中國股票市場分割與一體化演進問題研究.pdf

1、經過近三十年的改革開放，中國經濟的發(fā)展有了很大的改觀，市場經濟體制已基本建立，經濟發(fā)展更加注重質量的提高。其中，金融市場的市場化改革與一體化演進問題尤為突出。中國金融市場的一個顯著特點就是市場不完善、不完整，存在分割，無論是與理論上的完全競爭市場，還是與現實中已非常成熟的發(fā)達國家金融市場相比，都存在不小的差距。這種不完善性和分割性阻礙了信息流動，影響了金融市場資產定價的有效性，從而降低了金融市場的運行效率。國外對此問題研究始于上世紀70

2、年代，研究的主題集中于分割性與一體化的檢驗、分割導致股價差異的原因探尋等兩個方面。國內對此問題研究則相對不足，主要是分割性檢驗這一層次的分析，檢驗的方法和模型多有值得商榷的地方；對股價差異的原因也是仁者見仁，智者見智，沒有統(tǒng)一的定論；更為重要的是，沒有進一步研究股市一體化進程的這一核心問題。因此，探討中國股票市場的分割與一體化演進問題，試圖找到中國股市分割與一體的演進軌跡，進而探尋這一演進軌跡的內在推動力量，這對提高中國金融市場的資源配

3、置效率，對當前股市諸多改革，如股權分置、QFII和QDII制度、股指期貨等熱點問題提供一理論化、系統(tǒng)化的分析框架和視角，無論是在理論上還是現實意義上都具有重大意義。
　　 論文中所提到的中國股票市場“分割“與“一體化”概念，是從這一金融市場資本定價角度來定義的，即考察兩個或多個市場的股票價格是否遵循統(tǒng)一的定價模式，如果遵循統(tǒng)一的定價模式則稱市場是一體化的，否則稱市場是分割的。
　　 論文的總體思路是，首先簡要回顧中國股票

4、市場的基本發(fā)展情況，為論文的研究作必要的現實背景交待，是論文研究的現實邏輯起點。其次是對國內外研究成果進行系統(tǒng)的歸納和總結，為論文的理論闡述尋找借鑒和切入點，是論文研究的理論邏輯起點。然后是通過構建模型分析中國股市分割與一體化的演進軌跡，檢驗股市發(fā)展的重大舉措對市場分割與一體化的影響，為進一步促進股市一體化而采取相應的政策和措施尋找理論和現實依據，是論文研究的具體展開和核心。最后是對全文進行總結。遵循這一研究思路，本文采用實證和規(guī)范分析

5、方法，借助計量和數學分析工具，綜合運用經濟學、金融學、社會學等學科的基本原理來進行具體分析。
　　 論文的基本結論是：(1)中國股票市場呈現兩種不同的演進軌跡，滬市一體化程度有減弱的趨勢，而深市一體化程度則有增強的趨勢；滬市總體平均一體化程度相對較低，1999年1月至2007年2月期間平均值為0.47，而深市則相對較高，在此期間平均值為0.79；兩市與完全一體化仍還有一定的距離。(2)B股對境內居民開放促進了滬市和深市一體化程度

6、的提高；A股對外開放對深市一體化進程有促進作用，而對滬市作用則不顯著。(3)隨著B股的對內開放、A股對外開放以及股權分置改革的順利實施和推進，A股與B股之間的收益溢出效應主要是由B股向A股的單向溢出，即B股市場的收益率對A股市場收益率具有先導作用。(4)滬市A、B股之間的波動溢出效應主要是A股向B股的單向溢出，信息是從A股向B股單向流動的；而深市則存在著明顯的A股與B股之間的相互波動溢出效應，信息在A、B股市場之間相互傳導。(5)信息是

7、從紅籌股向B股、從滬市B股向H股單向流動的；深市B股與H股相互間信息流動情況不明顯；總體來看，紅籌股始終處于信息領先的地位，紅籌股比H股對B股有更強的信息引導作用，是市場信息的“風向標”。
　　 論文的創(chuàng)新主要體現在如下幾個方面：一是借鑒域變模型和信息濾波的思想，構建了適合中國股票市場實際情況的模型，對股票市場一體化程度進行了定量的刻畫，而現有的研究則主要是對中國股票市場分割與一體化進行一般性分割與否的實證檢驗，分割與一體化的程

8、度到底有多大則沒有探討。二是修改了現有的向量模型，采用向量GARCH-M模型同時從股票收益和波動兩個方面統(tǒng)一地分析A、B股間的溢出效應，而現有的文獻主要是從股票收益或波動單方面來探討。此外，論文還進一步分析了B股與H股及紅籌股之間的溢出效應與信息流動，而已有文獻主要探討的是A股與H股和紅籌股之間的溢出效應與信息流動。三是拓展了傳統(tǒng)的對股市分割與一體化問題研究層面，即不僅限于市場分割性檢驗和價格差異原因探尋等微觀層面的探討，而是重點從宏觀