15下半年行業(yè)策略(傳媒)

1、中概回歸，估值接軌2015年下半年行業(yè)策略傳媒行業(yè)許文星 投資部2015年7月,2000-2015 Nasdaq Composite Index,,2000-2015 Nasdaq Composite Index,,2000-2015 Nasdaq Composite Index,,由于行業(yè)結構的差異，創(chuàng)業(yè)板PB值基本比納指高出1.6倍左右，未來可預計的創(chuàng)業(yè)板指PB中樞在5-6倍之間。,2000-2015 Nasdaq C

2、omposite Index,,過去15年納指未見特別明顯的分化,2000-2015 Nasdaq Composite Index,,中概股11年后持續(xù)走熊，但仍較全球科技股有估值溢價,2000-2015 Nasdaq Composite Index,,2008 年~2011 年，中國在全球金融危機中巍然不動，在這種情況下，經(jīng)歷了嚴重金融危機的美國資本市場看中了中概股。2009 年，在美國上市的中國公司的股價都出現(xiàn)了大幅上漲，平均收益達

3、到 130%左右，一些公司漲幅超過 10倍。進入2010年，中概股繼續(xù)表現(xiàn)優(yōu)異。當時的市場將“美國樣板+中國概念”的故事演繹到極致，中概股成了美股的搶手貨。 但是，帶著一點美國資本市場氣味（VIE 結構）的中概股學到了“形”而未打造出自己的“神”，看似一模一樣的經(jīng)營模式，盈利能力及持續(xù)發(fā)展的能力卻天差地別。再加上一些借殼上市企業(yè)的造假行為，成為幾年前做空中概股的最大誘因。中國正面臨改革開放 30 年來最令人擔憂的經(jīng)濟放緩，再加上難以

4、有效控制的通脹，給中國經(jīng)濟增長的未來增添了更多的不確定性。曾經(jīng)讓海外投資者津津樂道的“中國故事”，已經(jīng)開始蒙上一層陰影，而他們“一直持有”中國概念股的決心自然也發(fā)生了動搖。,中概股回歸-平均需要12-16個月,中概股回歸,已公告私有化的中概股達到28家，合計市值375億美金?？紤]A股發(fā)行溢價和流通股估值溢價，預計發(fā)行總市值近4500億，發(fā)行后總市值近萬億。接近當前傳媒行業(yè)總市值50%以上。,行業(yè)景氣度象限中，電影和互

5、聯(lián)網(wǎng)維持較快增長,,移動營銷-移動廣告景氣度持續(xù)上升,,電影市場-發(fā)行端渠道異軍突起,,電影發(fā)行市場集中度再度加強。據(jù)藝恩咨詢《2014-2015 年中國電影產(chǎn)業(yè)研究報告》，2014 年中國電影發(fā)行市場的 CR4 比 2013 年提高了 3.29%，CR8則比 2013 年提高了 6.49%。從格局的變化看，萬達和樂視作為線上和線下渠道的代表市占率快速上升。,電影市場-在線購票成為主流,,預計 2015 年，在線選座成為電影購票方

6、式的主流。據(jù)藝恩咨詢數(shù)據(jù)，2014年第三方 O2O 平臺在線出票量份額占總體的 53%，預計 2015 年提升至 60%。其中，在線選座 2015 年預計占比達到 40%。,電視劇-電視劇收視整體下滑,,,,比去年而言，電視劇的收視環(huán)境依然憂大于喜，多數(shù)衛(wèi)視的電視劇劇場在每晚“3集”變“2集”后，收視明顯下滑，且平臺之間兩極分化特別明顯。,從日前曝光的50城上半年省級衛(wèi)視18:00-24:00時段電視劇排行來看，上半年平均收視破1的

7、電視劇數(shù)量僅僅只有15部，比去年同期少了6部。,電視劇-電視劇收視整體下滑,,,,,今年各大省級衛(wèi)視晚間黃金劇場的平均收視幾乎都有所下降。其中浙江和江蘇兩大衛(wèi)視，其平均收視率分別比去年同期下降3.3%和14.43%，天津和安徽兩大衛(wèi)視甚至下跌15.80%和17.19%。而相反，一些電視劇在視頻網(wǎng)站的流量則比去年同時段的電視劇有較大漲幅。據(jù)Vlinkage此前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年1-4月，《何以笙簫默》《千金女賊》《錦繡緣華麗冒險》在網(wǎng)

8、絡的點擊分別達到72.7億、52.9億和48.8億次。而去年同期點擊最好的三部劇《宮鎖珠簾》《愛情公寓》《金玉良緣》，則分別為36.2億，27.5億，26.9億。,電視劇-網(wǎng)絡劇成為新的增長點,,網(wǎng)絡劇相較傳統(tǒng)電視劇，廣告主與在線視頻用戶的鏈接更加緊密。其營銷優(yōu)勢體現(xiàn)在：內容營銷占比更高、易于進行精準投放、營銷方式靈活多樣和互動性強等。 內容營銷占比更高：內容營銷包括劇集冠名、植入廣告、定制劇等形式，在網(wǎng)絡劇中，內容營銷占比相較傳

9、統(tǒng)電視劇高。網(wǎng)絡劇出品方的廣告收入中，來自內容營銷的收益占較大部分。,網(wǎng)絡文學到網(wǎng)絡劇-IP價值的泛化,,網(wǎng)絡文學到網(wǎng)絡劇-IP價值的泛化,,重點公司-省廣、藍標,省廣股份：中報預計20%增長，下半年逐季度回升，全年利潤預計7.0-7.2億，當前對應估值28倍，PS2.4倍。下半年看點：1.業(yè)績逐季度回升2.汽車子公司和汽車原廠合資發(fā)展汽車電商3.數(shù)字營銷業(yè)務整合，相關業(yè)務數(shù)據(jù)披露4.股權激勵后持續(xù)外延收購,藍色光標：Q

10、2預計0-10%增長，下半年逐季度回升，全年利潤預計0增長，當前對應估值35倍，PS2.5倍。下半年看點：1.業(yè)績Q3開始回暖2.汽車子公司和汽車原廠合資發(fā)展汽車電商3.數(shù)字營銷業(yè)務整合，相關業(yè)務數(shù)據(jù)披露4.股權激勵后持續(xù)外延收購,重點公司-東財、樂視,東方財富：中報利潤10億，對應Q2單季度利潤8億，代銷基金規(guī)模4000億，其中股票型占50%以上08年股票型基金凈值規(guī)?？s水50%，但發(fā)行份額較07年基本持平。市場進入

11、常態(tài)化后年發(fā)均代銷基金規(guī)模在13000億份左右可預期。東財當前30%左右市占率水平對應年收入15億，利潤12億。中性假設下傭金收入規(guī)模17億，利潤8-10億。合計利潤水平20億左右。熊市中的安全邊際：作為周期成長股，最好的買入時點是行情啟動的初期，完全不考慮牛市預期，以靜態(tài)合理利潤20億，估值35-40倍作為安全邊際，安全的買入價格對應42-47元（對應下行20%）。,重點公司-東財、樂視,樂視網(wǎng)：中報10-20，7月1日前手

12、機銷量50萬部，7月產(chǎn)能上升至40萬/月，8月后開始放量（跟蹤2-3月數(shù)據(jù)）。下半年看點：1.樂視影業(yè)注入2.樂視手機放量3.會員、廣告收入快速增長風險：再融資進度放緩導致資金供給短缺熊市中的安全邊際：15年會員+廣告收入合計65億元，給予8倍PS（參Netflix）對應520億，終端-100億(參小米)，影視+體育+影業(yè)100億，不考慮后續(xù)手機放量帶來用戶快速增長的會員廣告收入大幅上升，可以720億可作為相對安全

13、邊際價格（40元，對應下行20%）。,重點公司-視覺中國、瑞茂通,視覺中國：1.公司傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)健增長，16年大概率超承諾業(yè)績水平。2.從戰(zhàn)略上公司從出售素材升級為出售視覺內容，從2B的商業(yè)模式逐漸向2C轉型。公司在渠道上主要采用兩種模式，一種是借用戰(zhàn)略合作伙伴的媒體渠道進行代運營，例如與新浪天氣通、華為手機、聯(lián)通合資公司等，另一種是通過合資或自建的方式來搭建渠道，例如旅游、體育、娛樂、教育等等，預計下半年將有一系列的合資和對外投

14、資落地，拓展的方向主要圍繞：內容、技術、PGC、整合營銷四個方向。3.公司的在線旅游平臺將于10月1日試運行，16年元旦正式上線。平臺的功能包括游前的景區(qū)流量、景區(qū)的公正評價；游中：找導游和附近的相關資源；游后：分享。投資建議：當前股價30元，估值對應15-17年78/56/41倍，未來三年主業(yè)復合增速40%以上（業(yè)績承諾），中高層員工參與員工持股計劃，管理層定增價成本線25元。風險：新業(yè)務利潤兌現(xiàn)速度較慢,重點公司-視覺中國、

15、瑞茂通,瑞茂通：1.易煤網(wǎng)從交易量來看，團隊年初目標是2000萬噸，但從年中來看進展超預期，把目標提升到3000萬噸。目前布局來看，2016年實現(xiàn)7000萬，2017年實現(xiàn)1.3億噸。供應鏈金融提供的服務量目前占比40%，未來達到70%左右。2.公司去年凈利潤5.03億，純線下，預計今年在5億左右，由于易煤網(wǎng)今年虧損，預計虧損7000萬左右。16年交易規(guī)模有望達到7000萬噸，60%做供應鏈金融服務，4200萬噸的金融服務（不包括

16、倉儲物流服務），按照2個點的凈利，凈利在3億左右。3.核心高管增持200萬股。下半年主要看點：1.15億定增資金到位后公司的供應鏈金融業(yè)務快速放量2.易煤網(wǎng)與中瑞財富業(yè)務端的整合3.倉儲物流服務的跟進投資建議：當前對應15-17年PE40/28/22倍，管理層增持體現(xiàn)信心，互聯(lián)網(wǎng)團隊執(zhí)行力較強，業(yè)務進展持續(xù)超預期，倉儲物流啟動后 業(yè)務拓展空間較大。,重點公司-萬達院線、三六五網(wǎng),萬達院線：1.控股股東參與28億增發(fā)鎖三

17、年，增發(fā)價148元2.上市后積極進行橫向和縱向并購，快速擴張市占率水平3.充分享受國內電影票房紅利4.進行海外收購（收購美國AMC 海外上市 40倍 30億美金、澳洲Hoyts），享受海外票房投資收益投資建議：當前對應15-17年PE64/45/32倍，管理層大比例增持體現(xiàn)信心，后續(xù)橫向縱向并購預計將持續(xù)，考慮未來幾年公司內生+外延成長的確定性以及標的的稀缺性，可在定增價148元附近買入，向下安全邊際為40-45XPE，對應1