科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資價(jià)值與投資策略研究.pdf

1、自20世紀(jì)80年代以來(lái)，以高新技術(shù)為基礎(chǔ)的科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展一直是各國(guó)政府和理論界關(guān)注的重點(diǎn)。國(guó)外高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大量實(shí)踐表明，科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)不僅為孵化新興產(chǎn)業(yè)，激活區(qū)域經(jīng)濟(jì)提供了重要基礎(chǔ)，是各國(guó)發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和建立國(guó)家自主創(chuàng)新體系的重要主體，而且還成為推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，提高經(jīng)濟(jì)綜合競(jìng)爭(zhēng)力的基本力量。高科技企業(yè)是近幾十年來(lái)才發(fā)展起來(lái)的新型企業(yè)群體，與傳統(tǒng)企業(yè)具有很大的不同，具有很多新的特點(diǎn)，其創(chuàng)立和成長(zhǎng)有其自身特殊的規(guī)律。由于我

2、國(guó)創(chuàng)業(yè)經(jīng)濟(jì)相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家還落后許多，對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的內(nèi)在機(jī)制缺乏真正的理解和認(rèn)識(shí)，忽視創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的內(nèi)在規(guī)律研究，因此，本文從研究高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的內(nèi)在機(jī)制為出發(fā)點(diǎn)，系統(tǒng)地討論了這類(lèi)企業(yè)的投資價(jià)值和投資策略。 在科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)立和成長(zhǎng)等過(guò)程中，充滿(mǎn)了各種各樣巨大而復(fù)雜的不確定性，這種不確定性造成了創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的不可預(yù)測(cè)性，并使其投資價(jià)值難以按照傳統(tǒng)方法進(jìn)行評(píng)估，需要對(duì)應(yīng)的投資策略來(lái)盡可能地減少這些不確定性，使投資者增強(qiáng)信心。因此，對(duì)創(chuàng)

3、業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資的首要任務(wù)就是了解這類(lèi)企業(yè)的創(chuàng)立機(jī)制和成長(zhǎng)規(guī)律，并在此基礎(chǔ)上合理評(píng)估企業(yè)價(jià)值，設(shè)計(jì)相關(guān)策略以盡可能地控制和減少風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大收益。本文圍繞科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的高度不確定性，運(yùn)用企業(yè)理論、創(chuàng)業(yè)理論、混沌理論、委托代理理論、期權(quán)定價(jià)理論、博弈論、現(xiàn)代投資理論、效用函數(shù)理論以及Macromedia Flash語(yǔ)言等，對(duì)科技企業(yè)的創(chuàng)立和成長(zhǎng)過(guò)程特性、投資價(jià)值以及投資策略進(jìn)行了分析研究，得到了一些具有理論與實(shí)際意義的新的結(jié)論。

4、 本文主要研究科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的本質(zhì)、創(chuàng)立機(jī)制、成長(zhǎng)特性、投資價(jià)值和投資策略?？萍紕?chuàng)業(yè)企業(yè)是一種新型的企業(yè)形態(tài)，具有與其他傳統(tǒng)企業(yè)或成熟企業(yè)完全不同的特質(zhì)。因此，對(duì)這類(lèi)企業(yè)進(jìn)行投資的投資者們，需要認(rèn)識(shí)和把握科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的這些特質(zhì)，并采取相應(yīng)的投資價(jià)值評(píng)估方法以及投資策略選擇。本文站在投資者的角度，從認(rèn)識(shí)科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)出發(fā)，把握其具有高度不確定性的特征，運(yùn)用定量、定性和實(shí)際案例分析相結(jié)合的方法，研究相應(yīng)投資價(jià)值和投資策略。 研究?jī)?nèi)

5、容與研究成果如下： (1)從企業(yè)理論出發(fā)，解釋了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的基本定義、內(nèi)涵和經(jīng)濟(jì)性質(zhì)?？萍紕?chuàng)業(yè)企業(yè)具有以巨大不確定性為核心的重要特征?？苿?chuàng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)性質(zhì)與其核心競(jìng)爭(zhēng)力的來(lái)源--創(chuàng)新知識(shí)的性質(zhì)息息相關(guān)，具有一些重要的經(jīng)濟(jì)特征。對(duì)科創(chuàng)企業(yè)投資者進(jìn)行了分析，認(rèn)為投資者們不僅類(lèi)型多種多樣，而且因?yàn)椴煌娘L(fēng)險(xiǎn)偏好和承受能力，在不同的企業(yè)成長(zhǎng)階段具有不同的投資偏好。 (2)從創(chuàng)業(yè)的開(kāi)創(chuàng)動(dòng)因和開(kāi)創(chuàng)環(huán)境來(lái)分析創(chuàng)業(yè)行為，進(jìn)而研究創(chuàng)業(yè)企業(yè)

6、的創(chuàng)立機(jī)制。通過(guò)對(duì)幾種傳統(tǒng)企業(yè)創(chuàng)立理論的比較分析，建立“AOVINB”模型，將創(chuàng)業(yè)看成是一系列的功能形成過(guò)程，從而將構(gòu)思最終轉(zhuǎn)化為實(shí)體的企業(yè)。初步討論了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程的組織演變，從不同角度研究了科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)階段，并分析了影響這類(lèi)企業(yè)發(fā)展的各階段主要障礙。 (3)將管理活動(dòng)與科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)特性緊密聯(lián)系起來(lái)?？萍紕?chuàng)業(yè)企業(yè)是一種復(fù)雜性系統(tǒng)，具有高度不確定性和未來(lái)不可預(yù)測(cè)性等特征，若考慮其對(duì)初始條件的敏感依賴(lài)性，可以用混沌理論來(lái)

7、解釋科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)特性。在此理論假設(shè)基礎(chǔ)上建立了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)混沌成長(zhǎng)模型，提出了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的動(dòng)態(tài)管理法?；煦鐚?duì)科創(chuàng)企業(yè)既是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)，鑒于科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)年輕且缺乏經(jīng)驗(yàn)，因此應(yīng)從科創(chuàng)企業(yè)的研發(fā)投入和管理力度這兩個(gè)方面對(duì)企業(yè)進(jìn)行管理控制，保證企業(yè)處于相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)，避免陷入巨漲落的混沌。 (4)當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)過(guò)混沌控制，并且忽略對(duì)初始條件的敏感依賴(lài)性，可利用實(shí)物期權(quán)理論來(lái)討論科創(chuàng)企業(yè)的投資價(jià)值和投資風(fēng)險(xiǎn)。利用對(duì)數(shù)變換二項(xiàng)式法

8、(LTB法)將創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資所具有的一系列實(shí)物期權(quán)價(jià)值統(tǒng)一在一個(gè)模型框架)之中，利用科創(chuàng)企業(yè)混沌成長(zhǎng)過(guò)程中的企業(yè)成長(zhǎng)績(jī)效作為模型的參數(shù)之一，建立了基于科創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)特性的對(duì)數(shù)變換二項(xiàng)式模型。從實(shí)際案例分析出發(fā)，發(fā)現(xiàn)忽略嵌套的實(shí)物期權(quán)可能?chē)?yán)重地低估了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資價(jià)值，同時(shí)，簡(jiǎn)單地將單一期權(quán)相加可能會(huì)高估投資價(jià)值；此外，不同的期權(quán)組合順序也會(huì)影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資價(jià)值，因此采用不同的投資策略可以產(chǎn)生不同的投資價(jià)值及投資風(fēng)險(xiǎn)。 (5)在一定

9、理論假設(shè)前提下，利用效用函數(shù)理論建立基于科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)特性的投資工具設(shè)計(jì)比較模型，認(rèn)為期初契約時(shí)的一般債權(quán)、可轉(zhuǎn)換債權(quán)和普通股三種投資工具，無(wú)論自然狀態(tài)是否確定，以及信息是否完全，在第二期契約到來(lái)時(shí)，投資者都可以依據(jù)第一期所觀察得到的企業(yè)價(jià)值，發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)換債權(quán)是較優(yōu)投資工具；在對(duì)Ramy Elitzur模型進(jìn)行改進(jìn)的基礎(chǔ)上，本文認(rèn)為當(dāng)投融資雙方合同在投資第一階段就已確定的前提下，債權(quán)契約可保持對(duì)企業(yè)家懲罰的權(quán)利，從而可以更好地防范創(chuàng)業(yè)企業(yè)

10、家道德風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)采用債權(quán)契約這一投資工具時(shí)，利用效用函數(shù)理論建立模型，討論了投資者如何挑選創(chuàng)業(yè)家的策略。認(rèn)為創(chuàng)業(yè)家的凈資產(chǎn)率對(duì)企業(yè)獲得成功存在正向自我激勵(lì)，創(chuàng)業(yè)家擁有并投入越多的自我資源，創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲得成功的可能性越大，并且創(chuàng)業(yè)家也能獲得更大的個(gè)人效用。 (6)研究了科創(chuàng)企業(yè)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)、行業(yè)選擇和退出方式。在退出方式上，建立了創(chuàng)業(yè)企業(yè)并購(gòu)價(jià)值的增長(zhǎng)期權(quán)評(píng)估模型，該模型計(jì)算簡(jiǎn)便，可得到基于并購(gòu)特征和創(chuàng)業(yè)企業(yè)高成長(zhǎng)高風(fēng)險(xiǎn)高收益特征的

11、較為完整的企業(yè)并購(gòu)價(jià)值。 本文的創(chuàng)新點(diǎn)如下： (1)在研究科創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)特性時(shí)，若考慮對(duì)初始條件的敏感依賴(lài)性，則可利用混沌理論米解釋科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)特性，并在此基礎(chǔ)上建立了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)混沌成長(zhǎng)模型，提出了科創(chuàng)企業(yè)要實(shí)行動(dòng)態(tài)混沌管理方法。為使科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài)要進(jìn)行延遲反饋控制以抑制企業(yè)進(jìn)入可能產(chǎn)生巨漲落的混沌狀態(tài)。 (2)結(jié)合科創(chuàng)企業(yè)的混沌成長(zhǎng)特性利用對(duì)數(shù)變換二項(xiàng)式法將創(chuàng)業(yè)企業(yè)所具有的復(fù)合實(shí)物期權(quán)價(jià)值統(tǒng)一在一個(gè)

12、模型框架之中，并討論了結(jié)合科創(chuàng)企業(yè)特質(zhì)的LTB模型參數(shù)確定的原則和方法，認(rèn)為不同的投資決策柔性會(huì)產(chǎn)生不同的投資價(jià)值，并在此基礎(chǔ)上控制投資風(fēng)險(xiǎn)。 (3)基于科創(chuàng)企業(yè)的成長(zhǎng)特性，設(shè)立若干理論假設(shè)，認(rèn)為可轉(zhuǎn)換債權(quán)是較優(yōu)的投資工具。在Ramy Elitzur模型改進(jìn)的基礎(chǔ)上，建立了科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)多階段投資博弈決策模型，認(rèn)為對(duì)投資者而言，債權(quán)契約可以較好地防范創(chuàng)業(yè)家道德風(fēng)險(xiǎn)。采用債權(quán)契約時(shí)，投資者應(yīng)積極挑選自有資源豐富的創(chuàng)業(yè)家。 (