企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析

1、《經(jīng)濟(jì)師》2005年第5期●財(cái)會經(jīng)濟(jì)摘要：文章從財(cái)務(wù)的角度對企業(yè)并購財(cái)務(wù)上的可行性、目標(biāo)企業(yè)的價值評估、并購籌資、并購方式等進(jìn)行了全面的分析，試圖構(gòu)建企業(yè)并購的財(cái)務(wù)分析框架。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析協(xié)同效應(yīng)中圖分類號：F2344文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1004—4914(2005)05—205—02企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析隨著我國社會主義經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立和現(xiàn)代企業(yè)制度的確立，資本集中已是企業(yè)進(jìn)行外延擴(kuò)大再生產(chǎn)的內(nèi)在要求，而并購正是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)

2、的現(xiàn)實(shí)選擇。因此，對企業(yè)并購進(jìn)行全面的財(cái)務(wù)分析，對于保證企業(yè)并購活動的順利進(jìn)行具有十分重要的意義。一、企業(yè)并購可行性財(cái)務(wù)分析若A企業(yè)準(zhǔn)備并購B企業(yè)，首先必須對并購的收益和成本進(jìn)行詳細(xì)的分析。從財(cái)務(wù)決策的角度出發(fā)，只有當(dāng)并購能增加企業(yè)的價值，即并購效益要大于并購成本時才可行。因此，A企業(yè)應(yīng)該對并購經(jīng)濟(jì)收益、經(jīng)濟(jì)成本和并購凈收益進(jìn)行估算。企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益指并購后新企業(yè)的價值大于并購前并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價值之和的差額；企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)成本是

3、企業(yè)并購過程中的支付價值扣除目標(biāo)企業(yè)價值之后的差額；企業(yè)并購凈收益則是指企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益扣除企業(yè)并購經(jīng)濟(jì)成本以后的差額。從經(jīng)濟(jì)上分析，企業(yè)并購經(jīng)濟(jì)上可行的必然條件是企業(yè)并購的凈收益必須大于零。二、目標(biāo)企業(yè)價值評估的定量分析對目標(biāo)企業(yè)價值評估是企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析的重要內(nèi)容之一。在對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行初步考察后，就應(yīng)該對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估，以便確定理論上的合理價格和收購成本。對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估的定量模式主要有貼現(xiàn)模式、市盈率模式和市場價值模

4、式三種。(一)貼現(xiàn)模式貼現(xiàn)模式是指在對目標(biāo)企業(yè)未來收益或現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測的基礎(chǔ)上，按照貨幣的時間價值以特定的貼現(xiàn)率將其轉(zhuǎn)成現(xiàn)值，作為目標(biāo)企業(yè)的價值。這一模式包括收益貼現(xiàn)法和現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，其優(yōu)點(diǎn)是將企業(yè)的價值與盈利能力結(jié)合起來，從動態(tài)的角度對企業(yè)價值進(jìn)行評定，但對目標(biāo)企業(yè)的盈利預(yù)測缺乏準(zhǔn)確性。貼現(xiàn)模式計(jì)算的基本公式為：rv_∑南式中：v_一目標(biāo)企業(yè)的價值；G——目標(biāo)企業(yè)第t年的現(xiàn)金流量或收益；i——貼現(xiàn)率。(二)市盈率模式市盈率模式指根

5、據(jù)上市企業(yè)行業(yè)的市盈率并結(jié)合企業(yè)的實(shí)際情況，確定上市企業(yè)合理的市盈率，然后由企業(yè)近期盈余計(jì)算上市企業(yè)的股票價值及企業(yè)價值。采用市盈率法對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估的優(yōu)點(diǎn)是比較簡單，但前提條件是必然具備完善的資本市場，信息要完全對稱，而且主觀性較強(qiáng)。市盈率模式的計(jì)算公式為：V=ELN式中：v—一目標(biāo)企業(yè)價值；卜市盈率；I——每股盈余；N—一企業(yè)發(fā)行在外股份總數(shù)。(三)市場模式市場模式是指對于非上市企業(yè)價值的評估，先找出與目標(biāo)企業(yè)營運(yùn)和財(cái)務(wù)上具有

6、可比性的上市企業(yè)作為參考，然后再按照參考企業(yè)的主要財(cái)務(wù)比率來推斷非上市企業(yè)的價值。其具體計(jì)算公式為：V=ER式中：v_目標(biāo)企業(yè)價值；卜目標(biāo)企業(yè)的市盈率；R——目標(biāo)企業(yè)的收益總額。如A企業(yè)收購B企業(yè)，由于非上市企業(yè)B與上市企業(yè)c處于同一行業(yè)，二者的財(cái)務(wù)指標(biāo)，經(jīng)營情況也大致相同，因而取上市企業(yè)c的20倍市盈率作為B企業(yè)的市盈率。又知B企業(yè)的當(dāng)期收益總額為200萬元，則B企業(yè)的價值V為400萬元(2002)。三、企業(yè)并購融資分析在市場經(jīng)濟(jì)條件

7、下，企業(yè)融資方式大體上可分為兩種：其一是內(nèi)源●廖強(qiáng)風(fēng)融資，即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程；其二是外源融資，即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲蓄，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，單純依靠內(nèi)源融資方式已經(jīng)很難滿足企業(yè)的資金需求，外源融資方式已逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要方式。企業(yè)并購融資方式主要包括發(fā)行股票，承擔(dān)債務(wù)融資，賣方融資，目標(biāo)企業(yè)舉債杠桿收購等。這些融資方式中，杠桿融資方式占有重要的地位。杠桿收購融資以企業(yè)兼

8、并活動為背景，是指某一企業(yè)擬收購其他企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時，以被收購企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集資金用于收購行為的一種財(cái)務(wù)管理活動。在一般情況下，借人資金占收購資金總額的70％～80％，其余部分為自有資金，通過財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功地收購企業(yè)或其部分股權(quán)。通過杠桿收購方式重新組建后的企業(yè)總負(fù)債率為85％以上，且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。在當(dāng)前市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)日益朝著集約化、大型化的方向發(fā)展，生產(chǎn)的規(guī)模性已成為企

9、業(yè)在激烈的競爭中立于不敗之地的重要條件之一。對企業(yè)而言，采用杠桿收購這種先進(jìn)的融資策略，不僅能迅速地籌措到資金，而且收購一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)來的快、效率也高。杠桿收購融資較之傳統(tǒng)的企業(yè)融資方式而言，具有不少的特點(diǎn)和優(yōu)勢：一是籌資企業(yè)只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購目標(biāo)企業(yè)，即杠桿收購融資的財(cái)務(wù)杠桿比率非常高，十分適合資金不足又急于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)進(jìn)行融資；二是以杠桿的融資方式進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，有助于促進(jìn)

10、企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，是迅速淘汰經(jīng)營不良、效益低下的企業(yè)的一種有效途徑，同時效益好的企業(yè)通過收購、兼并其他企業(yè)能壯大自身的實(shí)力，進(jìn)一步增強(qiáng)競爭能力；三是對于銀行而言，由于有擬收購企業(yè)的資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，因而其貸款的安全性有較大的保障，銀行樂意提供這種貸款；四是籌資企業(yè)利用杠桿收購融資有時還可以得到意外的收益，這種收益主要來源于所收購企業(yè)的資產(chǎn)增值，因?yàn)樵谑召徎顒又?。為使交易成功，被收購企業(yè)資產(chǎn)的出售價格一般都低于

11、資產(chǎn)的實(shí)際價值；五是杠桿收購由于有企業(yè)經(jīng)營管理者參股，因而可以充分調(diào)動參股者的積極性，提高投資者的收益能力。杠桿收購融資，是一種十分靈活的融資方式，采用不同的操作技巧，可以設(shè)計(jì)不同的財(cái)務(wù)融資模式。杠桿收購需要借助大量的金融工具，其中最多的就是垃圾債券和銀行貸款，此外還有可轉(zhuǎn)債，股權(quán)資本等。(1)高級債務(wù)是指銀行貸款。也是杠桿收購融資體系中的主要融資工具，由收購企業(yè)通過資產(chǎn)抵押向銀行貸款，這部分資金占企業(yè)收購融資的60％左右。(2)垃圾債

12、券是指在有價證券市場上發(fā)行的信用級別較低、流動性較差的債券。正是由于垃圾債券風(fēng)險(xiǎn)大、流動性小，所以一般采取私募的形式。垃圾債券在杠桿融資中屬于夾層資金，所占比重大約30％左右。(3)可轉(zhuǎn)換債券是指在規(guī)定時間內(nèi)可以以市場價格或協(xié)定價格轉(zhuǎn)換為普通股的債券。(4)過橋貸款指在收購企業(yè)未完全籌集到資金時，先由投資銀行向其提供過渡性的貸款，以使收購活動能夠順利進(jìn)行。對于投資銀行來說，提供過橋貸款也存在一定風(fēng)險(xiǎn)。所以投資銀行都有過橋貸款的數(shù)量限制，

13、一般不超過杠桿收購融資的10％。(5)股權(quán)資本指由枉桿收購中發(fā)揮重要作用的經(jīng)理人員、一級貸款、夾層貸款和過橋貸款的提供者所認(rèn)購的股份，包括優(yōu)先股和普通股。股權(quán)資本占全部收購融資的5％左右。四、企業(yè)并購方式分析(一)現(xiàn)金并購方式分析假定企業(yè)A擬收購企業(yè)B。設(shè)PVa為A企業(yè)的市場價，PVb為B企業(yè)的市場價值，PVab為并購后聯(lián)合企業(yè)的市場價值。則成功的并購前提條件是PvabPVaPvh，即并購后聯(lián)合企業(yè)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值應(yīng)大于并購前兩個企業(yè)現(xiàn)金

14、流量現(xiàn)值之和，并購才應(yīng)進(jìn)行。就A企業(yè)而言，一205—萬方數(shù)據(jù)《經(jīng)濟(jì)師)2005年第5期財(cái)會經(jīng)濟(jì)架22221企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析隨著我國社會主義經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立和現(xiàn)代企業(yè)制度的確立，資本集中已是企業(yè)進(jìn)行外延擴(kuò)大再生產(chǎn)的內(nèi)在要求，而并購正是實(shí)現(xiàn)這目標(biāo)的現(xiàn)實(shí)選擇。因此，對企業(yè)并購進(jìn)行全面的財(cái)務(wù)分析，對于保證企業(yè)并購活動的順利進(jìn)行具有十分重要的意義。一、企業(yè)并購可行性財(cái)務(wù)分析若A企業(yè)準(zhǔn)備并購B企業(yè)，首先必須對并購的收益和成本進(jìn)行詳細(xì)的分析。從財(cái)務(wù)

15、決策的角度出發(fā)，只有當(dāng)并購能增加企業(yè)的價值，即并購效益要大于并購成本時才可行。因此.A企業(yè)應(yīng)該對并購經(jīng)濟(jì)收益、經(jīng)濟(jì)成本和并購凈收益進(jìn)行估算。企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益指并購后新企業(yè)的價值大于并購前并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價值之初的差額企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)成本是企業(yè)并購過程中的支付價值扣除目標(biāo)企業(yè)價值之后的差額企業(yè)并購凈收益則是指企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益扣除企業(yè)并購經(jīng)濟(jì)成本以后的差額。從經(jīng)濟(jì)上分析，企業(yè)并購經(jīng)濟(jì)上可行的必然條件是企業(yè)并購的凈收益必須大于零。二、目

16、標(biāo)企業(yè)價值評估的定量分析對目標(biāo)企業(yè)價值評估是企業(yè)并購財(cái)務(wù)分析的重要內(nèi)容之一。在對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行初步考察后，就應(yīng)該對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估，以便確定理論上的合理價格和收購成本。對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估的定量模式主要有貼現(xiàn)模式、市盈率模式和市場價值模式三種。()貼現(xiàn)模式貼現(xiàn)模式是指在對目標(biāo)企業(yè)未來收益或現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測的基礎(chǔ)上，按照貨幣的時間價值以特定的貼現(xiàn)率將其轉(zhuǎn)成現(xiàn)值，作為目標(biāo)企業(yè)的價值。這一模式包括收益貼現(xiàn)法和現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，其優(yōu)點(diǎn)是將企業(yè)

17、的價值與盈利能力銷合起來，從動態(tài)的角度對企業(yè)價值進(jìn)行評定，但對目標(biāo)企業(yè)的盈利預(yù)測缺乏準(zhǔn)確性。貼現(xiàn)模式計(jì)算的基本公式為:V=~~(1i)t式中:V一一目標(biāo)企業(yè)的價值C，一目標(biāo)企業(yè)第t年的現(xiàn)金流量或收益1一一貼現(xiàn)率。(二)市盈卒模式市盈率模式指根據(jù)上市企業(yè)行業(yè)的市盈率并結(jié)合企業(yè)的實(shí)際情況，確定上市企業(yè)合理的市盈率，然后出企業(yè)近期盈余計(jì)算上市企業(yè)的股票價值及企業(yè)價值。采用市盈率法對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估的優(yōu)點(diǎn)是比較簡單，但前提條件是必然具備完善

18、的資本市場，信息要完全對稱，而且主觀性較強(qiáng)。市盈率模式的計(jì)算公式為:V=EXLxN式中:V一一目標(biāo)企業(yè)價值E一一市盈率L一一每股盈余N一一企業(yè)發(fā)行在外般份總數(shù)。(三)市場模式市場模式是指對于非上市企業(yè)價值的評估，先找出與目標(biāo)企業(yè)營運(yùn)和財(cái)務(wù)上具有可比性的上市企業(yè)作為參考，然后再按照參考企業(yè)的主要財(cái)務(wù)比率來推斷非上市企業(yè)的價值。其具體計(jì)算公式為:V=EXR式中:V一一目標(biāo)企業(yè)價值E一一目標(biāo)企業(yè)的市盈率R一一目標(biāo)企業(yè)的收益總額。如A企業(yè)收購B

19、企業(yè)，由于非上市企業(yè)B與上市企業(yè)C處于同一行業(yè)，二者的財(cái)務(wù)指標(biāo)，經(jīng)營情況也大致相同，因而取上市企業(yè)C的20倍市盈率作為B企業(yè)的市盈率。又知B企業(yè)的當(dāng)期收益總額為200萬元，則B企業(yè)的價值V為400萬元(200x2)。三、企業(yè)并購融資分析在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)融資方式大體上可分為兩種:其一是內(nèi)源融資，即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程其二是外源融資，即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲蓄，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，

20、單純依靠內(nèi)源融資方式已經(jīng)很難滿足企業(yè)的資金需求，外源融資方式已逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要方式。企業(yè)并購融資方式主要包括發(fā)行股票，承擔(dān)債務(wù)融資，賣方融資，目標(biāo)企業(yè)舉債杠桿收購等。這些融資方式中，杠桿融資方式占有重要的地位。杠桿收購融資以企業(yè)兼并活動為背景，是指某一企業(yè)擬收購其他企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時，以被收購企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集資金用于收購行為的一種財(cái)務(wù)管理活動。在一般情況下，借入資金占收購資金總額的70%80

21、%.其余部分為自有資金，通過財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功地收購企業(yè)或其部分股權(quán)。通過杠桿收購方式重新組建后的企業(yè)總負(fù)債率為85%以上，且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。在當(dāng)前市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)日益朝著集約化、大型化的方向發(fā)展，生產(chǎn)的規(guī)模性已成為企業(yè)在激烈的競爭中立于不敗之地的重要條件之一。對企業(yè)而言，采用杠桿收購這種先進(jìn)的融資策略，不僅能迅速地籌措到資金，而且收購一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)來的快、效率也高。杠桿收購融資較之傳統(tǒng)的企業(yè)融資方式而言，

22、具有不少的特點(diǎn)和優(yōu)勢:一是籌資企業(yè)只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購目標(biāo)企業(yè)，即杠桿收購融資的財(cái)務(wù)杠桿比率非常高，十分適合資金不足又急于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)進(jìn)行融資二是以杠桿的融資方式進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，有助于促進(jìn)企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，是迅速淘汰經(jīng)營不良、效益低下的企業(yè)的一種有效途徑，同時效益好的企業(yè)通過收購、兼并其他企業(yè)能壯大自身的實(shí)力，進(jìn)一步增強(qiáng)競爭能力三是對于銀行而言，由于有擬收購企業(yè)的資產(chǎn)和將

23、來的收益能力做抵押，因而其貸款的安全性有較大的保障，銀行樂意提供這種貸款四是籌資企業(yè)利用杠桿收購融資有時還可以得到意外的收益，這種收益主要來源于所收購企業(yè)的資產(chǎn)增值，因?yàn)樵谑召徎顒又?，為使交易成功，被收購企業(yè)資產(chǎn)的出售價格一般都低于資產(chǎn)的實(shí)際價值五是杠桿收購由于有企業(yè)經(jīng)營管理者參股，因而可以充分調(diào)動參股者的積極性，提高投資者的收益能力。杠桿收購融資，是一種十分靈活的融資方式，采用不同的操作技巧，可以設(shè)計(jì)不同的財(cái)務(wù)融資模式。杠桿收購需要借

24、助大量的金融工具，其中最多的就是垃圾債券和銀行貸款，此外還有可轉(zhuǎn)債，股權(quán)資本等。(1)高級債務(wù)是指銀行貸款。也是杠桿收購融資體系中的主要融資工具，由收購企業(yè)通過資產(chǎn)抵押向銀行貸款，這部分資金占企業(yè)收購融資的60%左右。(2)垃圾債券是指在有價證券市場上發(fā)行的信用級別較低、流動性較差的債券。正是由于垃圾債券風(fēng)險(xiǎn)大、流動性小，所以一般采取私募的形式。垃圾債券在杠桿融資中屬于夾層資金，所占比重大約30%左右。(3)可轉(zhuǎn)換債券是指在規(guī)定時間內(nèi)可

25、以以市場價格或協(xié)定價格轉(zhuǎn)換為普通股的債券。(4)過橋貸款指在收購企業(yè)未完全籌集到資金時，先由投資銀行向其提供過渡性的貸款，以使收購活動能夠順利進(jìn)行。對于投資銀行來說，提供過橋貸款也存在一定風(fēng)險(xiǎn)。所以投資銀行都有過橋貸款的數(shù)量限制，一般不超過杠桿收購融資的10%0(5)股權(quán)資本指由杠桿收購中發(fā)揮重要作用的經(jīng)理人員、一級貸款、夾層貸款和過橋貸款的提供者所認(rèn)購的股份，包括優(yōu)先股和普通股。股權(quán)資本占全部收購融資的5%左右。四、企業(yè)并購方式分析(

26、一)現(xiàn)金并購方式分析假定企業(yè)A擬收購企業(yè)B。設(shè)PVa為A企業(yè)的市場價.PVb為B企業(yè)的市場價值.PVab為并購后聯(lián)合企業(yè)的市場價值。則成功的并購前提條件是PVabPVaPVb?即并購后聯(lián)合企業(yè)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值應(yīng)大于并購前兩個企業(yè)現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和，并購才應(yīng)進(jìn)行。就A企業(yè)而言，一205一●財(cái)會經(jīng)濟(jì)《經(jīng)濟(jì)師》2005年第5期并購后帶來的收益應(yīng)該高于并購所支付的成本，否則，并購在經(jīng)濟(jì)上是不可行的。現(xiàn)金收購是一種由收購者以支付現(xiàn)金取得目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)

27、的收購行為。收購是否經(jīng)濟(jì)合理的判定條件為(P、，ab—PVa)一PVb0。式中PvI，為企業(yè)A為收購企業(yè)所支付的成本，由于收購行為常會引起企業(yè)B股票價格上升，所以P、廠b主要包括企業(yè)B的原市場價值Vb和溢價部分△Vbo(二)股票并購方式分析股票并購方式分析包括換股比率的確定分析和并購對企業(yè)每股收益的影響分析兩個方面的內(nèi)容。1換股比率的確定。企業(yè)并購的根本目的在于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化，因此，只有當(dāng)并購后雙方企業(yè)的股東所擁有的股票價格大于并購

28、前的價值時，雙方才能達(dá)成協(xié)議，即換股比率應(yīng)使雙方獲利。假設(shè)A企業(yè)擬并購B企業(yè)。企業(yè)購并成本為：C=(xPVAB—PVB)C1式中，xPv如為企業(yè)A為并購B企業(yè)所要付出的股票價值：其中x。另糕，式中NA——并購前A企業(yè)普通股總數(shù)；NB——并購前B企業(yè)普通股總數(shù)；y一換股比率(N新股／NB)；c=交易費(fèi)用。考慮并購分析的一般原理，并購成本最小值為C，，否則B企業(yè)不會同意；并購成本最大值為并購收益余額，否則A企業(yè)不會進(jìn)行并購，所以：01半倍(

29、注：收購方按市場價計(jì)算的市盈率小于被收購方按收購價計(jì)算的市盈率，對收購方股東不利)可見，新方案使A企業(yè)股東收益下降，B企業(yè)股東受益。通過以上的比較分析，當(dāng)按收購價計(jì)算B企業(yè)的市盈率低于A企業(yè)，按市場價計(jì)算的市盈率大于被收購方按收購價計(jì)算的市盈率時，對收購企業(yè)有利(對企業(yè)并購的啟示：盡量收購市盈率較低的企業(yè))；反之，則對被收購方有利。理論上，當(dāng)按收購價計(jì)算被收購企業(yè)時，收購才會讓雙方滿意。本例中設(shè)收購價為X則：‘i≮=半≥x=40(元)但

30、是，收購方企業(yè)考慮到并購對企業(yè)長遠(yuǎn)收益的影響，有時雖然收購價高于理論收購價，但長遠(yuǎn)看，收益仍是可觀的。參考文獻(xiàn)：1毛敏。張小燕企業(yè)并購的財(cái)務(wù)分析經(jīng)濟(jì)師，2002(7)2張立君國有企業(yè)利益相關(guān)者的共同治理機(jī)制財(cái)經(jīng)科學(xué)，2002(3)3張維迎企業(yè)理論與中國企業(yè)改革北京大學(xué)出版社，20004財(cái)政部注冊會計(jì)師考試委員會編財(cái)務(wù)成本管理，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2004(作者單位：長沙理工大學(xué)管理學(xué)院湖南長沙410076)(責(zé)編：賈偉)(上接第204頁)以

31、及違反會計(jì)法規(guī)的單位和個人具有直接處罰權(quán)，以保護(hù)委派會計(jì)人員的合法權(quán)益，依法治理會計(jì)工作。4建立和完善與會計(jì)委派制相配套的管理制度。要使會計(jì)委派制順利實(shí)行，必須建立一套完整的制度以構(gòu)成會計(jì)委派制的運(yùn)行機(jī)制。這些制度應(yīng)包括以下內(nèi)容：(1)委派會計(jì)的檔案管理制度。對所有委派會計(jì)人員的檔案應(yīng)分職務(wù)、分層次統(tǒng)一管理對他們的檔案應(yīng)統(tǒng)一式樣、統(tǒng)一編號。要開發(fā)全國通用的委派會計(jì)人員檔案管理的系統(tǒng)軟件，形成全國性的委派會計(jì)人才市場。通過該檔案管理軟件進(jìn)

32、行委派會計(jì)人才的信息統(tǒng)計(jì)、信息查詢和信息分析。(2)委派會計(jì)的任職和職務(wù)升遷制度。委派會計(jì)的任職由會計(jì)主管機(jī)構(gòu)考核，由會計(jì)委派機(jī)構(gòu)認(rèn)定。且必須得到企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者的同意，但也要使企業(yè)經(jīng)營管理者滿意。而關(guān)于委派會計(jì)的升遷，主要由會計(jì)主管機(jī)構(gòu)根據(jù)業(yè)績和工作年限向財(cái)產(chǎn)所有者推薦，最終由一206一企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者決定。(3)委派會計(jì)的考評輪崗制度。每個會計(jì)主管機(jī)構(gòu)應(yīng)對所有其委派的會計(jì)人員進(jìn)行考評年檢，經(jīng)過會計(jì)年檢，一是調(diào)整企業(yè)因注冊資金變化、經(jīng)營規(guī)

33、模變化而引起的委派會計(jì)范圍變化；二是對委派會計(jì)的年度業(yè)績進(jìn)行考核，對合格者(企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者滿意，會計(jì)管理機(jī)構(gòu)認(rèn)定合格)繼續(xù)留用，不合格者，經(jīng)會計(jì)管理機(jī)構(gòu)認(rèn)定，免任另派。單位的會計(jì)負(fù)責(zé)人每三年進(jìn)行一次輪崗交換，一般的會計(jì)人員也應(yīng)視情況進(jìn)行輪崗。(4)委派會計(jì)的工資、獎金制度。委派會計(jì)獨(dú)立于委派的單位，是會計(jì)管理機(jī)構(gòu)聘用的員工。因此他們的工資獎金應(yīng)由會計(jì)管理機(jī)構(gòu)統(tǒng)一管理、統(tǒng)一發(fā)放。用人單位或其委派機(jī)構(gòu)按合同標(biāo)準(zhǔn)每月向會計(jì)管理機(jī)構(gòu)繳納委派會計(jì)

34、的服務(wù)工資。年底根據(jù)合同規(guī)定的考核條款對委派會計(jì)的工作業(yè)績進(jìn)行考核，會計(jì)管理機(jī)構(gòu)再根據(jù)考核結(jié)果清算與用人單位間的服務(wù)費(fèi)用，實(shí)行多退少補(bǔ)，最后發(fā)放給委派會計(jì)與業(yè)績掛鉤的年終獎金。(5)委派會計(jì)的培訓(xùn)、回避制度。委派會計(jì)人員應(yīng)每季召開一次座談會，每年參加兩期一周以上的業(yè)務(wù)培訓(xùn)，以加強(qiáng)學(xué)習(xí)和交流，使會計(jì)人員在政治思想、能力水平、業(yè)務(wù)知識等方面不斷更新。對委派者和經(jīng)營者有直系親屬關(guān)系或經(jīng)濟(jì)利害關(guān)系的，必須實(shí)行委派回避制。參考文獻(xiàn)：1財(cái)政部關(guān)于試

35、行會計(jì)委派制度工作的意見財(cái)會，2002(12)2程倩淺析會計(jì)委派制的利與弊財(cái)會研究，2002(8)3袁暉會計(jì)委派制存在問題探討經(jīng)濟(jì)師，2002(5)(作者單位：河北廣播電視大學(xué)河北石家莊050071)(責(zé)鳊：小青)萬方數(shù)據(jù).財(cái)會經(jīng)濟(jì)并購后帶來的收益應(yīng)該高于并購所支付的成本，否則，并購在經(jīng)濟(jì)上是不可行的。現(xiàn)金收購是一種囪收購者以支付現(xiàn)金取得目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)的收購行為。收購是否經(jīng)濟(jì)合理的判定條件為(PVabPVa)PVbO。式中PVb為企業(yè)A

36、為收購企業(yè)所支付的成本，由于收購行為常會引起企業(yè)B股票價格上升，所以PVb主要包括企業(yè)B的原市場價值vb和溢價部分L::.Vbo(二)股票并購方式分析股票并購方式分析包括換般比率的確定分析和并購對企業(yè)每股收益的影響分析兩個方面的內(nèi)容。1.換股~~率的確定。企業(yè)并購的根本目的在于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化，因此，只有當(dāng)并購后雙方企業(yè)的股東所擁有的股票價格大于并購前的價值時，雙方才能達(dá)成協(xié)議，即換股比率應(yīng)使雙方獲利。假設(shè)A企業(yè)擬并購B企業(yè)。企業(yè)購并

37、成本為:C=(XxPVABPVIl)C)式中.XXPVAB為企業(yè)A為并購B企業(yè)所要付出的股票價值:其中X=L三旦L一，式中N一一并購前A企業(yè)普通股總數(shù)NIlNA........T“ANll一一并購前B企業(yè)普通股總數(shù)y→換股比率(N新股刷)C)=交易費(fèi)用?？紤]并購分析的一般原理，并購成本最小值為C)，否則B企業(yè)不會同意并購成本最大值為并購收益余額，否則A企業(yè)不會進(jìn)行并購，所以:0)罵王注旦1三E衛(wèi)!PVIlC)延PVABPVAPVBNIl

38、N八解不等式:NAXPVBNAX(PVBPVAC1)lYINIlX(PVABPVB)NIlX(PVAC))換股比率具體為多少取決于市盈率、競爭狀況及雙方并購意愿。在這些情況下.由于市場競爭的推動，換股比率可能會超過上限，這主要是并購企業(yè)基于并購的協(xié)同效應(yīng)及并購對企業(yè)收益的長遠(yuǎn)影響考慮的。2.并購對每股收益的影響。設(shè)并購企業(yè)A與目標(biāo)企業(yè)B有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下表?！督?jīng)濟(jì)師~2∞5年第5期設(shè)A企業(yè)以每股35元的價格換股B企業(yè)股票.A企業(yè)股票價格為

39、64元，股票交換比率為3564=0.547在此比例下.A企業(yè)需發(fā)行新股數(shù)量為5470∞(0.547X1∞0000)股。因此，從以上分析可以得出:1∞o∞00250∞∞(1)A企業(yè)并購后每股收益上升至4.10元(250創(chuàng)削547ωoA企業(yè)股東從并購活動中獲得收益(2)B企業(yè)并購后每股收益下降至2.24元(0.547X4.10)，相對于原來的2.50元，B企業(yè)股東顯然不會接受這一換股比率。35瓦罐一“:=14倍坐倍(注:收購方按市場價計(jì)算的

40、市盈率小子被收購2.5方按收購價計(jì)算的市盈率，對收購方股東不利)可見，新方案使A企業(yè)股東收益下降，B企業(yè)股東受益。通過以上的比較分析，當(dāng)按收購價計(jì)算B企業(yè)的市盈率低于A企業(yè)，按市場價計(jì)算的市盈率大于被收購方按收購價計(jì)算的市盈率時，對收購企業(yè)有利(對企業(yè)并購的啟示:盡量收購市盈率較低的企業(yè))反之，則對被收購方有利。理論上，當(dāng)按收購價計(jì)算被收購企業(yè)時，收購才會讓雙方滿意。本例中，設(shè)收購價為X則:~=豆豆引=40(元)2.54但是，收購方企業(yè)

41、考慮到并購對企業(yè)長遠(yuǎn)收益的影響，有時雖然收購價高于理論收購價、但長遠(yuǎn)看，收益仍是可觀的。參考文獻(xiàn):1毛敏，張小燕.企業(yè)并購的財(cái)務(wù)分析.經(jīng)濟(jì)師，2ω2(7)2.張立君.國有企業(yè)利益相關(guān)者的共同治理機(jī)制.財(cái)經(jīng)科學(xué)，2002(3)3.張維迎.企業(yè)理論與中國企業(yè)改革北京大學(xué)出版社，20004.財(cái)政部注冊會計(jì)師考試委員會編財(cái)務(wù)成本管理，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版手土.2004(作者單位:長沙理工大學(xué)管理學(xué)院湖南長沙410076)(責(zé)編:賈偉)(上接第204頁)

42、以及違反會計(jì)法規(guī)的單位和個人具有直接處罰權(quán)，以保護(hù)委派會計(jì)人員的合法權(quán)益，依法治理會計(jì)工作。4建立和r..與會計(jì)委派制相配套的管理制度。要使會計(jì)委派制順利實(shí)行，必須建立一套完整的制度以構(gòu)成會計(jì)委派制的運(yùn)行機(jī)制。這些制反應(yīng)包括以下內(nèi)容:(1)委派會計(jì)的檔案管理制度。對所有委派會計(jì)人員的檔、案應(yīng)分職務(wù)、分層次統(tǒng)一管理，對他們的檔案應(yīng)統(tǒng)一式祥、統(tǒng)一編號。要開發(fā)全國通用的委派會計(jì)人員檔案管理的系統(tǒng)軟件，形成全國性的要派會計(jì)人才市場。通過該檔案管

43、理軟件進(jìn)行委派會計(jì)人才的信息統(tǒng)計(jì)、信息查詢和信息分析。(2)委派會計(jì)的任職和職務(wù)升遷制度。委派會計(jì)的任職由會計(jì)主管機(jī)構(gòu)考核，由會計(jì)委派機(jī)構(gòu)認(rèn)定，且必須得到企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者的同意，但也要使企業(yè)經(jīng)營管理者滿意。而關(guān)于委派會計(jì)的升遷，主要由會計(jì)主管機(jī)構(gòu)根據(jù)業(yè)績和工作年~J.向財(cái)產(chǎn)所有者格薦，最終由企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者決定。(3)委派會計(jì)的考評輪商制度。每個會計(jì)主管機(jī)構(gòu)應(yīng)對所有其委派的會計(jì)人員進(jìn)行考許年撿，經(jīng)過會計(jì)年栓，一是調(diào)整企業(yè)因注冊資金變化、經(jīng)營

44、規(guī)模變化而引起的委派會計(jì)范周變化二是對委派會計(jì)的年皮業(yè)績進(jìn)行考核，對合格者(企業(yè)財(cái)產(chǎn)所有者滿意，會計(jì)管理機(jī)構(gòu)認(rèn)定合格)繼續(xù)留用，不合格者，經(jīng)會計(jì)管理機(jī)構(gòu)認(rèn)定，免任另派。單位的會計(jì)負(fù)責(zé)人每三年進(jìn)行一次輪崗交換，一般的會計(jì)人員也應(yīng)視情況進(jìn)行輪崗。(4)委派會計(jì)的工資、獎金制度。委派會計(jì)獨(dú)立于委派的單位，是會計(jì)管理機(jī)構(gòu)騁用的員工。因此他們的工資獎金應(yīng)由會計(jì)管理機(jī)構(gòu)統(tǒng)一管理、統(tǒng)一發(fā)放。用人單位或其委派機(jī)構(gòu)按合同標(biāo)準(zhǔn)每月向會計(jì)管理機(jī)構(gòu)繳納委派會計(jì)

45、的服務(wù)工資。年底根據(jù)合同規(guī)定的考核條款對委派會計(jì)的工作業(yè)績進(jìn)行考核，會計(jì)管理機(jī)構(gòu)再根據(jù)考核結(jié)果清算與用人單位間的服務(wù)費(fèi)用，實(shí)行多退少補(bǔ)，最后發(fā)放給委派會計(jì)與業(yè)績掛鉤的年終獎金。(5)委派會計(jì)的培訓(xùn)、回避制度。委派會計(jì)人員應(yīng)每季召開一次座談會，每年參加兩期用以上的業(yè)務(wù)培訓(xùn)，以加強(qiáng)學(xué)習(xí)和交流，使會計(jì)人員在政治思想、能力水平、業(yè)務(wù)知識等方面不斷更新。對委派者和經(jīng)營者有直系親屬關(guān)系或經(jīng)濟(jì)利害關(guān)系的，必須實(shí)行委派回避制。普魯考文獻(xiàn):1財(cái)政部.關(guān)于