財(cái)務(wù)報(bào)告分析-公司估值

1、財(cái)務(wù)報(bào)告分析-公司估值,1、公司價(jià)值形式及內(nèi)在價(jià)值表現(xiàn)形式2、公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估基本模型3、模型相關(guān)關(guān)鍵參數(shù)的確定—基于案例,1、公司價(jià)值形式及內(nèi)在價(jià)值表現(xiàn)形式,①會(huì)計(jì)價(jià)值 (賬面價(jià)值）,指資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的賬面價(jià)值,特點(diǎn)：,企業(yè)的會(huì)計(jì)價(jià)值往往滯后于企業(yè)的市場價(jià)值，不能真正反映資產(chǎn)的市場價(jià)值，可見會(huì)計(jì)價(jià)值并不適合成為企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的表現(xiàn)形式,注意：會(huì)計(jì)價(jià)值是反映企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ),③公允市場價(jià)值,指在公平交易中，熟悉情況的雙方（即不存

2、在信息不對(duì)稱） ，自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。 公平交易中，由于雙方對(duì)所交易資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)都是基于資產(chǎn)未來經(jīng)濟(jì)利益的流入（本質(zhì)上是現(xiàn)金的流入），考慮到貨幣時(shí)間價(jià)值，資產(chǎn)公允市場價(jià)值應(yīng)是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，由此可見公允市場價(jià)值是用來描述公司內(nèi)在價(jià)值的最佳形式,按照現(xiàn)行市場價(jià)格計(jì)量的資產(chǎn)價(jià)值，它可能是公平的，也可能是不公平的 主要原因在于：所交易的資產(chǎn)缺乏一個(gè)有效的市場、交易雙方存在信息不對(duì)稱、資產(chǎn)交易市場不是強(qiáng)

3、式有效市場等,②現(xiàn)時(shí)市場價(jià)值,2 公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估基本模型,評(píng)估公司價(jià)值主要是基于公司未來的發(fā)展，因此公司的價(jià)值一般指公司的內(nèi)在價(jià)值，即用公允市場價(jià)值來描述最合適的評(píng)估模型是現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，而事實(shí)上該模型是公司價(jià)值評(píng)估使用最廣泛、理論上最健全的模型 評(píng)估的是公司哪部分價(jià)值 公司總體價(jià)值公司股權(quán)價(jià)值公司債務(wù)價(jià)值 公司總體價(jià)值=公司股權(quán)價(jià)值+公司債務(wù)價(jià)值,公司價(jià)值評(píng)估基本公式,,,理解公司總體價(jià)值可以這樣理解：即公司的投資

4、者債權(quán)人和股東是一家人，公司總體價(jià)值是他們所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現(xiàn)金流量的現(xiàn)值公司股權(quán)價(jià)值僅指股東所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現(xiàn)金流量的現(xiàn)值,,,對(duì)此的理解將是如何計(jì)算公司自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量的關(guān)鍵 Ⅰ 公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算①計(jì)算公式公司自由現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤＋非現(xiàn)金支出(折舊和攤銷)－資本支出－凈營運(yùn)資本增加＝凈利潤＋稅后利息＋非現(xiàn)金支出－資本支出－凈營運(yùn)資本增加 ②資本支出

5、 資本支出是指企業(yè)占用在各種長期資產(chǎn)上的實(shí)際現(xiàn)金支出,,,②資本支出實(shí)際現(xiàn)金支出＝長期資產(chǎn)－無息長期負(fù)債（比如長期應(yīng)付款、專項(xiàng)應(yīng)付款和其他長期負(fù)債等） 資本支出計(jì)算原理是公司在一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年）中，相對(duì)于期初的資本支出，在本會(huì)計(jì)期間追加長期資產(chǎn)投資的資本支出資本支出＝資本支出期末－資本支出期初 ＝[長期資產(chǎn)期末－無息長期負(fù)債期末]－[長

6、 期資產(chǎn)期初－無息長期負(fù)債期初] ＝Δ長期資產(chǎn)－Δ無息長期負(fù)債 該計(jì)算方法數(shù)據(jù)來源于資產(chǎn)負(fù)債表簡捷方法：直接取數(shù)據(jù)于投資活動(dòng)現(xiàn)金流量,,,③凈營運(yùn)資本增加指公司占用在流動(dòng)資產(chǎn)上的實(shí)際資金支出 實(shí)際現(xiàn)金支出＝流動(dòng)資產(chǎn)－無息流動(dòng)負(fù)債（如供應(yīng)商提供的短期信用供貨——應(yīng)付賬款） 計(jì)算原理是公司在一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年）中，相對(duì)于期初的營運(yùn)資本，在本會(huì)計(jì)期間所追加的營運(yùn)

7、資本 營運(yùn)資本增加＝營運(yùn)資本期末－營運(yùn)資本期初 ＝[流動(dòng)資產(chǎn)期末－無息流動(dòng)負(fù)債期末] －[流動(dòng)資產(chǎn)期初－無息流動(dòng)負(fù)債期初] ＝Δ流動(dòng)資產(chǎn)－Δ無息流動(dòng)負(fù)債 該計(jì)算方法數(shù)據(jù)來源于資產(chǎn)負(fù)債表,,,Ⅱ 股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算①計(jì)算公式股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝公司自由現(xiàn)金流量－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［息前稅后利潤＋非現(xiàn)金支出(如折舊和

8、攤銷)－資本支出－凈營運(yùn)資本增加］－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［凈利潤＋稅后利息＋非現(xiàn)金支出－資本支出－凈營運(yùn)資本增加］－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［凈利潤＋非現(xiàn)金支出＋凈營運(yùn)資本增加］－資本支出＋有息債務(wù)凈增加＝經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈額－資本支出＋有息債務(wù)凈增加,,,股權(quán)自由現(xiàn)金流量 ＝經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈額－［購建固定資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金－處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)的凈額］＋［發(fā)行債券或借款收到的現(xiàn)金－償還債務(wù)所支付的現(xiàn)金］,,Ⅲ

9、 折現(xiàn)率的確定是公司價(jià)值評(píng)估中反映貨幣時(shí)間價(jià)值的參數(shù)，其含義為公司投資者所要求的必要報(bào)酬率或者最低要求報(bào)酬率確定折現(xiàn)率應(yīng)考慮的因素資本成本現(xiàn)實(shí)成本：如貸款利率機(jī)會(huì)成本公司風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率的確定方法I=無風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=RF+RRRR的確定①資本資產(chǎn)定價(jià)模型，即RR=β (Km-RF) ②根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)驗(yàn)判斷直接確定,,折現(xiàn)率的確定方法加權(quán)平均資本成本（WACC）,根據(jù)同類公司投資

10、收益率進(jìn)行確定,,Ⅳ 公司估值中未來現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率的匹配問題 ①公司總體價(jià)值評(píng)估現(xiàn)金流量計(jì)算立足于股東和債權(quán)人作為一個(gè)整體折現(xiàn)率也必須是股東和債權(quán)人作為一個(gè)整體的要求報(bào)酬率，一般用WACC進(jìn)行計(jì)算②公司股權(quán)價(jià)值評(píng)估現(xiàn)金流量計(jì)算立足于股東角度折現(xiàn)率也只是股東所要求報(bào)酬率,,,,,,Ⅴ 公司估值模型中可預(yù)測期和不可預(yù)測期的劃分 不是每個(gè)階段的現(xiàn)金流都可以進(jìn)行較客觀和準(zhǔn)確預(yù)測在可預(yù)測期和不可預(yù)測期賦予一些假設(shè)條件

11、來確定計(jì)算參數(shù),,3 模型相關(guān)關(guān)鍵參數(shù)的確定—基于案例,Ⅰ 長江電力估值—現(xiàn)金流折現(xiàn)法,（1）未來股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算①計(jì)算長江電力歷史股權(quán)自由現(xiàn)金流量（CF0）基于2002-2011年的均值或者中值②確定可預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量增長率g,,,,②確定可預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量增長率g,考慮到財(cái)務(wù)分析中有關(guān)未來長江電力母公司金沙江電力資產(chǎn)和其他潔凈能源逐步注入的預(yù)期以及國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的向好，股權(quán)自由現(xiàn)金流量在可預(yù)測期內(nèi)的

12、增長率g可確定為 37%+8%=45%,,CF0=3994750764CF1=CF0(1+45%)=5792388608CF2=CF0(1+45%)2=8398963481CF3=CF0(1+45%)3=12178497047CF3=CF4……=CFn=12178497047,（2）股權(quán)資本成本的計(jì)算 ①采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）計(jì)算股權(quán)資本成本,基本公式如下： R=Rf+β［Rm-Rf］Rf代表無

13、風(fēng)險(xiǎn)收益率,選擇中國10年期國債的票面利率4%為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，即 Rf =4% Rm代表市場平均收益率,選擇A股2002-2011年上證指數(shù)年收益率的均值為市場平均收益率采用市場模型來確定公司風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)（β值），即：Rj=a+b*Rm ,其中Rm指市場平均收益率（用上證指數(shù)月收益率代替），Rj指公司月收益率，而回歸系數(shù)b的估計(jì)值即為公司風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β值,②Rm的確定,,Rm=17.47%,③β的確定 Rj=a+b*Rm

14、 觀測值為2008年至2011年的長江電力月收益率和市場收益率,,,系數(shù)b的估計(jì)值為0.5347，且其顯著性水平遠(yuǎn)小于1%，因此長江電力的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β值取0.5347,④長江電力股權(quán)資本的確定 Rs=Rf+β(Rm-Rf) =4%+0.5347(17.47%-4%)=11.20%,（3）長江電力股權(quán)價(jià)值計(jì)算,,,V600900=99937147722（元）2011年末長江電力總股本為1

15、6500000000每股股權(quán)價(jià)值=6.06元/股2011年11月29日收盤價(jià)6.36元/股公司股票理論價(jià)位應(yīng)該在6.06元左右，實(shí)際市價(jià)在合理范圍內(nèi)：2011年9月-2011年12月，實(shí)際股價(jià)在6.00-6.84之間,Ⅱ 長江電力估值—市盈率法,計(jì)算思路長江電力每股收益預(yù)測值×所在行業(yè)市盈率均值①長江電力歷史每股收益基于2002-2011年的均值或者中值②每股收益預(yù)期增長率用現(xiàn)金流量模型中的增長率g 衡量,,長

16、江電力每股收益預(yù)測值=0.438×（1+45%）=0.6351元/股,③估值=長江電力每股收益預(yù)測值×所在行業(yè)市盈率均值=0.6351×29.16=18.52元/股,Ⅲ 方法評(píng)價(jià),股權(quán)自由現(xiàn)金流量法評(píng)價(jià)公司股權(quán)價(jià)值與市盈率法評(píng)價(jià)結(jié)果存在較大差異 市盈率法主要基于市場數(shù)據(jù)進(jìn)行公司估值，在中國資本市場環(huán)境中，公司市盈率普遍存在高估現(xiàn)象，這也造成了利用市盈率法估值偏高的情況股權(quán)自由現(xiàn)金流法主要基于財(cái)務(wù)數(shù)