激勵性金融合約設計、金融發(fā)展與企業(yè)融資約束的關系研究.pdf

1、自Modigliani和Miller(1958)提出MM定理以來,一直是公司金融理論研究的起點和基準,但是該模型對企業(yè)的融資選擇和治理結構卻所言甚少。20世紀80年代以來,公司金融領域發(fā)生了深遠的變化,其中一個主要研究方向就是將信息不對稱導致的代理問題引入到企業(yè)內部的各個層面上來。如管理層激勵、各種索取權的研究等。應用委托代理理論分析各種索取權對企業(yè)內部人的激勵問題是關于公司金融的微觀經濟學理論的一個重要分支。
　　本文提到的激勵

2、性金融合約設計,所強調的就是投資者如何通過金融合約為內部人設計激勵方案減輕道德風險,從而更好地協(xié)調內部人和外部人之間利益的問題。本文首先以相關文獻研究為依據(jù),將Martimort和Laffont(2002)基于道德風險的委托代理模型應用到企業(yè)融資領域,構建了一個道德風險和有限責任框架下的單階段固定投資模型,分析了企業(yè)融資中的信息租金抽取與融資約束問題,并證明在同時存在道德風險和有限責任時,投資者面臨著支付企業(yè)家事前有限責任租金和激勵其努

3、力收益之間的權衡,有限責任導致了企業(yè)面臨融資約束:在企業(yè)家努力的情況下,項目投資給投資者帶來的期望凈效用必須不小于企業(yè)家抽取的信息租金。并以此為基礎,簡要分析了企業(yè)融資約束的影響因素。為了分析企業(yè)融資約束的表現(xiàn)形式及其與投資對現(xiàn)金流敏感性之間的關系,在固定投資的委托代理模型中引入多階段融資模型,研究表明存在融資約束的持續(xù)經營企業(yè)在遇到(1)外部投資機會、(2)隨機的外生的流動性沖擊、(3)序列相關的外生的流動性沖擊和(4)內生的流動性沖

4、擊等情況下投資對現(xiàn)金流具有正的敏感性。
　　為了探討金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的緩解作用,本文以金融發(fā)展的內涵和功能研究為基礎,從(1)提供可行性投資機會和資本配置的相關信息,(2)監(jiān)督企業(yè)、改善公司治理,(3)有利于風險管理,(4)動員儲蓄、匯集資金,(5)使產品和服務的交換更加便捷等五個方面探討了金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的緩解作用。并以此為依據(jù),構建了加入金融發(fā)展變量的激勵性金融合約設計模型,從減少企業(yè)內部的道德風險成本和降低市場交

5、易費用兩個方面研究了金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的緩解作用。金融信息系統(tǒng)中生產的信息性信號有利于改進企業(yè)家的激勵契約,減少企業(yè)家抽取的信息租金從而緩解融資約束;通過在模型中加入反映市場交易費用的變量證實了金融發(fā)展有利于減少企業(yè)外部市場的交易費用從而緩解融資約束。
　　最后,本文構建了用以檢驗企業(yè)融資約束存在及金融發(fā)展對企業(yè)融資約束緩解作用的歐拉方程模型,并進行了實證研究。以數(shù)理模型的分析結果為理論依據(jù),利用2006-2011年我國制造業(yè)