基金管理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、投資行為與績效研究.pdf

1、近年來，證券投資基金已成為中國證券市場最大的機(jī)構(gòu)投資者，對我國證券市場的發(fā)展具有重要影響。相對個(gè)人投資者而言，作為機(jī)構(gòu)投資者的證券投資基金通常被認(rèn)為其在資金、專業(yè)及人才方面均具有優(yōu)勢，具有更強(qiáng)的信息搜尋與解讀能力，投資更具理性。那么，證券投資基金是否能夠帶給投資者超額回報(bào)？影響證券投資基金績效的因素是什么？這些都是學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界關(guān)心的重要問題，因?yàn)樽C券投資基金的投資行為對業(yè)績的影響直接關(guān)系到基金投資者的利益。
　　本文從股權(quán)結(jié)構(gòu)視

2、角，研究不同股權(quán)結(jié)構(gòu)對基金業(yè)績和基金投資行為的影響。具體而言，本文從兩個(gè)維度區(qū)分基金的股權(quán)結(jié)構(gòu)，一是根據(jù)控股股東產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將我國證券投資基金分為中央政府背景、地方政府背景和民營背景基金，二是根據(jù)控股股東的行業(yè)性質(zhì)，將證券投資基金分為銀行系基金、券商系基金和信托系基金，從這兩個(gè)維度出發(fā)來分別考察股權(quán)結(jié)構(gòu)對基金投資行為和績效的影響。
　　本文首先采用bootstrap分析方法對不同股權(quán)下證券投資基金的選股能力進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn)，總體來看

3、，我國至少有10％的股票型基金具有良好的選股能力，其超額業(yè)績單靠運(yùn)氣是無法取得的，但同時(shí)也有一半以上的基金不具備選股能力。具有選股能力的基金，投資組合中的股票具有比較明顯的大市值、高賬面市值比和高業(yè)績動量特征。進(jìn)一步的分股權(quán)研究發(fā)現(xiàn)，就中央、地方和民營基金總體來看，選股能力在前20％的基金，民營基金的收益率都要高于或等于地方政府背景基金的收益率，地方政府背景基金的收益率都要高于或等于中央政府背景的基金;就銀行系、券商系和信托系基金而言，

4、選股能力在前40％的基金，銀行系基金的收益率要高于信托系和券商系基金，信托系前10％的基金超額收益率要高于券商系基金;就是否有外資參股而言，外資入股對基金的選股能力沒有顯著改善，但外資參股的基金整體收益較為穩(wěn)定。
　　其次，本文從控股股東產(chǎn)權(quán)性質(zhì)維度的股權(quán)結(jié)構(gòu)差異出發(fā)，研究基金投資的持股集中度對基金業(yè)績的影響。已有文獻(xiàn)表明，基金的持股集中度和績效聯(lián)系在一起能夠準(zhǔn)確觀察到基金的投資是否具有信息優(yōu)勢。本文研究發(fā)現(xiàn)，無論是基于基金公布的

5、月凈值數(shù)據(jù)經(jīng)Carhart(1997)四因素模型調(diào)整后的業(yè)績，還是根據(jù)基金公布的持股組合數(shù)據(jù)，依據(jù)DGTW(1997)方法計(jì)算的基金業(yè)績CS，在控制了基金的各類特征之后，持股集中度越高的基金業(yè)績越好。進(jìn)一步的分析表明，中央政府背景的基金和民營基金持股集中度與業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系，但這種關(guān)系在地方政府背景的基金公司中并不存在。同時(shí)，相比民營基金，中央政府背景的基金持股集中度每提高一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，帶來的收益增長更為顯著。說明具有中央政府背景的、持股

6、集中度高的基金，應(yīng)該比地方政府背景和民營背景的、持股集中度高的基金具有更好的信息優(yōu)勢，持股集中度的提高能給中央政府背景的基金帶來更好收益。但研究同時(shí)發(fā)現(xiàn)，中央政府背景的基金雖然能夠通過集中持股獲得超過地方政府和民營基金的收益，但是這并不足以使其整體績效超越地方和民營基金，因?yàn)榈胤胶兔駹I背景基金的投資組合的行業(yè)平均收益率要高于中央政府背景的基金。
　　再次，本文從控股股東行業(yè)性質(zhì)的股權(quán)結(jié)構(gòu)差異出發(fā)，研究基金投資股票首次公開發(fā)行(IP

7、O)和再融資(SEO)的行為差異。研究發(fā)現(xiàn)，券商系基金總體上都會超額持有其母公司承銷的股票。但足，在市場行情好時(shí)，券商系基金持有的比銀行系和信托系基金更多的控股股東承銷股票能夠獲得高于基金投資組合內(nèi)其他股票的收益。在市場行情不好的時(shí)候，券商系基金相對銀行系和信托系基金，也會更多的持有其控股股東承銷的股票，但其收益要顯著低于基金持股組合中其他股票。說明在市場行情好的時(shí)候，信息優(yōu)勢在基金投資中占主導(dǎo)地位，券商系基金通過其控股股東更好的獲得I

8、PO和SEO企業(yè)的情況，增加投資以獲利，吸引更多的基金投資資金流入，提高管理費(fèi)收入。在市場行情不好的時(shí)候，基金公司為了維護(hù)其控股股東證券承銷業(yè)務(wù)的利益，也會超額持有其控股股東承銷的股票，即使這樣的投資行為會損害基金的業(yè)績。
　　本文的研究表明，無論是基于基金管理公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異還是行業(yè)性質(zhì)的差異，股權(quán)結(jié)構(gòu)對證券投資基金的績效和行為均有顯著的影響。本文的研究有助于為基金投資者提供科學(xué)決策依據(jù)，促進(jìn)投資者進(jìn)行理性投資;有助于基金管理公