《欲罷不能的寬松》系列之三基于影 子利率研究的分析，美國貿(mào)易戰(zhàn)火擴散，放水對沖效用幾何

1、近期貿(mào)易摩擦的戰(zhàn)火不僅在中美之間升級，墨西哥、印度等國也紛紛加入戰(zhàn)局。而貿(mào)易摩擦對美國也并非沒有成本，近期美國工業(yè)生產(chǎn)、耐用品訂單、零售等數(shù)據(jù)紛紛回落，美聯(lián)儲對2季度GDP的預期降至1.2%，特朗普期望的制造業(yè)回流也并未發(fā)生。市場對經(jīng)濟的擔憂和對美聯(lián)儲寬松的預期均已快速上升。但與前幾次QE放水不同，本次美聯(lián)儲“放水”處于更大周期的拐點，或難扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟的下行趨勢。1貿(mào)易摩擦戰(zhàn)火擴散，美國經(jīng)濟亦將承壓?近期貿(mào)易摩擦戰(zhàn)火擴散，墨西哥、印度被迫加

2、入戰(zhàn)局。5月份以來，不僅中美之間的貿(mào)易摩擦出現(xiàn)升級，其他國家也紛紛被迫加入美國貿(mào)易摩擦的戰(zhàn)局之中。本周五，美國先是宣布對墨西哥所有商品加征5%關稅，引起墨西哥政府的強烈反應和市場的震蕩；隨后又宣布終止對印度的普惠制待遇，意味著多種印度商品無法再以免稅優(yōu)惠進入美國。特朗普貿(mào)易大棒打擊的范圍正逐漸擴大。?但對美國而言，貿(mào)易摩擦亦非沒有代價。貿(mào)易摩擦的上升，不僅會對被打擊國家?guī)碛绊?，對美國自身也會有負面拖累。根?jù)IMF的測算，關稅上升會對中

3、美兩國都產(chǎn)生負面影響，雖然中國受到的短期沖擊更為明顯，但長期來看兩國受到的拖累其實旗鼓相當。雖然1季度美國GDP由于前期“搶出口”效應的消退而沖高（參見1季度GDP點評《美國GDP超預期：面子和里子》），但這也意味著中長期代價才剛開始顯現(xiàn)。?近期美國數(shù)據(jù)已出現(xiàn)較快回落。2季度以來，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)了較快的回落。近期美國工業(yè)生產(chǎn)、耐用訂單、零售、庫存等指標均出現(xiàn)下行。事實上，從美聯(lián)儲的經(jīng)濟預測模型來看，截止目前的數(shù)據(jù)顯示，美國2季度GDP

4、可能從1季度的3.1%快速回落至1.2%。雖然經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍有待進一步的更新，但歷史上來看該預測模型取得了較好的預測效果。美國經(jīng)濟周期本身的減速和貿(mào)易摩擦帶來的負面拖累或正在顯現(xiàn)。?資本市場表現(xiàn)出對經(jīng)濟和貿(mào)易摩擦的擔憂。今年來美國市場關注點出現(xiàn)多次反復，從年初的經(jīng)濟基本面轉(zhuǎn)到“放水寬松”的狂歡，再到經(jīng)濟企穩(wěn)，再到5月以來對基本面和貿(mào)易摩擦的擔憂，國債收益率已創(chuàng)下新低。圖表1：近期美國貿(mào)易摩擦戰(zhàn)火擴散近期貿(mào)易摩擦戰(zhàn)火擴散近期貿(mào)易摩擦戰(zhàn)火擴散6

5、月1日美國終止對印度的發(fā)展中國家普惠制待遇，6月5日起生效5月31日美國宣布將對墨西哥所有商品加征5?關稅5月9日5月10日起，對從中國進口的2000億美元清單商品加征的關稅稅率由10?提高到253月4日特朗普政府也宣稱將取消對土耳其的普惠制待遇數(shù)據(jù)來源：新聞整理，整理1感謝實習生彭華瑩對本文的貢獻。圖表4：在全球一體化之后，中美經(jīng)濟周期同步性較高，本輪尤其如此5362中國制造業(yè)PMI美國制造業(yè)PMI536052525851565150

6、5450524949504848數(shù)據(jù)來源：CEIC，Wind，整理隨著經(jīng)濟預期的下滑，市場對聯(lián)儲寬松的預期快速上升。我們的確可能在2019年見到甚至不止一次的降息。但正如我們在前兩篇《欲罷不能的寬松》系列報告中闡述，各國央行的寬松實際上面臨進退兩難的困境，即使G4央行轉(zhuǎn)鴿會帶來短期風險偏好的提升，但加息尾聲通常也意味著經(jīng)濟復蘇周期的結(jié)束，往往也會帶來市場波動的加劇。貨幣“放水”預期快速上升，但效果存疑?經(jīng)濟擔憂上升，“放水”依賴癥再次來

7、襲。隨著近期經(jīng)濟擔憂的上升，市場對聯(lián)儲寬松的預期也已出現(xiàn)快速的上升。當前市場認為2019年美聯(lián)儲進入降息周期的概率高達95%，即在今年“板上釘釘”地進入降息周期，并且認為今年美聯(lián)儲的降息次數(shù)將超過2次。當前市場對寬松的預期已較為充分。?2019年的放水其實也并不意外。事實上，每當G4央行的總資產(chǎn)負債表增速回落至0附近、接近縮表的時候，央行總會有擴表政策出爐，續(xù)力對經(jīng)濟的刺激。這反映了次貸危機以來，發(fā)達國家央行不斷推出QE寬松，通過央行擴