股權(quán)分置改革后我國(guó)上市公司IPO行為研究.pdf

1、2005年4月29日，經(jīng)過國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》。這標(biāo)志著我國(guó)上市公司再次拉開股權(quán)分置改革序幕。伴隨著股權(quán)分置改革的啟動(dòng)，上市公司的IPO和再融資則全面叫停。直至2006年5月7日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》并于次日全面實(shí)施，我國(guó)股權(quán)分置改革后的股權(quán)融資才得以恢復(fù)。然而，股權(quán)分置改革后融資環(huán)境例如證券發(fā)行制度、定價(jià)機(jī)制、監(jiān)管方式、投資者構(gòu)成等都發(fā)生了很大變化，從而公司I

2、PO行為也應(yīng)該有所不同。股權(quán)分置改革后的IPO具有哪些方式？其行為機(jī)理怎樣？面對(duì)可相互替代的IPO方式，上市公司又應(yīng)如何選擇？本文試圖對(duì)這些問題進(jìn)行回答。
　　本文的研究結(jié)構(gòu)如下。第一章是導(dǎo)論，交代本文的研究背景、選題意義、基本概念、研究框架、研究方法與創(chuàng)新之處。第二章是文獻(xiàn)綜述，分別從境內(nèi)IPO、境外IPO、雙重IPO、我國(guó)關(guān)于股權(quán)分置改革后的融資行為的特定探討四個(gè)內(nèi)容進(jìn)行綜述。第三章至第六章探討股權(quán)分置改革后的IPO行為。這四

3、章構(gòu)成了本論文的主要部分。其中，第三章探討股權(quán)分置改革后的境內(nèi)IPO行為，第四章是股權(quán)分置改革后的境外IPO行為，第五章是股權(quán)分置改革后的雙重IPO行為，第六章是股權(quán)分置改革后IPO的選擇行為。第七章對(duì)本文的結(jié)論進(jìn)行總結(jié)并提出相關(guān)政策建議。
　　本文的研究創(chuàng)新主要有以下幾點(diǎn)。
　　一、境內(nèi)IPO行為方面。初步詢價(jià)的對(duì)象越多，IPO折價(jià)率越高;戰(zhàn)略配售比率越高，發(fā)行價(jià)格越接近真實(shí)價(jià)格，IPO折價(jià)率越低;參與網(wǎng)下配售的詢價(jià)對(duì)象越

4、多，IPO折價(jià)率越高;詢價(jià)制實(shí)施后，網(wǎng)上發(fā)行的中簽率將得到提高;參與網(wǎng)上發(fā)行的投資者越多，中簽率越低，IPO折價(jià)率越高;若從網(wǎng)下向網(wǎng)上回?fù)?，則相對(duì)于不啟動(dòng)回?fù)軝C(jī)制的公司，回?fù)芄揪哂休^低的IPO折價(jià)率;若從網(wǎng)上向網(wǎng)下回?fù)?，則相對(duì)于不啟動(dòng)回?fù)軝C(jī)制的公司，回?fù)芄揪哂休^高的IPO折價(jià)率;對(duì)于發(fā)行總額超過4億股的公司，附帶綠鞋機(jī)制的公司的IPO折價(jià)率將降低。
　　二、境外IPO行為方面。相對(duì)于境內(nèi)IPO，由于境外監(jiān)管力度較高，境外IPO

5、的折價(jià)率相對(duì)較低;相對(duì)于境內(nèi)IPO，由于上市公司質(zhì)量越高，境外IPO的折價(jià)率低于境內(nèi);相對(duì)于境內(nèi)IPO，由于境外主承銷商定價(jià)能力較強(qiáng)，境外IPO的折價(jià)率低于境內(nèi);相對(duì)于境內(nèi)IPO，由于境外投資者更為理性，境外IPO的折價(jià)率低于境內(nèi)。
　　三、雙重IPO行為方面。對(duì)于同步IPO的同一公司，境外IPO的折價(jià)率要低于境內(nèi);但對(duì)于非同步IPO，有:先內(nèi)后外IPO公司的境外IPO的折價(jià)率，要低于單純境內(nèi)IPO的公司;先外后內(nèi)IPO公司境內(nèi)I

6、PO的折價(jià)率，要低于單純境內(nèi)IPO的公司;股權(quán)分置改革后的A股發(fā)行價(jià)要高于H股發(fā)行價(jià)，即存在A股溢價(jià)。但是，隨著股權(quán)分置改革后各種旨在消除A、H股市場(chǎng)分割的舉措的出臺(tái)，股權(quán)分置改革后的A股溢價(jià)將較前股權(quán)分置改革前要小，而A股溢價(jià)也會(huì)有逐步縮小的趨勢(shì)。
　　四、IPO的選擇行為方面。（一）在境內(nèi)還是境外IPO的選擇上，在上市條件的嚴(yán)格性上，美國(guó)＞香港＞內(nèi)地＞新加坡;在IPO流程的繁瑣上，境內(nèi)＞境外;在上市費(fèi)用的昂貴上，境外＞境內(nèi);在

7、IPO所耗費(fèi)時(shí)間上，境內(nèi)外相當(dāng);在公司治理和管理上，境外＞境內(nèi);在融資容量上，境外＞境內(nèi);在公司知名度上，境外＞境內(nèi);在產(chǎn)品市場(chǎng)或地域分布上，境內(nèi)＞境外;在不同上市地的行業(yè)認(rèn)同上，境內(nèi)外各有優(yōu)缺點(diǎn);在法律上，境外＞境內(nèi);在文化上，境內(nèi)＞境外。本國(guó)資本市場(chǎng)邊緣化與公司境外上市之間可能存在惡性循環(huán):本國(guó)資本市場(chǎng)越落后，本國(guó)公司越傾向于境外上市;本國(guó)公司越境外上市，本國(guó)資本市場(chǎng)越落后，最終被邊緣化。（二）在境外IPO的上市地選擇上，在上市條件

8、上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在IPO流程上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在上市費(fèi)用上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在IPO所耗費(fèi)時(shí)間上，三者相當(dāng);在公司治理和管理上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在融資容量上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在公司知名度上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在產(chǎn)品市場(chǎng)或地域分布上，香港＞新加坡＞美國(guó);在不同上市地的行業(yè)認(rèn)同上，香港主板偏向大型國(guó)有股，香港創(chuàng)業(yè)板偏向民營(yíng)企業(yè)，新加坡偏向制造業(yè)，美國(guó)NASDAQ偏向IT業(yè);在法律上，美國(guó)＞香港＞新加坡;在文化上，

9、香港＞新加坡＞美國(guó)。（三）在單重IPO和雙重IPO之間的選擇上，雙重IPO能夠降低公司的融資約束，能夠增加公司股票的流動(dòng)性，能夠增加投資者對(duì)公司的認(rèn)可度，能夠傳遞公司高質(zhì)量的信號(hào)，從這些角度出發(fā)，可以認(rèn)為雙重IPO要優(yōu)于單重IPO。（四）在雙重IPO的方式選擇上，融資約束、流動(dòng)性、投資者認(rèn)可度、信號(hào)傳遞等維度無法解釋這種選擇，而應(yīng)該將多重IPO各方式之間的選擇決策轉(zhuǎn)化為兩個(gè)獨(dú)立的決策:決策一:境內(nèi)IPO和境外IPO之間的選擇;決策二:現(xiàn)