國際金融形勢、中國宏觀經(jīng)濟與房地產(chǎn)價格走向

1、2011年中國宏觀經(jīng)濟與政策展望,張明世界經(jīng)濟與政治研究所中國社會科學(xué)院2010年12月15日,全球金融危機的演進與發(fā)展,美國次貸危機（2007年8月至今）貝爾斯登申請破產(chǎn)保護；兩房危機；雷曼倒閉；通用申請破產(chǎn)保護；歐洲主權(quán)信用危機（2008年10月至今）冰島國家破產(chǎn)；希臘主權(quán)債務(wù)危機；愛爾蘭主權(quán)債務(wù)危機；葡萄牙還是西班牙？美國財政危機（？）；美國政府能否在不制造國內(nèi)通脹與美元貶值的前提下恢復(fù)政府債務(wù)的可持續(xù)

2、性？新興市場國家資產(chǎn)價格泡沫破滅（？）；重蹈東南亞金融危機覆轍？,2,美國經(jīng)濟展望,美國經(jīng)濟在未來數(shù)年內(nèi)仍將維持較低增速，但二次探底的風(fēng)險很小；消費：由于失業(yè)率處于高位，以及消費融資偏緊，導(dǎo)致消費增長前景黯淡；固定資產(chǎn)投資：鑒于消費增長乏力，以及持續(xù)的信貸緊縮，固定資產(chǎn)投資增速較慢；存貨投資：再庫存化階段結(jié)束；凈出口：由于美國經(jīng)濟復(fù)蘇程度超過其他發(fā)達國家，這會抑制美國凈出口的改善；,美國政策展望,美國政府進一步實施擴張性財政

3、政策的空間有限，中期內(nèi)可能轉(zhuǎn)向財政鞏固；美聯(lián)儲仍將繼續(xù)實施量化寬松，但QE能否取得預(yù)期效果仍存在較大不確定性；QE將加劇全球流動性過剩，并推動美元實際有效匯率走低；美國政府存在讓美元貶值的激勵。美國將會持續(xù)向人民幣等新興市場貨幣施壓，并試圖簽署新版本的廣場協(xié)議；美國將繼續(xù)實施各種貿(mào)易保護主義措施，試圖通過限制進口來提振經(jīng)濟增長；,現(xiàn)階段中國經(jīng)濟面臨的外部沖擊,外需增長低迷；輸入性通貨膨脹壓力；本幣升值壓力；短期國際資本流入

4、；,GDP增速高位回落,CPI將在11月份見頂？,食品價格仍將上漲,進口價格止跌？,翹尾因素逐漸消失,資料來源：中金公司。,三駕馬車對GDP增長的貢獻,資料來源：中金公司。,居民消費增速較為穩(wěn)定,居民勞動收入占GDP的比重不斷下降,固定資產(chǎn)投資高位回落房地產(chǎn)投資依然高企,工業(yè)活動有所減速,進出口增速有所回落，貿(mào)易順差仍處高位,國內(nèi)流動性：貨幣與信貸,國外流動性：熱錢流動,1年期存貸款利率,法定存款準備金率,央票未清償余額的累積,10億

5、人民幣,匯改重啟后人民幣對美元的匯率變化,上證指數(shù)走勢,近年來中國房地產(chǎn)價格的波動,全國70個城市房價指數(shù),房地產(chǎn)價格走勢的分析框架,流動性內(nèi)部流動性：貨幣與信貸增速；外部流動性：熱錢流入或流出；供求缺口中國的問題在于，近年來供求缺口的拉大很大程度上是不能持續(xù)的宏觀調(diào)控政策造成的；通脹預(yù)期通貨膨脹預(yù)期會顯著改變中國家庭配置資產(chǎn)的行為，引發(fā)家庭資金在銀行存款與風(fēng)險資產(chǎn)（房市與股市）之間的流動；政策宏觀調(diào)控政策政府將根據(jù)民意

6、的漲落出臺宏觀調(diào)控政策；政府將根據(jù)宏觀經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)投資增速的依賴程度、中國商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表對房價與地價下跌的承受能力，以及地方政府財政與負債對地價下跌的承受能力，來決定宏觀調(diào)控政策的實際執(zhí)行力度。,流動性與房價,流動性的變動：房地產(chǎn)行業(yè)融資,2010年8月，銀監(jiān)會出臺規(guī)范商業(yè)銀行與信托公司理財合作業(yè)務(wù)，要求商業(yè)銀行將表外資產(chǎn)在2011年年底之前轉(zhuǎn)入表內(nèi)，這意味著開發(fā)商通過銀信合作獲得新增貸款的渠道受阻；2010年10月，銀監(jiān)會

7、向全國金融機構(gòu)發(fā)布《關(guān)于提示房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)避調(diào)控政策有關(guān)風(fēng)險的通知》，揭示出房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)避監(jiān)管獲得信貸的四種途徑，例如分期開發(fā)、推遲領(lǐng)取預(yù)售證、抬高申報價格等，要求金融機構(gòu)嚴控房地產(chǎn)開發(fā)貸款風(fēng)險；有跡象表明，中國政府可能對房地產(chǎn)開發(fā)商在海外發(fā)行債券進行融資的渠道進行控制；,通脹預(yù)期改變居民資產(chǎn)配置行為,通脹預(yù)期指標與CPI,通脹預(yù)期與房價,房地產(chǎn)市場供求缺口,供求缺口與房價,未來一年內(nèi)新增供應(yīng)充足,回歸結(jié)果I,P為房價增速，X為房地產(chǎn)行

8、業(yè)融資規(guī)模增速，Y為通脹預(yù)期，Z為供求缺口。,最優(yōu),回歸結(jié)果II,方程7與方程8中，p、x、y、z均為對P、X、Y、Z的差分變換，例如pt=Pt-Pt-1；方程9與方程10中，p、x、y、z均為對P、X、Y、Z的廣義差分變換。上述四個方程的時間序列長度為2005年12月至2010年7月。,最優(yōu),國慶后政府宏觀調(diào)控的實際力度驟然增強,經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)投資的依賴程度下降；商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表對房價與地價下跌有一定的承受空間；地方政府財政收

9、入對房價與地價下跌有一定的承受能力；,地方財政對土地出讓收入的依賴程度很高（2006年至2009年）,2006年至2009年，全國地方財政缺口平均為36%，土地出讓凈收益可彌補缺口的94%；北京土地出讓凈收益相當(dāng)于財政缺口的268%，2009年更是高達476%。,房地產(chǎn)相關(guān)稅費對地方政府財政收入的貢獻,全國平均為10%,短期內(nèi)房價增速將會顯著下跌,目前一線城市二手房價格已經(jīng)開始下跌，但新房價格仍比較堅挺；房價調(diào)控已經(jīng)成為政治任務(wù)：

10、房價不跌，政策難安；融資鏈條收窄（尤其是最近銀監(jiān)會對銀信合作的監(jiān)管加強導(dǎo)致開發(fā)商能夠獲得的融資規(guī)模顯著下降）；上市房地產(chǎn)公司要完成年度銷售計劃，可能通過降價來換取銷量；2010年第4季度與2011年上半年，預(yù)計一線城市房價將會下跌20%左右；但如果房價下跌導(dǎo)致房地產(chǎn)投資增速下滑，且同期內(nèi)中國經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)投資增速依賴程度提高，則房地產(chǎn)調(diào)控政策可能再度逆轉(zhuǎn)；,未來5年一線城市房價走勢,中國經(jīng)濟的貨幣化，顯性與隱性通脹；M2與G

11、DP之比超過160％；每年M2增速顯著高于名義GDP增速；分稅制改革的進程；如果稅制改革遲滯，土地供應(yīng)仍會偏緊；城市化加速；高端人口的集中化趨勢；養(yǎng)老保障體系缺乏，居民購房養(yǎng)老（CICC）美、日、法、加等國養(yǎng)老基金規(guī)模達到GDP90%，占居民總財富比重20%；中國社?；鹑司贿^1000元，占居民總財富不足2%；房產(chǎn)財富占中國居民總財富57%，高于發(fā)達國家約20個百分點，這恰好補充了養(yǎng)老金不足的20個百分點；房地產(chǎn)具有

12、的養(yǎng)老與教育基金功能成為新的剛性需求；,中國社保投入太低，導(dǎo)致居民通過投資房產(chǎn)的方式來積累財富,資料來源：中金公司。,中國經(jīng)濟展望,明年中國經(jīng)濟仍有望維持9%左右的增長；CPI增速將提高至4-5%；增長動力分布更為均衡；股市未來半年看漲；房市未來半年將繼續(xù)調(diào)整；,中國政策展望,財政政策：繼續(xù)保持寬松，尤其是支持中西部的基礎(chǔ)設(shè)施投資與新戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)投資；貨幣政策：向中性回歸，未來半年有2-3次加息，更多是進行準備金與央票操作，明年