現(xiàn)金股利政策與上市公司業(yè)績(jī)關(guān)系分析.pdf

1、一、主要內(nèi)容概述 股利政策作為現(xiàn)代概述財(cái)務(wù)管理活動(dòng)的三大核心之一，是公司融資決策和投資決策的邏輯延續(xù)。對(duì)股利政策的研究，一直是概述金融研究中一個(gè)重要組成部分。同時(shí)由于股利政策是有關(guān)公司盈利的分配政策，直接影響著公司所有者權(quán)益的多少，使得上市公司的股利政策始終是各方關(guān)注的焦點(diǎn)。 股利分配理論和西方國(guó)家的股市實(shí)踐都說(shuō)明，在成熟的資本市場(chǎng)，上市公司最主要的分配方式是現(xiàn)金股利，投資者最關(guān)心的也是現(xiàn)金股利。對(duì)于發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公

2、司來(lái)說(shuō)，發(fā)放的現(xiàn)金股利多，現(xiàn)金股利越能成為股東在企業(yè)中的權(quán)益體現(xiàn)：而發(fā)放現(xiàn)金股利太多，又會(huì)減少企業(yè)資金的運(yùn)作，影響管理者的日常管理工作，對(duì)企業(yè)未來(lái)投入的回報(bào)率會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響；相反，發(fā)放現(xiàn)金股利太少，會(huì)使投資者覺(jué)得公司前景不大，影響投資者的信心，如果沒(méi)有合適的投資機(jī)會(huì)，使公司現(xiàn)金積累過(guò)多，一樣影響公司的健康發(fā)展。所以說(shuō)，適當(dāng)?shù)墓衫咴谄髽I(yè)的健康運(yùn)作中起到積極的作用，尋找到一個(gè)適合企業(yè)發(fā)展的股利政策因而也是至關(guān)重要的。對(duì)公司管理當(dāng)局而言，

3、如何制定股利政策，使股利的發(fā)放與公司的未來(lái)發(fā)展均衡，并使公司股票價(jià)格穩(wěn)中有升，便成了公司管理層的終極目標(biāo)。 布萊克(BLACK)在1976年的一篇文章中說(shuō)過(guò)這樣一句話“我們?cè)绞钦J(rèn)真地研究股利政策，越覺(jué)得它像是一個(gè)謎”，也就是人們常說(shuō)的“股利之謎”。在西方資本市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)和完善的條件下，如果股利政策是一個(gè)“謎”，那么在中國(guó)股票市場(chǎng)從建立到現(xiàn)在才幾十年的時(shí)間，在各方面的制度還不完善的情形下，公司的股利政策就更加像是一個(gè)“謎”。正是由

4、于這個(gè)“謎”，吸引了大批學(xué)者對(duì)它的研究，產(chǎn)生了多種不同的理論。 股利分配作為企業(yè)收益分配的一個(gè)重要方面，無(wú)疑應(yīng)服從收益分配目標(biāo)，體現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值最大化要求。有關(guān)股利分配是否影響企業(yè)價(jià)值問(wèn)題，理論界目前大體存在兩類觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為股利分配政策的選擇不影響企業(yè)價(jià)值，即股利無(wú)關(guān)論，股利無(wú)關(guān)論認(rèn)為公司的價(jià)值取決于其資產(chǎn)的獲利能力或其投資政策，而盈利在股利和留存收益之間的分割方式并不影響這一價(jià)值，即股利政策與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)，該理論也屬于刪理

5、論，由默頓·米勒和弗蘭克·莫迪格里安尼1961年在他們一篇討論股利政策的文章中首次提出。另一種觀點(diǎn)則是股利分配政策的選擇會(huì)影響企業(yè)價(jià)值，即股利相關(guān)論，有關(guān)股利相關(guān)論的理論觀點(diǎn)很多，大致可分為三大類：其一是高股利將增加企業(yè)價(jià)值，支持該類的觀點(diǎn)的人認(rèn)為股利的高低決定著股票價(jià)值的高低，股利愈高，其股票價(jià)格也就愈高，企業(yè)價(jià)值愈大，反則反之；其二是低股利將增加企業(yè)價(jià)值；其三是股利分配對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響具有不確定性。有代表性的理論有，在手之鳥(niǎo)理論，信

6、號(hào)揭示理論，稅差理論等等。 而現(xiàn)代的股利理論則注重了對(duì)股利的內(nèi)涵的研究，以及從公司的業(yè)績(jī)來(lái)推測(cè)公司可能分配的股利。其中包括追隨者效應(yīng)，追隨者效應(yīng)也可以說(shuō)是廣義的稅差學(xué)派；信號(hào)傳遞理論，公司以支付現(xiàn)金股利的方式來(lái)向市場(chǎng)傳遞信息；代理成本理論，從公司治理結(jié)構(gòu)和代理成本的角度解釋上市公司的股利發(fā)放行為；股利信息不對(duì)稱理論，認(rèn)為公司的管理者比外部投資者戰(zhàn)勝更多的內(nèi)部信息，且在時(shí)間上也比外部投資者早的多；交易成本理論，認(rèn)為如果一個(gè)公司通過(guò)

7、發(fā)行股票來(lái)支付現(xiàn)金股利，將發(fā)生以發(fā)行成本形式存在的直接交易成本。這些交易成本將產(chǎn)生什么影響取決于你對(duì)股利政策持何種觀念；以及行為學(xué)派理論，財(cái)務(wù)學(xué)者以行為學(xué)理論為基石來(lái)解釋現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中的股利政策等等。這些都極大豐富了股利分配有關(guān)理論的內(nèi)容，為以后學(xué)者的研究帶來(lái)極大的方便。 上述關(guān)于現(xiàn)金股利政策制定和上市公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系，是西方學(xué)者經(jīng)過(guò)四十多年的研究得到的一些成果，雖然對(duì)后面的研究起到一定的啟發(fā)作用，但仍沒(méi)有一種理論可以對(duì)其進(jìn)行完美

8、的解釋，當(dāng)前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)股利理論的研究也是方興未艾。然而，在具有新興和轉(zhuǎn)軌雙重特征的中國(guó)資本市場(chǎng)中，我們不可能完全照搬西方的現(xiàn)有理論，體現(xiàn)在兩方面：首先，我國(guó)的股利政策中存在一些特殊現(xiàn)象，并且這些現(xiàn)象和國(guó)外股利政策實(shí)踐有很大差距；其次，這些現(xiàn)象無(wú)法全部套用西方現(xiàn)有理論。這使得我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利政策 顯現(xiàn)出有別于成熟市場(chǎng)的“中國(guó)特色”。因此，相關(guān)研究應(yīng)基于我國(guó)國(guó)情，從我國(guó)現(xiàn)有實(shí)際出發(fā)，通過(guò)客觀嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證分析來(lái)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題和解釋問(wèn)題。

9、再者，在理論方面全部的文獻(xiàn)都是偏向于研究股利的發(fā)放對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，在關(guān)于反之考慮公司的業(yè)績(jī)對(duì)現(xiàn)金股利的發(fā)放會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響這方面的研究還很少，使得這一方面現(xiàn)在還是處于空白階段。 本文首先對(duì)股利政策相關(guān)概念做了介紹，接著對(duì)西方現(xiàn)有的成熟理論進(jìn)行了歸納和總結(jié)，通過(guò)對(duì)國(guó)外金融專家的股利理論進(jìn)行全面、系統(tǒng)的梳理，得到了下文所做的實(shí)證分析的理論基礎(chǔ)。然后對(duì)我國(guó)上市公司的股利分配現(xiàn)狀作了簡(jiǎn)要介紹，指出了我國(guó)股利分配政策中存在的一些問(wèn)題如相

10、當(dāng)數(shù)量的上市公司不進(jìn)行股利分配，這一部分主要通過(guò)數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)明，股利波動(dòng)多變，缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，股利分配形式輕派現(xiàn)重送股，股利分配水平低，超派現(xiàn)、大股東套現(xiàn)等不良派現(xiàn)現(xiàn)象嚴(yán)重和送股和轉(zhuǎn)增股的支付與股價(jià)的波動(dòng)相關(guān)性大等，并對(duì)存在的問(wèn)題進(jìn)行初步分析，得出出現(xiàn)上述問(wèn)題的原因主要有股市運(yùn)行不規(guī)范，市場(chǎng)不成熟，不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致股利分配畸形，上市公司粉飾報(bào)表，利潤(rùn)質(zhì)量不高，再融資導(dǎo)致超能力派現(xiàn)，股利分配決策不科學(xué)和國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境制約等。同時(shí)對(duì)西

11、方國(guó)家的成熟證券市場(chǎng)上市公司的股利分配政策做了介紹，在這里主要是以美國(guó)的市場(chǎng)為例。這一部分主要目的是起到給國(guó)內(nèi)上市公司一些相關(guān)的參考作用。 本文重點(diǎn)對(duì)那些主要實(shí)行的是現(xiàn)金股利政策的公司情況進(jìn)行分析，探討了影響現(xiàn)金股利分配的因素，著重從公司外部存在的限制，如法律法規(guī)限制及契約性約束，和國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境方面，以及來(lái)自公司內(nèi)部的制約，如公司的發(fā)展和投資機(jī)會(huì)，資產(chǎn)變現(xiàn)能力，公司籌資能力，盈利的穩(wěn)定性，來(lái)自股東的意愿等方面進(jìn)行了探討。接

12、著通過(guò)對(duì)部分上市公司的年報(bào)和滬市的年報(bào)的整理，得到了2005年至2007年三年的有關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)這些數(shù)據(jù)進(jìn)行處理后，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)模型分析上述數(shù)據(jù)，得到初步的結(jié)論。最后發(fā)掘出上述所得結(jié)論的深刻理論內(nèi)涵，整理得出對(duì)投資者和上市公司管理者均有實(shí)踐意義的一些結(jié)論，同時(shí)提出一些針對(duì)我國(guó)現(xiàn)行的現(xiàn)金股利政策存在的問(wèn)題的可行性建議和措施。 二、創(chuàng)新之處 本文研究的是上市公司的各項(xiàng)主要代表性的業(yè)績(jī)指標(biāo)對(duì)公司發(fā)放的現(xiàn)金股利的影響，其特點(diǎn)和創(chuàng)新之處

13、在于： 1、選題比較新穎。在我國(guó)，對(duì)于現(xiàn)金股利政策和上市公司業(yè)績(jī)方面的實(shí)證研究還不多，投資者和公司管理者無(wú)法從公司的已有的業(yè)績(jī)指標(biāo)方面來(lái)分析和預(yù)測(cè)未來(lái)公司可能發(fā)放的現(xiàn)金股利，本文正是從這方面出發(fā)，彌補(bǔ)存在的空白，通過(guò)理論和數(shù)據(jù)的分析得出結(jié)論，以此對(duì)相關(guān)人員起到參考作用。 2、研究視角獨(dú)特。國(guó)內(nèi)關(guān)于我國(guó)股利政策的相關(guān)研究，或多限于經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)，不重視對(duì)基本理論的分析研究；或是照搬西方經(jīng)典理論，不考慮我國(guó)金融市場(chǎng)的實(shí)際情況和上市