我國(guó)商業(yè)銀行IPO定價(jià)研究.pdf

1、‘無(wú)錫農(nóng)商行以及江陰農(nóng)商行的成功過(guò)會(huì)開(kāi)啟了我國(guó)銀行A股上市的新一輪高潮，多家銀行出現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)的待審名單中。商業(yè)銀行的發(fā)行上市必然涉及到IPO定價(jià)問(wèn)題，能否確定一個(gè)合理的IPO價(jià)格將涉及到商業(yè)銀行是否能在資本市場(chǎng)上籌集到未來(lái)發(fā)展資金，這對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)是非常重要的。鑒于我國(guó)計(jì)劃逐步推進(jìn)注冊(cè)制改革，新股發(fā)行數(shù)量將會(huì)明顯增多，上市公司和承銷商自主定價(jià)權(quán)利更大，因此會(huì)更加關(guān)注IPO價(jià)格的確定。
　　從投資者的角度來(lái)看，我國(guó)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)存

2、在一級(jí)市場(chǎng)火熱，二級(jí)市場(chǎng)回報(bào)率較低、波動(dòng)性較大等情況。然而在現(xiàn)有的股票發(fā)行機(jī)制下，我國(guó)中小投資者很難從一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入股票，因此會(huì)在股票剛上市時(shí)從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入股票。這種行為可能會(huì)給投資者帶來(lái)巨大損失。因此，從投資者的角度來(lái)看，能夠找到合理的股票定價(jià)，根據(jù)股票的實(shí)際價(jià)值來(lái)判斷投資方向是非常重要的。
　　從整個(gè)資本市場(chǎng)運(yùn)行的情況來(lái)看，我國(guó)股票市場(chǎng)經(jīng)常出現(xiàn)由于新股發(fā)行而帶來(lái)的整個(gè)二級(jí)市場(chǎng)下跌狀況。分析其原因，主要是我國(guó)投資者“打新股”的熱情

3、所致，這種打新股的熱情帶走了大量的二級(jí)市場(chǎng)資金，導(dǎo)致了二級(jí)市場(chǎng)的大幅度下跌。這種基于新股IPO發(fā)行所導(dǎo)致的二級(jí)市場(chǎng)大幅波動(dòng)將嚴(yán)重影響整個(gè)股市的正常運(yùn)行。作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表，股市的穩(wěn)定與否將直接影響到其他市場(chǎng)的運(yùn)行，進(jìn)而影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系。股票市場(chǎng)的大幅波動(dòng)將破壞整個(gè)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。因此，合理的IPO定價(jià)將給投資者帶來(lái)一定的心理預(yù)期，盲目購(gòu)買新股的熱情將會(huì)有所減退，這將促進(jìn)我國(guó)股票市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行，維護(hù)整個(gè)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。
　　關(guān)于如何

4、確定IPO的價(jià)格，國(guó)內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)做了很多相關(guān)研究。各學(xué)者也都認(rèn)為沒(méi)有一個(gè)定價(jià)方法可以原封不動(dòng)的用到任何國(guó)家的任何公司上，因此針對(duì)各國(guó)各行業(yè)的具體情況提出相應(yīng)的模型是至關(guān)重要的。筆者在閱讀相關(guān)文獻(xiàn)時(shí)發(fā)現(xiàn)對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行IPO進(jìn)行單獨(dú)研究的文獻(xiàn)較少，尤其近兩年受商業(yè)銀行無(wú)法在A股成功上市的影響，相應(yīng)文獻(xiàn)更是寥寥無(wú)幾。并且目前研究商業(yè)銀行IPO的文獻(xiàn)均是針對(duì)A股上市商業(yè)銀行進(jìn)行的，并沒(méi)有考慮到所有的上市銀行。考慮到我國(guó)有很多銀行在H股上市，因此

5、本文對(duì)在A股、H股上市的銀行分別進(jìn)行研究并加以對(duì)比。文章希望通過(guò)相應(yīng)的研究實(shí)現(xiàn)以下幾個(gè)目的:第一，為中小投資者的投資決策提供建議，為他們尋找一個(gè)更加合理的IPO定價(jià)模型。第二，為擬上市商業(yè)銀行提供建議，使它們?cè)跍?zhǔn)備上市之前可以針對(duì)公司及市場(chǎng)的情況對(duì)IPO價(jià)格有一個(gè)合理的預(yù)估。第三，本文希望通過(guò)對(duì)IPO定價(jià)影響因素、模型的研究以及內(nèi)地、香港兩個(gè)市場(chǎng)的對(duì)比，為我國(guó)股市平穩(wěn)運(yùn)行、資本市場(chǎng)成熟發(fā)展提供相關(guān)的建議。
　　本文主體內(nèi)容共分為八

6、個(gè)部分。文章第一部分介紹了研究的背景及意義。第二部分對(duì)已有文獻(xiàn)進(jìn)行相應(yīng)研究，找到目前研究的爭(zhēng)論點(diǎn)及空白點(diǎn)。第三部分對(duì)相應(yīng)的IPO定價(jià)理論及估值模型做了簡(jiǎn)要介紹。第四部分對(duì)IPO定價(jià)的影響因素及模型做了介紹。第五部分對(duì)香港及內(nèi)地的股票定價(jià)制度進(jìn)行簡(jiǎn)要對(duì)比并對(duì)兩個(gè)市場(chǎng)IPO定價(jià)的有效性進(jìn)行了簡(jiǎn)單的驗(yàn)證。第六部分對(duì)A股上市商業(yè)銀行進(jìn)行實(shí)證研究，通過(guò)建立不同模型定價(jià)找出IPO定價(jià)的關(guān)鍵因素，同時(shí)文章對(duì)模型結(jié)果的有效性進(jìn)行了相應(yīng)的檢驗(yàn)。第七章采用

7、與第六章相同的方法對(duì)H股上市商業(yè)銀行進(jìn)行研究。最后一部分根據(jù)實(shí)證研究的結(jié)果提出相關(guān)政策建議。
　　本文主要采用的方法有文獻(xiàn)研究法、實(shí)證分析法、比較分析法。建模所使用的方法主要有逐步回歸、主成分分析、偏最小二乘回歸等。
　　文章通過(guò)研究主要得到以下結(jié)論:第一，我國(guó)A股市場(chǎng)上市銀行首日超額回報(bào)率遠(yuǎn)高于H股上市商業(yè)銀行。第二，我國(guó)A股、H股上市商業(yè)銀行的IPO價(jià)格均能反映公司基本面信息，但是反映大小有區(qū)別，H股IPO定價(jià)反映的公司

8、內(nèi)在價(jià)值更多一些，而A股IPO定價(jià)受外部因素影響較大。第三，除了公司基本面因素外，我國(guó)A股市場(chǎng)IPO定價(jià)主要受以下因素影響:首日IPO平均回報(bào)率、新聞?wù)鎴?bào)道程度、招股數(shù)量、發(fā)行費(fèi)用、中簽率、首日換手率等。第四，在我國(guó)A股市場(chǎng)上，新聞對(duì)IPO的影響主要是通過(guò)情緒效應(yīng)來(lái)反映，這一點(diǎn)在文章的兩個(gè)模型中均得到了證明。而信息效應(yīng)作用則并不明顯，只有一個(gè)模型觀察到了這種效應(yīng)。第五，在我國(guó)A股市場(chǎng)上，IPO申購(gòu)的羊群效應(yīng)比較明顯。原因主要有兩點(diǎn):第

9、一點(diǎn)，我國(guó)股票目前實(shí)行核準(zhǔn)制，上市股票過(guò)少導(dǎo)致新股供給不足，因此一旦有股票上市就會(huì)引發(fā)羊群效應(yīng)，即普通投資者會(huì)跟隨機(jī)構(gòu)投資者腳步，普通投資者之間也會(huì)互相影響。第二點(diǎn)，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟，投資渠道較少，由此造成新股申購(gòu)供不應(yīng)求。第六，新股申購(gòu)的供不應(yīng)求導(dǎo)致我國(guó)A股市場(chǎng)IPO價(jià)格并不會(huì)隨著發(fā)行規(guī)模增大而降低，這一點(diǎn)與香港市場(chǎng)是完全不同的。究其原因主要是發(fā)行公司及承銷商均能意識(shí)到股票是供不應(yīng)求的，因此即使發(fā)行規(guī)模增大也不會(huì)降低IPO價(jià)格

10、。第七，文章的兩種模型均可以對(duì)IPO價(jià)格進(jìn)行有效的建模。三種模型中最好的一種為偏最小二乘，這主要是由該方法本身的特性所決定的。
　　基于以上結(jié)論，本文從投資者、上市公司、資本市場(chǎng)發(fā)展及政府作為四個(gè)角度提出相關(guān)的政策建議。從投資者角度來(lái)說(shuō)，目前我國(guó)投資者投資嚴(yán)重缺乏理性，盲目跟風(fēng)現(xiàn)象較為嚴(yán)重。投資者也因此經(jīng)常遭受嚴(yán)重?fù)p失。其中不得不提的就是我國(guó)多年以來(lái)的“打新股”熱潮，投資者希望通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)買入股票并從二級(jí)市場(chǎng)得到超額收益。然而對(duì)于

11、大多數(shù)投資者來(lái)說(shuō)，他們是沒(méi)有辦法從一級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)入股票的，因此很多投資者會(huì)選擇在上市的開(kāi)始幾日購(gòu)入股票期待股票價(jià)格繼續(xù)上升。然而投資者此時(shí)從二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)入的股票已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其實(shí)際價(jià)值，股票在后市中的表現(xiàn)往往較差，投資者往往會(huì)因此遭受巨額損失。因此，對(duì)大多數(shù)中小投資者而言，在投資時(shí)還要考慮公司實(shí)際的投資價(jià)值。只有以適當(dāng)?shù)膬r(jià)格買入真正有價(jià)值的股票才能夠?yàn)樽约簬?lái)收益。本文通過(guò)研究得到的模型能夠較好的預(yù)測(cè)IPO的價(jià)格，可以為投資者的投資提供參考

12、。同時(shí)，投資者在投資時(shí)也應(yīng)該更加關(guān)注相應(yīng)的IPO定價(jià)影響因素，做出更合理的投資決策。從上市公司角度來(lái)說(shuō)，公司希望通過(guò)IPO籌集更多的資金支持未來(lái)發(fā)展。根據(jù)本文實(shí)證所得到的模型，公司可以關(guān)注以下因素提升IPO價(jià)值。首先公司應(yīng)該切實(shí)提升自身實(shí)力，加強(qiáng)公司盈利能力、成長(zhǎng)能力，這些因素在決定IPO價(jià)格時(shí)起到了至關(guān)重要的作用。其次，公司在IPO發(fā)行時(shí)要加大媒體宣傳力度，大力提升公司形象，善于通過(guò)媒體影響投資者情緒。同時(shí)，公司可以利用本文實(shí)證提供的

13、模型對(duì)IPO價(jià)格做一個(gè)初步的估計(jì)，為未來(lái)公司發(fā)行上市做準(zhǔn)備。從我國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展來(lái)看，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展較為落后，缺乏健全的投資機(jī)制，投資者投資渠道嚴(yán)重不足。同時(shí)，我國(guó)股票發(fā)行審核制造成股票供應(yīng)量過(guò)少導(dǎo)致“打新股”的熱潮。這種熱潮加劇了二級(jí)市場(chǎng)的波動(dòng)，影響了整個(gè)投資市場(chǎng)的穩(wěn)定性。要想解決這一連串的問(wèn)題，應(yīng)該從以下角度著手:首先，逐步放開(kāi)資本市場(chǎng)，拓寬投資渠道，推進(jìn)多層次資本市場(chǎng)體系建設(shè)，豐富股票市場(chǎng)、債券基金市場(chǎng)的投資品種及投資渠道，激

14、發(fā)市場(chǎng)活力。其次，逐步實(shí)現(xiàn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革。股票注冊(cè)制改革將引導(dǎo)投資者進(jìn)行合理的投資，提高其風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，讓投資者通過(guò)對(duì)信息的判斷識(shí)別公司的優(yōu)劣，而不僅僅是現(xiàn)在的跟風(fēng)效應(yīng)。股票注冊(cè)制也有助于股票回歸真實(shí)價(jià)值，進(jìn)而提高我國(guó)資本市場(chǎng)有效性。最后，注冊(cè)制改革后需要政府在以下方面有所作為:第一點(diǎn)，加強(qiáng)對(duì)個(gè)人投資者的專業(yè)知識(shí)教育及風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)教育，提高其投資能力及風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，促進(jìn)投資者合理利用相關(guān)信息，準(zhǔn)確判斷市場(chǎng)方向，做出合理投資決策。第二點(diǎn)，政府需要

15、加強(qiáng)對(duì)企業(yè)信息披露的監(jiān)督，合理規(guī)范各上市公司的信息披露機(jī)制。相應(yīng)的監(jiān)管部門應(yīng)轉(zhuǎn)換自身職能，從以前對(duì)上市前公司信息的核查轉(zhuǎn)化為對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)管。各監(jiān)管部門應(yīng)督促上市公司及時(shí)、準(zhǔn)確、全面披露信息，并對(duì)違規(guī)違法公司做出相應(yīng)處罰。要求媒體等傳媒機(jī)構(gòu)切實(shí)提升自身社會(huì)責(zé)任，確保報(bào)道真實(shí)有效。
　　本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要有以下幾點(diǎn):第一，文章對(duì)我國(guó)內(nèi)地所有上市銀行進(jìn)行了比較研究。目前我國(guó)商業(yè)銀行集中在A股及H股兩個(gè)市場(chǎng)上市，考慮到兩個(gè)市場(chǎng)成熟

16、度及定價(jià)機(jī)制不同，以往研究商業(yè)銀行IPO定價(jià)的文獻(xiàn)只對(duì)在A股上市的我國(guó)商業(yè)銀行進(jìn)行研究。本文則將所有上市銀行考慮進(jìn)來(lái)，針對(duì)不同市場(chǎng)的不同狀況分別進(jìn)行研究并加以對(duì)比。第二，在確定IPO定價(jià)的影響因素時(shí)，文章綜合考慮了所有的可能因素，包括基本面因素、發(fā)行承銷相關(guān)因素、新聞因素、投資者情緒因素、市場(chǎng)羊群效應(yīng)等，影響因素考慮全面。第三，文章在對(duì)A股市場(chǎng)進(jìn)行IPO定價(jià)時(shí)，考慮到新股發(fā)行上市開(kāi)始一段時(shí)間會(huì)受到“打新股”情緒影響致使二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格偏離真