倉儲物流、公路、鐵路運(yùn)輸行業(yè)觀點(diǎn)聚焦攻（快遞高成長）守（公路高分紅）并舉，2019公鐵物流策略

1、請仔目錄快遞：集中度提升的成長性行業(yè)，估值具有吸引力...................................................................................................4物流（除快遞）：經(jīng)濟(jì)下行、融資成本較高，精選質(zhì)優(yōu)個股....................................................................

2、.............................13前三季度物流行業(yè)回顧：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，物流板塊承壓，融資成本變高...................................13除快遞外物流板塊自下而上精選個股：...............................................................15公路：當(dāng)前防御屬性較強(qiáng)，再投資能力提供催化劑.................

3、.................................................................................182018年回顧：“公轉(zhuǎn)鐵”部分影響公路貨運(yùn)，客運(yùn)繼續(xù)升級...........................................................................................182019年展望：公路板塊在低迷的

4、市場中具有防御價(jià)值..................................................20精選優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，推薦寧滬高速、深高速、粵高速.......................................................22鐵路：鐵改繼續(xù)，資產(chǎn)證券化與土地開發(fā)有序推進(jìn)...........................................................

5、.......................................242018年回顧：行業(yè)整體邊際改善，但對上市公司業(yè)績影響分化..........................................242019年展望：高鐵上市或能加速改革，行業(yè)層面關(guān)注結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會....................................25給予鐵路板塊整體“中性”評級，個股關(guān)注大秦鐵路、廣深鐵路........

6、.................................25圖表圖表1:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額與快遞業(yè)務(wù)量增速............................................................4圖表2:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社會消費(fèi)品零售總額的比重..................................................4圖表3:移動互聯(lián)網(wǎng)使得網(wǎng)購普及度提高......

7、............................................................5圖表4:東部地區(qū)雖然增速放緩，依然增速達(dá)到25%，而中西部業(yè)快遞業(yè)務(wù)量增速加快，且高于行業(yè)增速..........5圖表5:根據(jù)歷史規(guī)律，11月的業(yè)務(wù)量峰值有望成為下一年的月均值，但指引的作用開始減弱...................5圖表6:快遞業(yè)務(wù)量拆分和預(yù)測.........................

8、.................................................5圖表7:年初至今快遞單價(jià)降幅與去年持平................................................................6圖表8:但異地快遞單價(jià)降幅收窄.......................................................................

9、.6圖表9:業(yè)務(wù)量（按攬收）前十的省份中廣東、浙江、山東、河北、河南單價(jià)降幅擴(kuò)大..........................6圖表10:業(yè)務(wù)量（按攬收）前十的城市中義烏（占全國業(yè)務(wù)量的7%）單價(jià)下滑嚴(yán)重............................6圖表11:中通單價(jià)變化...........................................................................

10、......7圖表12:韻達(dá)單價(jià)變化與單票重量變化...................................................................7圖表13:最近幾個月單價(jià)降幅出現(xiàn)收窄趨勢...............................................................7圖表14:市場份額梯隊(duì)更明顯：第1、2名之間和第3、4名之間差距拉大.........

11、...........................8圖表15:以有效申訴率（發(fā)生申訴且確定為企業(yè)責(zé)任）衡量，各家公司之間的差距縮小.........................8圖表16:消費(fèi)者對快遞企業(yè)有效申訴處理滿意率：各家公司的差異不大，體現(xiàn)對服務(wù)質(zhì)量的普遍重視.............9圖表17:各家申訴率（只要發(fā)生申訴，不論責(zé)任方）存在一定差異，體現(xiàn)的是客觀的“能力”和服務(wù)質(zhì)量.........9圖表18:單票利潤對比

12、（13Q18）.......................................................................9圖表19:2018前三季度凈利潤對比.......................................................................9圖表20:截止2018年3季度末總固定資產(chǎn)規(guī)模（固定資產(chǎn)在建工程無形資產(chǎn)，但不包含收購形成的商譽(yù)）..

13、..10圖表21:截止2018年3季度末單票總固定資產(chǎn)..........................................................10圖表22:經(jīng)營活動現(xiàn)金流（13Q18）....................................................................10圖表23:3季度末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物...........................

14、..........................................10圖表24:快遞板塊整體法（不含順豐和百世）市盈率：目前對應(yīng)于2019年16.8倍............................11圖表25:社會物流總額及增速..........................................................................13圖表26:社會物流總費(fèi)用及增速.

15、.......................................................................13圖表27:LPI（業(yè)務(wù)總量&主營業(yè)務(wù)利潤）、SPI（綜合&新訂單）與工業(yè)企業(yè)增加值同比增速相關(guān)關(guān)系.............13圖表28:物流行業(yè)景氣指數(shù)（業(yè)務(wù)總量和活動預(yù)期）......................................................14圖表2

16、9:物流行業(yè)景氣指數(shù)（主營業(yè)務(wù)利潤和成本）......................................................14請仔快遞：集中度提升的成長性行業(yè)，估值具有吸引力快遞是集中度正在提升的成長性行業(yè)：我們預(yù)計(jì)2019年行業(yè)業(yè)務(wù)量增速20%，龍頭上市公司增速更快，獲得市場份額，雖然短期內(nèi)部分區(qū)域可能存在競爭，但預(yù)計(jì)隨著格局逐漸清晰，座次逐步穩(wěn)定，單價(jià)將逐漸趨穩(wěn)（事實(shí)上異地件單價(jià)的降幅是明顯收窄的）。目前

17、通達(dá)系快遞公司估值已經(jīng)是上市以來最低，在1322倍市盈率之間，考慮到盈利增速仍會在1520%以上，且可持續(xù)若干年，我們看好2019年的整體性機(jī)會：強(qiáng)調(diào)申通的預(yù)期差，繼續(xù)推薦中通、韻達(dá)和大件快遞龍頭德邦，關(guān)注順豐。依然具有增長潛力，增速受經(jīng)濟(jì)下行影響不大，由于基數(shù)原因自然趨緩天貓雙十一包裹量同比增長28%。從剛剛過去的雙十一數(shù)據(jù)來看，網(wǎng)購依然保持著較高的增長：2018年天貓雙十一當(dāng)日成交額達(dá)到人民幣2135億元，同比增長27%（2016、

18、17年為32%、39%）。菜鳥網(wǎng)絡(luò)全天物流訂單量為10.4億個，同比增長28%（2017年為24%），訂單量增速與GMV增速基本持平。根據(jù)國家郵政局的數(shù)據(jù)，雙十一期間（11月11日至16日）快遞業(yè)務(wù)量18.82億件，同比去年增長25.8%，2017年的增速為34%。雙十一和11月的業(yè)務(wù)量對于預(yù)測下一年的業(yè)務(wù)量具有指導(dǎo)意義：雙十一對消費(fèi)者網(wǎng)購習(xí)慣有培育作用，快遞公司為此而投放的產(chǎn)能也成為下一年業(yè)務(wù)量的支撐，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，當(dāng)年11月的業(yè)務(wù)量

19、有望成為下一年的月平均量（圖7）。今年前十個月完成快遞業(yè)務(wù)量394.3億件，同比增長26.6%，其中異地件295.9億件，同比增長27.1%，保持了穩(wěn)健的增長勢頭。上市的三通一達(dá)百世順豐前三季度匯總業(yè)務(wù)量增速達(dá)到36%，快于行業(yè)10個百分點(diǎn)。向后來看，隨著基數(shù)增大，快遞業(yè)務(wù)量增速將自然趨緩，但我們預(yù)計(jì)2019年快遞業(yè)務(wù)量有望在今年預(yù)計(jì)的500億（預(yù)計(jì)增速25%）基礎(chǔ)上增加約100億件至600億件，對應(yīng)增速20%（圖8），樂觀情形下存在超

20、預(yù)期可能。至于經(jīng)濟(jì)下行對快遞業(yè)務(wù)量的沖擊，由于電商快遞屬于性價(jià)比高的消費(fèi)模式，我們認(rèn)為受經(jīng)濟(jì)下行影響會小于其他可選消費(fèi)，從今年以來的數(shù)據(jù)也可見一斑。圖表1:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額與快遞業(yè)務(wù)量增速圖表2:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社會消費(fèi)品零售總額的比重60%實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)增速快遞業(yè)務(wù)量累計(jì)增速20%50%40%10%30%20%0%資料來源：萬得資訊，國家統(tǒng)計(jì)局，國家郵政局，資料來源：萬得資訊，國家統(tǒng)計(jì)局，2015.122015.0420

21、15.062015.082015.102015.122016.032016.052016.072016.092016.112017.122017.042017.062017.082017.102017.122018.32018.52018.72018.92015.122015.042015.062015.082015.102015.122016.032016.052016.072016.092016.112017.122017.0420