我國(guó)銀行間貨幣市場(chǎng)利率研究——兼論貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的選擇.pdf

1、銀行間貨幣市場(chǎng)是商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)調(diào)節(jié)短期流動(dòng)性，進(jìn)行短期資金配置的主要場(chǎng)所。同時(shí)，銀行間貨幣市場(chǎng)也是中央銀行進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作、實(shí)施貨幣政策與金融調(diào)控的重要場(chǎng)所。銀行間貨幣市場(chǎng)利率是我國(guó)市場(chǎng)利率的代表，銀行間貨幣市場(chǎng)利率期限結(jié)構(gòu)不僅是其他金融資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)，而且也是中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)的重要環(huán)節(jié)。 雖然國(guó)內(nèi)從預(yù)期理論的角度對(duì)同業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)和銀行間債券回購(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)的研究頗多，但是基于我國(guó)當(dāng)前利率市場(chǎng)化的現(xiàn)實(shí)情況，分析利率

2、期限的風(fēng)險(xiǎn)升水、存款利率和通貨膨脹率對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)的影響，以及分析利率期限結(jié)構(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)作用，這方面的研究則較少。 本文采用理論分析與實(shí)證分析相結(jié)合的分析方法，在預(yù)期理論的基礎(chǔ)上，建立了包括利率期限風(fēng)險(xiǎn)升水的檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，分析同業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)和銀行間債券回購(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)的合理性，并分析了存款利率和通貨膨脹率對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)的影響以及利率期限結(jié)構(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)。此外，由于中央銀行的政策利率對(duì)銀行間貨幣市場(chǎng)利率的影響與

3、控制、銀行間貨幣市場(chǎng)利率之間的關(guān)系也會(huì)間接影響到利率期限結(jié)構(gòu)，所以本文也研究了中央銀行利率與銀行問(wèn)貨幣市場(chǎng)利率的關(guān)系、銀行間貨幣市場(chǎng)利率之間的關(guān)系。 事實(shí)上，本文背后的研究主線是選擇貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，中央銀行對(duì)利率的可控性、利率期限結(jié)構(gòu)的合理性、以及與其他經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)性也是做為基準(zhǔn)利率的具體要求。 本文通過(guò)對(duì)這三個(gè)主要關(guān)系的研究，指出中央銀行利率對(duì)同業(yè)拆借利率和銀行間債券回購(gòu)利率具有控制和導(dǎo)向作用；同業(yè)拆借利率和銀行間

4、債券回購(gòu)利率的期限結(jié)構(gòu)不合理，存款利率和通貨膨脹率對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)具有的一定的影響，對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)作用較弱；兩者的相關(guān)性和聯(lián)動(dòng)性較高；就銀行間貨幣市場(chǎng)利率對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化的反應(yīng)來(lái)看，銀行間債券回購(gòu)利率的反應(yīng)是適度的(當(dāng)GDP缺口變動(dòng)1％時(shí)，利率變動(dòng)1％)；結(jié)合這些分析，指出目前銀行間債券回購(gòu)利率更適合作基準(zhǔn)利率。 主要內(nèi)容和主要結(jié)論如下： 第一章是導(dǎo)論。闡述本研究的背景，說(shuō)明本研究的意義、研究思路、研究中創(chuàng)新之處、未來(lái)

5、研究方向等。 第二章綜述了利率結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論，這是本文研究的理論基礎(chǔ)；分析了我國(guó)相關(guān)問(wèn)題的研究現(xiàn)狀，這是本研究的出發(fā)點(diǎn)。 第三章主要從風(fēng)險(xiǎn)角度分析了我國(guó)目前市場(chǎng)利率體系的特點(diǎn)，這是本研究分析的現(xiàn)實(shí)出發(fā)點(diǎn)。指出與美國(guó)的利率結(jié)構(gòu)相比較，我國(guó)市場(chǎng)利率結(jié)構(gòu)突出的兩個(gè)特點(diǎn)：一是國(guó)債利率高于存款利率，二是再貼現(xiàn)利率并未處于利率體系的底端，且高于存款利率，風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配，所以存款利率、再貼現(xiàn)利率、國(guó)債利率不適合作為基準(zhǔn)利率。同時(shí)指出

6、，對(duì)我國(guó)貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的爭(zhēng)議主要在同業(yè)拆借利率與銀行間債券回購(gòu)利率之間。這為第四章至第八章主要對(duì)銀行間貨幣市場(chǎng)利率的分析奠定了基礎(chǔ)。第四章從理論與實(shí)證角度指出中央銀行的再貸款利率對(duì)同業(yè)拆借利率具有決定與控制作用，中央銀行公開(kāi)市場(chǎng)操作的回購(gòu)利率對(duì)銀行問(wèn)債券回購(gòu)利率具有導(dǎo)向作用。 第五章首先從商業(yè)銀行借貸資金的成本與收益角度分析了同業(yè)拆借利率的決定因素，指出存款利率、超額準(zhǔn)備金率和回購(gòu)利率的影響比較顯著。然后，用預(yù)期理論檢驗(yàn)我國(guó)同

7、業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)的合理性，同時(shí)也考察了加入利率期限的風(fēng)險(xiǎn)升水后的期限結(jié)構(gòu)模型，實(shí)證結(jié)果表明同業(yè)市場(chǎng)利率不支持預(yù)期理論，也就是未來(lái)短期利率對(duì)長(zhǎng)期利率的預(yù)測(cè)作用不明顯，同時(shí)指出利率期限結(jié)構(gòu)要受到存款利率和通貨膨脹率的影響，這解釋了預(yù)期理論不成立的部分原因。此外還考察了利率期限結(jié)構(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)能力，檢驗(yàn)結(jié)果表明其預(yù)測(cè)作用較弱。 第六章首先也從商業(yè)銀行借貸資金的成本與收益角度分析了銀行問(wèn)債券回購(gòu)利率的決定因素，存款利率、超額準(zhǔn)

8、備金率和同業(yè)拆借利率的影響比較顯著。預(yù)期理論在債券回購(gòu)市場(chǎng)上同樣也不成立，利率期限結(jié)構(gòu)同樣受到存款利率和通貨膨脹率的影響，它對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)能力不顯著。 第七章考察了銀行間同業(yè)拆借利率與債券回購(gòu)利率的相關(guān)關(guān)系，指出兩者存在較高的相關(guān)程度。但是相同期限的利率仍存在利差，兩者的利差與市場(chǎng)的期限風(fēng)險(xiǎn)升水與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)明顯相關(guān)，并分析了造成同業(yè)拆借市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高的原因。 第八章分析了貨幣政策利率到市場(chǎng)利率的傳導(dǎo)渠道和市場(chǎng)利率傳導(dǎo)

9、效率。利率傳導(dǎo)渠道表現(xiàn)為從中央銀行的回購(gòu)利率到銀行間債券回購(gòu)利率到同業(yè)拆借利率。在利率傳導(dǎo)效率方面，建立了我國(guó)不同貨幣工具的反應(yīng)函數(shù)，回購(gòu)利率對(duì)GDP缺口的變化反應(yīng)基本上是一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系。所以考察了回購(gòu)利率的貨幣政策傳導(dǎo)效率，回購(gòu)利率對(duì)貨幣供應(yīng)量與GDP缺口的影響較大，而貨幣供應(yīng)量對(duì)GDP缺口的影響在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)才會(huì)顯示出來(lái)。最后對(duì)同業(yè)拆借利率和銀行問(wèn)債券回購(gòu)利率作為基準(zhǔn)利率的優(yōu)勢(shì)進(jìn)行比較，指出目前銀行間債券回購(gòu)利率適合作為基準(zhǔn)利率，并對(duì)