家族控制權(quán)與融資結(jié)構(gòu)選擇——對(duì)家族上市公司的實(shí)證研究.pdf

1、股權(quán)的集中導(dǎo)致控股股東與外部投資者(中小股東和債權(quán)人)之間的利益沖突成為公司的主要代理問題,而上市公司的家族控制事實(shí)上是一種特殊的大股東控制現(xiàn)象,所以家族控股股東有動(dòng)機(jī)也有能力去影響上市公司的融資行為。企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的選擇直接決定企業(yè)的融資方式,而融資方式的選擇則規(guī)定著企業(yè)控制權(quán)的分配,并影響著企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。那么家族股東是如何根據(jù)自身的控制權(quán)來選擇相應(yīng)的融資結(jié)構(gòu)呢?本文就該問題進(jìn)行了實(shí)證研究。
　　 一方面,由于新股發(fā)行稀釋效

2、應(yīng)的存在,負(fù)債常常作為控股股東保持控制權(quán)的一種手段,從而有利于控股股東增加資源控制收益；另一方面,由于債務(wù)的到期還本付息義務(wù)可能帶來很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致破產(chǎn)清算,但控制權(quán)的喪失使得無論內(nèi)部股東還是外部債權(quán)人來接管都會(huì)給家族帶來重大損失,所以家族上市公司可能采用較少的債務(wù)融資。家族企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)在負(fù)債的股權(quán)非稀釋效應(yīng)和潛在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)督效應(yīng)之間進(jìn)行權(quán)衡。
　　 隨著控股股東持股比例的逐漸增加,一方面,控股股東與公司之間的協(xié)同

3、效應(yīng)或出于降低自身財(cái)富風(fēng)險(xiǎn)和保持對(duì)公司控制權(quán)的考慮會(huì)減弱控股股東利用資產(chǎn)替代或投資不足來侵害債權(quán)人利益的動(dòng)機(jī),從而降低相應(yīng)的代理成本,于是短期債務(wù)的使用也會(huì)相應(yīng)減少；另一方面,控股股東為增加控制資源收益而利用資產(chǎn)替代或投資不足來侵害債權(quán)人利益的激勵(lì)會(huì)相應(yīng)而增強(qiáng),所以短期債務(wù)的使用也會(huì)增加。家族企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)決策應(yīng)在控股股東與債權(quán)人之間的協(xié)同效應(yīng)與侵占效應(yīng)之間進(jìn)行權(quán)衡。
　　 本文通過實(shí)證研究的方法對(duì)家族控制權(quán)與融資結(jié)構(gòu)選擇之

4、間進(jìn)行研究,得出的主要結(jié)論是:(1)家族控制權(quán)比例與資本結(jié)構(gòu)成負(fù)相關(guān)關(guān)系,說明家族控股股東更注重債務(wù)的股權(quán)非稀釋效應(yīng)而非破產(chǎn)監(jiān)督效應(yīng)對(duì)企業(yè)的影響。(2)家族控制權(quán)比例與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)成正相關(guān)關(guān)系,筆者認(rèn)為與預(yù)期假設(shè)不一致的因?yàn)榭赡苁谴嬖谝韵乱蛩?①股權(quán)分置改革的完成使家族控股股東的侵占動(dòng)機(jī)改善,代理成本降低；②家族企業(yè)的特殊性使家族更注重企業(yè)整體價(jià)值最大化,與債權(quán)人利益沖突減少；③國(guó)家政策調(diào)整使家族上市公司因體制方面而受到的融資“歧視”逐