企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析(2)

1、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析?毛?敏?張小燕??摘?要:企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)發(fā)展的一條可取之路。無(wú)論是橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)、混合并購(gòu)都與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相吻合?？疾炱髽I(yè)并購(gòu)的成本效益有助于對(duì)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行價(jià)值判斷分析利弊。關(guān)鍵詞:企業(yè)并購(gòu)??協(xié)同效應(yīng)??規(guī)模經(jīng)濟(jì)中圖分類號(hào):F275???文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):10044914(2002)0720502隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展企業(yè)并購(gòu)作為實(shí)現(xiàn)資本重新配置的一種重要途徑被越來(lái)越多的人所熟悉。無(wú)論從頻率還是從數(shù)額上來(lái)講企

2、業(yè)并購(gòu)在世界范圍內(nèi)都達(dá)到了空前的規(guī)模。世界性的汽車、石油、銀行、通信業(yè)并購(gòu)一浪高過(guò)一浪。從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上講企業(yè)并購(gòu)可以促成有限資源更為合理的流動(dòng)并獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。從實(shí)際意義上講通過(guò)并購(gòu)可以實(shí)現(xiàn)快速業(yè)務(wù)擴(kuò)張或盡快進(jìn)入某個(gè)有吸引力的領(lǐng)域地區(qū)???市場(chǎng)。一、企業(yè)并購(gòu)的方式1.合并(Consolidation)。指兩個(gè)或更多企業(yè)組合在一起原有所有企業(yè)都不以法律實(shí)體形式存在而建立一個(gè)新的公司。如將A公司與B公司合并成為C公司。但根據(jù)1994年7月

3、1日生效的?中華人民共和國(guó)公司法?的規(guī)定公司合并可分為吸收合并和新設(shè)合并兩種形式。一個(gè)公司吸收其他公司為吸收合并被吸收的公司解散兩個(gè)以上公司合并設(shè)立一個(gè)新的公司為新設(shè)合并合并各方解散。吸收合并類似于?Merger?而新設(shè)合并則類似于?Consolidation?。因此從廣義上說(shuō)合并包括兼并。2.兼并(Merger)。指兩個(gè)或更多企業(yè)組合在一起其中一個(gè)企業(yè)保持其原有名稱而其他企業(yè)不再以法律實(shí)體形式存在。如財(cái)政部1996年8月24日頒發(fā)?企

4、業(yè)兼并有關(guān)財(cái)務(wù)問題的暫行規(guī)定?中指出兼并是指一個(gè)企業(yè)通過(guò)購(gòu)買等有償方式取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)使其失去法人資格或雖保留法人資格但變更投資主體的一種行為。3.收購(gòu)(Acquisition)。指一個(gè)企業(yè)以購(gòu)買全部或部分股票(或稱為股份收購(gòu))的方式購(gòu)買了另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)或者以購(gòu)買全部或部分資產(chǎn)(或稱資產(chǎn)收購(gòu))的方式購(gòu)買另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)。股票收購(gòu)可通過(guò)兼并(Merger)或標(biāo)購(gòu)(Tenderoff)來(lái)實(shí)現(xiàn)。兼并的特點(diǎn)是與目標(biāo)企業(yè)管

5、理者直接談判或以交換股票的方式進(jìn)行購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)董事會(huì)的認(rèn)可通常發(fā)生在兼并出價(jià)獲得目標(biāo)企業(yè)所有者認(rèn)同之前。使用標(biāo)購(gòu)方式購(gòu)買股票的出價(jià)直接面向目標(biāo)企業(yè)所有者。收購(gòu)其他企業(yè)部分與全部資產(chǎn)通常是直接與目標(biāo)企業(yè)管理者談判。收購(gòu)的目標(biāo)是獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)目標(biāo)企業(yè)的法人地位并不消失。4.接管或接收(Takeover)。它是指某公司原具有控股地位的股東(通常是該公司最大的股東)由于出售或轉(zhuǎn)讓股權(quán)或者股權(quán)持有量被他人超過(guò)而控股地位旁落的情況。5.標(biāo)購(gòu)

6、(Tenderoff)。是指一個(gè)企業(yè)直接向另一個(gè)企業(yè)的股東提出購(gòu)買他們所持有的該企業(yè)股份的要約達(dá)到控制該企業(yè)目的行為。這發(fā)生在該企業(yè)為上市公司的情況。6.剝離。?剝離?一詞的理論定義目前主要來(lái)自于對(duì)英文?Divestiture?的翻譯指一個(gè)企業(yè)出售它的下屬部門(獨(dú)立部門或生產(chǎn)線)資產(chǎn)給另一企業(yè)的交易。具體說(shuō)是指企業(yè)將其部分閑置的不良資產(chǎn)、無(wú)利可圖的資產(chǎn)或產(chǎn)品生產(chǎn)線、子公司或部門出售給其他企業(yè)以獲得現(xiàn)金或有價(jià)證券。剝離的這一定義與我國(guó)目前

7、的企業(yè)或資產(chǎn)售賣的含義基本相同。那么剝離是否等于售賣呢不完全相同。剝離是指企業(yè)根據(jù)資本經(jīng)營(yíng)的要求將企業(yè)的部分資產(chǎn)、子公司、生產(chǎn)線等以出售或分立的方式將其與企業(yè)分離的過(guò)程。因此剝離應(yīng)含有售賣和分立兩種方式。7.售賣。根據(jù)上述剝離含義售賣是剝離的一種方式。售賣是指企業(yè)將其所屬的資產(chǎn)(包括子公司、生產(chǎn)線等)出售給其他企業(yè)以獲取現(xiàn)金和有價(jià)證券的交易。在國(guó)有企業(yè)改制中國(guó)有資本所有者根據(jù)資本經(jīng)營(yíng)總體目標(biāo)要求將小型國(guó)有企業(yè)整體出售也屬于售賣范疇。業(yè)的

8、穩(wěn)定期縮短衰退期使企業(yè)進(jìn)入長(zhǎng)期穩(wěn)定的良性循環(huán)過(guò)程。四、非財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)用前景盡管非財(cái)務(wù)指標(biāo)很重要但它并不能取代財(cái)務(wù)指標(biāo)體系。相反它應(yīng)當(dāng)被視為是對(duì)激勵(lì)計(jì)劃中財(cái)務(wù)指標(biāo)的有益補(bǔ)充。首先企業(yè)應(yīng)在加強(qiáng)和完善內(nèi)部管理的基礎(chǔ)上如海爾集團(tuán)的?激活休克魚的方法?邯鋼的?倒逼成本核算?、華豐煤礦的?內(nèi)部市場(chǎng)管理?楊村煤礦的?崗位效益工程?等凡是搞得好的企業(yè)都是找到了適合自己的發(fā)展道路。要在認(rèn)認(rèn)真真、扎扎實(shí)實(shí)落實(shí)好企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的前提下根據(jù)自己行業(yè)、企業(yè)性質(zhì)制定出

9、適合自身發(fā)展的非財(cái)務(wù)指標(biāo)加強(qiáng)對(duì)非財(cái)務(wù)指標(biāo)的可行性研究。可采取的措施包括:(1)在實(shí)施前全面細(xì)微地評(píng)估和檢測(cè)指標(biāo)。(2)將財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)的聯(lián)系定量化。(3)理解和強(qiáng)調(diào)在現(xiàn)行評(píng)估過(guò)程中使用非財(cái)務(wù)指標(biāo)的潛在困難。(4)評(píng)估非財(cái)務(wù)指標(biāo)的持續(xù)價(jià)值時(shí)應(yīng)注意到將一般實(shí)務(wù)基準(zhǔn)化的困難和財(cái)務(wù)分析師對(duì)非財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)的不確定性。迄今為止大量研究證實(shí)了顧客滿意度、購(gòu)買行為和獲利能力三個(gè)因素間存在密切聯(lián)系。此外許多公司已清楚地認(rèn)識(shí)到在報(bào)酬激勵(lì)計(jì)劃中加入非財(cái)

10、務(wù)指標(biāo)對(duì)提高公司長(zhǎng)期股東價(jià)值意義非凡?？梢灶A(yù)料不斷改進(jìn)的數(shù)據(jù)分析和處理能力???特別是檢驗(yàn)和證實(shí)財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)關(guān)系的能力將幫助企業(yè)在報(bào)酬激勵(lì)計(jì)劃中建立一套內(nèi)容廣泛的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系以促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。(作者單位:大同煤礦集團(tuán)宏遠(yuǎn)建設(shè)有限責(zé)任公司?山西?037003)(責(zé)編:許山)?205??經(jīng)濟(jì)師?2002年第7期????????????????????????????財(cái)會(huì)經(jīng)濟(jì)??8.分立。分立從英文?Spinoffs?本義看指公

11、司將其在子公司中擁有的全部股份按比例分配給公司的股東從而形成兩家相互獨(dú)立的股權(quán)結(jié)構(gòu)相同的公司。這一定義實(shí)質(zhì)上與我國(guó)國(guó)有企業(yè)股份制改造中的資產(chǎn)剝離含義基本相同。我國(guó)國(guó)有企業(yè)改制中的資產(chǎn)剝離往往是指將國(guó)有企業(yè)非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)或非主營(yíng)資產(chǎn)以無(wú)償劃撥的方式與企業(yè)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)或主營(yíng)資產(chǎn)分離的過(guò)程。通過(guò)資產(chǎn)剝離可分立出不同的法人實(shí)體而國(guó)家擁有這些法人實(shí)體的股權(quán)。分立是剝離的形式之一。二、企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)意義關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的研究可以追溯至美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓的q理論。

12、托賓以資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格(即公司債務(wù)市場(chǎng)價(jià)格加公司權(quán)益資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格)與其重置成本的比率作為q比率并認(rèn)為:當(dāng)q小于1時(shí)說(shuō)明資產(chǎn)投資的未來(lái)現(xiàn)金流量總現(xiàn)值(也有稱為投資價(jià)值)小于其重置(購(gòu)置)成本廠商會(huì)對(duì)資產(chǎn)的投資缺乏興趣反之當(dāng)q大于1時(shí)說(shuō)明資產(chǎn)的投資價(jià)值大于重置(購(gòu)置)成本廠商對(duì)該資產(chǎn)的投資會(huì)很感興趣。托賓的上述學(xué)說(shuō)是在1969年提出的之后被廣泛運(yùn)用于分析與解釋企業(yè)并購(gòu)行為。以q表示一個(gè)公司的買價(jià)與其所有資產(chǎn)即廠房、設(shè)備、人員以及商譽(yù)等的重置成

13、本之比則當(dāng)q大于1時(shí)說(shuō)明企業(yè)的買價(jià)大于其所有資產(chǎn)的重置成本則投資者寧愿投資創(chuàng)建一個(gè)類似的企業(yè)也不會(huì)采取購(gòu)買行動(dòng)相反當(dāng)q小于1時(shí)說(shuō)明公司的買價(jià)小于所有資產(chǎn)的重置成本則收購(gòu)這樣一個(gè)企業(yè)會(huì)比投資創(chuàng)建一個(gè)類似的企業(yè)有利投資者就會(huì)采取購(gòu)買行動(dòng)。后來(lái)又有人以q表示收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的資金盈利率與投資創(chuàng)建一個(gè)類似企業(yè)的融資資金成本率之比如果q大于1說(shuō)明收購(gòu)有利相反如果q小于1說(shuō)明收購(gòu)不可行。三、企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值來(lái)源分析企業(yè)并購(gòu)的直接動(dòng)因主要有兩個(gè):一是最大化

14、現(xiàn)有股東持有股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值二是最大化現(xiàn)有管理者的財(cái)富。這二者可能是一致的也可能發(fā)生沖突。無(wú)論如何增加企業(yè)價(jià)值是實(shí)現(xiàn)這兩個(gè)目的的根本。企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值來(lái)源主要體現(xiàn)在以下幾方面:1.獲取戰(zhàn)略機(jī)會(huì)。并購(gòu)者的動(dòng)機(jī)之一是要購(gòu)買未來(lái)的發(fā)展機(jī)會(huì)。當(dāng)一個(gè)企業(yè)決定擴(kuò)大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營(yíng)時(shí)一個(gè)重要戰(zhàn)略是并購(gòu)在那個(gè)行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于:第一直接獲得正在經(jīng)營(yíng)的發(fā)展研究部門第二獲得時(shí)間優(yōu)勢(shì)避免了工廠建設(shè)延誤的時(shí)間第三減少一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者并

15、直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購(gòu)的另一戰(zhàn)略機(jī)會(huì)是市場(chǎng)力的運(yùn)用。兩個(gè)企業(yè)采用同一價(jià)格政策可使它們得到的收益高于競(jìng)爭(zhēng)時(shí)收益。大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機(jī)會(huì)。財(cái)會(huì)信息可能起到關(guān)鍵作用。如會(huì)計(jì)收益數(shù)據(jù)可被用于評(píng)價(jià)行業(yè)內(nèi)各個(gè)企業(yè)的盈利能力可被用于評(píng)價(jià)行業(yè)盈利能力的變化等。這對(duì)企業(yè)重組是十分有意義的。2.發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)可產(chǎn)生112或523的效果。產(chǎn)生這種效果的原因主要來(lái)自以下幾個(gè)領(lǐng)域:(1)在生產(chǎn)領(lǐng)域通過(guò)重組:第一可產(chǎn)

16、生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性第二可接受新的技術(shù)第三可減少供給短缺的可能性第四可充分利用未使用生產(chǎn)能力。(2)在市場(chǎng)及分配領(lǐng)域通過(guò)重組:第一可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性第二是進(jìn)入新市場(chǎng)的捷徑第三擴(kuò)展現(xiàn)存分布網(wǎng)第四增加產(chǎn)品市場(chǎng)的控制力。(3)在財(cái)務(wù)領(lǐng)域通過(guò)并購(gòu):第一充分利用未使用的稅收利益第二開發(fā)未使用的債務(wù)能力第三擴(kuò)展現(xiàn)存分布網(wǎng)第四增加產(chǎn)品市場(chǎng)的控制力。(4)在人事領(lǐng)域通過(guò)并購(gòu):第一吸收關(guān)鍵的管理技能第二使多種研究與開發(fā)部門融合。在各個(gè)領(lǐng)域中要通過(guò)各種方式實(shí)現(xiàn)重組效

17、果都離不開財(cái)務(wù)分析。3.提高管理效率。企業(yè)并購(gòu)的另一價(jià)值來(lái)源是增加管理效率。一種情況是現(xiàn)在的管理者以非標(biāo)準(zhǔn)方式經(jīng)營(yíng)因此當(dāng)其被更有效率的企業(yè)收購(gòu)后現(xiàn)在的管理者將被替換從而使管理效率提高。要做到這一點(diǎn)財(cái)務(wù)分析有著重要作用。分析中要觀察:第一并購(gòu)對(duì)象的預(yù)期會(huì)計(jì)收益率在行業(yè)分布中所處的位置第二分布的發(fā)散程度。企業(yè)在分布中的位置越低分布越發(fā)散對(duì)新的管理者的收益越大。企業(yè)并購(gòu)增加管理效率的另一情況是當(dāng)管理者的自身利益更好地協(xié)調(diào)時(shí)則可增加管理效率。如

18、采用杠桿購(gòu)買后現(xiàn)有管理者的財(cái)富構(gòu)成取決于企業(yè)的財(cái)務(wù)成功。這時(shí)管理者可能高度集中其注意力而使公司市場(chǎng)價(jià)值最大化。4.發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)。如果一個(gè)個(gè)體能發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)證券的錯(cuò)誤定價(jià)他將可從中獲益。財(cái)務(wù)出版物經(jīng)?？且恍﹫?bào)道介紹某單位并購(gòu)一個(gè)公司然后出售部門資產(chǎn)就收回其全部購(gòu)買價(jià)格結(jié)果以零成本取得剩余資產(chǎn)。投資銀行家在這個(gè)領(lǐng)域活動(dòng)很活躍。投資銀行家在咨詢管理與依據(jù)管理者的并購(gòu)決策收取費(fèi)用之間存在沖突。重要的問題是投資銀行家的咨詢被認(rèn)為是值得懷

19、疑的。企業(yè)并購(gòu)影響還涉及許多方面如所有者、債權(quán)人、工人和消費(fèi)者。在所有企業(yè)并購(gòu)中各方面的談判能力強(qiáng)弱將影響公司價(jià)值增加的分配即使企業(yè)并購(gòu)不增加價(jià)值也會(huì)產(chǎn)生價(jià)值分配問題。重新分配財(cái)富可能是企業(yè)并購(gòu)的明顯動(dòng)機(jī)。四、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析從財(cái)務(wù)決策的角度出發(fā)無(wú)論是財(cái)務(wù)并購(gòu)還是戰(zhàn)略并購(gòu)只有當(dāng)企業(yè)能增加企業(yè)的價(jià)值即并購(gòu)效益要大于并購(gòu)成本時(shí)才可行。企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益(R)指并購(gòu)后新企業(yè)的價(jià)值大于并購(gòu)前并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值之和的差額。假定A公司并購(gòu)B

20、公司并購(gòu)后A公司的價(jià)值為VAB則企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)效益為:R=VAB(VAVB)只有當(dāng)R0時(shí)經(jīng)濟(jì)上才是可行的。企業(yè)并購(gòu)成本(C)指并購(gòu)企業(yè)因并購(gòu)發(fā)生的全部支出。并購(gòu)企業(yè)的全部支出包括:并購(gòu)過(guò)程中所支付的各項(xiàng)費(fèi)用如咨詢費(fèi)、談判費(fèi)和履行各種法律程序的費(fèi)用等記為C1并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的應(yīng)付價(jià)款記為C2并購(gòu)后的整合成本記為C3。設(shè)因企業(yè)并購(gòu)并購(gòu)企業(yè)所發(fā)生的全部支出為C則并購(gòu)成本可表示為C=C1C2C3。對(duì)于并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)只有并購(gòu)收益大于并購(gòu)成本才可行。對(duì)于

21、目標(biāo)公司來(lái)說(shuō)如果C2VB于己不利不會(huì)同意被并購(gòu)。企業(yè)并購(gòu)的凈收益(NR)指企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益減去并購(gòu)成本后的凈額。企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益是并購(gòu)活動(dòng)中產(chǎn)生的全部經(jīng)濟(jì)收益這個(gè)收益要在主并企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)之間進(jìn)行分配。對(duì)于并購(gòu)公司來(lái)說(shuō)來(lái)自并購(gòu)活動(dòng)的凈收益為:NRA=RC對(duì)于目標(biāo)公司來(lái)說(shuō)凈收益為:NRB=C2VB只有在分配后雙方的凈收益為正時(shí)并購(gòu)才可能成交。參考文獻(xiàn):1.夏樂書張冬梅.企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中換股比率的確定與分析.會(huì)計(jì)研究2000(7)2.J.