[雙語(yǔ)翻譯]經(jīng)濟(jì)學(xué)外文翻譯--資本流動(dòng)性和市場(chǎng)效率基于納斯達(dá)克上市公司的分析（譯文）

1、1中文 中文 10500 字中文譯名 資本流動(dòng)性和市場(chǎng)效率：基于納斯達(dá)克上市公司的分析外文原文名 Liquidity and market efficiency：Analysis of NASDAQ firms外文原文版出處 Global Finance Journal, 2010, 21:262-274.譯 文：資本流動(dòng)性和市場(chǎng)效率：基于納斯達(dá)克上市公司的分析 資本流動(dòng)性和市場(chǎng)效率：基于納斯達(dá)克上市公司的分析Dennis Y. Chu

2、ng , Karel Hrazdil摘要 摘要我們分析納斯達(dá)克所有公司的短期收益可預(yù)測(cè)性，將短期收益可預(yù)測(cè)性作為市場(chǎng)效率一個(gè)逆向指標(biāo)。我們的研究結(jié)果證實(shí)，資本流動(dòng)性的增強(qiáng)促進(jìn)了市場(chǎng)效率的提高，并且加入了新信息變量后，資本流動(dòng)性對(duì)資本市場(chǎng)效率的影響程度更強(qiáng)。在對(duì)資本流動(dòng)性和信息影響加以控制之后，我們發(fā)現(xiàn)只在十六分之一報(bào)價(jià)單位到十進(jìn)制報(bào)價(jià)單位制度的納斯達(dá)克公司的市場(chǎng)效率有所提高。我們進(jìn)一步證明，在交易頻率、數(shù)量和市值的基礎(chǔ)上形成的不同證券投

3、資組合，其市場(chǎng)效率的推論是不統(tǒng)一的。關(guān)鍵詞：流動(dòng)性；收益可預(yù)見(jiàn)性；市場(chǎng)效率；納斯達(dá)克1、簡(jiǎn)介 、簡(jiǎn)介Chordia,Roll 和 Subrahmanyam(2008 年,以下稱為 CRS)研究了三個(gè)報(bào)價(jià)單位制度的市場(chǎng)效率，并記錄下紐約證交所(NYSE)上市公司的短期收益可預(yù)見(jiàn)性大幅下降的樣本。論據(jù)是，從以往的訂單流獲得股票收益的短期收益可預(yù)見(jiàn)性是市場(chǎng)效率的一個(gè)逆向指標(biāo)，CRS提供的令人信服的證據(jù)表明，隨著指標(biāo)體量的下降，市場(chǎng)效率變得更加

4、高效。CRS 研究的一個(gè)重要意義是，他們的預(yù)測(cè)方法為預(yù)測(cè)信息對(duì)市場(chǎng)效率的影響程度打下了基礎(chǔ)。對(duì)與紐交所相關(guān)的公司的研究也開(kāi)始出現(xiàn)在文獻(xiàn)中(如 Aktas, de Bodt, Visaltanachoti & Yang, 2010)。然而，在 CRS 的研究結(jié)果可以在所有美國(guó)公司推廣或應(yīng)用在各種研究設(shè)置之前，需要對(duì)其它更全面的樣本進(jìn)行進(jìn)一步的分析。事實(shí)上，CRS 明確表態(tài)說(shuō)， “未來(lái)的調(diào)查應(yīng)該將分析擴(kuò)展到更小公司，其他交易周期，

5、交易所和國(guó)家之上”(252頁(yè))。CRS 只是從紐約證券交易所的公司中選擇其研究樣本。他們進(jìn)一步把樣本限制在最大、交易活躍的公司，以盡量減少短時(shí)間間隔設(shè)置的非交易影響。由于紐交所的具體組織和機(jī)構(gòu)特點(diǎn)的原因，所以也不太確定不同交易的特征，如交易規(guī)則，限價(jià)訂單，或打開(kāi)定價(jià)機(jī)制在資本流動(dòng)性與市場(chǎng)效率中所發(fā)揮作用的程度。本研究的主要目的是把 CRS 的分析運(yùn)用到在納斯達(dá)克交易的美國(guó)公司的大樣本中去，納斯達(dá)克在相似的時(shí)期經(jīng)歷了與紐交所經(jīng)歷的外生變化

6、最小的買賣價(jià)差。我們首先解決在 1993 年 1 月 1 日至 1993 年 6 月 30 日3此導(dǎo)致較低的收益可預(yù)見(jiàn)性和更高的市場(chǎng)效率。在這種情況下，資本的流動(dòng)性是與市場(chǎng)效率呈正相關(guān)關(guān)系。第二，如果市場(chǎng)商未能利用訂單流中的信息和消除收益可預(yù)見(jiàn)性，那么其他市場(chǎng)參與者就有激情來(lái)收集訂單流和貿(mào)易方面的新信息。盡管市場(chǎng)商面對(duì)逐漸增加的逆向選擇降低了資本的流動(dòng)性的情況，但隨著更多信息體現(xiàn)在價(jià)格中，市場(chǎng)的效率也就會(huì)更高。在這種情況下，資本的流動(dòng)性

7、與市場(chǎng)效率負(fù)相關(guān)。運(yùn)用紐約證券交易所 193 家公司(紐約證券交易所最大的 500 家公司在整個(gè)樣本期間的每日交易)的短期收益和滯后訂單不平衡測(cè)量數(shù)據(jù)，CRS 的研究表明，三個(gè)報(bào)價(jià)單位制度公司的收益可預(yù)見(jiàn)性的大幅下降和資本流動(dòng)性的增強(qiáng)均促使市場(chǎng)效率得到提高。資本流動(dòng)性與市場(chǎng)效率之間的正相關(guān)關(guān)系有力的支持了他們的第一個(gè)假設(shè)和結(jié)論，即資本的高流動(dòng)性促進(jìn)了套利交易，從而降低了收益的可預(yù)見(jiàn)性并提高了市場(chǎng)的效率。通過(guò)使用收益方差比率和自相關(guān)性，C

8、RS 進(jìn)行了額外的分析，并提供證據(jù)表明，新信息在資本流動(dòng)性方面能更有效地影響價(jià)格。CRS 得出這樣的結(jié)論：“通過(guò)兩個(gè)不同的渠道增加資本流動(dòng)性有助于促進(jìn)市場(chǎng)的效率。首先，來(lái)自訂單流的收益可預(yù)測(cè)性在高流動(dòng)性時(shí)期是呈下降趨勢(shì)的，因?yàn)樵诖藭r(shí)期，套利者在吸收訂單方面能夠更好地協(xié)助專家。第二，最低價(jià)格變化的減少允許收集更多的信息，反過(guò)來(lái)，又通過(guò)允許價(jià)格反映基本面的更多信息的方式增加了信息的效率”(第 266 頁(yè))。隨著市場(chǎng)新信息的增加，流動(dòng)性和市場(chǎng)

9、效率的動(dòng)態(tài)關(guān)系也很可能會(huì)改變。我們?cè)谘芯恐杏脤?shí)證樣本去解決這個(gè)問(wèn)題。我們把增加的逆向選擇的時(shí)期作為市場(chǎng)新信息的指標(biāo)，并給出高逆向選擇與流動(dòng)性的積極互動(dòng)可以對(duì)市場(chǎng)效率產(chǎn)生明顯的，積極作用的證據(jù)。我們進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，流動(dòng)性的增強(qiáng)和新信息二者都有助于提高市場(chǎng)效率，同時(shí)也進(jìn)一步印證了CRS 的結(jié)論，并驗(yàn)證了收益可預(yù)見(jiàn)性作為市場(chǎng)效率的未來(lái)研究設(shè)計(jì)指標(biāo)的作用。當(dāng)他們決定盤中回報(bào)和訂單流時(shí)間間隔的適當(dāng)長(zhǎng)度時(shí)，CRS 承認(rèn)了非頻繁交易的問(wèn)題1,。此外，CR

10、S 通過(guò)在他們的研究中排除中小股票的方式，繞過(guò)罕見(jiàn)的交易問(wèn)題，并且最終樣本要求是在整個(gè)樣本期間每天都進(jìn)行交易的所有公司。對(duì)于我們的研究，我們囊括了所有納斯達(dá)克公司，我們也研究交易頻率如何影響流動(dòng)性和市場(chǎng)效率之間的關(guān)系，訂單流信息在評(píng)估收益可預(yù)見(jiàn)性時(shí)是否有用和是否可以從一個(gè) 5 分鐘的間隔到下一個(gè)間隔得到交易信息。2.2 機(jī)制詳情 機(jī)制詳情交換的差異特征，如交易規(guī)則，限價(jià)訂單，或打開(kāi)定價(jià)機(jī)制可以說(shuō)是在流動(dòng)性與市場(chǎng)效率發(fā)揮作用程度的因素。例