【調(diào)查報(bào)告】0418-西南證券-華潤(rùn)萬(wàn)東（600055）：激勵(lì)機(jī)制釋放活力，打造互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)

1、請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的重要聲明部分12016年04月18日證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告2015年年報(bào)點(diǎn)評(píng)年年報(bào)點(diǎn)評(píng)華潤(rùn)萬(wàn)東華潤(rùn)萬(wàn)東（600055）醫(yī)藥生物醫(yī)藥生物增持增持（首次首次）當(dāng)前價(jià)：29.99元目標(biāo)價(jià)：——元激勵(lì)機(jī)制釋放活力，打造互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)激勵(lì)機(jī)制釋放活力，打造互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)?業(yè)績(jī)總結(jié)：業(yè)績(jī)總結(jié)：公司營(yíng)收8.2億（11%），扣非后歸母凈利潤(rùn)3714萬(wàn)（103%）；2015Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.0億（持平），扣非后凈利潤(rùn)1232萬(wàn)（2%）；

2、利潤(rùn)分配預(yù)案為每10股派發(fā)現(xiàn)金0.5元（含稅）并轉(zhuǎn)增6股。?機(jī)制轉(zhuǎn)變釋放活力機(jī)制轉(zhuǎn)變釋放活力，業(yè)績(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)?？傮w來(lái)看，2015年公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，且扣非后凈利潤(rùn)增速（103%）遠(yuǎn)高于收入增速（11%）。我們分析認(rèn)為主要原因在于魚(yú)躍醫(yī)療入駐之后，通過(guò)員工激勵(lì)和內(nèi)部管理理順了公司治理機(jī)制，實(shí)現(xiàn)了收入和利潤(rùn)雙豐收。從收入來(lái)看，激勵(lì)機(jī)制到位營(yíng)銷推廣力度加大扭轉(zhuǎn)了2014年的負(fù)增長(zhǎng)，核心產(chǎn)品的銷量均出現(xiàn)明顯提升，DR和MRI的銷

3、量同比分別增長(zhǎng)32%和18%，預(yù)計(jì)銷售收入分別達(dá)到3.6億和1.7億左右。而且公司DR和MRI產(chǎn)品均進(jìn)入了衛(wèi)計(jì)委發(fā)布的優(yōu)秀國(guó)產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備名單，在招標(biāo)采購(gòu)等方面具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，有望推動(dòng)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)。從盈利能力來(lái)看，毛利率和凈利率分別為33.3%（3.4個(gè)百分點(diǎn)）和5.2%（1.8個(gè)百分點(diǎn)），主要是因?yàn)楣窘?jīng)營(yíng)管理水平提升，內(nèi)部控制更加嚴(yán)格，盈利能力出現(xiàn)明顯提升，但與可比公司相比仍存在較大的提升空間。期間費(fèi)用率與2014年基本持平，但銷售費(fèi)

4、率減少1.8個(gè)百分點(diǎn)，因?yàn)楣就茝V線上售后服務(wù)，效率高且費(fèi)用低，使得售后服務(wù)費(fèi)減少42%；管理費(fèi)率增加1.6個(gè)百分點(diǎn)，主要體現(xiàn)在研發(fā)費(fèi)用增加和員工精簡(jiǎn)發(fā)生的一次性費(fèi)用，隨著員工人數(shù)精簡(jiǎn)300多人，2016年的管理費(fèi)率將出現(xiàn)明顯下降，從而提高公司盈利能力。?萬(wàn)里云萬(wàn)里云攜手阿里健康，打造互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)。攜手阿里健康，打造互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)。萬(wàn)里云是公司打造的遠(yuǎn)程醫(yī)療影像服務(wù)平臺(tái)，聘請(qǐng)高水平醫(yī)師為基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供影像診斷服務(wù)。萬(wàn)里云正在以鄭州和

5、北京為模板，在全國(guó)打造多個(gè)線上影像中心，2016年將接入超過(guò)1000個(gè)基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)。一方面，公司可以通過(guò)廣泛的影像設(shè)備營(yíng)銷渠道，迅速將基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)接入萬(wàn)里云系統(tǒng)，提供遠(yuǎn)程影像診斷服務(wù)；另一方面，萬(wàn)里云也有助于提高公司的品牌影響力，為影像設(shè)備銷售提供助力。阿里健康在3月份對(duì)萬(wàn)里云增資2.25億，持股比例為25%。此次增資整合了公司在影像診斷領(lǐng)域的豐富資源和阿里健康在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望開(kāi)拓第三方影像中心業(yè)務(wù)，成為設(shè)備供應(yīng)商、醫(yī)院

6、、專家和患者溝通的橋梁。?盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)20162018年EPS分別為0.33元、0.50元、0.64元，對(duì)應(yīng)PE分別為88倍、59倍、45倍。我們認(rèn)為公司激勵(lì)機(jī)制到位充分釋放活力，業(yè)績(jī)將出現(xiàn)明顯提升，互聯(lián)網(wǎng)影像平臺(tái)具有巨大的想象空間，我們首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。?風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)險(xiǎn)提示：影像設(shè)備銷售或不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；萬(wàn)里云推進(jìn)或不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。指標(biāo)指標(biāo)年度年度2015A2016E2017E2018E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)

7、元）818.22971.041123.341289.68增長(zhǎng)率10.59%18.68%15.68%14.81%歸屬母公司凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）40.3080.31119.73155.34增長(zhǎng)率56.85%99.28%49.09%29.74%每股收益EPS（元）0.170.330.500.64凈資產(chǎn)收益率ROE6.00%5.06%7.05%8.43%PE175885945PB9.904.213.943.63數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，西南證券西南證券研

8、究發(fā)展中心西南證券研究發(fā)展中心分析師：朱國(guó)廣執(zhí)業(yè)證號(hào)：S1250513070001電話：02168413530郵箱：zhugg@.cn聯(lián)系人：陳鐵林電話：02367909731郵箱：ctl@.cn聯(lián)系人：周平電話：02367791327郵箱：zp@.cn相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)數(shù)據(jù)來(lái)源：西南證券基礎(chǔ)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)總股本(億股)2.41流通A股(億股)2.1652周內(nèi)股價(jià)區(qū)間(元)22.5186.03總市值(億元)72.41總資產(chǎn)(億元)1

9、3.30每股凈資產(chǎn)(元)3.23相關(guān)研究相關(guān)研究50%0%50%100%150%200%15415615815101512162滬深300華潤(rùn)萬(wàn)東華潤(rùn)萬(wàn)東華潤(rùn)萬(wàn)東（600055）2015年年報(bào)點(diǎn)評(píng)年年報(bào)點(diǎn)評(píng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的重要聲明部分3附表：附表：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與估值財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與估值利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）2015A2016E2017E2018E現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）2015A2016E2017E2018E營(yíng)業(yè)收入8

10、18.22971.041123.341289.68凈利潤(rùn)42.6684.53126.03163.52營(yíng)業(yè)成本545.96621.47696.47786.70折舊與攤銷23.7920.5121.1122.20營(yíng)業(yè)稅金及附加6.788.299.4610.88財(cái)務(wù)費(fèi)用2.656.784.514.27銷售費(fèi)用118.85135.95157.27167.66資產(chǎn)減值損失4.975.005.005.00管理費(fèi)用122.27135.95146.031

11、67.66經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)31.4915.5618.1818.19財(cái)務(wù)費(fèi)用2.656.784.514.27其他121.214.895.064.99資產(chǎn)減值損失4.975.005.005.00經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額15.6596.38133.41171.81投資收益3.820.000.000.00資本支出1.4535.0045.0055.00公允價(jià)值變動(dòng)損益0.000.000.000.00其他131.13172.120.00

12、0.00其他經(jīng)營(yíng)損益0.000.000.000.00投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額132.57137.1245.0055.00營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)12.9157.62104.60147.51短期借款40.0020.000.000.00其他非經(jīng)營(yíng)損益36.9936.3137.2136.88長(zhǎng)期借款0.000.000.000.00利潤(rùn)總額利潤(rùn)總額49.9093.93141.81184.38股權(quán)融資0.00880.000.000.00所得稅

13、7.249.4015.7820.86支付股利0.005.598.8912.16凈利潤(rùn)42.6684.53126.03163.52其他10.875.744.514.27少數(shù)股東損益2.364.236.308.18籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額50.87848.6713.4016.43歸屬母公司股東凈利潤(rùn)40.3080.31119.73155.34現(xiàn)金流量?jī)纛~現(xiàn)金流量?jī)纛~98.091082.1775.02100.39資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元

14、）資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元）2015A2016E2017E2018E財(cái)務(wù)分析指標(biāo)財(cái)務(wù)分析指標(biāo)2015A2016E2017E2018E貨幣資金101.961184.131259.151359.53成長(zhǎng)能力成長(zhǎng)能力應(yīng)收和預(yù)付款項(xiàng)237.90294.78337.96385.89銷售收入增長(zhǎng)率10.59%18.68%15.68%14.81%存貨181.69206.71231.72261.74營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率0.48%346.42%81.53%41.02

15、%其他流動(dòng)資產(chǎn)184.9515.2217.6120.22凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率68.05%98.16%49.09%29.74%長(zhǎng)期股權(quán)投資15.0915.0915.0915.09EBITDA增長(zhǎng)率606.20%115.82%53.36%33.61%投資性房地產(chǎn)1.721.721.721.72獲利能力獲利能力固定資產(chǎn)和在建工程214.35210.71216.46231.13毛利率33.27%36.00%38.00%39.00%無(wú)形資產(chǎn)和開(kāi)發(fā)支出91

16、.37109.62127.87146.13三費(fèi)率29.79%28.70%27.40%26.33%其他非流動(dòng)資產(chǎn)301.27301.14301.02300.90凈利率5.21%8.71%11.22%12.68%資產(chǎn)總計(jì)資產(chǎn)總計(jì)1330.312339.132508.622722.36ROE6.00%5.06%7.05%8.43%短期借款220.00200.00200.00200.00ROA3.21%3.61%5.02%6.01%應(yīng)付和預(yù)收款

17、項(xiàng)276.69334.43375.76424.87ROIC3.03%12.91%19.38%23.91%長(zhǎng)期借款4.204.204.204.20EBITDA銷售收入4.81%8.74%11.59%13.49%其他負(fù)債118.21129.31140.33153.58營(yíng)運(yùn)能力營(yíng)運(yùn)能力負(fù)債合計(jì)負(fù)債合計(jì)619.10667.94720.29782.66總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.640.530.460.49股本216.45241.44241.44241.44

18、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率3.764.655.506.24資本公積113.44968.45968.45968.45應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率4.144.464.244.28留存收益369.68444.40555.24698.43存貨周轉(zhuǎn)率2.923.203.183.19歸屬母公司股東權(quán)益698.531654.291765.131908.32銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金營(yíng)業(yè)收入105.83%———少數(shù)股東權(quán)益12.6816.9123.2131.38資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)股

19、東權(quán)益合計(jì)股東權(quán)益合計(jì)711.211671.191788.341939.70資產(chǎn)負(fù)債率46.54%28.55%28.71%28.75%負(fù)債和股東權(quán)益合計(jì)1330.312339.132508.622722.36帶息債務(wù)總負(fù)債36.21%30.57%28.35%26.09%流動(dòng)比率1.222.722.722.74業(yè)績(jī)和估值指標(biāo)業(yè)績(jī)和估值指標(biāo)2015A2016E2017E2018E速動(dòng)比率0.912.392.382.38EBITDA39.34

20、84.91130.22173.98股利支付率0.00%6.96%7.42%7.83%PE174.7187.6758.8045.32每股指標(biāo)每股指標(biāo)PB9.904.213.943.63每股收益0.170.330.500.64PS8.607.256.275.46每股凈資產(chǎn)2.956.927.418.03EVEBITDA155.7767.7843.6232.07每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金0.060.400.550.71股息率0.00%0.08%0.13%0