企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)分析

1、盔Z字經(jīng)濟(jì)財(cái)務(wù)管理自》—————一★★★★★★★★★★0盎I幫UGJ盎NL企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)分析在企業(yè)并購(gòu)的過程中，并購(gòu)方作為買方不能不對(duì)潛在被并購(gòu)方做財(cái)務(wù)分析而盲目實(shí)施并購(gòu)，使本來低成本、低風(fēng)險(xiǎn)的并購(gòu)行為變?yōu)楦叱杀?、高風(fēng)險(xiǎn)的并購(gòu)行為。一、并購(gòu)財(cái)務(wù)分析中應(yīng)思考的基本問題1應(yīng)爭(zhēng)取被并購(gòu)方的合作，即采取善意并購(gòu)方式。這樣，并購(gòu)雙方能夠充分交流溝通信息，被并購(gòu)方也會(huì)主動(dòng)向并購(gòu)公司提供必要的資料，同時(shí)善意行為還可以避免因目標(biāo)公司抗拒而帶來的額外支

2、出。因?yàn)樵诓①?gòu)的財(cái)務(wù)分析過程中要使用大量的分析數(shù)據(jù)，而這些數(shù)據(jù)多來自于被并購(gòu)方當(dāng)前或過去的財(cái)務(wù)報(bào)表。如果是敵意收購(gòu)，就無法從被并購(gòu)方●王人杰獲得其內(nèi)部實(shí)際運(yùn)營(yíng)及財(cái)務(wù)狀況等重要資料。給公司財(cái)務(wù)分析帶來困難，更使公司估價(jià)產(chǎn)生盲目性，進(jìn)而加大了并購(gòu)行動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)和成本，同時(shí)敵意并購(gòu)也可能產(chǎn)生與并購(gòu)根本目的即擴(kuò)張戰(zhàn)略背道而馳的結(jié)果，如股價(jià)下跌，甚至企業(yè)正常生產(chǎn)秩序受到影響。2在爭(zhēng)取被并購(gòu)方的同意后，并購(gòu)企業(yè)應(yīng)著重從被并購(gòu)方有關(guān)的財(cái)務(wù)報(bào)表中尋找財(cái)務(wù)分

3、析的相關(guān)資料，來分析其財(cái)務(wù)狀況，如資本運(yùn)行情況、生產(chǎn)管理能力、市場(chǎng)銷售能力、盈利能力等。盡管很多的分析資料僅僅反映的是該公司賬面情形，但通過分析仍然可以為其估價(jià)找到理論上的支撐點(diǎn)，在對(duì)被并購(gòu)企業(yè)估價(jià)中使用的收益法等方法中，我們都是使用被并購(gòu)方的賬面數(shù)據(jù)作為估價(jià)基數(shù)的，收益法的基本原理是運(yùn)用市盈率模型來估算被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。在具體操作中，就可以用被并購(gòu)方最近一年的稅后凈利，或其最近三年稅后凈利的平均值作為估價(jià)收益指標(biāo)，這些都是賬面價(jià)值。另

4、外在財(cái)務(wù)分析過程中，還應(yīng)結(jié)合當(dāng)前數(shù)據(jù)，分析被并購(gòu)企業(yè)未來的成長(zhǎng)性即發(fā)展能力，這也是十分重要的，在著名的托賓Q模型中，運(yùn)用的正是這一點(diǎn)，Q=企業(yè)價(jià)值／資產(chǎn)重置成本，企業(yè)價(jià)值=資產(chǎn)重置成本增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值。如果某一個(gè)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值超過其重置成本，意味著該企業(yè)擁有某些無形資產(chǎn)，擁有保證企業(yè)未來增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。這樣的企業(yè)才有被并購(gòu)的價(jià)值。此，在實(shí)施QFII制度的初期對(duì)外資流人的規(guī)模進(jìn)行一定程度的限制是必要的。具體上可注意兩點(diǎn)：一是要規(guī)定短期內(nèi)允許國(guó)外資

5、金流入的最大規(guī)模；二是要規(guī)定QFII外資流入的節(jié)奏。(二)QFII制度的循序漸進(jìn)的問題。借鑒新興市場(chǎng)國(guó)家引入QFII制度的經(jīng)驗(yàn)，在我國(guó)證券市場(chǎng)不斷壯大和成熟以后，QFII制度需要進(jìn)一步深化。要逐步放寬對(duì)QFII的資產(chǎn)規(guī)模、從業(yè)年限的嚴(yán)格限制，擴(kuò)大QFII主體范圍；放寬對(duì)所有QFII投資名額及單個(gè)QFII投資總額的限制；放寬對(duì)單個(gè)上市公司的總持股比例和單個(gè)投資者對(duì)單個(gè)上市公司持股比例的限制；放寬QFII資金匯入、匯出的限制；放寬對(duì)QFII

6、的其他資金運(yùn)用的限制，比如允許外資匯入資金的一定比例可投資于貨幣市場(chǎng)工具等。(三)大規(guī)模惡性撤資問題。QFII制度對(duì)外資匯出有著比較嚴(yán)格的規(guī)定，它可以避免短期內(nèi)國(guó)外資金的惡性撤離的可能。但長(zhǎng)期來看，僅有上述條款是不夠的。特別是對(duì)于國(guó)外資金流人的不斷增大，即使按照每次匯出的比例規(guī)定較嚴(yán)，在外界因素發(fā)生變化導(dǎo)致其集中撤資時(shí)，其對(duì)股市的影響也是毀滅性的。由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)在運(yùn)行規(guī)則、信息披露、監(jiān)管機(jī)制等方面還不完善，投資理念不成熟，這些問題都會(huì)導(dǎo)致

7、引發(fā)股票價(jià)格異常波動(dòng)和過度投機(jī)，進(jìn)而導(dǎo)致外資撤離。因此，解決大規(guī)模惡性撤資問題的根本思路在于強(qiáng)化證券市場(chǎng)制度建設(shè)，特別是證券監(jiān)管措施；從市場(chǎng)準(zhǔn)入、發(fā)行、交易、市場(chǎng)退出等方面推行市場(chǎng)化原則；進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露制度；強(qiáng)化證券監(jiān)管措施，通過有力的監(jiān)管規(guī)范市場(chǎng)主體的行為，夯實(shí)市場(chǎng)基礎(chǔ)。(四)股市和匯率的波動(dòng)問題。引入QFII制度后，中國(guó)股市與國(guó)外股市的關(guān)聯(lián)度將會(huì)加強(qiáng)，由于受國(guó)外突發(fā)事件和經(jīng)濟(jì)因素的影響而出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的可能。為此，一方面要在充分研

8、究的基礎(chǔ)上總結(jié)規(guī)律，采取措施強(qiáng)化其對(duì)國(guó)內(nèi)股市的影響；另一方面，加強(qiáng)宣傳，讓投資者充分認(rèn)識(shí)國(guó)際股市的波動(dòng)、匯率、國(guó)外利率等變化對(duì)我國(guó)股市波動(dòng)的影響，并做好足夠的心理準(zhǔn)備。外資的大規(guī)模流動(dòng)會(huì)對(duì)人民幣幣值的穩(wěn)定產(chǎn)生影響。一般來說，QFII凈匯入增加將使本幣升值，凈匯出增加會(huì)使本幣貶值。由外匯凈匯入或凈匯出引起的匯率波動(dòng)往往是短期的，其長(zhǎng)期來講是與經(jīng)濟(jì)基本面直接相關(guān)。因此，引入QFII時(shí)要充分考慮外匯平衡問題，減少短期造成波動(dòng)的影響。(作者單位

9、：丹東職業(yè)技術(shù)學(xué)院)遼寧經(jīng)濟(jì)第3期／2003年51萬方數(shù)據(jù)遼寧綴孝簪照。憊重蘭o★★★★★★★★★★——————————tCAIWUGUANl。；3并購(gòu)是一種經(jīng)濟(jì)行為，是要付出代價(jià)的，為此在財(cái)務(wù)分析中，我們還必須考慮并購(gòu)成本，因?yàn)槭欠襁M(jìn)行并購(gòu)決策在很大程度上取決于并購(gòu)的成本和收益。只有收益高于成本，這種并購(gòu)才是成功的并購(gòu)。并購(gòu)的成本主要有以下內(nèi)容，首先，并購(gòu)的完成成本，含并購(gòu)價(jià)款和并購(gòu)費(fèi)用，并購(gòu)價(jià)款是支付給被并購(gòu)企業(yè)股東的，可以現(xiàn)金、股

10、票或其他資產(chǎn)形式支付。并購(gòu)費(fèi)用是指并購(gòu)過程中發(fā)生的如策劃、文本制訂、評(píng)估、法律鑒定等費(fèi)用。其次，并購(gòu)的整合成本，正如有人所說，并購(gòu)雙方往往是相愛容易相處太難，并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)要在經(jīng)營(yíng)理念、經(jīng)營(yíng)方式上達(dá)到融合，必然要發(fā)生相關(guān)的整合成本，如剝離非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、淘汰無效設(shè)備、進(jìn)行人員培訓(xùn)等。再次，并購(gòu)企業(yè)要向被并購(gòu)方注入新資金的成本，如撥入啟動(dòng)資金、增加廣告費(fèi)等。另外并購(gòu)是一種投資行為，資金以并購(gòu)方式支付就必然放棄投資于其他項(xiàng)目，由此放棄的

11、收益就是所產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本。以上成本是并購(gòu)企業(yè)在實(shí)際并購(gòu)操作時(shí)所不能不考慮的因素。4并購(gòu)行為本身是一種投資行為。投資就不可能不產(chǎn)生相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。因而并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)也是并購(gòu)財(cái)務(wù)分析中的一個(gè)重要問題。在財(cái)務(wù)分析過程中要隨時(shí)具有風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，而且并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)是非常復(fù)雜和廣泛的，企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎對(duì)待，盡量避免風(fēng)險(xiǎn)，將風(fēng)險(xiǎn)消除在并購(gòu)的每一個(gè)環(huán)節(jié)中，最終為完成并購(gòu)做好風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備。二、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)分析工作確定了企業(yè)在并購(gòu)中財(cái)務(wù)分析應(yīng)思考的基本內(nèi)容后，并購(gòu)企業(yè)應(yīng)進(jìn)一步展開對(duì)

12、被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)分析工作。1將被并購(gòu)企業(yè)近幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表及相關(guān)財(cái)務(wù)文件加以分析。計(jì)算出比較重要的相關(guān)財(cái)務(wù)比率，并將這些財(cái)務(wù)比率與并購(gòu)企業(yè)設(shè)定的指標(biāo)加以比較。從而分析出相關(guān)的問題，為以后估價(jià)及并購(gòu)后的整合提供前提條件。這些重要的財(cái)務(wù)比率有很多，諸如分析變現(xiàn)能力的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率，分析資產(chǎn)管理能力的存貨、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，以及分析負(fù)債能力的資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率等比率，最為主要的還是反映盈利能力的銷售凈利率、資產(chǎn)凈利率、凈資產(chǎn)凈利率，每股收益

13、等指標(biāo)。除單項(xiàng)指標(biāo)分析外，也可利用定基比、結(jié)構(gòu)比、環(huán)比及杜邦分析等財(cái)務(wù)52遼寧經(jīng)濟(jì)第3期／2003年分析方法來做深入的財(cái)務(wù)分析。目的就是做到深入了解對(duì)方各種情形，才能減少并購(gòu)盲目性、風(fēng)險(xiǎn)性。另外，如果在并購(gòu)時(shí)，僅僅考慮被并購(gòu)方目前已有的各種財(cái)務(wù)狀況，其實(shí)不完全科學(xué)。一個(gè)并購(gòu)行為是否值得，還應(yīng)估計(jì)并購(gòu)行為所帶來的未來被購(gòu)企業(yè)收益增長(zhǎng)的潛力，即所謂發(fā)展能力。因?yàn)椴①?gòu)方一般都預(yù)期被并購(gòu)企業(yè)經(jīng)過改組，重新調(diào)整生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)之后，利潤(rùn)會(huì)較并購(gòu)前有明顯的

14、增長(zhǎng)。當(dāng)然對(duì)這種成長(zhǎng)性的分析，更多地是借助于并購(gòu)發(fā)生后的每股收益是否上漲，進(jìn)而每股市價(jià)是否上揚(yáng)來說明的，即是否產(chǎn)生了較好的協(xié)同效應(yīng)。2對(duì)并購(gòu)中的成本收益分析時(shí)應(yīng)注意到相關(guān)的幾個(gè)數(shù)據(jù)。例如甲公司并購(gòu)乙公司。并購(gòu)前甲公司的價(jià)值為V_，乙公司的價(jià)值為v己。并購(gòu)后形成的新公司的價(jià)值為V_z，則并購(gòu)后的收益為：S=V_乙一(V_V乙)如果此結(jié)果大于零，證明并購(gòu)會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。此外，為了實(shí)現(xiàn)對(duì)乙公司的并購(gòu)，往往甲公司會(huì)以高于V乙的價(jià)格P乙去收購(gòu)乙公

15、司，并在此過程中還會(huì)有相應(yīng)的并購(gòu)費(fèi)用F產(chǎn)生。因此并購(gòu)凈收益NS為：NS=V目乙一(v_V乙)一(P乙一v乙)一F如果NS大于零，則從并購(gòu)收益和成本角度看，并購(gòu)應(yīng)該是可行的。3并購(gòu)既然是一種投資。投資風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)是財(cái)務(wù)分析的主要內(nèi)容。風(fēng)險(xiǎn)至少可從以下幾個(gè)角度加以考慮。一是營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，指并購(gòu)?fù)瓿珊螅⑽串a(chǎn)生較好的協(xié)同效應(yīng)，甚至原并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)直線下滑，沒有形成生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。二是融資風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)過程中需要大量的資金。資金是否能及時(shí)籌

16、到，是否影響正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，資金以何種方式籌措，是否影響整個(gè)公司的資金結(jié)構(gòu)，是否產(chǎn)生償債風(fēng)險(xiǎn)，是否對(duì)日后籌資帶來困難等等都形成了所謂的融資風(fēng)險(xiǎn)。三是反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。在前面已論述到爭(zhēng)取善意并購(gòu)，這樣會(huì)給我們的財(cái)務(wù)分析工作帶來很多的便利。但現(xiàn)實(shí)中，一旦被并購(gòu)方采取不合作態(tài)度，對(duì)并購(gòu)的進(jìn)行設(shè)置許多障礙，則不僅財(cái)務(wù)分析無法進(jìn)行而且并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)也相當(dāng)大。有法律風(fēng)險(xiǎn)、體制風(fēng)險(xiǎn)等等。所以企業(yè)在并購(gòu)過程中應(yīng)具體考慮到相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，從而盡量避免風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。并購(gòu)作為一種