國際碳減排市場實證研究及對我國的啟示.pdf

1、自《京都議定書》正式生效以來,國際碳減排量交易日漸興起,CDM產(chǎn)業(yè)由此步入高速發(fā)展階段,已成為全球碳交易體系不可或缺的中堅力量。鑒于碳資源與碳資產(chǎn)具備不可預(yù)估的升值空間與創(chuàng)新空間,眾多國際金融機構(gòu)也投身其中,將業(yè)務(wù)拓展至全球碳交易體系各環(huán)節(jié),以做市商與開發(fā)商的雙重身份坐擁主導(dǎo)權(quán)與定價權(quán)。受限于CERs只能充當EUAs的減排補充,且發(fā)展中國家不能直接參與二級碳配額市場的混合交易,我國雖為一級碳項目市場最大轉(zhuǎn)讓方,卻因議價優(yōu)勢喪失而無法穩(wěn)步

2、提升碳資源價值轉(zhuǎn)化效率。
　　 隨著《京都議定書》對強制量化減排目標的約束即將于2012年截止,各締約方成員國仍難以就后續(xù)減排方案達成一致共識。鑒于國際氣候談判進展緩慢且法律依據(jù)尚未明確,作為全球最大的排放貿(mào)易體系,EU-ETS明確表示將進一步削減CERs對EUAs的替代額度。若此舉付諸實施,無疑會降低二級碳配額市場對CERs的購買需求,進而導(dǎo)致我國碳資產(chǎn)價值嚴重流失。面對日益嚴峻的形勢,積極謀求京都框架外自主碳交易體系的建立健

3、全并盡快開展各類碳金融創(chuàng)新與服務(wù),己成實現(xiàn)我國可持續(xù)發(fā)展的當務(wù)之急。
　　 有鑒于此,本文以規(guī)避碳資產(chǎn)價值流失作為實證研究的切入點與立足點,依據(jù)國際CERs期貨市場的微觀結(jié)構(gòu)與運行特征,從風險管理角度探討跨品種套期保值的可行性,力求為國內(nèi)減排項目業(yè)主及時對沖風險并及早防范風險提供經(jīng)驗依據(jù),從風險度量角度分析我國獲批碳項目變動趨勢與二級市場風險變動趨勢之間的對應(yīng)關(guān)系,為政府主管部門加快完善風險識別機制與風險預(yù)警機制、適時調(diào)整項目審

4、核標準與項目批準進度提供經(jīng)驗依據(jù)。在此基礎(chǔ)之上,進一步將我國碳資源價值轉(zhuǎn)化效率的穩(wěn)步提升與我國碳減排行動的全面啟動相結(jié)合,參考自愿減排機制,探索構(gòu)建國內(nèi)碳交易體系的漸進式實施路徑。研究結(jié)論可匯總?cè)缦?
　　 首先,驗證國際CERs期貨市場的量價關(guān)系,以展示其微觀結(jié)構(gòu)與運行特征。建立基于條件廣義誤差分布的EGARCH模型與APARCH模型,將成交量、轉(zhuǎn)交量、持倉量的對數(shù)變化率及其滯后項分別引入均值方程與方差方程,考察價格收益與價格

5、波動所受影響是否顯著。實證結(jié)果顯示:成交量與DEC10-CERs期貨合約的價格波動之間存在顯著正向相依關(guān)系,且可依據(jù)上一期成交量對數(shù)變化率預(yù)測下一期條件方差:轉(zhuǎn)交量與DEC10-CERs期貨合約的價格波動之間存在顯著的同期正向相依關(guān)系.表明市場參與主體對其交易意愿較為強烈；持倉量與DEC12-CERs期貨合約的價格波動之間存在顯著正向相依關(guān)系,且可依據(jù)上一期成交量對數(shù)變化率預(yù)測下一期條件方差,表明市場參與主體對其增倉意愿強烈；DEC10

6、-CERs期貨合約的價格波動呈現(xiàn)出顯著的非對稱性,印證了國際CERs期貨市場存在波動杠桿效應(yīng)。由此可知,DEC10-CERs期貨合約是目前市場主力交易品種,DEC12-CERs期貨合約則因極具遠期投資價值而承載看漲預(yù)期,將成為DEC10-CERs期貨合約交割后市場主力交易品種。
　　 隨后,分析CERs期貨價格收益同能源期貨價格收益間的動態(tài)相依關(guān)系與脈沖響應(yīng)關(guān)系,探討跨品種套期保值的可行性。(1).建立DCC-MVGARCH模型

7、估計動態(tài)條件相關(guān)系數(shù),并同VECH-MVGARCH模型與BEKK-MVGARCH模型估計出的條件相關(guān)系數(shù)及CCC-MVGARCH模型估計出的固定相關(guān)系數(shù)相比較,實證結(jié)果顯示:CERs期貨價格收益同能源期貨價格收益存在正相關(guān)性,且BRenT原油期貨合約較Euro天然氣期貨合約與GlobalCoaL期貨合約更適用于構(gòu)造套期保值組合；以動態(tài)條件相關(guān)系數(shù)測算時變套期保值比率,明顯降低了組合收益的方差并提升了組合收益的均值,其套期保值績效要優(yōu)于條

8、件相關(guān)系數(shù)。(2).建立基于組合狀態(tài)的MSMAH-VAR模型,并以參數(shù)估計值構(gòu)建Markov機制轉(zhuǎn)移脈沖響應(yīng)函數(shù),實證結(jié)果顯示:高波動狀態(tài)下,BRenT原油期貨價格收益與CERs期貨價格收益的雙向影響顯著增強,表明經(jīng)濟環(huán)境惡化將導(dǎo)致市場關(guān)聯(lián)度及風險擴散有所提升,且低波動狀態(tài)向高波動狀態(tài)轉(zhuǎn)移時,聯(lián)合分布最具厚尾特征,即同時出現(xiàn)極端損失的可能性放大；低波動狀態(tài)下,CERs期貨價格收益對BRenT原油期貨價格收益單位正向沖擊所作出的響應(yīng)始終為

9、正,且呈迅速衰減趨勢,而高波動狀態(tài)下則呈現(xiàn)出正負交替的緩慢震蕩衰減趨勢,表明經(jīng)濟運行平穩(wěn)可緩解BRenT原油期貨市場對CERs期貨市場的波動溢出,而經(jīng)濟環(huán)境惡化則導(dǎo)致沖擊更為劇烈且更為持久。
　　 最后,測算CERs期貨價格負收益序列的動態(tài)VaR,以度量國際CERs期貨市場的價格波動風險。建立SWARCH模型與基于組合狀態(tài)的MS-GARCH模型,直接估計動態(tài)VaR,并進一步采用極值理論下的POT模型擬合SWARCH模型與MS—G

10、ARCH模型所得標準殘差序列的右尾超門限分布,確定不同置信水平下的極值分位數(shù),再次估計動態(tài)VaR,實證結(jié)果顯示:依據(jù)MS-GARCH模型推斷出的平滑概率,全球經(jīng)濟衰退與減排談判受阻是導(dǎo)致CERs期貨價格波動加劇的關(guān)鍵因素；采用SWARCH模型直接度量碳價波動風險,四種置信水平下的實際失敗率均大于預(yù)期失敗率,對其標準殘差序列建立POT模型,雖然明顯提升了動態(tài)VaR的測算精度,但無法確保相鄰異常值之間的隨機獨立性,并伴有高估風險的可能；MS

11、-GARCH模型與MS-GARCH-POT模型的風險測度效果較為理想且差異不大,接受了回測檢驗的原假設(shè)且具有相對較低的累計失敗次數(shù),符合監(jiān)管部門倡導(dǎo)的審慎評估原則；對高波動狀態(tài)期的最優(yōu)動態(tài)VaR估計值進行統(tǒng)計性描述,同一置信水平下的均值極為接近,表明風險損失能保持較為一致的整體性穩(wěn)定,可以此為參照判定市場風險是否顯著；我國月內(nèi)獲批CDM項目數(shù)同二級市場月內(nèi)VaR均值之間不存在“此消彼長”的顯著對應(yīng)關(guān)系,在碳價波動風險偏高時仍有眾多項目被