北京利爾--合同耗材能源管理，轉(zhuǎn)型占領(lǐng)行業(yè)制高點(diǎn)

1、上市公司上市公司公司研究公司研究調(diào)研報(bào)告調(diào)研報(bào)告證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告建筑建材建筑建材2014年03月27日2014年03月27日北京利爾北京利爾(002392)——合同耗材能源管理，轉(zhuǎn)型占領(lǐng)行業(yè)制高點(diǎn)報(bào)告原因：強(qiáng)調(diào)原有的投資評(píng)級(jí)告原因：強(qiáng)調(diào)原有的投資評(píng)級(jí)買入買入盈利預(yù)測(cè):盈利預(yù)測(cè):單位：百萬(wàn)元、元、%、倍單位：百萬(wàn)元、元、%、倍維持評(píng)級(jí)營(yíng)業(yè)營(yíng)業(yè)收入收入增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率每股收每股收益益毛利率毛利率凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率

2、收益率市盈率市盈率EVEVEBITDAEBITDA市場(chǎng)數(shù)據(jù)：場(chǎng)數(shù)據(jù)：2014年03月26日201211012011270.2134.45.74023收盤價(jià)（元）8.2613Q1Q3102122130400.2236.44.8一年內(nèi)最高最低（元）9.015.312013E145832.4175560.2934.16.227.621.2上證指數(shù)深證成指206472442014E200237.3255460.43358.418.913.9市凈

3、率1.82015E252826.341462.20.6938.811.911.78.6息率（分紅股價(jià)）流通A股市值（百萬(wàn)元）1769注：“市盈率”是指目前股價(jià)除以各年業(yè)績(jī)注：“息率”以最近一年已公布分紅計(jì)算投資要點(diǎn)：資要點(diǎn)：基礎(chǔ)數(shù)據(jù):基礎(chǔ)數(shù)據(jù):2013年09月30日每股凈資產(chǎn)（元）4.53資產(chǎn)負(fù)債率%24.09總股本流通A股(百萬(wàn))599214流通B股H股（百萬(wàn)）一年內(nèi)股價(jià)與大盤對(duì)比走勢(shì)：一年內(nèi)股價(jià)與大盤對(duì)比走勢(shì)：相關(guān)研究相關(guān)研究《北京

4、利爾(002392)收購(gòu)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：橫向并購(gòu)擴(kuò)大產(chǎn)能，提升整體承包配套能力，維持“買入”》20140313《北京利爾(002392)2013年業(yè)績(jī)快報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期，公司盈利模式推動(dòng)主業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)，維持“買入”》20140228證券分析師證券分析師王絲語(yǔ)A0230511040048wangsy@聯(lián)系人聯(lián)系人項(xiàng)雯倩(8621)232978187216xiangwq@地址：上海市南京東路99號(hào)電話：（8621）23297818上海申銀萬(wàn)國(guó)證券

5、研究所有限公司?下游鋼廠盈利弱倒逼企業(yè)開(kāi)源節(jié)流，公司盈利模式保障主業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)。下游鋼廠盈利弱倒逼企業(yè)開(kāi)源節(jié)流，公司盈利模式保障主業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)。1）整包模式是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。1）整包模式是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。首先經(jīng)濟(jì)性，根據(jù)測(cè)算，采用整包模式可幫企業(yè)節(jié)省10%左右耐材成本，相當(dāng)于13年噸鋼利潤(rùn)的50%，鋼廠業(yè)績(jī)提升彈性大；同時(shí)，在目前國(guó)企改革的大背景下，符合國(guó)家鼓勵(lì)的國(guó)企精細(xì)化管理路線；2）公司未來(lái)市場(chǎng)空間仍較大。2）公司未來(lái)市場(chǎng)空間仍較大。以我國(guó)

6、13年鋼材產(chǎn)量7.79億噸，耐材噸成本50元計(jì)算，鋼鐵耐材市場(chǎng)空間約400億，公司占鋼鐵耐材市場(chǎng)份額僅3.5%，隨著公司創(chuàng)新的“合同能源耗材管理模式”穩(wěn)步推進(jìn)，我們認(rèn)為公司傳統(tǒng)鋼鐵業(yè)務(wù)未來(lái)幾年可維持26%收入增速，超越行業(yè)平均收入增速水平12%。?耐材行業(yè)盈利模式正發(fā)生變革，利爾作為模式創(chuàng)新者有望持續(xù)保持較高增長(zhǎng)耐材行業(yè)盈利模式正發(fā)生變革，利爾作為模式創(chuàng)新者有望持續(xù)保持較高增長(zhǎng)。1）成本管控能力強(qiáng)。在耐材價(jià)格同質(zhì)化的市場(chǎng)下，公司利潤(rùn)率是

7、行業(yè)平均的56倍，上市公司平均的23倍；2）2012年公司整包模式（局部全程）收入占公司收入比重達(dá)71.3%，顯著高于同行；3）大客戶定位戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，即使在行業(yè)應(yīng)收款持續(xù)加大的背景下也提供了相對(duì)優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金流；?加快調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局，新增亮點(diǎn)增厚公司業(yè)績(jī)彈性。加快調(diào)整產(chǎn)業(yè)布局，新增亮點(diǎn)增厚公司業(yè)績(jī)彈性。隨著公司14年①以“金宏礦業(yè)（菱鎂礦）—加工業(yè)（鎂砂）—遼寧中興（耐材）”鎂質(zhì)材料產(chǎn)業(yè)鏈逐步投產(chǎn)，進(jìn)一步降低公司原材料采購(gòu)及加工成本

8、，中性測(cè)算可貢獻(xiàn)1415年EPS0.090.19元；②近期國(guó)家新型煤化工相關(guān)政策積極轉(zhuǎn)向，新型煤制油氣需求有望大幅增加，公司作為藍(lán)海領(lǐng)航者將充分受益行業(yè)增長(zhǎng)，我們研判201315年3年銷量復(fù)合增速達(dá)39.5%，可增厚公司EPS0.040.050.06元。?我們維持20132015年EPS分別為0.290.430.69元，維持“買入”評(píng)級(jí)。我們維持20132015年EPS分別為0.290.430.69元，維持“買入”評(píng)級(jí)。14年1月報(bào)告《

9、公司積極布局戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，盈利高增長(zhǎng)可期》中我們已講述了公司戰(zhàn)略的方向，公司由傳統(tǒng)鋼鐵耐材制造商成功轉(zhuǎn)型為鋼鐵輔材服務(wù)商，同時(shí)考慮到公司煤化工以及鎂產(chǎn)業(yè)鏈1415年或?qū)⒊蔀楣拘略鲩L(zhǎng)點(diǎn)，我們維持公司1315年EPS預(yù)測(cè)為0.290.430.69元，3年業(yè)績(jī)復(fù)合增速54%?？紤]到公司1315年業(yè)績(jī)?cè)鏊俦３指咴鲩L(zhǎng)，我們給與公司14年2528X估值，對(duì)應(yīng)公司2014年價(jià)格區(qū)間[10.75，12.04]元，仍有[30%45%]的空間，維持“買入”評(píng)

10、級(jí)。本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律許可情況下可能為或爭(zhēng)取為本報(bào)告提到的公司提供財(cái)務(wù)顧問(wèn)服務(wù)；本公司關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報(bào)告提到的上市公司所發(fā)行的證券或投資標(biāo)的，持有比例可能超過(guò)已發(fā)行股份的1%，還可能為或爭(zhēng)取為這些公司提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)履行披露義務(wù)?？蛻艨赏ㄟ^(guò)compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢?？蛻魬?yīng)全面理解本報(bào)告結(jié)尾處的“法律聲明“。2014年03月深度研究20

11、14年03月深度研究請(qǐng)參閱最后一頁(yè)的信息披露和法律聲明2申萬(wàn)研究拓展您的價(jià)值11公司概覽：合同能源耗材管理領(lǐng)頭者公司概覽：合同能源耗材管理領(lǐng)頭者..............................52耐火材料行業(yè)盈利模式的變革耐火材料行業(yè)盈利模式的變革.......................................62.1下游盈利弱倒逼開(kāi)源節(jié)流，整包模式趨勢(shì)所在下游盈利弱倒逼開(kāi)源節(jié)流，整包模式趨勢(shì)所在.......

12、.......62.2合同能源耗材管理高增長(zhǎng)模式開(kāi)啟合同能源耗材管理高增長(zhǎng)模式開(kāi)啟................................83耐材行業(yè)存量規(guī)模龐大，行業(yè)優(yōu)秀龍頭份額提升可期耐材行業(yè)存量規(guī)模龐大，行業(yè)優(yōu)秀龍頭份額提升可期......94合同能源耗材管理模式帶動(dòng)主業(yè)快速增長(zhǎng)合同能源耗材管理模式帶動(dòng)主業(yè)快速增長(zhǎng)......................124.1成本管控能力強(qiáng)成本管控能力強(qiáng)..............

13、.............................................134.2整包業(yè)務(wù)占比行業(yè)領(lǐng)先，分享轉(zhuǎn)型紅利整包業(yè)務(wù)占比行業(yè)領(lǐng)先，分享轉(zhuǎn)型紅利.......................144.3盈利質(zhì)量好轉(zhuǎn)、大客戶戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量盈利質(zhì)量好轉(zhuǎn)、大客戶戰(zhàn)略保障主業(yè)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量............155.公司亮點(diǎn)：橫向豐富產(chǎn)品，縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈公司亮點(diǎn)：橫向豐富產(chǎn)品，縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈..............

14、....175.1深耕鎂質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈，占領(lǐng)制高點(diǎn)深耕鎂質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈，占領(lǐng)制高點(diǎn).....................................175.1.1縱向高品位資源整合，構(gòu)筑中長(zhǎng)期盈利護(hù)城河.........................185.1.2橫向收購(gòu)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)..........................................................195.2煤化工用耐材：政策積極轉(zhuǎn)向，高