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文檔簡介
1、有色金屬行業(yè):2016年年度策略:改變2015年12月劉暢,,,第一部分 2015年有色行業(yè)走勢回顧與分析,行業(yè)表現(xiàn)回顧,2,3,行業(yè)走勢:新能源和黃金領先,金屬價格普遍下跌,股票方面:新能源汽車相關的鈷、鋰大幅跑贏;加工的表現(xiàn)較好,特別是鋁加工與磁材;3D打印、再生金屬等概念性板塊表現(xiàn)較好;資源的人氣很差,這也是市場近期炒資源的核心原因;金屬價格:鋰價仍然在繼續(xù)上漲;稀土和鎢因為收儲預期,生產商惜售、貿易商
2、囤貨導致價格上漲;前期基本金屬需求差、美國加息壓制,但后期因限產保價有所反彈。,子行業(yè)對比:小金屬估值高,基本金屬偏低,加工盈利更好,1、市場給予了稀土、新材料、鎳、小金屬等行業(yè)更高的估值,基本金屬、黃金等則估值偏低。2、小金屬、黃金、磁材、新材料、鎳的毛利率、凈利率最高,鋁、錫的毛利率則最低;ROE最高的是黃金、鎳,ROE較低的是稀土、錫。3、單從礦石采選與冶煉的毛利率來看,鋁是最低的,電解鋁企業(yè)很多處于盈虧平衡線,從而產能收縮
3、,因此鋁是最符合14年產能收縮邏輯的金屬板塊,漲幅也居前。,估值(PE)與凈利潤增速不匹配,行業(yè)整體估值偏高,有色行業(yè)股票2015年增幅前十和跌幅前十,一、加息——金屬的金融與經濟環(huán)境正在改變二、基本金屬:心懷希望,小心前行三、新能源汽車電池材料需長期重點關注四、加工與新材料的機會貫穿全年,,,第二部分 2016年有色行業(yè)投資策略,,,一、加息——金屬的金融環(huán)境正在改變,金融環(huán)境——金價的核心定價因素,也會影響基本金屬,,美元和
4、實際利率是決定金價中長期走勢的根本。2003年以來至今的實際利率(即美國10年期抗通脹指數(shù)國債,即剔除通脹后的國債收益率)與金價保持著良好的負相關性,實際利率決定了黃金投資者和開采者的行為——根據(jù)模型在實際利率為0.6%-0.7%時,金價的理論價格為1150美元/盎司左右,目前的金價1084有所低估。低估的原因則是加息預期導致的金價的迅速下跌。,實際利率與金價,金價上漲空間測算,擬合優(yōu)度R2達到了0.8,近期實際利率已經漲到0.72,
5、加息周期內金屬價格的表現(xiàn),,歷史上加息周期內金價的表現(xiàn),第一次:黃金價格緩慢下降,幅度不大,總體平穩(wěn);銅價波動上升,加息后期波動下降第二次:黃金價格基本穩(wěn)定;銅價穩(wěn)定上升,總體漲幅較大;鋅價前期穩(wěn)定,后期緩慢上升,最后下跌到加息前水平第三次:黃金價格基本穩(wěn)定;銅、鋅價格緩慢上升,漲幅不大;江銅股價變化劇烈,前期漲幅較大,但加息開始三個月便持續(xù)下跌,直到后期才有所回暖;中金嶺南股價相對穩(wěn)定。第四次:黃金價格穩(wěn)步上升,漲幅不大;銅、鋅
6、持續(xù)上升;江銅、山東黃金在前期緩慢下跌但在中期止跌上升,銅、鋅和五支股票的價格均在后期達到最高點。最后階段,各標的的價格都有不同程度的回落。對比歷史上四輪美聯(lián)儲加息周期可以看到,美聯(lián)儲加息的背景是基于經濟復蘇預期,加息對基本金屬價格的影響最為明顯,而黃金價格整體表現(xiàn)為穩(wěn)中趨降。此次加息的背景或與前幾輪并不完全一致,但無疑也會隱含經濟復蘇的預期,基本金屬可能更為收益。,,,二、基本金屬:心懷希望,小心前行1、需求增速環(huán)比改善,供需出現(xiàn)
7、邊際變化2、供給側改革:去產能+兼并重組,銅:新銅礦還在投產,需求關注電力與空調,銅供需,供給,需求,全球14-16年約200 萬噸的銅精礦供給增量,年復合增速約5%,價格仍高于成本,無法明顯減產,新開銅礦項目及已有項目擴產的集中投產,ICSG預測全球14-16年復合增速8.3%,廢銅再利用,冶煉再生銅,全球經濟增長結構分化,銅需求由投資性需求引導,新興國家經濟增長對于銅需求彈性大,中國占比47%,投資性需求主導,電纜、變壓器(43%
8、),空調(18%),汽車(11%),建筑裝修(8%),春節(jié)后電纜、空調補庫存可能帶來波段性的機會。,80%,20%,銅:供求面最糟,銅價16年尚未見趨勢性機會,15、16年中國銅下游增速情況:,在連續(xù)五年供給短缺后,2015 年全球精煉銅供需狀況發(fā)生從短缺到過剩的根本性變化。2015 年全球精煉銅產量2290.4 萬噸,全球精煉銅需求量2260.4 萬噸,全球市場供給過剩30萬噸。導致2015 年過剩的原因是需求的回落。從短期看,銅
9、價依然有下跌的空間:(1)2016 年全球市場供需過剩的情況還會加劇,2016 年過剩量增至59萬噸。(2)銅價距離成本仍有距離,按照目前的價格測算,全球大型銅業(yè)公司利潤率可達15%以上。(3)全球經濟體差異化的經濟走勢和貨幣政策會導致美元維持強勢。,鋅:供需面最好,受益基礎設施與地產,,,16年鋅價研判:鋅的供需是所有基本金屬中情況最好的,主要原因是價格一定跌到了完全成本線,且沒有地方政府保護產能的干擾。鋅的主要需求是在基建、非住宅
10、建筑等,因此一旦基建投資加大,鋅是最受益的金屬。,電解鋁:需求——今年增速迅速下滑,明年不會更差,,,鋁的應用領域約結構(12年時建筑35%),今年的鋁材、原鋁的進出口數(shù)據(jù)都明顯弱于往年,電解鋁:供給——政府影響太大,,,電力成本是決定電解鋁企業(yè)盈利的主要因素:氧化鋁主要是市場定價,各地區(qū)間差異一般不會超過200元/噸,因此電力成本是決定不同企業(yè)盈利差異的主要因素。電價非行政手段再下調的空間已不大:行業(yè)自備電比例已經達到64%。電解鋁
11、企業(yè)的電力主要有兩大來源,自備電廠和采購網(wǎng)電(包括直購電),目前行業(yè)平均自備電比例已經達到64%,其中山東和新疆地區(qū)的自備電比例接近100%。有部分企業(yè)在試行孤網(wǎng)運行(比如宏橋、信發(fā)和希望),相比于一般的自備電又能節(jié)約0.02-0.06元/度不等的過網(wǎng)費。鋁價擊穿了行業(yè)平均現(xiàn)金成本,地方政府通過降電價、給補貼的方式降低企業(yè)現(xiàn)金成本。,建產,去產,復產投產,電解鋁:供給——去產能是自然需求,,,國內新增電解鋁產能仍將陸續(xù)投產,但高峰
12、即將過去:2015年電解鋁行業(yè)新增產能約500萬噸,新增產能主要集中在具備成本優(yōu)勢的西部地區(qū),預計截至年底總產能約4000萬噸,而2016年新增產能將降至250萬噸左右。行業(yè)虧損面不斷擴大,產能削減及關停已成大勢所趨:在目前10,300元/噸的價格水平下,國內約有70%的電解鋁企業(yè)面臨現(xiàn)金虧損,今年以來主要電解鋁企業(yè)計劃減產達到490萬噸。雖然有大部分產能并未徹底退出,若價格回升仍將快速復產,但在持續(xù)低迷的價格背景下,產能退出將成為大
13、勢所趨。,電解鋁綜合研判:是否去產能至關重要,,,16年鋁價研判:明年新產能的投放力度不強(16年250萬噸,但動態(tài)),價格高于現(xiàn)金成本+當?shù)卣钃?去產能比較困難,產量會繼續(xù)緩慢擴張,明年需求預計增速比今年高,產能過剩但改善,雖然沒有反轉的動力,但彈性較高,同時,明年一旦電價下調,能充分有利于企業(yè)減成本,但需要警惕成本下降加大產能的情況。因此,鋁是最受益于供給側改革的金屬。關注二季度旺季+去產能,從而出現(xiàn)的上漲。16年企業(yè)有盈虧平
14、衡的趨勢。,供給側改革的第一維度——去產能,,,,固定資產投資出現(xiàn)拐點,變化才剛剛開始,,,有色金屬行業(yè)固定資產投資拐點出現(xiàn)是國內基本金屬減產現(xiàn)象出現(xiàn)的深層次原因。①有色金屬礦采選業(yè)固定資產投資完成額2014年開始出現(xiàn)同比下降,這是近10年來首次出現(xiàn)拐點(即便是2008年全球金融危機期間也是同比增長的),以2-3年的礦業(yè)投產周期來預判,國內金屬礦產量增量下降才剛剛開始,2016-2017年這些現(xiàn)象會更明顯。②有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)固定
15、資產投資2015年開始出現(xiàn)向下拐點,以2年的投產周期來預判,國內金屬產量下降現(xiàn)象應該在2016下半年以后開始體現(xiàn)。,事實上,各金屬品種龍頭公司的資本性開支在2014年也跟隨行業(yè)趨勢開始出現(xiàn)下降。,,,,,,去產能需區(qū)分:電解鋁最靠譜,銅可能性最小,,從精礦加工費可以看出過剩的出現(xiàn)在礦石還是冶煉,銅精礦的冶煉加工費在不斷提升(近期略有下降,銅礦山不肯讓利),說明相對礦石更加過剩。而鋅礦加工費在下滑,說明在此前精礦過剩的背景下,冶煉產能也開
16、始出現(xiàn)過剩。我國資源相對并不充裕,冶煉相對發(fā)達,減少冶煉產能比較少礦石產能的可能性更大,因此相比銅,鋅去產能可能更有效。,所以,在有色金屬行業(yè)固定資產投資向下拐點出現(xiàn)、國家鼓勵過剩行業(yè)供給側收縮的背景下,2016年大宗金屬投資依然有看點,一旦出現(xiàn)實際產能收縮超預期現(xiàn)象(行業(yè)產量只要收縮10%,就將有明顯的效果),可能將會帶來一波可觀的投資機會,當然這需要我們及時跟蹤行業(yè)的產能收縮進度。從行業(yè)供需及減產進度的角度來看,鋁最優(yōu),其次鎳,再
17、是鋅,最后是銅。鋁的核心問題是地方政府給予電解鋁電價補貼,推遲其產能的自然出清。在國內外都出現(xiàn)虧損的情況下,一旦 供給側改革對癥下藥,則效果最明顯。,供給側改革的第二維度——兼并重組:金屬價格下跌背景下的最優(yōu)選擇,,鋁土礦、銅礦、鎳礦人均儲量均顯著低于世界平均水平。我國已經進入礦產資源大量消費期,而且這個時期還將持續(xù)相當長的一段時間。而目前國內有色行業(yè)卻整體面臨“集中度低、效益低下、無國際礦業(yè)巨頭、無定價權”的困局,導致我國大宗礦產的
18、對外依存度較高。目前礦產資源勘查、開發(fā)“走出去”已成為我國資源戰(zhàn)略的最重要組成部分。但要徹底走出去就必須形成具備全球范圍類抗衡能力的“綜合類礦業(yè)公司”。,這就形成了兼并重組的兩個方面:集團合并、海外收購。,兼并重組:關注幾大集團合并產生的機會,,集團合并可能帶來兩大機會:上市公司層面,相似的業(yè)務將合并同類項,相關上市平臺面臨資產重組;未在上市公司的集團資產,有可能通過整合擇機注入上市公司,湖南有色股份:港股已退市,,鉛鋅板塊的整合,
19、資源注入,,集團合并可能帶來兩大機會:上市公司層面,相似的業(yè)務將合并同類項,相關上市平臺面臨資產重組;未在上市公司的集團資產,有可能通過整合擇機注入上市公司,東方鉭業(yè):鉭、鈮、鈹合金等稀有金屬材料,資源整合,東北輕合金,西南鋁,資源整合,普朗銅礦、多隆礦、涼山礦,兼并重組:關注幾大集團合并產生的機會,25,兼并重組:海外收購市場關注度低,但卻是資源之根本,中短期投資策略的選擇需要具備:行業(yè)景氣周期/行業(yè)趨勢是關鍵公司產量及成本分
20、析估值吸引力的比較價格波動性、周期性:受宏觀經濟周期以及行業(yè)自身的運行規(guī)律影響,價格體現(xiàn)出劇烈的波動性和較強的周期性,資源的壟斷性:企業(yè)獲取礦產資源的市場化程度較高,但是一旦資源獲得后就具有了壟斷性。這就決定了公司的成長性將很大程度上依賴于不斷的資源擴張、整合。,長期公司發(fā)展邏輯:有效執(zhí)行的資源擴張戰(zhàn)略是礦業(yè)公司成長和增值的“不二法寶”;紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè),采礦業(yè)在中國對外投資中占據(jù)重要地位。國有企業(yè)是境外礦產勘查投資的主力
21、軍,其勘查投資占比75%以上。但民營企業(yè)近兩年內登記的境外勘查類項目,已經超過了其它投資主體的項目數(shù)之和。總的來說,目前我國企業(yè)控制的境外國際礦業(yè)生產市場的份額大約只占世界的1%,所以說未來在資源領域對外擴張的空間還很大,要形成在全球范圍內具備抗衡實力的綜合類礦業(yè)集團,應該在對外資源擴張已經具備相當實力的平臺上進行強化和優(yōu)化。,中國采礦業(yè)對外直接投資存量核心國家占比,,紫金礦業(yè)海外資源匯總,兼并重組:海外收購市場關注度低,但卻是資源之根
22、本,,資源股推薦組合,選股的幾個核心原則:1、 自上而下按供給側改革的必要性和有效性,對金屬排序為鋁、鎳、鋅、銅;黃金則是體現(xiàn)避險屬性與加息兌現(xiàn)邏輯;盡量主要基本金屬都兼顧;2、 個股選擇該金屬中業(yè)績彈性最強的,資源品質最好的;3、 自下而上結合個股的基本面、訴求、催化劑等情況選擇最優(yōu)的。,6個個股為:,28,三、新能源汽車電池材料需長期重點關注,,,,鋰的需求:新能源汽車需求增速略超預期,16年仍是
23、關注的重點,,新能源汽車是主要增量:中性假設下,到2020年全球新能源汽車銷量以每年60%左右的復合增速增長,到2020年新能源汽車銷量461萬輛/年,滲透率5.2%,新能源汽車用鋰需求占比51%。鋰行業(yè)的市場空間比想象中?。杭僭O鋰價從今年起每年漲價15%,今明兩年全球碳酸鋰的市場分別都在120億元左右,到2020年為486億,目前天齊鋰業(yè)的市值已經在303億,贛鋒鋰業(yè)在151億,市場空間對應的市值空間并不大。,中性假設:(1)新能源
24、汽車復合增速為65%;(2)單車電池容量,純動車平均為48Kwh,混動為12Kwh,且每年提升20%,1kwh的電池儲存能力消耗碳酸鋰0.8kg;(3)碳酸鋰價格在16年以后價格每年提升15%,鋰的供給:礦山放量迅速,16年需更警惕供給,,16年確定性放量的主要有:(1)ROC的鹽湖擴產,會稍慢;(2)Orocobre為行業(yè)新進入者,1.75萬噸產能逐步釋放,下半年偏多;(3)贛鋒鋰業(yè)2.5萬噸產能逐步釋放,集中在下半年;(4)Catt
25、lin二季度開始放量。不確定性增量:如價格上漲較高形成穩(wěn)定預期,非四大巨頭計劃外的資源特別是鋰輝石放量(如明年一季度澳洲的凱特琳礦山,有可能在1萬噸以上),四大巨頭打破價格聯(lián)盟。,鋰供給分類預測,只考慮確定性增量,因此實際可能比測算值更高(紅色為四大巨頭,單位:噸),,對明年價格的判斷是震蕩上漲,且漲幅收縮,主要原因是:(1)只考慮確定性的增量,供不應求明顯收窄;(2)不確定的供給增量進一步縮小缺口。明年一季度大概率出現(xiàn)停滯或者回調
26、:(1)占需求一半的商用車補貼縮減,沖量后預計回落;(2)春節(jié)前后需求淡季;(3)鹽湖預計冬季結束后復產。二季度價格上漲較快,下半年增速放緩:泰利森明年大概率停止對外售礦,造成贛鋒鋰業(yè)等企業(yè)上半年貨源緊張,下半年ROC、ORC、贛鋒鋰業(yè)澳洲RIM礦山投產,危機將會大大緩解。市場預期:目前的價格為8萬元/噸,明年上半年會沖擊10萬元,全年均價10萬元。16年和15年的不同是需要隨時關注供給側礦石產量是否超預期。,鋰供需預測(需求中性
27、假設,供給中性偏謹慎,單位:噸),,天齊鋰業(yè),發(fā)展自己的碳酸鋰產能(計劃28000噸),控制泰利森礦石產量,國內冶煉公司缺乏原料,碳酸鋰提價,贛鋒鋰業(yè)(產能20000噸),其它冶煉公司,開發(fā)自己的礦山(澳洲礦山、阿根廷鹽湖),積極推動資源端放量,進口海外鹵水,為海外鹽湖代工,繼續(xù)提升碳酸鋰的產能和技術,,,,明年:仍然是資源為王,天齊鋰業(yè)最鼎盛的時期,控制資源同時抬升碳酸鋰的價格,中長期:資源并不稀缺,在碳酸鋰的規(guī)模優(yōu)勢和技術優(yōu)勢上短
28、兵相接(供應能力、穩(wěn)定性、產品線豐富性、來源適應性、碳酸鋰純度等),天齊鋰業(yè)利潤與碳酸鋰價格彈性,天齊鋰業(yè)仍是首選:回避一季度前段,16年一季度有碳酸鋰價格短暫回調,但價格上漲的趨勢到明年上半年還不會變。再買的核心指標:1、跌得足夠便宜,30倍;2、有成交量的均價超過10萬;3、新能源汽車數(shù)據(jù)大超預期。,鈷與鋰的對比:尚未漲價,供需在邊際改善,,未來幾年供需基本弱平衡,并不會出現(xiàn)大規(guī)模供過于求或者供不應求;對明年價格的判斷是震蕩上
29、漲,且漲幅收縮,主要原因是:(1)只考慮確定性的增量,供不應求明顯收窄;(2)不確定的供給增量進一步縮小缺口。,鈷供需預測(單位:噸),鈷需求拆分,34,四、加工與新材料的機會貫穿全年,,,,1、重點關注鋁加工:升級與轉型的主戰(zhàn)場,鋁合金在汽車領域的應用仍處于初級階段。鋁及鋁合金由于其輕質、可回收和易成型的特點,在工業(yè)上得運用。鋁的密度為 僅為鋼鐵到了非常廣泛的的1/3 左右。鋁合金是對環(huán)境完全無害的綠色材料。公司數(shù)量多+大多為民企
30、+高低端較分散決定了容易出現(xiàn)升級、轉型的公司,因此鋁板塊一直是最活躍的產業(yè)鏈。同時估值相對也不高。,1、重點關注鋁加工:升級與轉型的主戰(zhàn)場,電解鋁,熔鑄產品,圓錠,扁錠,鋁型材,熱軋 冷軋,建筑型材,工業(yè)型材,普通板材,空調鋁箔,鋁箔,電子鋁箔,包裝用鋁箔,擠壓,交通板材,鋁管棒材,PS版基,航空航天,高鐵,船舶,汽車,,,鍛件,,帶材,易拉罐料,薄板,釬焊箔,,中厚板,南山鋁業(yè),亞太科技,南山鋁業(yè),南山鋁業(yè),亞太科技,南山鋁業(yè),
31、南山鋁業(yè),明泰鋁業(yè),銀邦股份,新疆眾和,東陽光鋁,南山鋁業(yè),羅普斯金,閩發(fā)鋁業(yè),常鋁股份,常鋁股份,,,,,,,加工費(元/噸),全國鋁加工材產量約2800萬噸/年,,明泰鋁業(yè),,,,,,37,2、新材料回顧:規(guī)模穩(wěn)步擴張,板塊超額收益明顯,產業(yè)規(guī)模有望沖擊2萬億水平:2011-2014年,我國新材料產業(yè)規(guī)模從6500億元增長至16000億元,年均增長率高達25%,2015年新材料行業(yè)整體規(guī)模有望達到2萬億水平。截止12月20日,Wi
32、nd新材料指數(shù)年初以來漲幅105%,同期上證綜指和創(chuàng)業(yè)板漲幅分別為11%和92%,新材料指數(shù)的超額收益超過創(chuàng)業(yè)板。,“十二五”末期我國新材料產業(yè)規(guī)模有望沖擊2萬億水平,Wind新材料指數(shù)年初以來漲幅105%,38,2、產業(yè)政策繼續(xù)加碼,重視關鍵戰(zhàn)略材料和前沿新材料,《中國制造2025》圍繞經濟社會發(fā)展和國家安全重大需求,選擇10大優(yōu)勢和戰(zhàn)略產業(yè)作為突破點,力爭到2025年達到國際領先地位或國際先進水平。新材料赫然在列?!吨袊圃?02
33、5》中關于新材料這個重點領域的創(chuàng)新方向有3個:先進基礎材料、關鍵戰(zhàn)略材料和前沿新材料。新材料三大創(chuàng)新方向里面,先進基礎材料以控產能、調結構為主旋律,超預期可能性較小,未來發(fā)展的亮點會集中在先進基礎材料于高端應用領域的進口替代;關鍵戰(zhàn)略材料是發(fā)展戰(zhàn)略新興產業(yè)的基礎,且國內自給率低下(百余種關鍵材料中三分之一國內完全空白,約一半性能穩(wěn)定性較差),迫切性和重要性最為突出,市場成長性也較為確定,屬于“看得見”的增長市場;而前沿新材料當下應用規(guī)
34、模較小,但一旦形成技術突破,應用規(guī)模將成倍擴大,市場想象空間最大。,2、新材料具有新興產業(yè)與主題投資屬性,39,“資產荒”給二級市場帶來的顯著特征在于短期可以給予不成熟,但市場空間很大的新興技術和商業(yè)模式以較高的估值溢價,結果是導致股價的大幅震蕩。新材料作為金屬行業(yè)的前沿領域,同樣具備這樣的特征。技術在較長時間的產業(yè)化過程中,二級市場會議主題投資的方式來看待它們;產業(yè)技術階段性的實質突破會帶來行業(yè)整體估值的提升。這些標的在現(xiàn)在看來,普遍
35、具有較高的市盈率。,新材料的選股標準,新材料具有高估值和高業(yè)績增速的特征,2、新材料的六大領域需重點關注,綜合新材料各細分品種的核心競爭力、成本優(yōu)勢、發(fā)展?jié)摿屯黄瓶赡苄?,有希望的五種新材料是:高性能輕合金材料、高溫合金、碳纖維及復合材料、3D打印、軍工材料。市場空間有望達千億級別的有四個:高性能輕合金材料、高溫合金、碳纖維及復合材料。需求增速超過20%的有兩個:3D打?。?0%)和軍工材料。,40,16年可能存在機會的新材料股票是
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