北京利爾--合同耗材能源管理，轉(zhuǎn)型占領(lǐng)行業(yè)制高點

1、上市公司上市公司公司研究公司研究調(diào)研報告調(diào)研報告證券研究報告證券研究報告建筑建材建筑建材2014年03月27日2014年03月27日北京利爾北京利爾(002392)——合同耗材能源管理，轉(zhuǎn)型占領(lǐng)行業(yè)制高點報告原因：強調(diào)原有的投資評級告原因：強調(diào)原有的投資評級買入買入盈利預(yù)測:盈利預(yù)測:單位：百萬元、元、%、倍單位：百萬元、元、%、倍維持評級營業(yè)營業(yè)收入收入增長率增長率凈利潤凈利潤增長率增長率每股收每股收益益毛利率毛利率凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率

2、收益率市盈率市盈率EVEVEBITDAEBITDA市場數(shù)據(jù)：場數(shù)據(jù)：2014年03月26日201211012011270.2134.45.74023收盤價（元）8.2613Q1Q3102122130400.2236.44.8一年內(nèi)最高最低（元）9.015.312013E145832.4175560.2934.16.227.621.2上證指數(shù)深證成指206472442014E200237.3255460.43358.418.913.9市凈

3、率1.82015E252826.341462.20.6938.811.911.78.6息率（分紅股價）流通A股市值（百萬元）1769注：“市盈率”是指目前股價除以各年業(yè)績注：“息率”以最近一年已公布分紅計算投資要點：資要點：基礎(chǔ)數(shù)據(jù):基礎(chǔ)數(shù)據(jù):2013年09月30日每股凈資產(chǎn)（元）4.53資產(chǎn)負債率%24.09總股本流通A股(百萬)599214流通B股H股（百萬）一年內(nèi)股價與大盤對比走勢：一年內(nèi)股價與大盤對比走勢：相關(guān)研究相關(guān)研究《北京

4、利爾(002392)收購點評報告：橫向并購擴大產(chǎn)能，提升整體承包配套能力，維持“買入”》20140313《北京利爾(002392)2013年業(yè)績快報點評：業(yè)績符合預(yù)期，公司盈利模式推動主業(yè)穩(wěn)增長，維持“買入”》20140228證券分析師證券分析師王絲語A0230511040048wangsy@聯(lián)系人聯(lián)系人項雯倩(8621)232978187216xiangwq@地址：上海市南京東路99號電話：（8621）23297818上海申銀萬國證券

5、研究所有限公司?下游鋼廠盈利弱倒逼企業(yè)開源節(jié)流，公司盈利模式保障主業(yè)穩(wěn)定增長。下游鋼廠盈利弱倒逼企業(yè)開源節(jié)流，公司盈利模式保障主業(yè)穩(wěn)定增長。1）整包模式是行業(yè)發(fā)展趨勢。1）整包模式是行業(yè)發(fā)展趨勢。首先經(jīng)濟性，根據(jù)測算，采用整包模式可幫企業(yè)節(jié)省10%左右耐材成本，相當于13年噸鋼利潤的50%，鋼廠業(yè)績提升彈性大；同時，在目前國企改革的大背景下，符合國家鼓勵的國企精細化管理路線；2）公司未來市場空間仍較大。2）公司未來市場空間仍較大。以我國

6、13年鋼材產(chǎn)量7.79億噸，耐材噸成本50元計算，鋼鐵耐材市場空間約400億，公司占鋼鐵耐材市場份額僅3.5%，隨著公司創(chuàng)新的“合同能源耗材管理模式”穩(wěn)步推進，我們認為公司傳統(tǒng)鋼鐵業(yè)務(wù)未來幾年可維持26%收入增速，超越行業(yè)平均收入增速水平12%。?耐材行業(yè)盈利模式正發(fā)生變革，利爾作為模式創(chuàng)新者有望持續(xù)保持較高增長耐材行業(yè)盈利模式正發(fā)生變革，利爾作為模式創(chuàng)新者有望持續(xù)保持較高增長。1）成本管控能力強。在耐材價格同質(zhì)化的市場下，公司利潤率是

7、行業(yè)平均的56倍，上市公司平均的23倍；2）2012年公司整包模式（局部全程）收入占公司收入比重達71.3%，顯著高于同行；3）大客戶定位戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營質(zhì)量，即使在行業(yè)應(yīng)收款持續(xù)加大的背景下也提供了相對優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金流；?加快調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局，新增亮點增厚公司業(yè)績彈性。加快調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局，新增亮點增厚公司業(yè)績彈性。隨著公司14年①以“金宏礦業(yè)（菱鎂礦）—加工業(yè)（鎂砂）—遼寧中興（耐材）”鎂質(zhì)材料產(chǎn)業(yè)鏈逐步投產(chǎn)，進一步降低公司原材料采購及加工成本

8、，中性測算可貢獻1415年EPS0.090.19元；②近期國家新型煤化工相關(guān)政策積極轉(zhuǎn)向，新型煤制油氣需求有望大幅增加，公司作為藍海領(lǐng)航者將充分受益行業(yè)增長，我們研判201315年3年銷量復(fù)合增速達39.5%，可增厚公司EPS0.040.050.06元。?我們維持20132015年EPS分別為0.290.430.69元，維持“買入”評級。我們維持20132015年EPS分別為0.290.430.69元，維持“買入”評級。14年1月報告《

9、公司積極布局戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，盈利高增長可期》中我們已講述了公司戰(zhàn)略的方向，公司由傳統(tǒng)鋼鐵耐材制造商成功轉(zhuǎn)型為鋼鐵輔材服務(wù)商，同時考慮到公司煤化工以及鎂產(chǎn)業(yè)鏈1415年或?qū)⒊蔀楣拘略鲩L點，我們維持公司1315年EPS預(yù)測為0.290.430.69元，3年業(yè)績復(fù)合增速54%?？紤]到公司1315年業(yè)績增速保持高增長，我們給與公司14年2528X估值，對應(yīng)公司2014年價格區(qū)間[10.75，12.04]元，仍有[30%45%]的空間，維持“買入”評

10、級。本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律許可情況下可能為或爭取為本報告提到的公司提供財務(wù)顧問服務(wù)；本公司關(guān)聯(lián)機構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的上市公司所發(fā)行的證券或投資標的，持有比例可能超過已發(fā)行股份的1%，還可能為或爭取為這些公司提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)履行披露義務(wù)?？蛻艨赏ㄟ^compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢?？蛻魬?yīng)全面理解本報告結(jié)尾處的“法律聲明“。2014年03月深度研究20

11、14年03月深度研究請參閱最后一頁的信息披露和法律聲明2申萬研究拓展您的價值11公司概覽：合同能源耗材管理領(lǐng)頭者公司概覽：合同能源耗材管理領(lǐng)頭者..............................52耐火材料行業(yè)盈利模式的變革耐火材料行業(yè)盈利模式的變革.......................................62.1下游盈利弱倒逼開源節(jié)流，整包模式趨勢所在下游盈利弱倒逼開源節(jié)流，整包模式趨勢所在.......

12、.......62.2合同能源耗材管理高增長模式開啟合同能源耗材管理高增長模式開啟................................83耐材行業(yè)存量規(guī)模龐大，行業(yè)優(yōu)秀龍頭份額提升可期耐材行業(yè)存量規(guī)模龐大，行業(yè)優(yōu)秀龍頭份額提升可期......94合同能源耗材管理模式帶動主業(yè)快速增長合同能源耗材管理模式帶動主業(yè)快速增長......................124.1成本管控能力強成本管控能力強..............

13、.............................................134.2整包業(yè)務(wù)占比行業(yè)領(lǐng)先，分享轉(zhuǎn)型紅利整包業(yè)務(wù)占比行業(yè)領(lǐng)先，分享轉(zhuǎn)型紅利.......................144.3盈利質(zhì)量好轉(zhuǎn)、大客戶戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營質(zhì)量盈利質(zhì)量好轉(zhuǎn)、大客戶戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營質(zhì)量............155.公司亮點：橫向豐富產(chǎn)品，縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈公司亮點：橫向豐富產(chǎn)品，縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈..............

14、....175.1深耕鎂質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈，占領(lǐng)制高點深耕鎂質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈，占領(lǐng)制高點.....................................175.1.1縱向高品位資源整合，構(gòu)筑中長期盈利護城河.........................185.1.2橫向收購，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)..........................................................195.2煤化工用耐材：政策積極轉(zhuǎn)向，高