中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化研究畢業(yè)論文

1、<p><b>　　編號(hào) </b></p><p><b>　　本科生畢業(yè)論文</b></p><p>　　中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化研究</p><p>　　Research on Mortgage Securitization of Real Estate in China</p>&

2、lt;p><b>　　二〇一四年六月</b></p><p>　學(xué) 生 姓 名</p><p>　專 業(yè)金融工程</p><p>　學(xué) 號(hào)</p><p>　指 導(dǎo) 教 師</p><p>　學(xué) 院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院</p><p>&l

3、t;b>　　摘 要</b></p><p>　　住房抵押貸款證券化是由美國(guó)金融機(jī)構(gòu)在20世紀(jì)70年代最先推行的，其在提高銀行資本利用率、降低銀行風(fēng)險(xiǎn)等方面的優(yōu)點(diǎn)很快得到世界的認(rèn)可，并在世界范圍內(nèi)迅速發(fā)展。我國(guó)住房抵押貸款證券化起步較晚，且一直處于理論研究階段，至2005年才開(kāi)始進(jìn)入試點(diǎn)實(shí)驗(yàn)階段，因此，中國(guó)有必要對(duì)房地產(chǎn)抵押貸款證券化進(jìn)行系統(tǒng)的研究。本文首先介紹住房抵押貸款證券化的理論知識(shí)，然后

4、分析我國(guó)住房抵押貸款證券化的發(fā)展現(xiàn)狀和可行性，最后針對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)國(guó)抵押貸款證券化存在的問(wèn)題以及結(jié)合美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)提出相關(guān)政策建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞：住房抵押貸款 貸款證券化 房地產(chǎn)金融 </p><p><b>　　Abstract</b></p><p>　　Mortgage-backed securitization (

5、MBS), as one of the most important innovations in financial fields originated from 1970s. MBS was first practiced by the American financial institutions, which was recognized all around the world, and developed rapidly w

6、orldwide, because of its advantages in raising the rate of capital utilization and reducing the bank risks. The MBS in our country started relatively late, and has been in the stage of theoretical research, it only start

7、ed to enter the pilot stage </p><p>　　Keywords: Mortgag; Loan securitization;Real estate finance</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　摘 要I</b></p><p

8、>　　AbstractII</p><p><b>　　目 錄III</b></p><p><b>　　引 言1</b></p><p>　　第1章 房地產(chǎn)抵押貸款證券化概述2</p><p>　　1.1房地產(chǎn)抵押貸款證券化的涵義2</p><p>　

9、　1.2房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與主體2</p><p>　　1.3房地產(chǎn)抵押貸款證券化的功能3</p><p>　　1.4中國(guó)實(shí)行房地產(chǎn)抵押貸款證券化的客觀條件分析4</p><p>　　第2章 中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的歷程和現(xiàn)狀分析7</p><p>　　2.1中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷程7</p>&l

10、t;p>　　2.2中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化試點(diǎn)運(yùn)行分析8</p><p>　　第3章 中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化存在的問(wèn)題及原因12</p><p>　　3.1抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)不完善12</p><p>　　3.2相關(guān)法律及配套制度不健全12</p><p>　　3.3擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)制匱乏13</p><p&

11、gt;　　3.4信用評(píng)級(jí)體系不規(guī)范13</p><p>　　3.5機(jī)構(gòu)投資主體單一14</p><p>　　第4章 美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)借鑒15</p><p>　　4.1美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史15</p><p>　　4.2美國(guó)住房抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)分析16</p><p>　　4

12、.3美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的啟示17</p><p>　　第5章 促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議19</p><p>　　5.1規(guī)范住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)，逐步擴(kuò)大證券化市場(chǎng)規(guī)模19</p><p>　　5.2建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系19</p><p>　　5.3成立信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，健全信用擔(dān)保機(jī)制19</p

13、><p>　　5.4建立合理的信用評(píng)級(jí)體系，規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)20</p><p>　　5.5完善資本市場(chǎng)，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍20</p><p><b>　　結(jié) 束 語(yǔ)21</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)22</b></p><p><b>　　致

14、 謝23</b></p><p><b>　　引 言</b></p><p>　　經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，國(guó)外對(duì)住房抵押貸款證券化的研究在各方面都已相對(duì)成熟，而我國(guó)對(duì)住房抵押貸款證券化的研究在本世紀(jì)初才剛剛開(kāi)始，目前主要停留在試點(diǎn)實(shí)驗(yàn)階段。我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款的信貸風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行，銀行通過(guò)抵押貸款證券化可以規(guī)避其風(fēng)險(xiǎn)，提高盈利能力，更好地管理其資本。另外

15、，房地產(chǎn)抵押貸款證券化有利于企業(yè)融資制度的創(chuàng)新，盤活企業(yè)資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。最重要的是，房地產(chǎn)抵押貸款證券化有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的完善，建立健康的金融機(jī)制。所以我國(guó)非常有必要發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。雖然目前我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展還存在一些問(wèn)題，但通過(guò)借鑒美國(guó)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，可以完善我國(guó)的房地產(chǎn)抵押貸款證券化過(guò)程。但是住房抵押貸款證券化能否順利在我國(guó)發(fā)展的關(guān)鍵是政府能否根據(jù)我國(guó)的國(guó)情制定有效措施。</p>&

16、lt;p>　　第1章 房地產(chǎn)抵押貸款證券化概述</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化是以房地產(chǎn)抵押貸款為擔(dān)保，發(fā)行可在金融市場(chǎng)上買賣的證券。本章介紹了房地產(chǎn)抵押貸款證券的涵義，參與主體以及其功能，說(shuō)明了我國(guó)有條件發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。</p><p>　　1.1房地產(chǎn)抵押貸款證券化的涵義</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化（Mortgage-B

17、acked Securitization，MBS）是指金融機(jī)構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）把自己所持有的具有流動(dòng)性較差的、但具有未來(lái)現(xiàn)金收入的住房抵押貸款重新拆分、整合為抵押貸款群組，由專業(yè)機(jī)構(gòu)以現(xiàn)金方式購(gòu)入，經(jīng)過(guò)擔(dān)?；蛐庞迷黾?jí)后以證券的形式出售給投資者的融資過(guò)程。這一過(guò)程將原先不易被出售給投資者的缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)性現(xiàn)金流入的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成可以在市場(chǎng)上流動(dòng)的證券，使得住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)由大量的投資者分擔(dān)。</p><p&

18、gt;　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化不同于其它金融產(chǎn)品，主要體現(xiàn)在：（1）房地產(chǎn)抵押貸款證券的利率空間是有限的。由于它的基礎(chǔ)資產(chǎn)是房地產(chǎn)抵押貸款，它本質(zhì)上是再次分配房地產(chǎn)抵押貸款的利潤(rùn)。因此，房地產(chǎn)抵押貸款的利率不可能超過(guò)房地產(chǎn)抵押貸款的利潤(rùn)率。（2）房地產(chǎn)抵押貸款證券化具有較高的交易成本。由于房地產(chǎn)抵押貸款證券化的操作過(guò)程較為復(fù)雜，同時(shí)涉及了很多的中介機(jī)構(gòu)，所以，其交易費(fèi)用必然會(huì)高于其他金融產(chǎn)品。（3）房地產(chǎn)抵押貸款證券化的交易費(fèi)用具有不可

19、轉(zhuǎn)嫁性。其他金融產(chǎn)品的交易費(fèi)用可以計(jì)入產(chǎn)品成本中，最終由消費(fèi)者買單。但是房地產(chǎn)抵押貸款證券的交易費(fèi)用不能轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，只能由自身承擔(dān)，因此其原有的利潤(rùn)必然減少。</p><p>　　1.2房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與主體</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化的參與者主要有發(fā)起人、發(fā)行人、服務(wù)人、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和受托人等[1]。典型的住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)如圖：</p

20、><p>　　圖1-1 住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)</p><p>　　從圖1可以看出：（1）房地產(chǎn)抵押貸款的發(fā)起人，通常是發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)，如商業(yè)銀行；（2）發(fā)行人主要有特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）。特殊目的機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)將資產(chǎn)池轉(zhuǎn)化為可供交易的證券并發(fā)行上市，是發(fā)起人和投資者之間的中介機(jī)構(gòu)。特殊目的機(jī)構(gòu)通常有獨(dú)立的法律地位，在法律上應(yīng)不再

21、與發(fā)起人的信用相聯(lián)系，因此，特殊目的機(jī)構(gòu)隔離了發(fā)起人自身的資信與證券化的風(fēng)險(xiǎn)和收益；（3）服務(wù)人是負(fù)責(zé)房地產(chǎn)抵押貸款回收服務(wù)的機(jī)構(gòu)，通常由發(fā)起人充當(dāng)。服務(wù)人定期向房地產(chǎn)抵押貸款的借款人收取到期本息，將其交給貸款的所有者，服務(wù)人一般還負(fù)責(zé)對(duì)本息收回情況進(jìn)行分析，經(jīng)受托人審核后向投資者公布；（4）信用增級(jí)機(jī)構(gòu)是為房地產(chǎn)抵押貸款證券的發(fā)行提供信用擔(dān)保的機(jī)構(gòu)，通常由專門擔(dān)保機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司等擔(dān)任。通過(guò)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)的擔(dān)?；蛘弑ｋU(xiǎn)

22、行為，能夠提高房地產(chǎn)抵押貸款證券的信用級(jí)別，有利于發(fā)行人對(duì)其定價(jià)；（5）信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通常由第三方機(jī)構(gòu)擔(dān)當(dāng)，且應(yīng)處于中立地位并具有良好的信譽(yù)，為住房抵押貸款評(píng)定等級(jí)；（6）受托人是受發(fā)行人和投資者的委托，通常持有發(fā)行人以房地產(chǎn)抵押貸款或者</p><p>　　1.3房地產(chǎn)抵押貸款證券化的功能</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化可以有效地控制商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，提高其盈利能力，加強(qiáng)了政府

23、對(duì)于商業(yè)銀行的資本管理，中央銀行可以更好地進(jìn)行宏觀金融調(diào)控，同時(shí)推動(dòng)了我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。 </p><p>　　1.3.1推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展</p><p>　　房地產(chǎn)抵押貸款證券化要以完善的資本市場(chǎng)為條件，房地產(chǎn)抵押貸款證券化又會(huì)促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展與完善。一方面實(shí)行住房抵押貸款證券化，可以為資本市場(chǎng)提供投資風(fēng)險(xiǎn)小、現(xiàn)金收入穩(wěn)定的新型投資品種和融資工具，促進(jìn)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)貨幣

24、市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的對(duì)接；另一方面，由于房地產(chǎn)抵押貸款證券化是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，涉及銀行、特設(shè)信托機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、證券公司、資產(chǎn)管理公司以及投資者諸多方面，其成功運(yùn)用不僅要有以上眾多參與主體的協(xié)調(diào)配合，而且要有相應(yīng)的政策環(huán)境和法規(guī)體系[2]。因此，實(shí)行住房抵押貸款證券化有利于推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。</p><p>　　1.3.2完善中央銀行的宏觀金融調(diào)控</p><p>　　公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)是中

25、央銀行調(diào)控貨幣供應(yīng)量的基本工具之一。而中央銀行在公開(kāi)市場(chǎng)上買賣的有價(jià)證券除政府債券、國(guó)庫(kù)券外，房地產(chǎn)抵押貸款證券作為一種流動(dòng)性強(qiáng)、收益率高的優(yōu)質(zhì)債券也可以成為中央銀行買賣證券的對(duì)象。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的完善和住房抵押二級(jí)市場(chǎng)的擴(kuò)大，中央銀行通過(guò)在金融市場(chǎng)買賣住房抵押貸款債券，擴(kuò)大了交易對(duì)象、加大了操作力度，從而可以在廣度、深度上對(duì)商業(yè)銀行的流動(dòng)性進(jìn)行適時(shí)調(diào)節(jié)，進(jìn)而有效調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。</p><p>　　1.3.3

26、加強(qiáng)商業(yè)銀行的資本管理</p><p>　　按照《巴賽爾協(xié)議》有關(guān)商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定，各國(guó)商業(yè)銀行資本與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比率最低應(yīng)為8%（其中核心資本成分為4%）[3]。而資本充足比率偏低則一直是影響我國(guó)商業(yè)銀行改革與發(fā)展的一個(gè)突出問(wèn)題。通過(guò)運(yùn)用資產(chǎn)證券化技術(shù)，將房地產(chǎn)抵押貸款證券化，并將這部分從銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中移出，可以相應(yīng)減少銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量，從而可以提高銀行的資本充足比率并相應(yīng)提升銀行的信用等級(jí)。

27、</p><p>　　1.3.4提高商業(yè)銀行的盈利能力，并降低其風(fēng)險(xiǎn)</p><p>　　商業(yè)銀行對(duì)已證券化的抵押貸款仍可保留服務(wù)職能，并收取服務(wù)費(fèi)，同時(shí)，銀行還可以作為證券包銷商，提供服務(wù)時(shí)收取手續(xù)費(fèi)，另外，銀行有權(quán)參與對(duì)剩余現(xiàn)金流量的分配。可見(jiàn)，房地產(chǎn)抵押貸款證券化使銀行的收入突破了傳統(tǒng)存貸款利差的局限，開(kāi)發(fā)了新的收入來(lái)源[4]。房地產(chǎn)抵押貸款證券化也降低了商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)房地

28、產(chǎn)抵押貸款證券化，將低流動(dòng)性的貸款轉(zhuǎn)化為高流動(dòng)性的證券，將集中在銀行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散給不同偏好的投資者，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的社會(huì)化，規(guī)避了銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　1.4中國(guó)實(shí)行房地產(chǎn)抵押貸款證券化的客觀條件分析</p><p>　　1.4.1我國(guó)一級(jí)住房抵押貸款市場(chǎng)初具規(guī)模</p><p>　　隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)水平的不斷提高和我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的迅速發(fā)展，越來(lái)越

29、多的居民選擇購(gòu)買個(gè)人住房，受我國(guó)人均可支配收入的限制，絕大多數(shù)人選擇從銀行等金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款購(gòu)買住房，個(gè)人住房貸款需求量每年遞增。我國(guó)個(gè)人住房貸款逐年增加，尤其在2008年以后，增幅迅速擴(kuò)大。2011年年末個(gè)人購(gòu)房貸款余額7.3萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)33%。2009年，我國(guó)個(gè)人購(gòu)房貸款增長(zhǎng)率高達(dá)43%，新建房貸款和再交易房貸款增速分別達(dá)到40%和79%。2011年個(gè)人購(gòu)房貸款新增1.4萬(wàn)億元，與2010年增長(zhǎng)金額持平，約為2008年的5倍、2

30、007年的2倍[5]。</p><p>　　圖1-2 2004~2011年個(gè)人住房貸款余額及增長(zhǎng)率</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)房地產(chǎn)金融報(bào)告整理所得</p><p>　　目前來(lái)說(shuō)，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)存在了很大的資金缺口，大部分銀行的存貸比已經(jīng)觸及監(jiān)管示警紅線，個(gè)人住房抵押貸款的迅猛發(fā)展給我國(guó)商業(yè)銀行造成了極大的流動(dòng)性壓力，2013 年8月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣存款

31、余額為101.46萬(wàn)億元，貸款余額達(dá)到69.49萬(wàn)億元，銀行業(yè)的存量貸款規(guī)模龐大，面臨著較大的貸存比壓力[6]。而住房抵押貸款證券化作為一種完善的金融產(chǎn)品和融資手段，可以有效的緩解這種流動(dòng)性壓力。從住房抵押貸款本身來(lái)看，由于住房抵押貸款在我國(guó)是較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，能夠有效的激發(fā)投資者的投資意識(shí)，使得投資者比較容易接受以住房抵押貸款為基礎(chǔ)的證券化產(chǎn)品。同時(shí)，住房抵押貸款證券化的健康發(fā)展有利于我國(guó)房地產(chǎn)事業(yè)的良性發(fā)展，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)起

32、到了很大的推動(dòng)作用。</p><p>　　1.4.2具備良好的微觀和宏觀環(huán)境</p><p>　　從微觀層面來(lái)說(shuō)，由于我國(guó)商業(yè)銀行必須逐漸成為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，因此，它們有著強(qiáng)烈的消除不良貸款、增強(qiáng)現(xiàn)金流流動(dòng)性、盤活存量資產(chǎn)的欲望和推動(dòng)力。另外，國(guó)有大中型企業(yè)和很多小微企業(yè)已逐漸認(rèn)識(shí)到建立現(xiàn)代企業(yè)制度對(duì)于企業(yè)發(fā)展起到很大的推動(dòng)作用，并且正在逐漸地開(kāi)始通過(guò)市場(chǎng)融資、不斷接受市場(chǎng)競(jìng)

33、爭(zhēng)的考驗(yàn)。在通過(guò)增資擴(kuò)股和發(fā)行金融債補(bǔ)充資本規(guī)模有限的情況下，商業(yè)銀行通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化可以將自身的存量資金轉(zhuǎn)變?yōu)榭捎觅Y金，既滿足了監(jiān)管要求又兼顧了流動(dòng)性和盈利性的目標(biāo)。而且，我國(guó)的商業(yè)銀行一直存在“短存長(zhǎng)貸”的資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配問(wèn)題，通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化也可以將一部分流動(dòng)性較低的中長(zhǎng)期貸款釋放出去達(dá)到優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的目的[7]。</p><p>　　從宏觀層面來(lái)說(shuō)，我國(guó)社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)建設(shè)的總體目標(biāo)是建立有中國(guó)特色的社會(huì)

34、主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，奠定了我國(guó)金融體制改革的深化和進(jìn)行國(guó)民經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)和中國(guó)保監(jiān)會(huì)能夠?qū)?guó)內(nèi)金融業(yè)、信用重建和對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)有很強(qiáng)的監(jiān)管能力。這些都是有利于住房抵押貸款證券化發(fā)展的基礎(chǔ)[8]。</p><p>　　1.4.3具備日趨成熟的資本市場(chǎng)</p><p>　　2013年，115家證券公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1592.41億元，凈利潤(rùn)440.21

35、億元，較2012年分別增長(zhǎng)22.99%和33.68%。我國(guó)已具備較為成熟的債權(quán)發(fā)行和交易的資本市場(chǎng)體系，為住房抵押貸款證券化提供了場(chǎng)所，同時(shí)也為房地產(chǎn)融資提供了多樣化的選擇[9]。2013年，我國(guó)證券市場(chǎng)基礎(chǔ)制度和法制建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，《中華人民共和國(guó)證券法》的修訂提上議事日程，多層次資本市場(chǎng)建設(shè)取得了重要進(jìn)展，新三板市場(chǎng)推向全國(guó)，證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)平穩(wěn)起步，同時(shí)證券監(jiān)管部門進(jìn)一步放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管，積極保護(hù)投資者特別是中小投資者的利益，為資

36、本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行提供了有力保障。證券公司業(yè)務(wù)范圍繼續(xù)擴(kuò)大，產(chǎn)品類型不斷豐富，創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模繼續(xù)大幅增長(zhǎng)。另外，互聯(lián)網(wǎng)金融起步，證券公司開(kāi)始嘗試搭建網(wǎng)絡(luò)綜合服務(wù)平臺(tái)，通過(guò)網(wǎng)上開(kāi)戶、在線理財(cái)?shù)刃畔⒓夹g(shù)手段拓展金融服務(wù)渠道；行業(yè)新一輪并購(gòu)重組啟動(dòng)，國(guó)際化探索也取得階段性進(jìn)展，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局迎來(lái)調(diào)整良機(jī)。同時(shí)，行業(yè)的合規(guī)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制水平有所提升，為行業(yè)的持續(xù)發(fā)展保駕護(hù)航[10]。</p><p>　　第

37、2章 中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的歷程和現(xiàn)狀分析</p><p>　　中國(guó)早在1992年就開(kāi)始了房地產(chǎn)抵押貸款證券化的探索，已進(jìn)行了三次試點(diǎn)。本章主要介紹了我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史，并分析了試點(diǎn)中的變化和問(wèn)題。</p><p>　　2.1中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷程</p><p>　　我國(guó)的資產(chǎn)證券化是伴隨著住房抵押貸款證券化的探索之路而發(fā)展起來(lái)，

38、早在1992年海南就進(jìn)行了住房抵押貸款證券化的探索。為了加快房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的步伐，隨后在國(guó)務(wù)院和中國(guó)人民銀行的支持下，加快了對(duì)住房抵押貸款證券化的研究，并開(kāi)始了長(zhǎng)時(shí)間的醞釀和摸索，一步一步走向全面的證券化之路。下表列出了我國(guó)在不同的時(shí)期住房抵押貸款證券化的發(fā)展歷程[11]。</p><p>　　表2-1 我國(guó)住房抵押貸款證券化發(fā)展大事記</p><p>　　資料來(lái)源：根據(jù)公開(kāi)資料整理<

39、;/p><p>　　在這個(gè)發(fā)展歷程中，房地產(chǎn)抵押貸款證券化的規(guī)模也不斷擴(kuò)大，由2005年72億元的資產(chǎn)規(guī)模到2013年320億元，表明我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的需求不斷提高。2005年~2008年，國(guó)開(kāi)行、工行等在銀行間市場(chǎng)共發(fā)行17筆信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，總計(jì)規(guī)模667億。2008年金融危機(jī)，出于對(duì)可能存在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂和審慎考慮等原因，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作進(jìn)入停滯階段，其后的三年多里沒(méi)有發(fā)行過(guò)任何一單信貸資產(chǎn)證

40、券化產(chǎn)品。2011年繼續(xù)試點(diǎn)后，國(guó)開(kāi)行、工行、建行六家機(jī)構(gòu)共發(fā)行了6單，規(guī)模228億元[12]。</p><p>　　圖2-3 2005~2013年中國(guó)房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行額</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)新浪財(cái)經(jīng)資訊整理所得</p><p>　　2.2中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化試點(diǎn)運(yùn)行分析</p><p>　　2.2.1“建元2005

41、-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券”試點(diǎn)運(yùn)行分析</p><p>　　2005年3月21日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位，將分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)[13]。2005年12月15日，中國(guó)建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)以其發(fā)放的個(gè)人住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，正式推出了“2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券”，該證券在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行。在整個(gè)證券化過(guò)程中，建元2005-1以中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司為

42、發(fā)起機(jī)構(gòu)、委托人、安排人、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)和次級(jí)資產(chǎn)支持證券持有人；以中信信托有限責(zé)任公司（原名為“中信信托投資有限責(zé)任公司”）為發(fā)行人和受托機(jī)構(gòu)；以匯豐銀行（中國(guó)）有限公司北京分行（原名為“香港上海匯豐銀行有限公司北京分行”）為交易管理機(jī)構(gòu)；以中國(guó)工商銀行股份有限公司為資金保管機(jī)構(gòu)。發(fā)起機(jī)構(gòu)及貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、發(fā)行人及受托機(jī)構(gòu)及交易管理機(jī)構(gòu)等相關(guān)機(jī)構(gòu)根據(jù)共同簽署的建元信托交易文件履行受托管理職責(zé)，承擔(dān)其在資產(chǎn)證券化相關(guān)法律文件中承諾的義務(wù)和責(zé)

43、任。如表2所示：</p><p>　　表2-2 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托受托機(jī)構(gòu)和證券化服務(wù)機(jī)構(gòu)</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托發(fā)行說(shuō)明書(shū)</p><p>　　建元2005-1初始發(fā)行時(shí)的總實(shí)收金額約為人民幣30.17億元，在銀行債券市場(chǎng)發(fā)行公開(kāi)發(fā)行的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持債券為人民幣29.26億元，其中按本息支付

44、順序先后分為A、B、C三檔，向發(fā)起機(jī)構(gòu)定向的次級(jí)資產(chǎn)支持債券人民幣0.91億元[14]，如表3所示：</p><p>　　表2-3 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券發(fā)行情況</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托發(fā)行說(shuō)明書(shū)</p><p>　　以上是對(duì)建元2005-1的參與機(jī)構(gòu)和發(fā)行情況進(jìn)行了介紹，以下是其運(yùn)作的具體流程（如

45、圖3）：</p><p>　　第一步，中國(guó)建設(shè)銀行從上海、江蘇無(wú)錫、福建福州、泉州四家分行發(fā)放的個(gè)人住房貸款中挑選30.17億元進(jìn)入資產(chǎn)池。資產(chǎn)池將被分為四個(gè)部分，其中A、B、C三個(gè)檔次為優(yōu)先級(jí)證券，而S級(jí)作為最低檔次證券由建行自留。根據(jù)穆迪和中誠(chéng)信兩家公司的評(píng)測(cè)，A類貸款26.7億元，信用為AAA級(jí)；B類貸款2.036億元，信用為A級(jí)；C類貸款0.528億元，信用為BBB；S級(jí)由建行持有，所以不參與評(píng)級(jí)，為0.

46、905億元[15]。</p><p>　　第二步，中信信托作為受托人以特殊目的信托方式，設(shè)立由受托人管理但獨(dú)立于委托人和受托人的信托賬戶，并接受建行信托資產(chǎn)設(shè)立信托。</p><p>　　第三步，由建行公布的51家證券承銷機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)售信托受益憑證，其中21家為商業(yè)銀行。</p><p>　　第四步，同時(shí)作為服務(wù)機(jī)構(gòu)的中國(guó)建設(shè)銀行向購(gòu)房者收取本金利息交給資

47、金保管機(jī)構(gòu)中國(guó)工商銀行，并向受托機(jī)構(gòu)中信信托提供服務(wù)商報(bào)告。</p><p>　　第五步，資金保管機(jī)構(gòu)中國(guó)工商銀行受中信信托的委托托管資金賬戶，定期提供托管月報(bào)并定期對(duì)投資者還本付息。</p><p>　　圖2-4 建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)流程</p><p>　　2.2.2重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)分析</p><p>　

48、　2012年9月7日，國(guó)開(kāi)行以規(guī)模為101.66億元的首單信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）開(kāi)啟了新一輪信貸資產(chǎn)證券化的大門。該債名稱為2012年第一期開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持證券，法定到期日為2018年1月12日，劃分為三個(gè)層次，優(yōu)先A檔、優(yōu)先B檔、次級(jí)檔證券。分別為80.68億元AAA評(píng)級(jí)的優(yōu)先A檔、12億元AA評(píng)級(jí)的優(yōu)先B檔、8.9844億元未評(píng)級(jí)的次級(jí)檔證券。不過(guò)，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)上看，國(guó)泰君安證券研報(bào)指出，與以前產(chǎn)品相比，突破并不明顯，依然存在資產(chǎn)

49、品種單一、風(fēng)險(xiǎn)偏好保守、發(fā)行市場(chǎng)局限于銀行間等問(wèn)題[16]。</p><p>　　與九年前我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)初期的規(guī)則相比，此次擴(kuò)大試點(diǎn)階段的規(guī)定在基礎(chǔ)資產(chǎn)種類，參與機(jī)構(gòu)范圍、風(fēng)險(xiǎn)防范管理等方面都有了很大的變化[17]。（1）進(jìn)一步豐富了基礎(chǔ)資產(chǎn)種類。與2005年試點(diǎn)初期基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍主要集中在住房抵押貸款和大型企業(yè)貸款不同，此次信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟與國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策緊密配合，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)選擇符合條件的國(guó)家重大基

50、礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺(tái)公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。（2）進(jìn)一步擴(kuò)大了發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍。在2005~2008年信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段，發(fā)起機(jī)構(gòu)主要為商業(yè)銀行和資產(chǎn)管理公司等。此次擴(kuò)大試點(diǎn)階段《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》中明確規(guī)定，鼓勵(lì)更多經(jīng)審核符合條件的金融機(jī)構(gòu)參與

51、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。目前，發(fā)行機(jī)構(gòu)已經(jīng)涵蓋了政策性銀行、國(guó)有銀行、股份制銀行 、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司和財(cái)務(wù)公司等。（3）進(jìn)一步增強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)防控。一是實(shí)行雙評(píng)級(jí)模式，提高信用評(píng)級(jí)的公信力。要求聘請(qǐng)兩家具有評(píng)級(jí)資質(zhì)的資信評(píng)級(jí)機(jī)</p><p>　　第3章 中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化存在的問(wèn)題及原因</p><p>　　由于我國(guó)開(kāi)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化業(yè)務(wù)時(shí)間尚晚，許多方面的條件尚不完善，這

52、使得我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化項(xiàng)目還存在一些問(wèn)題。</p><p>　　3.1抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)不完善</p><p>　　成熟和發(fā)達(dá)的抵押市場(chǎng)是發(fā)行抵押貸款證券的先決條件，而抵押貸款合約的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)范化是抵押貸款證券的質(zhì)量保障。要想推廣并發(fā)展個(gè)人住房抵押貸款證券化，個(gè)人住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)必須發(fā)育相對(duì)成熟。近幾年，我國(guó)個(gè)人住房抵押貸款余額雖迅速增長(zhǎng)，但由于起步晚，不論是總體貸款規(guī)模還是貸款規(guī)

53、模占GDP 的比重都與發(fā)達(dá)國(guó)家相去甚遠(yuǎn)，很難形成規(guī)模足夠大、分布足夠廣的住房抵押貸款池。更嚴(yán)重的問(wèn)題是，目前我國(guó)各商業(yè)銀行、甚至同一家商業(yè)銀行的不同分支行，對(duì)住房抵押貸款的發(fā)放、評(píng)估、擔(dān)保和保險(xiǎn)等事項(xiàng)管理方法各有不同，缺乏統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，在全國(guó)沒(méi)有形成標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的住房抵押貸款市場(chǎng)。由于住房抵押貸款資產(chǎn)池的建立要求基礎(chǔ)資產(chǎn)在違約風(fēng)險(xiǎn)、到期日結(jié)構(gòu)、收益水平等信貸要素方面具有同質(zhì)性，非標(biāo)準(zhǔn)化的抵押貸款組群將給證券化過(guò)程中的打包重組、設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化

54、證券等步驟帶來(lái)很大的技術(shù)性障礙。</p><p>　　3.2相關(guān)法律及配套制度不健全</p><p>　　住房抵押資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)結(jié)構(gòu)極其復(fù)雜、參與主體眾多的金融創(chuàng)新，其中蘊(yùn)含著很多潛在風(fēng)險(xiǎn)，正因如此，住房抵押貸款證券化的實(shí)施需要一套與之相配套完善的法律、會(huì)計(jì)及稅收體系作為制度性保障，以明確參與各方的職責(zé)、權(quán)利，規(guī)范資產(chǎn)證券化行為，最大限度地降低不確定性。雖然我國(guó)目前已發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券

55、化試點(diǎn)管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》等管理辦法，但尚未設(shè)立關(guān)于資產(chǎn)證券化的專門法律法規(guī)。縱觀我國(guó)現(xiàn)行的法律、會(huì)計(jì)、稅收、擔(dān)保、信托等制度，我們不難發(fā)現(xiàn)相應(yīng)法律法規(guī)的缺位給我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)行造成了很多障礙。主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1) 住房抵押貸款的債權(quán)轉(zhuǎn)讓是資產(chǎn)證券化的一個(gè)重要環(huán)節(jié)，但是現(xiàn)行法律規(guī)定，該債權(quán)轉(zhuǎn)移時(shí)，必須抵押人到場(chǎng)同意才能完成，而實(shí)行住房抵押貸款證券化，涉及的抵押人數(shù)目龐大，不可能要求其一一到場(chǎng)，所以，

56、現(xiàn)行的法律法規(guī)必須調(diào)整。(2) 在實(shí)行住房抵押貸款證券化的過(guò)程中需要涉及到很多中介機(jī)構(gòu)，如資信評(píng)估機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、擔(dān)保與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、公證機(jī)構(gòu)等以及這些中介機(jī)構(gòu)彼此之間關(guān)系的協(xié)調(diào)、職責(zé)的分配等問(wèn)題，目前還沒(méi)有法律做出明確的規(guī)定。(3) 我國(guó)現(xiàn)行的會(huì)計(jì)制度、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于住房</p><p>　　3.3擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)制匱乏</p><p>　　在擔(dān)保方面，我國(guó)住房抵押貸款證券化不能由政府提供信

57、用擔(dān)保。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，我國(guó)住房抵押貸款是以沒(méi)有政府擔(dān)保的特殊目的信托模式實(shí)現(xiàn)證券化的。“中國(guó)建設(shè)銀行的建元一元住房抵押貸款證券化就是由中國(guó)建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，委托中信信托在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行的。”同時(shí)，《擔(dān)保法》第八條的規(guī)定，政府也不能為住房抵押貸款提供信用擔(dān)保。 </p><p>　　在保險(xiǎn)方面，我國(guó)雖然在上海、成都等地試行了抵押貸款保險(xiǎn)制度，但是卻存在著很多不足：首先，保險(xiǎn)范圍有限；我

58、國(guó)的保險(xiǎn)是以一個(gè)城市作為單位，這樣使住房貸款保險(xiǎn)大大折扣，而且保險(xiǎn)的功能是分散風(fēng)險(xiǎn),并不能徹底消除風(fēng)險(xiǎn)。其次，保險(xiǎn)多以企業(yè)形式提供,沒(méi)有政府信用。政府的信用等級(jí)是最高的，如將住房抵押貸款由政府提供擔(dān)?；蚴潜ｋU(xiǎn)，將能充分發(fā)揮住房抵押貸款的作用。最后，借款人的負(fù)擔(dān)加大。借款人要無(wú)緣無(wú)故承擔(dān)保險(xiǎn)費(fèi)繳納，出現(xiàn)收入與支出不對(duì)等的情況，從而加重了借款人的負(fù)擔(dān)。因此，抵押保險(xiǎn)和擔(dān)保機(jī)制的欠缺成為制約我國(guó)住房抵押貸款證券化所面臨的一大瓶頸。</p

59、><p>　　3.4信用評(píng)級(jí)體系不規(guī)范</p><p>　　3.4.1信用評(píng)級(jí)規(guī)則體系不完善</p><p>　　資信評(píng)級(jí)行業(yè)在我國(guó)還屬于新興行業(yè)，缺乏一套完整而嚴(yán)密的法律規(guī)范框架，尚未形成科學(xué)、統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)信用評(píng)估體系。比如，在對(duì)個(gè)人住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)定上，一般僅集中在“每月貸款償還額和收入比例”、“初始抵押率”等幾個(gè)指標(biāo)上，以定性分析為主，定量分析較少，這

60、種評(píng)級(jí)方式和國(guó)際的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)相比比較粗糙，缺乏系統(tǒng)的方法和模型。同時(shí)，由于我國(guó)開(kāi)展住房抵押貸款業(yè)務(wù)的時(shí)間很短，尚未經(jīng)歷完整的經(jīng)濟(jì)周期檢驗(yàn)，沒(méi)有可供參考的利率及信用風(fēng)險(xiǎn)曲線，導(dǎo)致數(shù)據(jù)不完整，很難估算平均違約概率和早償風(fēng)險(xiǎn)，這也給信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估帶來(lái)了很大的難度。對(duì)此，我國(guó)應(yīng)該注重收集第一手?jǐn)?shù)據(jù)并建立自己的數(shù)據(jù)庫(kù)，以此為依據(jù)訂立我國(guó)資信評(píng)級(jí)行業(yè)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)評(píng)估體系，開(kāi)發(fā)適合我國(guó)國(guó)情的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量模型。</p><p>　　3.4

61、.2缺乏規(guī)范的、具有社會(huì)公信力的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)</p><p>　　由于信用評(píng)級(jí)是由被評(píng)級(jí)方付費(fèi)，極易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，因此，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否具有社會(huì)公信力、能否獨(dú)立、客觀、公正地給出評(píng)級(jí)結(jié)果，對(duì)于資產(chǎn)證券化的發(fā)展至關(guān)重要。目前，我國(guó)雖然評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)數(shù)量眾多，但是缺乏像美國(guó)標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)等業(yè)內(nèi)高度認(rèn)可的權(quán)威機(jī)構(gòu)?？傮w上來(lái)說(shuō)，我國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏具有社會(huì)公信力的評(píng)級(jí)方法，獨(dú)立性不強(qiáng)，影響力不夠且透明度較低，很難保證獨(dú)立客觀的評(píng)估。&l

62、t;/p><p>　　此外，我國(guó)目前的評(píng)級(jí)體系中還存在外部環(huán)境不佳，評(píng)級(jí)需求不足等問(wèn)題，部分評(píng)級(jí)的目的僅是為了滿足監(jiān)管部門要求，流于形式。這些問(wèn)題使得我國(guó)信用評(píng)級(jí)體系發(fā)展緩慢。</p><p>　　3.5機(jī)構(gòu)投資主體單一</p><p>　　機(jī)構(gòu)投資者是抵押債券市場(chǎng)最重要的支持力量，他們成為該市場(chǎng)持續(xù)、穩(wěn)定、長(zhǎng)期資金的主要供應(yīng)者。一般情況下，住房抵押貸款證券的主要投資者

63、主要是共同基金、商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金等。但從我國(guó)目前的情況來(lái)看，在兩輪試點(diǎn)中，商業(yè)銀行占投資比重高達(dá)85.49%，而證券基金、證券公司、信用社和其他機(jī)構(gòu)分別占比為2.5%、0.38%、9.78%和1.85%。顯而易見(jiàn)，“銀行俱樂(lè)部”現(xiàn)象不利于銀行信用風(fēng)險(xiǎn)的分散，也難以達(dá)到降低商業(yè)銀行資本壓力的目標(biāo)。即使有企業(yè)購(gòu)買，多半也缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品技術(shù)和風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別，只是基于對(duì)試點(diǎn)銀行的信任。</p><p>　

64、　產(chǎn)生“銀行俱樂(lè)部”現(xiàn)象的原因是多方面的。首先，各項(xiàng)法規(guī)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者投資住房抵押貸款證券設(shè)有重重限制，例如，保監(jiān)會(huì)在2008年初出臺(tái)的《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》中，對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的投資級(jí)別、總投資額度等都有限制。其次，與其他投資品種相比，目前我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益率很低，流動(dòng)性差，可選擇的品種少。這些因素直接導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)投資者還是更愿意投資于國(guó)債等成熟的、流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)，對(duì)住房抵押貸款證券反應(yīng)

65、冷淡。住房抵押貸款證券二級(jí)市場(chǎng)的持續(xù)低迷直接束縛了住房抵押貸款證券的發(fā)展進(jìn)程。</p><p>　　第4章 美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)借鑒</p><p>　　美國(guó)是房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)源地，他的發(fā)展過(guò)程影響著世界各國(guó)的資產(chǎn)證券化的發(fā)展。本章介紹了美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史，總結(jié)了其經(jīng)驗(yàn)與次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)的啟示，為促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議做好準(zhǔn)備。</p&g

66、t;<p>　　4.1美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展歷史</p><p>　　住房抵押貸款證券化起源于美國(guó)20世紀(jì)60年代，是最早出現(xiàn)的資產(chǎn)證券化品種。當(dāng)時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)正陷入第二次世界大戰(zhàn)后最嚴(yán)重的衰退，國(guó)內(nèi)資金匱乏，通脹嚴(yán)重，市場(chǎng)利率不斷走高，資金來(lái)源日趨緊張。由于受到《Q條例》對(duì)存款利率上限的限制，商業(yè)銀行無(wú)法通過(guò)大量吸收存款來(lái)緩解資金壓力。為了緩解其流動(dòng)性危機(jī)，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)希望能夠通過(guò)金融創(chuàng)新來(lái)回

67、避監(jiān)管，獲得來(lái)源穩(wěn)定且成本較低的資金——這也是住房抵押貸款證券化興起的源動(dòng)力[18]。 </p><p>　　1970年，美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)（Government National Mortgage Association，GNMA或Ginnie Mae，簡(jiǎn)稱“吉利美”）推出了第一支住房抵押貸款證券，標(biāo)志著資產(chǎn)證券化時(shí)代的開(kāi)始。隨后，由聯(lián)邦發(fā)起的兩大抵押貸款公司——聯(lián)邦國(guó)民抵押協(xié)會(huì)（Federal Nation

68、al Mortgage Association，F(xiàn)NMA或Fannie Mae，簡(jiǎn)稱“房利美”）和聯(lián)邦住房抵押貸款公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation，F(xiàn)HLMC或Freddie Mac，簡(jiǎn)稱“福利美”）紛紛仿效，分別于1971年和1981年以其持有的住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行住房抵押貸款證券。由于住房抵押貸款證券能使發(fā)放住房抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)以較低的成本融得資金，轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)

69、險(xiǎn)，同時(shí)由于有政府或準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)的擔(dān)保，投資者將住房抵押貸款證券視為高流動(dòng)性、低風(fēng)險(xiǎn)證券，因此住房抵押貸款證券一經(jīng)問(wèn)世便迅速發(fā)展。 </p><p>　　最近二十多年，美國(guó)資產(chǎn)證券化規(guī)模增長(zhǎng)迅速，其增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其他固定收益證券的增長(zhǎng)速度。根據(jù)美國(guó)證券行業(yè)與金融市場(chǎng)協(xié)會(huì)（the Securities Industry and Financial Markets Association，SIFMA）的統(tǒng)計(jì)，在次貸危

70、機(jī)發(fā)生之前，1985~2006 年這 21 年間，住房抵押貸款證券市場(chǎng)規(guī)模的年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.58%，而同期美國(guó)市政債券、國(guó)債、公司債券、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券和貨幣市場(chǎng)證券的年復(fù)合增長(zhǎng)率卻分別只有4.94%、5.38%、9.67%、11.06%和7.75%。截止2006年12月31日，美國(guó)抵押支持證券發(fā)行額達(dá)到1.99萬(wàn)億美元，未清償余額6.49萬(wàn)億美元，而同期美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)余額為4.32萬(wàn)億美元，公司債市場(chǎng)余額為5.39萬(wàn)億美元，可見(jiàn)住房抵押

71、貸款證券產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)公司債和國(guó)債的市場(chǎng)規(guī)模[19]。從次貸危機(jī)后近幾年的數(shù)據(jù)來(lái)看，受次貸危機(jī)的影響以及經(jīng)濟(jì)衰退的拖累，資產(chǎn)抵押類證券每年的發(fā)行額還未恢復(fù)到次貸危機(jī)前的水平，尤其是非機(jī)構(gòu)類資產(chǎn)抵押債券的發(fā)行量持續(xù)低迷，不斷萎縮。</p><p>　　4.2美國(guó)住房抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)分析</p><p>　　4.2.1政府的大力支持</p><p>　　美

72、國(guó)住房抵押貸款證券化的成功離不開(kāi)美國(guó)政府的大力扶持，具體的支持主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：</p><p>　?。?）建立政府的或以政府為最終支持的抵押貸款機(jī)構(gòu)充當(dāng) SPV，以此達(dá)到提升MBS信用等級(jí)，吸引投資者的目的。目前GNMA、FNMA和FHLMC所持有的抵押貸款已占全部抵押貸款未清償余額的 50%以上。三家機(jī)構(gòu)中，GNMA作為政府部門，其所做出的擔(dān)保直接代表美國(guó)國(guó)家信用，而FNMA和FHLMC作為政府發(fā)起的實(shí)

73、體，雖然是私營(yíng)公司，但具有強(qiáng)烈的政府背景，對(duì)于投資者從心理上或?qū)嵸|(zhì)上都有增強(qiáng)信用的作用。三家機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成了美國(guó)住房抵押貸款證券的政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保體系，為住房貸款支持證券市場(chǎng)的發(fā)展提供了可靠的保障[20]。</p><p>　　（2）為抵押貸款證券化創(chuàng)建完備的法律體系。為推動(dòng)抵押貸款證券化的發(fā)展，美國(guó)政府先后出臺(tái)了《住宅和城市發(fā)展法案》、《緊急住宅金融法》、《不動(dòng)產(chǎn)投資信托法》、《金融機(jī)構(gòu)改革復(fù)興和強(qiáng)化法案》、《金融資

74、產(chǎn)證券化投資信托法》等，為證券化的發(fā)展提供了良好的法律保障。</p><p>　?。?）成立政府機(jī)構(gòu)，為中低收入者提供擔(dān)保，促進(jìn)抵押貸款需求，確保住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展。如成立于1934年的聯(lián)邦住宅局，1944年的退伍軍人管理局等。</p><p>　　4.2.2發(fā)達(dá)的住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)和完善的市場(chǎng)化體系</p><p>　　美國(guó)擁有全世界最發(fā)達(dá)的住房抵押貸款

75、市場(chǎng)，分為一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)。一、二級(jí)市場(chǎng)是相互支持的，一級(jí)市場(chǎng)是基礎(chǔ)。擁有龐大的住房抵押貸款規(guī)模是抵押貸款證券化的基礎(chǔ)。在住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)上，市場(chǎng)的主導(dǎo)者為商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、抵押銀行等機(jī)構(gòu)，政府對(duì)市場(chǎng)的調(diào)控采取間接干預(yù)的方式，完全按市場(chǎng)化的原則進(jìn)行。</p><p>　　4.2.3標(biāo)準(zhǔn)化的貸款條約和信用風(fēng)險(xiǎn)管理制度</p><p>　　在美國(guó)，由于三家具有政府背景的機(jī)構(gòu)主導(dǎo)了整個(gè)抵

76、押貸款二級(jí)市場(chǎng)，而三家機(jī)構(gòu)僅對(duì)符合其標(biāo)準(zhǔn)的抵押貸款進(jìn)行收購(gòu)或提供擔(dān)保，因此通過(guò)這種方式的引導(dǎo)，使銀行等貸款機(jī)構(gòu)自覺(jué)按其設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)發(fā)放貸款。標(biāo)準(zhǔn)化的內(nèi)容包括貸款期限、格式、分期還款方式、保險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)等。標(biāo)準(zhǔn)化的貸款減少了貸款的風(fēng)險(xiǎn)，降低了管理成本，并且利于打包捆綁，增強(qiáng)了流動(dòng)性。同時(shí)，美國(guó)完善的個(gè)人征信系統(tǒng)也有效地降低了個(gè)人住房抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。另外，金融機(jī)構(gòu)可根據(jù)市場(chǎng)的變化，及時(shí)調(diào)整貸款的結(jié)構(gòu)，如貸款的成數(shù)、期限、利率結(jié)構(gòu)等因素，有效地降

77、低了貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　4.2.4機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大</p><p>　　住房抵押貸款證券的發(fā)行還需要有穩(wěn)定的市場(chǎng)需求。美國(guó)是世界各國(guó)中機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模最大，運(yùn)作最成熟的國(guó)家，截止1998年底，美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的金融資產(chǎn)達(dá)18萬(wàn)億美元，特別是人壽保險(xiǎn)公司，其資產(chǎn)總額達(dá)2.8萬(wàn)億美元，養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模也于當(dāng)年達(dá)6880億美元，投資基金發(fā)展也非常迅速，1990～1998 年間美

78、國(guó)投資基金以年均 20%的速度增長(zhǎng)，1998年資產(chǎn)總額達(dá)到當(dāng)年GDP的60%。這些機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展，資金規(guī)模大，投資愿望強(qiáng)烈，再加上美國(guó)法律制度環(huán)境為這些機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入MBS市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。這些機(jī)構(gòu)的進(jìn)入也極大的促進(jìn)了抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展[21]。</p><p>　　4.3美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的啟示</p><p>　　美國(guó)次貸危機(jī)又稱次級(jí)房貸危機(jī)，也譯為次債危機(jī)。它是一場(chǎng)發(fā)生在

79、美國(guó)，因次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的金融風(fēng)暴。它致使全球主要金融市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性不足危機(jī)。我國(guó)從美國(guó)次貸危機(jī)中得到以下幾點(diǎn)啟示：</p><p>　　4.3.1加強(qiáng)住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)管理</p><p>　　金融創(chuàng)新不僅僅是對(duì)高收益的單純追求，嚴(yán)謹(jǐn)有效的風(fēng)險(xiǎn)管理同樣重要。信用風(fēng)險(xiǎn)管理理應(yīng)是金融體系風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)，必須在建立全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系中盡快提升信用風(fēng)險(xiǎn)控

80、制能力。金融創(chuàng)新并沒(méi)有最終消滅風(fēng)險(xiǎn)，只是轉(zhuǎn)移、分散和緩釋風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)次級(jí)債危機(jī)的本質(zhì)就是在抵押品持續(xù)升值的背景下忽視了貸款管理的基本原則——收入所得是第一還款來(lái)源，而過(guò)度依賴于第二還款來(lái)源。在美國(guó)，至少還有一套針對(duì)借款人的征信體系，而中國(guó)似乎很難有一套完整的個(gè)人借款人信用審查體系。所以，中國(guó)應(yīng)該盡快建立和完善一整套個(gè)人信用評(píng)估體系，做到工商、稅務(wù)、信用卡、銀行等所有個(gè)人賬戶往來(lái)資料的共享。這樣，可以在最大限度上克服銀行在發(fā)放個(gè)人住房抵押貸

81、款前由于信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的逆向選擇問(wèn)題和貸款發(fā)放后的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。同時(shí)，也可以繼續(xù)對(duì)一些信用記錄良好，需要資金融通的合格借款人提供住房抵押貸款。</p><p>　　4.3.2強(qiáng)化住房抵押貸款證券化的全程監(jiān)管</p><p>　　美國(guó)次級(jí)債危機(jī)中，住房抵押貸款證券化從最初貸款的發(fā)放到最后證券化產(chǎn)品的銷售，在這一過(guò)程缺少一個(gè)具有監(jiān)測(cè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)威監(jiān)管機(jī)構(gòu)。首先，對(duì)商業(yè)銀行和抵押貸款公司違背

82、原則的放貸行為監(jiān)管不力，造成了大量低質(zhì)量的個(gè)人住房抵押貸款。其次，對(duì)住房抵押貸款證券化過(guò)程中充當(dāng) SPV 角色的“兩房”監(jiān)管不力，使得風(fēng)險(xiǎn)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化衍生中進(jìn)一步傳遞和放大。最后，對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)投資者的投資決策起到重要的參考作用，作為資本市場(chǎng)“防火墻”的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券化產(chǎn)品給予了過(guò)高的評(píng)級(jí)，出現(xiàn)了明顯的道德風(fēng)險(xiǎn)，給投資者提供了錯(cuò)誤的信息。隨著我國(guó)住房抵押貸款證券化的發(fā)展，要實(shí)行全程監(jiān)管。第一，監(jiān)管當(dāng)局要通過(guò)各種

83、市場(chǎng)化手段在不同產(chǎn)品和服務(wù)間設(shè)置不同層次的風(fēng)險(xiǎn)隔離帶，降低風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)性或降低傳導(dǎo)力度。第二，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)要求證券化的參與主體進(jìn)行充分及時(shí)的信息披露。第三，盡快設(shè)計(jì)出一套有效的激勵(lì)機(jī)制以約束信貸市場(chǎng)中金融創(chuàng)新可能伴隨的道德風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　4.3.3設(shè)立SPV注重“破產(chǎn)隔離”的本質(zhì)</p><p>　　SPV接受發(fā)起機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券化產(chǎn)品，其本質(zhì)要求“破產(chǎn)隔離”

84、，即SPV能與自身引起的風(fēng)險(xiǎn)以及與原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，從理論上講SPV業(yè)務(wù)活動(dòng)僅限于購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)以及發(fā)行由此支持的證券。 次級(jí)債危機(jī)的一個(gè)重要原因就是“兩房”大量購(gòu)買其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的MBS并對(duì)其進(jìn)行結(jié)構(gòu)化衍生，在自身證券化業(yè)務(wù)以外承擔(dān)了極大的風(fēng)險(xiǎn)。即“兩房”在住房抵押貸款證券化中作為SPV，并沒(méi)有真正做到與自身引起的風(fēng)險(xiǎn)以及原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離。鑒于此，我國(guó)在實(shí)施住房抵押貸款證券化過(guò)程中，設(shè)立SPV時(shí)要注重其“破產(chǎn)隔離”的本

85、質(zhì)要求。 </p><p>　　4.3.4選取有效手段調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)</p><p>　　目前發(fā)放的住房抵押貸款都是可調(diào)整利率貸款，因此，央行在使用利率杠桿調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的過(guò)程中需要格外小心，以免造成由貨幣政策引發(fā)的金融風(fēng)暴。我國(guó)自2004年以來(lái)逐漸調(diào)高房地產(chǎn)貸款利率來(lái)控制房?jī)r(jià)快速上漲，結(jié)果房?jī)r(jià)不僅沒(méi)有回落，反而小步快跑。這是由于我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)不完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，仍然具有半壟斷性特征，

86、當(dāng)利率上調(diào)時(shí)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商不會(huì)或很少通過(guò)降低房?jī)r(jià)來(lái)擴(kuò)大銷售，反而有部分開(kāi)發(fā)商囤積住房，以等購(gòu)買力恢復(fù)后再漲價(jià)出售。所以，緊縮性貨幣政策在抑制住房需求方面起到效果不明顯。因此，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)從根本上解決房地產(chǎn)市場(chǎng)的問(wèn)題，要完善土地出讓制度，提高土地管理機(jī)關(guān)、房地產(chǎn)交易管理機(jī)關(guān)的透明度，減少商業(yè)腐敗等。這樣才能從制度上保證房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。</p><p>　　第5章 促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的建議</p

87、><p>　　結(jié)合美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，本章將對(duì)前文提出的問(wèn)題進(jìn)行一一地解決，更加完善我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展。</p><p>　　5.1規(guī)范住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)，逐步擴(kuò)大證券化市場(chǎng)規(guī)模</p><p>　　目前我國(guó)的債券市場(chǎng)還不夠成熟，市場(chǎng)規(guī)模較小，需要豐富投資品種，為住房抵押貸款證券化二級(jí)市場(chǎng)最好準(zhǔn)備。 </p><p>　　首先，制定住

88、房抵押貸款運(yùn)作的標(biāo)準(zhǔn)化條款。標(biāo)準(zhǔn)化是住房抵押貸款流動(dòng)的一個(gè)前提，在其具體操作中，只有將一組具有相似貸款特征的貸款組合在一起，才易于把握住房抵押貸款的規(guī)律。其次，以市場(chǎng)為導(dǎo)向，豐富貸款產(chǎn)品。我國(guó)住房抵押貸款需求很大，當(dāng)前的問(wèn)題主要是銀行的有效供給不足。因此，如果商業(yè)銀行能根據(jù)購(gòu)房者的年齡、職業(yè)、收入、家庭狀況、地區(qū)分布等的不同情況，市場(chǎng)為導(dǎo)向，對(duì)不同情況制定出具有差異性的貸款組群，推出個(gè)性化服務(wù)，將形成更大的住房抵押貸款消費(fèi)組群和多樣化的

89、一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)品。最后，建立完善的個(gè)人信用制度。住房抵押貸款是以個(gè)人作為銀行客戶，其信用狀況直接影響貸款質(zhì)量和貸款銀行回收貸款的風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　5.2建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系</p><p>　　完善的法律法規(guī)體系是建立和發(fā)展我國(guó)MBS的基本保證。有了健全的法律法規(guī)，對(duì)從業(yè)者的組織形態(tài)、資產(chǎn)組合、收益來(lái)源都做出明確的規(guī)定，使住房抵押貸款證券化運(yùn)行真正實(shí)現(xiàn)“資本大眾

90、化、產(chǎn)權(quán)證券化、經(jīng)營(yíng)專業(yè)化”。首先應(yīng)該制定《住房抵押貸款法》、《住房抵押貸款保險(xiǎn)法》等來(lái)保障貸款機(jī)構(gòu)利益。其次制定《房地產(chǎn)證券交易法》、《住房抵押貸款證券化指導(dǎo)辦法》，規(guī)范住房抵押貸款證券化運(yùn)行。再此要制定《投資基金管理法》、《房地產(chǎn)信托法》、《收益證券管理辦法》等來(lái)培養(yǎng)和規(guī)范住房抵押貸款證券的機(jī)構(gòu)投資者。同時(shí)加緊確定相應(yīng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制定優(yōu)惠的稅收政策,在證券化實(shí)施初期，政府可考慮減免交易稅、印花稅和所得稅，以扶持開(kāi)展住房抵押貸款證券化

91、。</p><p>　　5.3成立信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，健全信用擔(dān)保機(jī)制</p><p>　　在抵押債券的交易結(jié)構(gòu)中，最重要一個(gè)環(huán)節(jié)是SPV。SPV是一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，日常管理由一個(gè)股份信托機(jī)構(gòu)托管。SPV是債券的發(fā)行者，并保證投資者的收益不受資產(chǎn)創(chuàng)造者經(jīng)營(yíng)狀況的影響，在一定的法律范圍內(nèi)監(jiān)管這些資產(chǎn)。在整個(gè)的交易結(jié)構(gòu)中，還需要第三方進(jìn)行信用擔(dān)保，保證證券收益的按期支付。結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況以及住房

92、市場(chǎng)在一國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要地位，可考慮由政府出面設(shè)立一個(gè)全國(guó)性的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，對(duì)SPV發(fā)行的MBS進(jìn)行信用強(qiáng)化。通過(guò)國(guó)家信用的支撐，使其在二級(jí)市場(chǎng)上有充分的流動(dòng)性，增加對(duì)廣大機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的吸引力。另外，政府應(yīng)鼓勵(lì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)介入商業(yè)擔(dān)保業(yè)務(wù)，由政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保與民間保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)相配合，為住房抵押貸款的發(fā)放和住房抵押貸款證券提供擔(dān)保。</p><p>　　5.4建立合理的信用評(píng)級(jí)體系，規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)</p>

93、<p>　　在美國(guó)，至少還有一套針對(duì)借款人的征信體系，而中國(guó)似乎很難有一套完整的個(gè)人借款人信用審查體系。所以，中國(guó)應(yīng)該盡快建立和完善一整套個(gè)人信用評(píng)估體系，制定全國(guó)統(tǒng)一的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，提高評(píng)級(jí)活動(dòng)的規(guī)范性。同時(shí)，要加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行定期跟蹤評(píng)級(jí)，并在評(píng)級(jí)結(jié)果變更時(shí)作出詳細(xì)的變更說(shuō)明；建立問(wèn)責(zé)制，取消造假評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)資格，并對(duì)相關(guān)人員進(jìn)行處罰。此外，我國(guó)還應(yīng)該培育具有較高的公信力和獨(dú)立性的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。

94、目前，我國(guó)可以嘗試通過(guò)兼并、聯(lián)合等多種形式，對(duì)我國(guó)現(xiàn)有的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效整合，扶植培育幾家全國(guó)性、獨(dú)立、公正、公信力高的大型本土評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，增強(qiáng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資信評(píng)估方面的話語(yǔ)權(quán)，以解決評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、評(píng)估機(jī)構(gòu)雜亂、評(píng)級(jí)質(zhì)量低下等問(wèn)題。此外，還要通過(guò)法律禁止評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)充當(dāng)投資銀行或財(cái)務(wù)顧問(wèn)的角色，在評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和投行之間設(shè)立防火墻，確保評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的中立性。</p><p>　　5.5完善資本市場(chǎng)，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍</p

95、><p>　　住房抵押證券化的發(fā)展離不開(kāi)資本市場(chǎng)的支撐。目前我國(guó)的債券市場(chǎng)還不夠成熟，市場(chǎng)規(guī)模較小，需要豐富投資品種，積極培育金融衍生品市場(chǎng)，充分發(fā)揮其風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的職能。同時(shí)，需要逐步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，讓資金的借貸成本由市場(chǎng)決定，與證券的信用質(zhì)量掛鉤，使風(fēng)險(xiǎn)與收益相對(duì)稱，使住房抵押貸款證券的價(jià)格能真實(shí)反映出風(fēng)險(xiǎn)大小以及市場(chǎng)資金供求關(guān)系。此外，大力培育成熟的機(jī)構(gòu)投資者是為我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)提供穩(wěn)定、充沛的長(zhǎng)期

96、資金，增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性的重要手段。我國(guó)應(yīng)該為機(jī)構(gòu)投資者掃清市場(chǎng)準(zhǔn)入障礙，擴(kuò)大投資主體范圍，逐步地、有計(jì)劃地允許養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會(huì)資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，并在適當(dāng)情況下允許符合條件的境外投資者投資住房抵押貸款證券。</p><p><b>　　結(jié) 束 語(yǔ)</b></p><p>　　本文基于住房抵押貸款證券化的基本理論，在說(shuō)明了我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化的發(fā)展現(xiàn)狀，認(rèn)

97、為我國(guó)有必要發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化。雖然我國(guó)進(jìn)行了三次試點(diǎn)，但尚未成熟，存在二級(jí)市場(chǎng)交易量低、流動(dòng)性差；信息披露不夠及時(shí)、準(zhǔn)確、完整；信用増級(jí)方式單一等問(wèn)題，但鑒于我國(guó)目前宏觀經(jīng)濟(jì)低迷且商業(yè)銀行資金面趨緊，我國(guó)目前基本具備繼續(xù)推行住房抵押貸款證券化的條件。通過(guò)美國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)抵押貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，我國(guó)應(yīng)采取以下的措施：一要規(guī)范住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)，逐步擴(kuò)大證券化市場(chǎng)規(guī)模；二要建立、健全住房抵押貸款證券化的法律法規(guī)體系；三要政府成立信

98、用擔(dān)保機(jī)構(gòu)；四要建立合理的信用評(píng)級(jí)體系，規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；五要完善資本市場(chǎng)，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者范圍。雖然我國(guó)住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)尚處于起步階段，還存在著許多不足之處，但這一市場(chǎng)的潛力很大，在我國(guó)還有很大的發(fā)展空間。對(duì)這項(xiàng)浩大而復(fù)雜的金融工程，只有立足于我國(guó)國(guó)情，將理論與實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)相結(jié)合，才能找到適合我國(guó)的住房抵押貸款證券化的發(fā)展模式。</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p&

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