我國銀行間貨幣市場利率研究——兼論貨幣市場基準利率的選擇.pdf

1、銀行間貨幣市場是商業(yè)銀行等金融機構(gòu)調(diào)節(jié)短期流動性，進行短期資金配置的主要場所。同時，銀行間貨幣市場也是中央銀行進行公開市場操作、實施貨幣政策與金融調(diào)控的重要場所。銀行間貨幣市場利率是我國市場利率的代表，銀行間貨幣市場利率期限結(jié)構(gòu)不僅是其他金融資產(chǎn)定價的基礎(chǔ)，而且也是中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)的重要環(huán)節(jié)。 雖然國內(nèi)從預(yù)期理論的角度對同業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)和銀行間債券回購利率期限結(jié)構(gòu)的研究頗多，但是基于我國當前利率市場化的現(xiàn)實情況，分析利率

2、期限的風(fēng)險升水、存款利率和通貨膨脹率對利率期限結(jié)構(gòu)的影響，以及分析利率期限結(jié)構(gòu)對未來經(jīng)濟增長的預(yù)測作用，這方面的研究則較少。 本文采用理論分析與實證分析相結(jié)合的分析方法，在預(yù)期理論的基礎(chǔ)上，建立了包括利率期限風(fēng)險升水的檢驗?zāi)Ｐ?，分析同業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)和銀行間債券回購利率期限結(jié)構(gòu)的合理性，并分析了存款利率和通貨膨脹率對利率期限結(jié)構(gòu)的影響以及利率期限結(jié)構(gòu)對未來經(jīng)濟增長的預(yù)測。此外，由于中央銀行的政策利率對銀行間貨幣市場利率的影響與

3、控制、銀行間貨幣市場利率之間的關(guān)系也會間接影響到利率期限結(jié)構(gòu)，所以本文也研究了中央銀行利率與銀行問貨幣市場利率的關(guān)系、銀行間貨幣市場利率之間的關(guān)系。 事實上，本文背后的研究主線是選擇貨幣市場基準利率，中央銀行對利率的可控性、利率期限結(jié)構(gòu)的合理性、以及與其他經(jīng)濟變量的相關(guān)性也是做為基準利率的具體要求。 本文通過對這三個主要關(guān)系的研究，指出中央銀行利率對同業(yè)拆借利率和銀行間債券回購利率具有控制和導(dǎo)向作用；同業(yè)拆借利率和銀行間

4、債券回購利率的期限結(jié)構(gòu)不合理，存款利率和通貨膨脹率對利率期限結(jié)構(gòu)具有的一定的影響，對未來經(jīng)濟增長的預(yù)測作用較弱；兩者的相關(guān)性和聯(lián)動性較高；就銀行間貨幣市場利率對實體經(jīng)濟變化的反應(yīng)來看，銀行間債券回購利率的反應(yīng)是適度的(當GDP缺口變動1％時，利率變動1％)；結(jié)合這些分析，指出目前銀行間債券回購利率更適合作基準利率。 主要內(nèi)容和主要結(jié)論如下： 第一章是導(dǎo)論。闡述本研究的背景，說明本研究的意義、研究思路、研究中創(chuàng)新之處、未來

5、研究方向等。 第二章綜述了利率結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論，這是本文研究的理論基礎(chǔ)；分析了我國相關(guān)問題的研究現(xiàn)狀，這是本研究的出發(fā)點。 第三章主要從風(fēng)險角度分析了我國目前市場利率體系的特點，這是本研究分析的現(xiàn)實出發(fā)點。指出與美國的利率結(jié)構(gòu)相比較，我國市場利率結(jié)構(gòu)突出的兩個特點：一是國債利率高于存款利率，二是再貼現(xiàn)利率并未處于利率體系的底端，且高于存款利率，風(fēng)險與收益不匹配，所以存款利率、再貼現(xiàn)利率、國債利率不適合作為基準利率。同時指出

6、，對我國貨幣市場基準利率的爭議主要在同業(yè)拆借利率與銀行間債券回購利率之間。這為第四章至第八章主要對銀行間貨幣市場利率的分析奠定了基礎(chǔ)。第四章從理論與實證角度指出中央銀行的再貸款利率對同業(yè)拆借利率具有決定與控制作用，中央銀行公開市場操作的回購利率對銀行問債券回購利率具有導(dǎo)向作用。 第五章首先從商業(yè)銀行借貸資金的成本與收益角度分析了同業(yè)拆借利率的決定因素，指出存款利率、超額準備金率和回購利率的影響比較顯著。然后，用預(yù)期理論檢驗我國同

7、業(yè)拆借利率期限結(jié)構(gòu)的合理性，同時也考察了加入利率期限的風(fēng)險升水后的期限結(jié)構(gòu)模型，實證結(jié)果表明同業(yè)市場利率不支持預(yù)期理論，也就是未來短期利率對長期利率的預(yù)測作用不明顯，同時指出利率期限結(jié)構(gòu)要受到存款利率和通貨膨脹率的影響，這解釋了預(yù)期理論不成立的部分原因。此外還考察了利率期限結(jié)構(gòu)對未來經(jīng)濟增長的預(yù)測能力，檢驗結(jié)果表明其預(yù)測作用較弱。 第六章首先也從商業(yè)銀行借貸資金的成本與收益角度分析了銀行問債券回購利率的決定因素，存款利率、超額準

8、備金率和同業(yè)拆借利率的影響比較顯著。預(yù)期理論在債券回購市場上同樣也不成立，利率期限結(jié)構(gòu)同樣受到存款利率和通貨膨脹率的影響，它對未來經(jīng)濟增長的預(yù)測能力不顯著。 第七章考察了銀行間同業(yè)拆借利率與債券回購利率的相關(guān)關(guān)系，指出兩者存在較高的相關(guān)程度。但是相同期限的利率仍存在利差，兩者的利差與市場的期限風(fēng)險升水與流動性風(fēng)險明顯相關(guān)，并分析了造成同業(yè)拆借市場風(fēng)險較高的原因。 第八章分析了貨幣政策利率到市場利率的傳導(dǎo)渠道和市場利率傳導(dǎo)

9、效率。利率傳導(dǎo)渠道表現(xiàn)為從中央銀行的回購利率到銀行間債券回購利率到同業(yè)拆借利率。在利率傳導(dǎo)效率方面，建立了我國不同貨幣工具的反應(yīng)函數(shù)，回購利率對GDP缺口的變化反應(yīng)基本上是一一對應(yīng)的關(guān)系。所以考察了回購利率的貨幣政策傳導(dǎo)效率，回購利率對貨幣供應(yīng)量與GDP缺口的影響較大，而貨幣供應(yīng)量對GDP缺口的影響在較長時期內(nèi)才會顯示出來。最后對同業(yè)拆借利率和銀行問債券回購利率作為基準利率的優(yōu)勢進行比較，指出目前銀行間債券回購利率適合作為基準利率，并對