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文檔簡介
1、企業(yè)價值評估 2012級金融學(xué),企業(yè)價值評估,第一節(jié) 企業(yè)價值評估概述第二節(jié) 企業(yè)價值評估的基本方法及其選擇第三節(jié) 收益法在企業(yè)價值評估中的運(yùn)用,第一節(jié) 企業(yè)價值評估概述,一、企業(yè)價值評估的含義與特點(一)含義 企業(yè)價值的評估是對企業(yè)法人單位和其他具有獨立獲利能力的經(jīng)濟(jì)實體的持續(xù)獲利能力的評定估算。(二)特點 1、將具有完整生產(chǎn)經(jīng)營能力的資產(chǎn)綜合體作為評估對象,評估的標(biāo)的是綜合體的獲利
2、能力。 2、以持續(xù)經(jīng)營為假設(shè)前提,二、企業(yè)價值與企業(yè)各項可指定資產(chǎn)價值匯總的區(qū)別1、評估對象的內(nèi)涵不同企業(yè)價值——資產(chǎn)綜合體的獲利能力單項匯總——企業(yè)各要素資產(chǎn)的價值總和(可確指)2、評估結(jié)果不同(1) 企業(yè)價值與單項匯總之間往往存在差額 企業(yè)價值>單項匯總→商譽(yù)——企業(yè)的盈利能力高于行業(yè)平均水平 企業(yè)價值<單項總匯→經(jīng)濟(jì)性貶值——企業(yè)的盈利能力低于行業(yè)平均水平
3、 企業(yè)價值=單項總匯→企業(yè)的盈利能力與企業(yè)所在行業(yè)的資產(chǎn)收益率相等(2) 差額產(chǎn)生的原因(影響獲利能力原因),,(3) 影響企業(yè)獲利能力的因素: ① 投入產(chǎn)出效率 ② 資源配置效率(生產(chǎn)什么,如何生產(chǎn),生產(chǎn)多少) ③ x效率企業(yè)內(nèi)部組織管理方式、激勵機(jī)制、員工精神面貌、企業(yè)文化氛圍等。 x效率表明要素資產(chǎn)(可確指資產(chǎn))相同的企業(yè),獲利能力可能存在很大差距。3、評估目的與具體的適用對象不同持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)
4、產(chǎn)權(quán)變動→企業(yè)價值評估以破產(chǎn)清算為了假設(shè)前提→要素評估(單項匯總-負(fù)債)非營利企業(yè)的評估→要素評估(單項匯總-負(fù)債),三、企業(yè)價值評估在經(jīng)濟(jì)活動中的重要性(了解)(一)以產(chǎn)權(quán)交易為目的的企業(yè)價值評估1、公司上市(IPO -Initial Public Offerings )2、企業(yè)并購3、為高新技術(shù)企業(yè)籌資(風(fēng)險投資)(二)以企業(yè)價值管理為目的的企業(yè)價值評估企業(yè)價值管理強(qiáng)調(diào)對企業(yè)整體的分析、評估和管理,通過制定發(fā)展戰(zhàn)略和
5、行動計劃保證企業(yè)經(jīng)營決策有利于增加企業(yè)股東財富。(三)以實施職員股票期權(quán)計劃為目的的企業(yè)價值評估ESOP(employee stock ownership plans),四、企業(yè)價值評估的范圍界定(一)從產(chǎn)權(quán)的角度界定企業(yè)價值評估范圍在具體界定企業(yè)價值評估的一般范圍時,應(yīng)根據(jù)以下有關(guān)數(shù)據(jù)資料進(jìn)行: (1)企業(yè)價值評估申請報告及上級主管部門批復(fù)文件所規(guī)定的評估范圍; ?。?)企業(yè)有關(guān)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓或產(chǎn)權(quán)變動的協(xié)議、合同、章
6、程中規(guī)定的企業(yè)資產(chǎn)變動的范圍; ?。?)企業(yè)有關(guān)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)證明、賬簿、投資協(xié)議、財務(wù)報表; ?。?)其他相關(guān)資料等。,(二)從有效資產(chǎn)的角度界定企業(yè)價值評估的具體范圍1、根據(jù)是否對整體獲利能力有貢獻(xiàn),界定與區(qū)分有效資產(chǎn)與無效資產(chǎn)(1)有效資產(chǎn) 指企業(yè)中正在運(yùn)營或雖未正在運(yùn)營但具有潛在運(yùn)營經(jīng)營能力,并能對企業(yè)盈利能力做出貢獻(xiàn)、發(fā)揮作用的資產(chǎn)。(2)無效資產(chǎn) 指企業(yè)中不能參與生產(chǎn)經(jīng)營,不能對企業(yè)盈利能力做出貢獻(xiàn)的非經(jīng)營性資產(chǎn)
7、、閑置資產(chǎn),以及雖然是經(jīng)營性的資產(chǎn),但在被評估企業(yè)已失去經(jīng)營能力和獲利能力的資產(chǎn)的總稱,2、對無效資產(chǎn)進(jìn)行處理(兩種方式)(1)評估前進(jìn)行“資產(chǎn)剝離”,不列入企業(yè)價值評估范圍。(2)對閑置資產(chǎn)進(jìn)行單項評估,并與企業(yè)整體評估值加總。3、對有效資產(chǎn)不能漏評(賬外資產(chǎn))4、產(chǎn)權(quán)不清的資產(chǎn)→“待定產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)”,不列入評估范圍。,第二節(jié) 企業(yè)價值評估的基本方法及其選擇,一、企業(yè)價值評估中的價值類型1.企業(yè)價值中的價值類型也劃分為市場價值
8、和非市場價值兩類。(1)企業(yè)價值評估中的市場價值 從價值屬性的角度定義,是指企業(yè)在評估基準(zhǔn)日公開市場上正常使用狀態(tài)下最有可能實現(xiàn)的交換價值的估計值。(2)企業(yè)價值評估中的非市場價值(市場價值以外的價值) ?、俣x: 并不是一種具體的企業(yè)價值存在形式,它是一系列不符合企業(yè)價值評估中的市場價值定義條件的價值形式的總稱或組合。,②種類 企業(yè)價值評估中的非市場價值也是企業(yè)公允價值具體表現(xiàn)形式的一類概括。I、投資價值 指企
9、業(yè)對于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類投資者所具有的價值。(關(guān)聯(lián)交易、管理層收購等)II、持續(xù)經(jīng)營價值 指被評估企業(yè)按照評估基準(zhǔn)日時的用途、經(jīng)營方式、管理模式等繼續(xù)經(jīng)營下去所能實現(xiàn)的預(yù)期收益(現(xiàn)金流量)的折現(xiàn)值。,III、在用價值 作為企業(yè)組成部分的特定資產(chǎn)對其所屬企業(yè)能夠帶來的價值,而并不考慮該資產(chǎn)的最佳用途或資產(chǎn)變現(xiàn)的情況。IV、保險價值 指根據(jù)企業(yè)的保險合同或協(xié)議中規(guī)定的價值定義所確定的價值。V、清算價值
10、 從性質(zhì)上講,是指企業(yè)處于清算、迫售、快速變現(xiàn)等非正常市場條件下所具有的價值,或設(shè)定企業(yè)處于清算、迫售、快速變現(xiàn)等非正常市場條件下所具有的價值?! ζ飘a(chǎn)清算企業(yè)進(jìn)行價值評估,實際上是對該企業(yè)的單項資產(chǎn)的變現(xiàn)價值之和進(jìn)行判斷和估計。,2.界定企業(yè)價值類型主要從兩個方面進(jìn)行考慮:(1)資產(chǎn)評估揭示的是評估對象的公允價值,在具體的企業(yè)價值評估中,評估人員必須根據(jù)評估目的和評估時的條件將企業(yè)價值評估中的公允價值具體化?!、倨髽I(yè)的評估價值
11、是企業(yè)公允價值的具體表現(xiàn)形式 ②企業(yè)的評估價值基于企業(yè)的盈利能力(2)企業(yè)作為一類特殊的評估對象,在進(jìn)行企業(yè)價值評估時,必須恰當(dāng)厘定和選擇企業(yè)評估價值類型。并根據(jù)企業(yè)評估價值類型指引報告使用者恰當(dāng)使用企業(yè)價值評估報告和評估結(jié)論。,二、企業(yè)價值評估中的信息資料收集與風(fēng)險估計(一)企業(yè)價值評估中的信息資料收集 1.企業(yè)內(nèi)部信息 2.企業(yè)經(jīng)營環(huán)境(外部)信息 主要是指與企業(yè)經(jīng)營發(fā)展密切相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)信息以及產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)信息?!?.
12、市場信息(二)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)條件下,企業(yè)價值評估的風(fēng)險估計問題 在企業(yè)價值評估中,收益法是被國內(nèi)外公認(rèn)的主要評估方法,我國評估界也開始從過去的加和法轉(zhuǎn)向收益法評估企業(yè)價值?! ∈找娣ㄟ\(yùn)用中的折現(xiàn)率在我國確定起來比較的困難,三、企業(yè)價值評估中的收益法△ 預(yù)測企業(yè)未來收益并將其折現(xiàn)。年金本金化價格法和分段法△ 從企業(yè)價值評估的本質(zhì)出發(fā),收益法是企業(yè)價值評估的首選方法。但需具備前提條件:(1)企業(yè)有盈利,并且可預(yù)測。(2)與企業(yè)
13、收益相聯(lián)系的風(fēng)險也可預(yù)測。△ 最適宜采用收益法的企業(yè):收益穩(wěn)定的成熟企業(yè) 以下三種情況可以討論:(1)處于盈虧邊緣的企業(yè)。(2)有較高科技含量的成長型或新生企業(yè)。(3)收益不穩(wěn)定或處于周期性行業(yè)中的企業(yè)。,四、企業(yè)價值評估的市場比較法(了解)(一)企業(yè)價值評估中市場比較法的含義與基本計算公式:由于企業(yè)的情況比較特殊,因此在市場法的運(yùn)用中一般采用直接比較法。計算公式:X:
14、一般選擇EBIDT、現(xiàn)金凈流量、總銷售收入等,(二)選擇可比公司企業(yè)不同于一般資產(chǎn):一是交易量相對較少;二是個體之間差異較大。因此可比公司的選擇難度較大。實踐中,一般從上市公司中選擇可比公司。選擇的標(biāo)準(zhǔn):同行業(yè)、生產(chǎn)同一產(chǎn)品、市場地位相類似的企業(yè);資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和財務(wù)指標(biāo)大致類似。,(三)選擇可比指標(biāo)△要求:與企業(yè)價值直接相關(guān)并且是可觀測的變量?!?#160; 一般可選擇:(1)稅后利潤、現(xiàn)金凈流量為
15、了避免短期非正常因素對可觀測變量的影響,可用評估前若干年的平均值取代評估時的可比指標(biāo)。(2)為了避免管理層操作對利潤和現(xiàn)金凈流量的影響,可采用銷售收入作為可比指標(biāo)。(3)為了消除被估企業(yè)與可比公司之間因資本結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致的缺乏可比性的問題,可以采用利息、折舊和稅前盈利,即EBIDT。,(四)直接比較法的運(yùn)用△市盈率乘數(shù)(P/E)法。該方法的思路:(1)從證券市場尋找可比企業(yè),按不同的可比指標(biāo)計算市盈率;(2)確定被估企業(yè)相應(yīng)口徑
16、的收益;(3)評估值=被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益×市盈率△為了提高市盈率乘數(shù)法的可信度,可選擇多個上市公司作為可比企業(yè),通過算術(shù)平均或加權(quán)平均計算市盈利。,【例】某企業(yè)擬進(jìn)行整體資產(chǎn)評估,評估基準(zhǔn)日為2004年12月31日。評估人員在同行業(yè)的上市公司中選擇了9家可比公司,分別計算了可比公司2004年的市盈率。被評估企業(yè)2004年的凈收益為5,000萬元,則采用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)整體資產(chǎn)價值的過程如下: 9家可比公司2
17、004年的市盈率如下所示:,9家可比公司2004年平均的市盈率為20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明顯高于其他可比公司,因此在計算平均市盈率時將它們刪除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率為15.40。因此確定市盈率乘數(shù)為15.40。被評估企業(yè)價值=5,000×15.40=77,000萬元由于企業(yè)的個體差異始終存在,如果僅采用單一可比指標(biāo)計算乘數(shù),在某些情況下可能會影響評估結(jié)果的準(zhǔn)確
18、性。因此在市場法評估中,除了采用多可比樣本外,還可采用多種可比指標(biāo),即綜合法。,△ 采用多樣本(可比企業(yè))、多種參數(shù)(可比指標(biāo)),即綜合法?!纠考灼髽I(yè)因產(chǎn)權(quán)變動需要進(jìn)行整體評估,評估人員從證券市場上找到三家與被評估企業(yè)處于同一行業(yè)的相似公司A、B、C作為可比公司,然后分別計算各公司的市場價值與銷售額的比率、市場價值與賬面價值的比率以及市場價值與凈現(xiàn)金流量的比率,得到的結(jié)果如下表所示:,將三家可比公司的各項價值比率分別進(jìn)行平
19、均,就得到了市場法評估甲企業(yè)所需的三個價值比率。需要注意的是,計算出來的各家公司的比率或倍數(shù)在數(shù)值上相對接近是十分必要的。如果它們差別很大,就意味著平均數(shù)附近的離差相對較大,所選擇可比公司與被評估企業(yè)在某項特征上可能存在著較大的差異性,此時公司的可比性就會受到影響,需要重新篩選可比公司。本例中得到的數(shù)值結(jié)果都具有較強(qiáng)的可比性。假設(shè)甲企業(yè)的年銷售額為1億元,資產(chǎn)賬面價值為6,000萬元,凈現(xiàn)金流量為550萬元,利用可比公司平均價值比率
20、計算出的甲企業(yè)的價值如下表所示:,將得到的三個甲企業(yè)價值進(jìn)行算術(shù)平均或加權(quán)平均,就可以得到甲企業(yè)整體資產(chǎn)的評估值。本例采用算術(shù)平均的方法,得到甲企業(yè)的評估值為10,000萬元。,評價:若產(chǎn)權(quán)交易不活躍或證券市場規(guī)范性較差時,市場法實施存在障礙:1.可比公司因交易案例較少而難以尋找;2.上市公司的股價往往不能反映企業(yè)內(nèi)在價值。我國目前較少采用市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估。,五、企業(yè)價值評估中的成本法(又稱賬面價值調(diào)法)評估思路:企業(yè)價
21、值=企業(yè)所有有形資產(chǎn)現(xiàn)行成本+無形資產(chǎn)的現(xiàn)行成本-企業(yè)負(fù)債。該方法僅僅評估了企業(yè)要素資產(chǎn)的價值,而非評估其獲利能力。因此,從理論上講,該方法不適合作為企業(yè)價值評估的方法。但是實踐中,我國卻是將成本法作為企業(yè)價值評估的主要方法。目前我國產(chǎn)權(quán)交易對象大多是處于虧損邊緣的國有企業(yè)我國產(chǎn)權(quán)交易市場尚處于起步階段,缺乏可靠財務(wù)數(shù)據(jù)或可比數(shù)據(jù)成本法具有客觀性,六、企業(yè)價值評估中的加和法(一)加和法的評估思路加和法實質(zhì)上是成本法與收益法
22、的結(jié)合。(二)加和法的評估步驟1、確定納入企業(yè)價值評估范圍的資產(chǎn)2、對界定后的各單項資產(chǎn)逐項評估并加總3、對企業(yè)負(fù)債進(jìn)行確認(rèn)和計量并計算凈資產(chǎn)價值△ 對負(fù)債的確認(rèn)(是否存在可免除部分和或有負(fù)債)△ 對負(fù)債的計量(考慮貨幣時間價值)4、采用收益法評估企業(yè)價值,確定企業(yè)是擁有商譽(yù)還是經(jīng)濟(jì)性貶值,【例】某企業(yè)擬進(jìn)行產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓,評估人員根據(jù)企業(yè)盈利狀況決定采用加和法評估企業(yè)價值。具體評估步驟如下:(1)逐項評估企業(yè)的可確
23、指資產(chǎn)。評估結(jié)果為:機(jī)器設(shè)備2500萬元,廠房800萬元,流動資產(chǎn)1500萬元,土地使用權(quán)價值400萬元,商標(biāo)權(quán)100萬元,負(fù)債2000萬元。單項資產(chǎn)凈值=2500+800+1500+400+100-2000=3300(萬元)(2)采用收益法評估該企業(yè)價值。收益法評估結(jié)果為3200萬元。,(3)確定評估值。評估人員對上述兩種評估方法所得出的評估結(jié)果進(jìn)行了綜合分析,認(rèn)為該企業(yè)由于經(jīng)營管理,尤其是在產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)方面存在一定的問題,故獲利
24、能力略低于行業(yè)平均水平。單項資產(chǎn)評估加總的評估值中包含了100萬元的經(jīng)濟(jì)性貶值因素,應(yīng)從3300萬元評估值中減去100萬元,因此認(rèn)為評估結(jié)果應(yīng)為3200萬元。同時采用收益法和單項可確指資產(chǎn)評估值加總評估企業(yè)價值,一方面可以從企業(yè)重建成本和獲利能力兩個角度評估企業(yè)價值,并將兩種評估結(jié)果互相驗證;另一方面,加和法也為收益法評估結(jié)果的會計處理提供了條件。,第三節(jié) 收益法在企業(yè)價值評估中的運(yùn)用,運(yùn)用收益法評估企業(yè)價值關(guān)鍵在于以下三個問題的解
25、決:(一)要對企業(yè)的收益予以界定?! ∑髽I(yè)的收益能以多種形式出現(xiàn),包括凈利潤、凈現(xiàn)金流量(股權(quán)自由現(xiàn)金流量)、息前凈利潤和息前凈現(xiàn)金流量(企業(yè)自由現(xiàn)金流量)等。(二)要對企業(yè)的收益進(jìn)行合理的預(yù)測。 (三)在對企業(yè)的收益做出合理的預(yù)測后,要選擇合適的折現(xiàn)率。,一、收益法的基本計算公式及其說明(一)企業(yè)無限期持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的收益法計算根據(jù)企業(yè)預(yù)期收益變化趨勢不同,可在以下兩種方法中選擇。1、年金本金化價格法(年金法)企業(yè)
26、價值評估的年金本金化價格法,是將已處于均衡狀態(tài),其未來收益具有充分的穩(wěn)定性和可預(yù)測性的企業(yè)收益進(jìn)行年金化處理,然后再把已年金化的企業(yè)預(yù)期收益進(jìn)行收益資本化,估測企業(yè)的價值。,【例】某企業(yè)未來5年內(nèi)的收益預(yù)計如下:,利用以上資料,對企業(yè)整體資產(chǎn)進(jìn)行評估。,解:先求未來5年內(nèi)收益的現(xiàn)值之和。,再求能帶來等額現(xiàn)值的年金,折現(xiàn)率為10%,5年期年金現(xiàn)值系數(shù)為3.7908,則求得年金為:A=471.24÷3.7908=124.31(萬
27、元)最終評估企業(yè)整體資產(chǎn)價格為:P=A/r=124.31÷10%=1243.1(萬元)評價:年金本金化價格法是假定企業(yè)未來若干年內(nèi)的平均收益足以代表未來無窮遠(yuǎn)的收益水平,因此適用于收益波動不大的企業(yè)。,2、分段估算法。這種方法是將持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)收益期劃分為兩段:在一段時期內(nèi)收益處于不穩(wěn)定狀態(tài),而后期可進(jìn)入相對穩(wěn)定狀態(tài)。從現(xiàn)在至未來第若干年為前段若干年后至未來無窮遠(yuǎn)為后段對于前段預(yù)測期期限的確定,需要根據(jù)不同行
28、業(yè)的不同企業(yè)的收益變化趨勢而定。例如,對于剛成立不久的企業(yè),可能因為前期投資大,年收益較少,故其預(yù)測期的期限設(shè)定就需較長,直致進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營期;,對于成熟的企業(yè),其預(yù)測期的期限設(shè)定可以短一些;對于處于周期性波動行業(yè)的企業(yè),預(yù)測的期限應(yīng)是一個完整的周期,否則將影響后段永續(xù)期的收益確定的合理性。對于后期收益額的確定及發(fā)展趨勢也需根據(jù)被評估企業(yè)的具體情況而定。對于前段企業(yè)的預(yù)期收益采取逐年折現(xiàn)累加的方法;而對于后段的企業(yè)收益則針對具體情況
29、,假定按某一規(guī)律變化,并按收益變化規(guī)律,對后段企業(yè)收益進(jìn)行還原及折現(xiàn)處理,將前后兩段企業(yè)收益現(xiàn)值加總得到企業(yè)整體資產(chǎn)的價格。,(1)以前期最后一年的收益為后期的年金:(2)以前期的年金化收益作為后期的年金:(3)后期企業(yè)預(yù)期收益按一固定比率增長:,【例】待估企業(yè)預(yù)計未來5年內(nèi)的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、150萬元、160萬元和200萬元。并根據(jù)企業(yè)的實際情況推斷,從第六年開始,企業(yè)的年預(yù)期收益額將維持在2
30、00萬元,假定折現(xiàn)率與本金化率均為10%,試估算企業(yè)整體資產(chǎn)價格。解:,承上例資料,假如評估人員根據(jù)企業(yè)的實際情況推斷,企業(yè)從第六年起,收益額將在第五年的水平上以2%的增長率保持增長,其他條件不變,試估測待估企業(yè)的價值=(100×0.9091+120×0.8264+150×0.7513+160×0.683+200×0.6209) +200(1+2%)/(10%-2%)
31、5;0.6209 =536+204/8%×0.6209 =536+2550×0.6209 =536+1583 =2119(萬元),(二)企業(yè)有限期持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的收益法1.關(guān)于企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)的適用一般企業(yè),都應(yīng)該在持續(xù)經(jīng)營前提下進(jìn)行,特殊情況下,按照有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)進(jìn)行。2.企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)是從最有利于回收企業(yè)投資的角度爭取在不追加資本性投資的前提下,充分利用企業(yè)現(xiàn)有的資源,最大限度
32、地獲取投資收益,直至企業(yè)無法持續(xù)經(jīng)營為止。3.對于有限持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下企業(yè)價值評估的收益法,其評估思路與分段法類似。,二、企業(yè)收益及其預(yù)測(一)企業(yè)收益的界定與選擇1、企業(yè)收益的界定(1)企業(yè)創(chuàng)造的不歸企業(yè)權(quán)益主體所有的收入不能作為企業(yè)價值評估中的企業(yè)收益例如稅收,不論是流轉(zhuǎn)稅還是所得稅都不能視為企業(yè)收益。(2)凡是歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)收支凈額都可視為企業(yè)的收益。無論是營業(yè)收支、資產(chǎn)收支、還是投資收支,只要形成凈現(xiàn)金
33、流入量,就可視為企業(yè)收益。,2.企業(yè)收益的表現(xiàn)形式及其選擇:(1)企業(yè)收益基本表現(xiàn)形式及其選擇①企業(yè)收益基本表現(xiàn)形式:企業(yè)凈利潤和企業(yè)凈現(xiàn)金流量②應(yīng)選擇凈現(xiàn)金流量作為企業(yè)的收益基礎(chǔ) 因為企業(yè)凈現(xiàn)金流量是企業(yè)收支的差額,不容易被改變,更客觀準(zhǔn)確(2)企業(yè)收益的其他表現(xiàn)形式: 息前凈利潤、息稅前凈利潤、息前凈現(xiàn)金流量、息稅前凈現(xiàn)金流量等。,3.不同口徑收益的選擇(1)凈利潤與凈現(xiàn)金流的選擇國外:凈現(xiàn)金流;我國:凈利潤
34、(2)凈利潤(凈現(xiàn)金流)與息前稅后利潤(凈現(xiàn)金流量)選擇取決于評估內(nèi)涵,是所有者權(quán)益還是企業(yè)投資價值。,凈現(xiàn)金流=凈利潤(調(diào)整后的)+折舊-追加投資,資產(chǎn)構(gòu)成、評估值與收益形式的對應(yīng)關(guān)系,(3)選擇什么口徑的企業(yè)收益作為收益法評估企業(yè)價值的基礎(chǔ)①應(yīng)服從企業(yè)價值評估的目的和目標(biāo)反映企業(yè)所有者權(quán)益的凈資產(chǎn)價值反映企業(yè)所有者權(quán)益及債權(quán)人權(quán)益的投資資本價值一般在以投資、轉(zhuǎn)讓為目的的企業(yè)價值評估中,企業(yè)易主不換債主,評估的是所有者權(quán)益的
35、公允市價,因此常用凈利潤(凈現(xiàn)金流)作為收益形式。,(二)企業(yè)收益預(yù)測 (了解)1.企業(yè)的收益預(yù)測,大致分為三個階段:(1)對企業(yè)收益的歷史及現(xiàn)狀的分析與判斷(2)對企業(yè)未來可預(yù)測的若干年的預(yù)期收益的預(yù)測。(例如: 未來3-5年)(3)對企業(yè)未來持續(xù)經(jīng)營條件下的長期預(yù)期收益趨勢的判斷2.企業(yè)收益的歷史與現(xiàn)狀進(jìn)行分析和判斷。(1)對企業(yè)收益的歷史與現(xiàn)狀進(jìn)行分析和判斷的目的 對企業(yè)正常的盈利能力進(jìn)行掌握和了解,以便為企業(yè)收益
36、的預(yù)測創(chuàng)造一個工作平臺。,(2)通過對企業(yè)收益的歷史及現(xiàn)狀的分析判斷企業(yè)的正常盈利能力①要根據(jù)企業(yè)的具體情況確定分析的重點②對財務(wù)數(shù)據(jù)并結(jié)合企業(yè)的實際生產(chǎn)經(jīng)營情況加以綜合分析 可以作為分析判斷企業(yè)盈利能力參考依據(jù)的財務(wù)指標(biāo)有:企業(yè)資金利潤率、投資資本利潤率、凈資產(chǎn)利潤率、成本利潤率、銷售收入利潤率、企業(yè)資金收益率、投資資本收益率、凈資產(chǎn)收益率、成本收益率、銷售收入收益率等 利潤率指標(biāo)與收益率指標(biāo)的區(qū)別主要在于:前者是企業(yè)的利
37、潤總額與企業(yè)資金占用額之比,而后者是企業(yè)的凈利潤與企業(yè)的資金占用額之比。,(3)為較為客觀地判斷企業(yè)的正常盈利能力,還必須結(jié)合影響企業(yè)盈利能力的內(nèi)部及外部因素進(jìn)行分析①要對影響企業(yè)盈利能力的關(guān)鍵因素進(jìn)行分析與判斷②要對企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)及市場地位有一個客觀的認(rèn)識③對影響企業(yè)發(fā)展的可以預(yù)見的宏觀因素,評估人員也應(yīng)該加以分析和考慮,3.企業(yè)收益預(yù)測的基礎(chǔ)(1)企業(yè)價值評估的預(yù)期收益的基礎(chǔ),應(yīng)該是在正常的經(jīng)營條件下,排除影響企業(yè)盈利能力的
38、偶然因素和不可比因素之后的企業(yè)正常收益。(2)企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測,應(yīng)以企業(yè)的存量資產(chǎn)(現(xiàn)實資產(chǎn))為出發(fā)點,可以考慮對存量資產(chǎn)的合理改進(jìn)乃至合理重組,但必須以反映企業(yè)的正常盈利能力為基礎(chǔ),任何不正常的個人因素或新產(chǎn)權(quán)主體的超常行為因素對企業(yè)預(yù)期收益的影響不應(yīng)予以考慮。,4.企業(yè)收益的預(yù)測方法主觀預(yù)測法(綜合調(diào)整法、產(chǎn)品周期法)客觀預(yù)測法(時間序列法)(1)綜合調(diào)整法具體步驟:(1)設(shè)計收益預(yù)測表(2)分析預(yù)期年度內(nèi)可能
39、出現(xiàn)的變化因素(3)預(yù)測各變化因素對收益的影響(4)匯總分析預(yù)期年度收益總體變動,(2)產(chǎn)品周期法適用于企業(yè)預(yù)期收益受制于主要產(chǎn)品經(jīng)營狀況的企業(yè)收益預(yù)測。根據(jù)企業(yè)主導(dǎo)產(chǎn)品壽命周期的特點,預(yù)測企業(yè)收益增減變化趨勢。(3)線性回歸法根據(jù)企業(yè)歷史收益資料,建立時間與收益的回歸方程:該方法使用的前提:收益隨時間變化呈現(xiàn)明顯趨勢。,5.企業(yè)收益預(yù)測的基本步驟第一步,評估基準(zhǔn)日審計后的企業(yè)收益調(diào)整。主要是剔除非正常因素。(P370
40、 表)第二步,企業(yè)預(yù)期收益趨勢的總體分析和判斷。主要是為具體預(yù)測界定收益量變化的區(qū)間。第三步,企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測。(1)對企業(yè)收益預(yù)測前提條件的設(shè)定(2)對企業(yè)后期收益預(yù)測的預(yù)測方法(主要是假設(shè))(3)對預(yù)測結(jié)果的檢驗,三、折現(xiàn)率與資本化率及其估測,(一)企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定原則1、不低于無風(fēng)險報酬率2、以行業(yè)平均報酬率為重要參考指標(biāo)3、折現(xiàn)率、資本化率與收益額相匹配若預(yù)期收益考慮通貨膨脹因素,則折現(xiàn)率應(yīng)體
41、現(xiàn);反之依然。,(二)收益額與折現(xiàn)率口徑的對應(yīng)問題表 收益額、折現(xiàn)率及評估值內(nèi)涵的對應(yīng)關(guān)系,(三)企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定方法1、股本收益率的確定方法即確定權(quán)益資產(chǎn)價值時的收益率(1)資本資產(chǎn)定價模型(CAPM),【例】被評估企業(yè)的行業(yè)β系數(shù)為0.8,企業(yè)在該行業(yè)中的地位系數(shù)α 為0.9,市場平均收益率為17%,無風(fēng)險報酬率為10%,則評估中適用的股本報酬率為:r=10%+(17%-10%) ×0.8
42、15;0.9=15.04%,(2)套利定價模型(APM)(3)累加法( 企業(yè)是生產(chǎn)經(jīng)營中面臨經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、和行業(yè)風(fēng)險,對投資報酬率加以量化并累加)2、企業(yè)價值評估中的加權(quán)平均資本成本模型(WACC)法即:折現(xiàn)率=長期負(fù)債占全部資本的比例×長期負(fù)債成本×(1-所得稅率)+權(quán)益資本占全部資本的比例×權(quán)益資本要求的報酬率其中:,第四節(jié) 商譽(yù)的評估,一、商譽(yù)及其特點 (一)定義 商譽(yù)
43、通常是指企業(yè)在一定條件下,能獲取高于正常投資報酬率的收益所形成的價值。 (二)商譽(yù)的特點: 1.商譽(yù)不能離開企業(yè)而單獨存在,不能與企業(yè)可確指的資產(chǎn)分開出售?! ?.商譽(yù)是多項因素作用形成的結(jié)果,但形成商譽(yù)的個別因素,不能以任何方法單獨計價。 3.商譽(yù)本身不是一項單獨的、能產(chǎn)生收益的無形資產(chǎn),而只是超過企業(yè)可確指的各單項資產(chǎn)價值之和的價值。 4.商譽(yù)是企業(yè)長期積累起來的一項價值。,二、商譽(yù)評估的方法 (一)割差法(
44、1)采取上述評估方法的理論依據(jù) 企業(yè)價值與企業(yè)凈資產(chǎn)價值是兩個不同的概念。如果有兩個企業(yè),凈資產(chǎn)價值大體相當(dāng),但由于經(jīng)營業(yè)績懸殊,預(yù)期收益懸殊,其企業(yè)價值自然懸殊。構(gòu)成企業(yè)價值的凈資產(chǎn),包括有形資產(chǎn)和可確指的無形資產(chǎn),由于其可以獨立存在和轉(zhuǎn)讓,其評估價值在不同企業(yè)中趨同。但它們由于不同的組合,不同的使用情況和管理,使之運(yùn)行效果不同,導(dǎo)致其組合的企業(yè)價值不同。使各類資產(chǎn)組合后產(chǎn)生的超過各項單項可確指資產(chǎn)價值之和的價值,即為商譽(yù)。,
45、(2)基本公式是: 商譽(yù)的評估值 =企業(yè)整體資產(chǎn)評估值-企業(yè)可確指的各單項資產(chǎn)評估值之和(含可確指無形資產(chǎn)) (3)企業(yè)整體資產(chǎn)評估值計算①通過預(yù)測企業(yè)未來預(yù)期收益并進(jìn)行折現(xiàn)或資本化獲??;②對于上市公司,也可以按股票市價總額確定(4)企業(yè)可確指的各單項資產(chǎn)評估值之和(含可確指無形資產(chǎn))計算 運(yùn)用以前各個章節(jié)講解的各種資產(chǎn)的價值的評估方法,[例]某企業(yè)進(jìn)行股份制改組,根據(jù)企業(yè)過去經(jīng)營情況和未來市場形勢,預(yù)測其未來5年的
46、凈利潤分別是13萬元、14萬元、11萬元、12萬元和15萬元,并假定從第6年開始,以后各年凈利潤均為15萬元。根據(jù)銀行利率及企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險情況確定的折現(xiàn)率和本金化率均為10%。并且,采用單項資產(chǎn)評估方法,評估確定該企業(yè)各單項資產(chǎn)評估之和(包括有形資產(chǎn)和可確指的無形資產(chǎn))為90萬元,試確定該企業(yè)商譽(yù)評估值。首先,采用收益法確定該企業(yè)整體評估值?! ∑髽I(yè)整體評估值 =13×0.9091+14×0.8264+11
47、5;0.7513+12×0.6830+15×0.6209+15÷10%×0.6209 =49.1617+93.135=142.2967(萬元)因為該企業(yè)各單項資產(chǎn)評估值之和為90萬元,由此可以確定商譽(yù)評估值。即 商譽(yù)的價值=142.2967-90=52.2967(萬元),(二)超額收益法(本質(zhì)上就是收益法) 1.基本原理 商譽(yù)是企業(yè)收益與按行業(yè)平均收益率計算的收益差額(即超額收益)
48、的本金化價格。2.超額收益法分類 可分為超額收益本金化價格法和超額收益折現(xiàn)法。3.超額收益本金化價格法(實質(zhì)上就是收益無限年限的情況下的收益法) ?。?)超額收益本金化價格法是把被評估企業(yè)的超額收益經(jīng)本金化還原來確定該企業(yè)商譽(yù)價值的一種方法, ?。?)公式是:,企業(yè)預(yù)期收益(包含商譽(yù)的貢獻(xiàn))-[可確值單項資產(chǎn)的價值之和(不含商譽(yù))×行業(yè)平均收益率] =企業(yè)預(yù)期收益(包含商譽(yù)的貢獻(xiàn))-行業(yè)平均水平利潤 =商譽(yù)
49、的超額收益(A),式中: 企業(yè)預(yù)期年收益=被估企業(yè)可確指單項資產(chǎn)價值之和×被估企業(yè)預(yù)計收益率(資產(chǎn)凈利率) 注意:這里的被評估企業(yè)預(yù)期收益率是以前年收益與單項資產(chǎn)評估價值之和的比,【例】某企業(yè)的預(yù)期年收益額為20萬元,該企業(yè)的各單項資產(chǎn)的評估價值之和為80萬元,企業(yè)所在行業(yè)的平均收益率為20%,并以此作為適用資產(chǎn)收益率。商譽(yù)的價值 =(200000—800000×20%)÷20% =4
50、0000÷20%=200000(元) 或=800000×(200000/800000—20%)÷20% =800000×(25%-20%)/20%=200000(元),(4)超額收益本金化價格法主要適用于 經(jīng)營狀況一直較好、超額收益比較穩(wěn)定的企業(yè)。預(yù)測企業(yè)預(yù)期收益能夠保持無限年限的企業(yè)4.超額收益折現(xiàn)法。(1)定義 超額收益折現(xiàn)法是把企業(yè)可預(yù)測的若干年預(yù)期超額收益進(jìn)行折現(xiàn),把其
51、折現(xiàn)值確定為企業(yè)商譽(yù)價值的一種方法。(2)計算公式是: 式中:Ri——第i年企業(yè)預(yù)期超額收益; r——折現(xiàn)率; n——收益年限;,【例】某企業(yè)預(yù)計將在今后5年內(nèi)保持其具有超額收益的經(jīng)營態(tài)勢。估計預(yù)期年超額收益額保持在22500元的水平上,該企業(yè)所在行業(yè)的平均收益率為12%,則商譽(yù)的價值=22500×0.8929+22500×0.7972+22500×0.7118十2250
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