證券投資基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的理論分析與實(shí)證研究.pdf

1、隨著我國(guó)基金業(yè)和證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的研究成為證券市場(chǎng)理論和實(shí)務(wù)領(lǐng)域所關(guān)注的焦點(diǎn)之一。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，研究基金歷史業(yè)績(jī)的持續(xù)性可以為未來(lái)的投資提供依據(jù)，可以在不同的基金公司之間做出科學(xué)合理的選擇，從而最大化自己的利益；基金管理公司可以借此發(fā)現(xiàn)自己與其它基金管理公司之間在盈利上的差距，從而加強(qiáng)管理、提高管理水平，促進(jìn)了基金管理公司之間的競(jìng)爭(zhēng)，在整體上有利于提高我國(guó)基金管理公司的管理水平，提高基金管理公司管理人員選股擇時(shí)的能力；

2、監(jiān)管部門(mén)據(jù)此為基金業(yè)的健康發(fā)展制定相應(yīng)的政策和措施，促進(jìn)基金業(yè)的繁榮；同時(shí)，基金的業(yè)績(jī)持續(xù)性也是檢驗(yàn)資本市場(chǎng)有效性的途徑之一。 對(duì)證券投資基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的研究在發(fā)達(dá)國(guó)家是很普遍的，主要始于20世紀(jì)60年代，首先由Jensen(1968)，Carlson(1970)，Williamson(1972)等人著手研究，大量的實(shí)證研究顯示共同基金的業(yè)績(jī)不存在持續(xù)性。20世紀(jì)80年代以后，基金業(yè)績(jī)的持續(xù)性研究重新得到重視，比較有影響力的是H

3、endricks，Patel和Zeckhauser(1993)等人對(duì)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性進(jìn)行了深入研究，發(fā)現(xiàn)過(guò)去一些收益相對(duì)較好或較差的共同基金均表現(xiàn)出了業(yè)績(jī)的持續(xù)性：并首次將業(yè)績(jī)的持續(xù)效應(yīng)用“好手(Hot Hand)”定義，亦即“強(qiáng)者恒強(qiáng)”。Grinblatt和Titman(1992)以279個(gè)基金業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)為樣本，對(duì)他們的Jensen指標(biāo)作前后兩期的自回歸檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)共同基金的業(yè)績(jī)具有正的持續(xù)性。Goetzman和Lbboson(1994)采

4、用自回歸檢驗(yàn)和二分法的檢驗(yàn)方法以及Carhart(1997)以四因子模型分析美國(guó)的股票型基金，均獲得相同的結(jié)論即基金業(yè)績(jī)具有持續(xù)性。 近年來(lái)，我國(guó)的一些專(zhuān)家學(xué)者如倪蘇云、肖輝和吳沖鋒(2002)計(jì)算了22只封閉式基金在1999.10-2001.11的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益，采用橫截面回歸方法對(duì)基金短期業(yè)績(jī)持續(xù)性進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)在市場(chǎng)單邊上升階段基金業(yè)績(jī)沒(méi)有表現(xiàn)出持續(xù)性，而在包含上升和下跌的整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)，出現(xiàn)反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。楊義燦和茅寧(2

5、003)用列聯(lián)表方法考察了2000第一季度到2003年第一季度(共13組數(shù)據(jù))所有封閉式證券投資基金的原始收益率，發(fā)現(xiàn)我國(guó)基金不存在業(yè)績(jī)持續(xù)性。劉紅忠(2001)、劉建和(2002)等人利用X<'2>分布在小樣本下實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)基金的業(yè)績(jī)具有持續(xù)性。鑒于以上國(guó)內(nèi)外的專(zhuān)家學(xué)者在基金業(yè)績(jī)持續(xù)性研究上沒(méi)有能夠達(dá)成一致的結(jié)論，本文對(duì)基金業(yè)績(jī)的持續(xù)性再次進(jìn)行了研究，主要采用了獨(dú)立性檢驗(yàn)(業(yè)績(jī)二分法)和自相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)(回歸系數(shù)法檢驗(yàn))兩種方法，對(duì)

6、我國(guó)16只基金在2003年和2004年兩個(gè)年度的業(yè)績(jī)進(jìn)行了實(shí)證研究。研究的內(nèi)容包括：(1)我國(guó)證券投資基金的最近發(fā)展?fàn)顩r(2)國(guó)內(nèi)外專(zhuān)家學(xué)者對(duì)證券投資基金業(yè)績(jī)持續(xù)性研究的文獻(xiàn)綜述(3)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的研究方法介紹(4)對(duì)我國(guó)證券投資基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的實(shí)證檢驗(yàn)(5)對(duì)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性來(lái)源問(wèn)題以及對(duì)基金業(yè)績(jī)的持續(xù)性不明顯的影響因素進(jìn)行了分析。(6)提出了自己的建議通過(guò)以上研究得出結(jié)論是：(1)中國(guó)基金的1個(gè)月的業(yè)績(jī)之間不具有持續(xù)性，同時(shí)半年的業(yè)

7、績(jī)也不存在持續(xù)性。結(jié)論表明中國(guó)投資基金的一月凈值增長(zhǎng)率不具有持續(xù)性，相對(duì)較長(zhǎng)時(shí)間段的凈值增長(zhǎng)率也同樣沒(méi)有持續(xù)性。(2)中國(guó)基金在評(píng)價(jià)期不能戰(zhàn)勝市場(chǎng)，依靠選擇前期表現(xiàn)好的基金的投資策略很難獲得超額收益(3)基于基金每周凈值的超額收益率前后期的相關(guān)系數(shù)有些為負(fù)，即基金業(yè)績(jī)存在反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，說(shuō)明投資者在投資時(shí)要更多的關(guān)注前期表現(xiàn)差的基金。(4)在影響基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的因素中，基金經(jīng)理追求熱門(mén)股票，以及證券市場(chǎng)不完善，基金管理人缺少必要的做空機(jī)制和避

8、險(xiǎn)工具，基金業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)本身存在問(wèn)題等，對(duì)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的影響都很大。 本文的主要貢獻(xiàn)： 一、本文采用了基金收益的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，是有別于大多數(shù)專(zhuān)家學(xué)者所采用的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益數(shù)據(jù)的。主要是因?yàn)?，大多?shù)的投資者雖然對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有所認(rèn)識(shí)，但在投資于證券基金或者對(duì)證券投資基金進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，往往看重的是現(xiàn)實(shí)的收益而不是經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后理論上的收益。這樣研究出的基金業(yè)績(jī)持續(xù)性結(jié)論更有現(xiàn)實(shí)價(jià)值。 二、本文在利用兩種傳統(tǒng)的方法對(duì)基金業(yè)績(jī)

9、持續(xù)性進(jìn)行實(shí)證研究后，對(duì)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性的來(lái)源進(jìn)行了理論上的探討，并根據(jù)這些理論對(duì)我國(guó)基金業(yè)績(jī)持續(xù)性不明顯的原因進(jìn)行了研究說(shuō)明，不在局限于進(jìn)行實(shí)證后僅僅說(shuō)明基金業(yè)績(jī)持續(xù)性存在與否的層面，算是本論文的一點(diǎn)點(diǎn)微小的貢獻(xiàn)之處。 三、本文在最后針對(duì)以上的研究結(jié)果對(duì)我國(guó)的證券投資基金發(fā)展方面提出了自己的建議：構(gòu)建更科學(xué)合理的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系；發(fā)展科學(xué)合理的方法來(lái)確定基金業(yè)績(jī)是否具有持續(xù)性；提高基金管理人員的專(zhuān)業(yè)水平和素質(zhì)；適當(dāng)時(shí)機(jī)推出股指期