受到當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，而且不同期限債券的利率由于流動(dòng)性的差異也不同，因此，借鑒Zhang[42]以及Moerman[37]的債務(wù)融資成本計(jì)量，本文針對假設(shè)2的研究模型具體設(shè)定如下：012345678910111213

14、141516iSpreadCreditAccQualityNICFOLevSizeNlistGDPgrowStateLayerVVCDurationGuaranteeTypeSTypeMInds???????????????????????????????????????Spread代表債券融資成本，為債務(wù)利率差幅，即債券發(fā)行利率（Rate）減去同期銀行貸款利率。同期貸款利率為同期銀行貸款利率，即在與公開市場發(fā)行的長期債券或短期融資券發(fā)