宏觀專題報告：地方政府隱性債務管控“欲速則不達”-20190407-西南證券-14頁

1、請務必閱讀正文后的重要聲明部分2019年04月07日證券研究報告證券研究報告?宏觀報告宏觀報告專題報告專題報告地方政府隱性債務管控“欲速則不達”地方政府隱性債務管控“欲速則不達”摘要摘要西南證券研究發(fā)展中心西南證券研究發(fā)展中心?地方政府地方政府隱性隱性債務具有系統(tǒng)重要性債務具有系統(tǒng)重要性。如果按全口徑監(jiān)測范圍計算，我國目前地方政府隱性債務約為46萬億元，即使其中有一半左右被最終確認為地方政府隱形債務，規(guī)模也在20萬億以上。地方政府隱性債

2、務對經濟和金融穩(wěn)定具有系統(tǒng)重要性。地方政府隱性債務支撐的基建投資占據了近三成投資總額，地方政府債務擴張速度直接決定投資穩(wěn)定性，進而決定經濟穩(wěn)定性。另一方面，地方政府隱性債務（監(jiān)測口徑）占社融存量的22.9%，7萬億以上的年增量占到了近幾年社融平均年增量的4成以上。地方政府債務能否妥善處理直接關系到經濟穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。?當前對地方政府債務管控的總體方針是“開正門、堵偏門、控增量、化存量”當前對地方政府債務管控的總體方針是“開正門、堵偏門、

3、控增量、化存量”。開正門即通過預算內地方政府債開正門，然后堵住地方政府隱性債務的偏門。但由于正門開的力度不夠，導致在現實需求下地方政府隱性債務繼續(xù)擴張。因而從去年開始，嚴控地方政府隱性債務增量，即控增量，對已經形成的隱性債務采用各種方法化解，即化存量。?能否有效控制能否有效控制隱性隱性債務增量的關鍵在于開正門力度債務增量的關鍵在于開正門力度是否足夠大是否足夠大?；ㄍ顿Y短期是經濟不可或缺的重要部分，而大部分基建投資難以通過市場化融資，而

4、需要依賴政府資金或政府信用支持，這就意味著基建投資高度依賴政府預算內資金支持或隱性債務增量。目前對隱性債務的管理方向為控制，這就需要預算內政府債務增量能夠補上隱性債務停止增加留下的缺口。否則，由于基建投資的客觀需求，要么控制隱性債務變得不可行，要么基建投資放緩加劇經濟下行壓力。?目前從各地目前從各地隱性隱性債務化解方案來看，主要包括籌措資金償債、債務重組、債務債務化解方案來看，主要包括籌措資金償債、債務重組、債務展期或借新還舊、破產清算

5、等四種方式展期或借新還舊、破產清算等四種方式。存量地方政府債務化解基本上是自下而上，各地因地制宜的方式。目前各地這幾種化解地方政府債務的方式都存在各自的問題，因而難以大面積推廣。地方政府本來財力不足，項目缺乏經營收入，因而難以籌措償債資金。而債務重組同樣面臨可市場化融資項目缺乏的約束。債務展期和借新還舊實際上是用時間換空間的權宜之計，目前還處于財政部門和金融部門博弈階段。近期江蘇鎮(zhèn)江、湖南湘潭以及青海方案中雖然國開行均有參與，但最終通過

6、還需要總行和金融監(jiān)管部門通過，因而依然存在不確定性。而由于融資平臺對地方政府的重要性，破產清算目前還停留在理論層面。?管控化解地方政府管控化解地方政府隱性隱性債務需要穩(wěn)妥推進，需要從中央層面形成“幾家抬”效債務需要穩(wěn)妥推進，需要從中央層面形成“幾家抬”效應。應。地方政府隱性債務直接影響經濟穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，因而管控化解需要穩(wěn)妥推進。在新的融資模式未形成足夠規(guī)模前，最好避免對隱性債務增量一刀切。同時對存量的化解需要結合地方財力和經濟承受能力

7、，給予足夠長的時期。在化解過程中，需要各個部門相互配合，特別是財政部門和金融部門。雖然中央財政明確表示不救助，但可以通過對地方融資擔保基金或增信基金等提供資金支持，來間接幫助化解地方政府債務。而金融機構也可以適當讓利，配合債務展期與借新還舊，實現以時間換空間。?風險提示：政策管控力度超預期。分析師：楊業(yè)偉執(zhí)業(yè)證號：S1250517050001電話：01057631229郵箱：yyw@.cn聯系人：張偉電話：01057758579郵箱：z

8、hwhg@.cn相關研究相關研究1.美債利率曲線倒掛預示經濟衰退？這次或不一定(20190401)2.季節(jié)性因素推升PMI，經濟繼續(xù)弱平穩(wěn)(20190331)3.經濟繼續(xù)弱勢運行，無需過度擔憂通脹——月度經濟預測(20190328)4.需求放緩企業(yè)盈利走弱，季節(jié)因素夸大走弱程度(20190327)5.關于資本回報顛覆常識的四個發(fā)現——全球央行追蹤第7期(20190326)6.利率曲線倒掛到經濟衰退尚需時日(20190324)7.加息結束

9、縮表停止，美聯儲政策進入寬松期(20190321)8.經濟弱平穩(wěn)，基建待發(fā)力(20190318)9.經濟弱平穩(wěn)，但需求端隱憂仍在(20190314)10.全球經濟共振下行，會走入衰退嗎？——全球央行追蹤第6期(20190313)宏觀宏觀專題報告專題報告請務必閱讀正文后的重要聲明部分圖目錄圖1：地方政府債務融資資金投向（2013M6）.....................................................

10、...................................................................1圖2：地方政府債務估算規(guī)模...........................................................................................................................................

11、..........1圖3：城投公司盈利難以覆蓋融資成本.....................................................................................................................................3圖4：大部分城投公司盈利處于1%3%之間......................................

12、.......................................................................................3圖5：城投債月度凈融資額與同比多增量..................................................................................................................

13、...............4圖6：近期城投債收益率普遍下行.............................................................................................................................................4圖7：地方政府隱性債務處理方法................................

14、.............................................................................................................5圖8：山西交控集團重組模式.................................................................................................

15、....................................................7圖9：國開行貸款與墊款投向（2017，億元）.........................................................................................................................8圖10：國開行貸款與墊款期限分布.......