我國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的分析與防范.pdf

1、一、選題背景和意義 相對(duì)于封閉式基金而言，開(kāi)放式基金是一種較為先進(jìn)的基金形式。開(kāi)放式基金的運(yùn)作機(jī)制能較好地保障基金投資者的利益，激勵(lì)基金管理人勤勉理財(cái)、努力提高基金業(yè)績(jī)；其較高的透明度也便于基金主管機(jī)關(guān)的監(jiān)管，因而已成為國(guó)際資本市場(chǎng)上的主導(dǎo)產(chǎn)品。2001年9月，我國(guó)第一只開(kāi)放式基金華安創(chuàng)新成功發(fā)行。經(jīng)過(guò)幾年的發(fā)展，開(kāi)放式基金無(wú)論是在數(shù)量上還是在凈值上都超過(guò)了封閉式基金，成為了中國(guó)基金業(yè)的主角。 然而開(kāi)放式基金在迅速發(fā)展的

2、過(guò)程中，也面臨著一系列風(fēng)險(xiǎn)，其中贖回風(fēng)險(xiǎn)是開(kāi)放式基金運(yùn)作中所有風(fēng)險(xiǎn)的集中表現(xiàn)。雖然中國(guó)的開(kāi)放式基金成立時(shí)間較短，但其所面臨的贖回風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。自從我國(guó)開(kāi)放式基金成立以來(lái)，基金份額的持續(xù)性大規(guī)模贖回就是基金管理人所面臨的一個(gè)嚴(yán)峻問(wèn)題。開(kāi)放式基金在遭遇大規(guī)模贖回時(shí)，如果現(xiàn)金不足，就只有將資產(chǎn)變現(xiàn)以應(yīng)付贖回，在此過(guò)程中不可避免的要承受流動(dòng)性損失，也會(huì)造成市場(chǎng)的波動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致基金清盤。贖回問(wèn)題已成了阻礙我國(guó)開(kāi)放式基金健康發(fā)展的一個(gè)不可忽視的

3、因素。2006年12月一天新發(fā)419億份，創(chuàng)下基金業(yè)發(fā)行速度最快以及首發(fā)規(guī)模最大兩項(xiàng)記錄的嘉實(shí)策略增長(zhǎng)基金截至2007年3月30日，基金規(guī)模己降至280億份左右，下降幅度達(dá)到了33.2％。長(zhǎng)此以往，開(kāi)放式基金的規(guī)模將會(huì)不斷縮小，基金發(fā)展的持續(xù)性也會(huì)受到影響。目前我國(guó)開(kāi)放式基金運(yùn)作時(shí)間較短、證券市場(chǎng)還不完善、市場(chǎng)投資者還不成熟，這些因素都將誘發(fā)贖回風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。毋庸置疑，開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為影響開(kāi)放式基金行業(yè)穩(wěn)定與發(fā)展的重要問(wèn)題，因此對(duì)

4、開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的研究具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。 二、主要內(nèi)容及觀點(diǎn) 本文以開(kāi)放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)為研究對(duì)象，吸收了國(guó)內(nèi)外關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)管理的研究成果，以定性和定量的方法，系統(tǒng)研究了開(kāi)放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)。論文首先闡述了開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的特征、形成機(jī)制以及國(guó)外經(jīng)驗(yàn)的借鑒；然后從基金管理人的角度出發(fā)，提出了應(yīng)對(duì)贖回風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)管理和負(fù)債管理的措施；最后從完善制度環(huán)境、加強(qiáng)開(kāi)放式基金行業(yè)監(jiān)管的角度提出了政策建議。據(jù)此，筆者將本文分為以下五

5、部分： 第一章從我國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證數(shù)據(jù)出發(fā)，分析了我國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)狀及特征。與西方成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)開(kāi)放式基金面臨的贖回問(wèn)題更為嚴(yán)峻，開(kāi)放式基金規(guī)模的增長(zhǎng)主要依靠新基金的發(fā)行，原有基金則出現(xiàn)大規(guī)模的贖回，基金持續(xù)營(yíng)銷能力與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比存在較大差距。另外，從國(guó)外基金業(yè)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，一般業(yè)績(jī)比較突出的開(kāi)放式基金都持續(xù)存在凈資金流入，而我國(guó)卻出現(xiàn)與之相反的贖回悖論，基金業(yè)績(jī)?cè)胶玫膬糈H回率越高，相反有些業(yè)績(jī)比

6、較差甚至虧損的基金反而規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定，凈贖回率比較低，呈現(xiàn)一種“劣勝優(yōu)汰”的非理性現(xiàn)象。 第二章對(duì)開(kāi)放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行理論分析。委托代理理論是開(kāi)放式基金贖回機(jī)制的理論基礎(chǔ)。開(kāi)放式基金的贖回機(jī)制使得它比封閉式基金提供了更多、更及時(shí)、更準(zhǔn)確的信息，從而更有利于作為委托人的基金投資者，但同時(shí)也加大了開(kāi)放式基金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。而我國(guó)開(kāi)放式基金業(yè)由于內(nèi)外部治理結(jié)構(gòu)不夠完善，存在著較大的道德風(fēng)險(xiǎn)，從而影響投資者的信心，造成了大規(guī)模的贖回。外

7、部效應(yīng)理論可以解釋理性的投資者為了避免贖回投資者為自己帶來(lái)負(fù)的外部效應(yīng)，在短期投資理念指導(dǎo)下的理性選擇，就是贖回基金份額。當(dāng)有眾多投資者選擇贖回的時(shí)候，就會(huì)使得基金份額大幅縮水。因此，由于贖回外部效應(yīng)的存在，使得在個(gè)體看來(lái)屬于理性的贖回行為，在群體上則表現(xiàn)為非理性行為。我國(guó)投資者在選擇贖回基金份額時(shí)，也存在相當(dāng)一部分非理性的行為，而這部分行為可以通過(guò)行為金融學(xué)的理論得到解釋。由于后悔厭惡和損失厭惡、過(guò)度自信以及噪音交易者等非理性因素的存

8、在，導(dǎo)致了贖回悖論現(xiàn)象的產(chǎn)生。而外部制度環(huán)境的缺失、監(jiān)管存在漏洞，也是導(dǎo)致投資者對(duì)開(kāi)放式基金缺乏信心，從而出現(xiàn)大規(guī)模贖回的重要原因。 第三章對(duì)美國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)管理的經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)進(jìn)行了介紹和分析。美國(guó)開(kāi)放式基金公司流動(dòng)性資產(chǎn)的比重并不高，由于美國(guó)市場(chǎng)上較成熟的投資者更多采取長(zhǎng)期投資的策略，同時(shí)基金管理公司注重對(duì)投資者結(jié)構(gòu)的分析，使得美國(guó)開(kāi)放式基金可以保持較低的流動(dòng)性資產(chǎn)比重，將更多的資金投入盈利性較高的項(xiàng)目。同時(shí)，美國(guó)的開(kāi)放式

9、基金管理公司還通過(guò)短期借款、衍生金融工具等手段的運(yùn)用來(lái)應(yīng)對(duì)投資者的贖回要求。美國(guó)共同基金業(yè)的發(fā)展也并不是一帆風(fēng)順的。2003年爆發(fā)的基金黑幕事件揭露了美國(guó)共同基金管理存在的漏洞，挫傷了投資者對(duì)共同基金的信心，給美國(guó)共同基金業(yè)帶來(lái)了前所未有的挑戰(zhàn)。而面對(duì)這一事件，美國(guó)各相關(guān)管理部門及時(shí)采取措施，處罰違規(guī)行為、加強(qiáng)監(jiān)管，以重塑美國(guó)共同基金的形象，挽回投資者對(duì)整個(gè)共同基金業(yè)的信心，控制大規(guī)模贖回的持續(xù)發(fā)生。這一事件及美國(guó)各部門的應(yīng)對(duì)措施都為我

10、國(guó)開(kāi)放式基金的發(fā)展提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。 第四章主要從資產(chǎn)負(fù)債管理的角度提出了我國(guó)開(kāi)放式基金應(yīng)對(duì)贖回風(fēng)險(xiǎn)的方法。由于贖回行為是投資者的主動(dòng)行為，基金管理公司無(wú)法強(qiáng)制對(duì)其進(jìn)行控制，因此管理公司只有通過(guò)積極預(yù)測(cè)贖回所需的現(xiàn)金數(shù)量、有效配置流動(dòng)性和非流動(dòng)性的資產(chǎn)、在流動(dòng)性不足時(shí)采用負(fù)債管理的方法、以及運(yùn)用衍生金融工具等多方面的措施來(lái)對(duì)贖回風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。 第五章從贖回風(fēng)險(xiǎn)管理的外部制度環(huán)境完善的角度提出政策建議。開(kāi)放式基金不是一

11、個(gè)孤立的事物，應(yīng)當(dāng)從與其他相關(guān)制度體系、金融機(jī)構(gòu)之間的互動(dòng)影響中探求我國(guó)開(kāi)放式基金的發(fā)展道路。我國(guó)還存在著很多制約開(kāi)放式基金發(fā)展的問(wèn)題。必須根據(jù)我國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的特征，建立以風(fēng)險(xiǎn)信息披露為核心、以保護(hù)投資者正當(dāng)利益為目標(biāo)、政府集中統(tǒng)一監(jiān)管和行業(yè)自律監(jiān)督并重的監(jiān)管新體制，并完善法律體系、強(qiáng)化社會(huì)監(jiān)督。同時(shí)，完善基金公司的治理結(jié)構(gòu)，積極推進(jìn)公司型基金的發(fā)展以實(shí)現(xiàn)基金組織形式的多樣化、改進(jìn)現(xiàn)有契約型基金的治理結(jié)構(gòu)、突破現(xiàn)有的激勵(lì)約束機(jī)制

12、瓶頸，以促進(jìn)開(kāi)放式基金的健康良性發(fā)展。投資者的理性投資意識(shí)對(duì)開(kāi)放式基金的發(fā)展乃至整個(gè)資本市場(chǎng)的發(fā)展都有著十分重要的作用。在這個(gè)意義上，強(qiáng)化投資者教育以培育成熟的投資理念，規(guī)范其投資行為，增強(qiáng)其風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，應(yīng)該成為我國(guó)開(kāi)放式基金業(yè)及有關(guān)監(jiān)管部門今后相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的工作重點(diǎn)。 三、主要貢獻(xiàn) 本文選題緊扣我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的脈搏，以開(kāi)放式基金這一我國(guó)證券市場(chǎng)的新生事物為研究對(duì)象，選其贖回風(fēng)險(xiǎn)作為研究?jī)?nèi)容，以成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家開(kāi)放式基金

13、的運(yùn)作為經(jīng)驗(yàn)背景，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，對(duì)我國(guó)開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了深入研究。 1、本文在基于一定的理論研究的基礎(chǔ)上更注重務(wù)實(shí)性。采用比較、實(shí)證分析和規(guī)范分析相結(jié)合的研究方法，注重調(diào)查研究，通過(guò)數(shù)據(jù)分析來(lái)得出有意義的結(jié)論。 2、比較研究是一種實(shí)用的論述方法，它能使復(fù)雜的問(wèn)題明晰、簡(jiǎn)單化。本文運(yùn)用比較的方法，通過(guò)對(duì)我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)放式基金贖回風(fēng)險(xiǎn)狀況、基金監(jiān)管制度的漏洞及其防范措施等多方面的比較分析，得出有效防范我國(guó)開(kāi)放式