3并購流程與公司價(jià)值評(píng)估

1、并購流程與公司價(jià)值評(píng)估并購流程與公司價(jià)值評(píng)估3.23.2并購過程中的核心問題并購過程中的核心問題公司價(jià)值評(píng)估公司價(jià)值評(píng)估無論競爭性并購還是協(xié)議性并購，并購公司與目標(biāo)公司共同關(guān)注的焦點(diǎn)問題無疑是買賣的成交價(jià)格。當(dāng)并購公司擬對(duì)目標(biāo)公司實(shí)施并購活動(dòng)時(shí)，需要解決的首要問題便是：該目標(biāo)公司是否值得并購，價(jià)值幾何；并購價(jià)格如何提出才能在確保并購中標(biāo)或成功的同時(shí)，達(dá)到并購的戰(zhàn)略意圖，維護(hù)整合后公司長遠(yuǎn)利益的最大化。此間一個(gè)關(guān)鍵的、基礎(chǔ)性的、同時(shí)也是最

2、困難的問題，便是能否以持續(xù)經(jīng)營的觀點(diǎn)對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值做出合理的估算。作為一項(xiàng)重大而復(fù)雜的資本性投資活動(dòng)，并購公司重要的不是如何獲得目標(biāo)公司的土地、廠房、機(jī)器、設(shè)備等個(gè)別性的經(jīng)濟(jì)資源，而在于謀求對(duì)目標(biāo)公司整體性產(chǎn)權(quán)，亦即目標(biāo)公司法人權(quán)利的控制與取得。因此，對(duì)目標(biāo)公司價(jià)值的評(píng)價(jià)，必須基于一種有機(jī)的復(fù)合性概念來考慮。因此，我們首先應(yīng)當(dāng)考慮價(jià)值評(píng)估的體系是怎樣的。3.2.13.2.1企業(yè)價(jià)值評(píng)估的體系企業(yè)價(jià)值評(píng)估的體系企業(yè)價(jià)值的評(píng)估在企業(yè)并購中

3、極其重要。企業(yè)并購成功與否取決于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，往往出現(xiàn)把企業(yè)作為一個(gè)整體進(jìn)行轉(zhuǎn)讓、合并等情況，如企業(yè)兼并、購買、出售、重組聯(lián)營、股份經(jīng)營、合資合作經(jīng)營、擔(dān)保等，都涉及企業(yè)整體價(jià)值的評(píng)估問題。在這種情況下，要對(duì)整個(gè)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，以便確定合資或轉(zhuǎn)賣的價(jià)格。然而，企業(yè)的價(jià)值，或者說購買價(jià)格，絕不是簡單地由各單項(xiàng)經(jīng)公允評(píng)估后的資產(chǎn)價(jià)值和債務(wù)的代數(shù)和。因?yàn)槿藗冑I賣企業(yè)或兼并的目的是為了通過經(jīng)營這個(gè)企業(yè)來獲取收益，決

4、定企業(yè)價(jià)格大小的因素相當(dāng)多，其中最基本的是企業(yè)利用自有的資產(chǎn)去獲取利潤能力的大小。所以，企業(yè)價(jià)值評(píng)估并不是對(duì)企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估，而是一種對(duì)企業(yè)資產(chǎn)綜合體的整體性、動(dòng)態(tài)的價(jià)值評(píng)估。而企業(yè)資產(chǎn)則是指對(duì)企業(yè)某項(xiàng)資產(chǎn)或某幾項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值的評(píng)估，是一種局部的和靜態(tài)的評(píng)估。用公式可表示為：企業(yè)價(jià)值一企業(yè)所有單項(xiàng)資產(chǎn)的公允評(píng)估價(jià)值之和一企業(yè)確認(rèn)負(fù)債額的現(xiàn)值十商譽(yù)價(jià)值企業(yè)價(jià)值一目前凈資產(chǎn)的市場價(jià)值十以后可能經(jīng)營年限之內(nèi)每年所有可能回報(bào)的現(xiàn)值之和但實(shí)際操作

5、時(shí)，未來回報(bào)如何準(zhǔn)確估計(jì)？可能經(jīng)營年限如何準(zhǔn)確估計(jì)？有必要一一分析解決。要弄清楚哪些是影響企業(yè)價(jià)值變化的因素，并找出衡量這些因素的標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而才能找出評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值的方法。企業(yè)的價(jià)值關(guān)鍵在于能否給所有者帶來報(bào)酬，包括股利和出售其股權(quán)換取現(xiàn)金，報(bào)酬越多，這個(gè)企業(yè)的價(jià)值越高。然而，如果未來風(fēng)險(xiǎn)大，即使未來報(bào)酬高，也會(huì)使人望而卻步。所以，企業(yè)贏利能力與即將面臨的風(fēng)險(xiǎn)狀況與水平高低，是企業(yè)價(jià)值評(píng)估需要考慮的兩個(gè)主要因素。而這兩個(gè)因素又受以下兩個(gè)因素

6、影響：（31）式中：為市盈率；E（R）為預(yù)計(jì)未來每年收益；V為企業(yè)價(jià)值。γ在使用市盈率評(píng)估的時(shí)候一般可采用歷史的市盈率和未來的市盈率。歷史的市盈率等于股票現(xiàn)有市值與最近會(huì)計(jì)年度收益之比；未來的市盈率則等于股票現(xiàn)有市值與現(xiàn)在會(huì)計(jì)年度結(jié)束時(shí)預(yù)計(jì)的年度收益之比。標(biāo)準(zhǔn)市盈率有目標(biāo)企業(yè)行業(yè)、部門的相似市盈率。在對(duì)目標(biāo)公司過去業(yè)績考察的基礎(chǔ)上對(duì)目標(biāo)企業(yè)收購后的未來收益再估計(jì)，要反映收購公司在收購后對(duì)目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營改進(jìn)所做的計(jì)劃。如兩家企業(yè)合并運(yùn)營，預(yù)

7、期會(huì)產(chǎn)生一個(gè)較高的銷售價(jià)格或較低的銷售成本，資本結(jié)構(gòu)改善減少財(cái)務(wù)費(fèi)用和風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加總利潤等。同時(shí)對(duì)目標(biāo)企業(yè)收購后的維持收益也要估計(jì)，這涉及一個(gè)維持這些收益要確定目標(biāo)企業(yè)哪些資產(chǎn)不需要、能被處置和需要的新投資，并要考慮處置和新增資產(chǎn)所增加的收益和附屬成本。確定公司的收益和維持收益后，公司價(jià)值等于：（32）式中：[，0]為選定的標(biāo)準(zhǔn)市盈率；y為收購后公司重整維持收益增加額；γ??C為收購后維持費(fèi)用增加額；S為收購后資產(chǎn)剝離出售收益。?2.2.

8、以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的重置資產(chǎn)成本觀以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的重置資產(chǎn)成本觀這一方法是以企業(yè)資產(chǎn)和其市值之間的關(guān)系為基礎(chǔ)的。企業(yè)的市值與其資產(chǎn)重置成本的比率Q為資產(chǎn)價(jià)格系數(shù)。這個(gè)比率可參照已成交并購企業(yè)市場價(jià)格與其凈資產(chǎn)的比率，并考慮目標(biāo)企業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行調(diào)整來確定。企業(yè)價(jià)值等于；（33）式中：Z[，n]為企業(yè)凈資產(chǎn)；Q為資產(chǎn)價(jià)格系數(shù)。3.3.自由現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值觀自由現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值觀自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)的應(yīng)用有以下幾步：（1）在假定收購公司收購后的管理水平基礎(chǔ)上，預(yù)

9、測估計(jì)目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。年自由現(xiàn)金流量＝收入－成本費(fèi)用－稅金－增加固定資產(chǎn)和流動(dòng)資金。（2）在收購后確定風(fēng)險(xiǎn)和資本結(jié)構(gòu)條件下估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的投資資本成本。（3）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量對(duì)目標(biāo)企業(yè)估價(jià)。（4）減去債務(wù)和其他費(fèi)用，給目標(biāo)企業(yè)股本估價(jià)。（5）將目標(biāo)企業(yè)的估值同收購前獨(dú)立價(jià)值比較，以決定從收購中得到的增加值大小。（6）決定將收購增加值的多大比例作為給目標(biāo)企業(yè)股東的控制溢價(jià)?，F(xiàn)金流量預(yù)測是在假定引進(jìn)收購公司之后目標(biāo)企業(yè)運(yùn)營發(fā)生變化的基礎(chǔ)上