3并購流程與公司價值評估

1、并購流程與公司價值評估并購流程與公司價值評估3.23.2并購過程中的核心問題并購過程中的核心問題公司價值評估公司價值評估無論競爭性并購還是協(xié)議性并購，并購公司與目標(biāo)公司共同關(guān)注的焦點(diǎn)問題無疑是買賣的成交價格。當(dāng)并購公司擬對目標(biāo)公司實(shí)施并購活動時，需要解決的首要問題便是：該目標(biāo)公司是否值得并購，價值幾何；并購價格如何提出才能在確保并購中標(biāo)或成功的同時，達(dá)到并購的戰(zhàn)略意圖，維護(hù)整合后公司長遠(yuǎn)利益的最大化。此間一個關(guān)鍵的、基礎(chǔ)性的、同時也是最

2、困難的問題，便是能否以持續(xù)經(jīng)營的觀點(diǎn)對目標(biāo)公司的價值做出合理的估算。作為一項重大而復(fù)雜的資本性投資活動，并購公司重要的不是如何獲得目標(biāo)公司的土地、廠房、機(jī)器、設(shè)備等個別性的經(jīng)濟(jì)資源，而在于謀求對目標(biāo)公司整體性產(chǎn)權(quán)，亦即目標(biāo)公司法人權(quán)利的控制與取得。因此，對目標(biāo)公司價值的評價，必須基于一種有機(jī)的復(fù)合性概念來考慮。因此，我們首先應(yīng)當(dāng)考慮價值評估的體系是怎樣的。3.2.13.2.1企業(yè)價值評估的體系企業(yè)價值評估的體系企業(yè)價值的評估在企業(yè)并購中

3、極其重要。企業(yè)并購成功與否取決于企業(yè)價值評估的準(zhǔn)確性。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，往往出現(xiàn)把企業(yè)作為一個整體進(jìn)行轉(zhuǎn)讓、合并等情況，如企業(yè)兼并、購買、出售、重組聯(lián)營、股份經(jīng)營、合資合作經(jīng)營、擔(dān)保等，都涉及企業(yè)整體價值的評估問題。在這種情況下，要對整個企業(yè)的價值進(jìn)行評估，以便確定合資或轉(zhuǎn)賣的價格。然而，企業(yè)的價值，或者說購買價格，絕不是簡單地由各單項經(jīng)公允評估后的資產(chǎn)價值和債務(wù)的代數(shù)和。因為人們買賣企業(yè)或兼并的目的是為了通過經(jīng)營這個企業(yè)來獲取收益，決

4、定企業(yè)價格大小的因素相當(dāng)多，其中最基本的是企業(yè)利用自有的資產(chǎn)去獲取利潤能力的大小。所以，企業(yè)價值評估并不是對企業(yè)各項資產(chǎn)的評估，而是一種對企業(yè)資產(chǎn)綜合體的整體性、動態(tài)的價值評估。而企業(yè)資產(chǎn)則是指對企業(yè)某項資產(chǎn)或某幾項資產(chǎn)的價值的評估，是一種局部的和靜態(tài)的評估。用公式可表示為：企業(yè)價值一企業(yè)所有單項資產(chǎn)的公允評估價值之和一企業(yè)確認(rèn)負(fù)債額的現(xiàn)值十商譽(yù)價值企業(yè)價值一目前凈資產(chǎn)的市場價值十以后可能經(jīng)營年限之內(nèi)每年所有可能回報的現(xiàn)值之和但實(shí)際操作

5、時，未來回報如何準(zhǔn)確估計？可能經(jīng)營年限如何準(zhǔn)確估計？有必要一一分析解決。要弄清楚哪些是影響企業(yè)價值變化的因素，并找出衡量這些因素的標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而才能找出評價企業(yè)價值的方法。企業(yè)的價值關(guān)鍵在于能否給所有者帶來報酬，包括股利和出售其股權(quán)換取現(xiàn)金，報酬越多，這個企業(yè)的價值越高。然而，如果未來風(fēng)險大，即使未來報酬高，也會使人望而卻步。所以，企業(yè)贏利能力與即將面臨的風(fēng)險狀況與水平高低，是企業(yè)價值評估需要考慮的兩個主要因素。而這兩個因素又受以下兩個因素

6、影響：（31）式中：為市盈率；E（R）為預(yù)計未來每年收益；V為企業(yè)價值。γ在使用市盈率評估的時候一般可采用歷史的市盈率和未來的市盈率。歷史的市盈率等于股票現(xiàn)有市值與最近會計年度收益之比；未來的市盈率則等于股票現(xiàn)有市值與現(xiàn)在會計年度結(jié)束時預(yù)計的年度收益之比。標(biāo)準(zhǔn)市盈率有目標(biāo)企業(yè)行業(yè)、部門的相似市盈率。在對目標(biāo)公司過去業(yè)績考察的基礎(chǔ)上對目標(biāo)企業(yè)收購后的未來收益再估計，要反映收購公司在收購后對目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營改進(jìn)所做的計劃。如兩家企業(yè)合并運(yùn)營，預(yù)

7、期會產(chǎn)生一個較高的銷售價格或較低的銷售成本，資本結(jié)構(gòu)改善減少財務(wù)費(fèi)用和風(fēng)險會增加總利潤等。同時對目標(biāo)企業(yè)收購后的維持收益也要估計，這涉及一個維持這些收益要確定目標(biāo)企業(yè)哪些資產(chǎn)不需要、能被處置和需要的新投資，并要考慮處置和新增資產(chǎn)所增加的收益和附屬成本。確定公司的收益和維持收益后，公司價值等于：（32）式中：[，0]為選定的標(biāo)準(zhǔn)市盈率；y為收購后公司重整維持收益增加額；γ??C為收購后維持費(fèi)用增加額；S為收購后資產(chǎn)剝離出售收益。?2.2.

8、以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的重置資產(chǎn)成本觀以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的重置資產(chǎn)成本觀這一方法是以企業(yè)資產(chǎn)和其市值之間的關(guān)系為基礎(chǔ)的。企業(yè)的市值與其資產(chǎn)重置成本的比率Q為資產(chǎn)價格系數(shù)。這個比率可參照已成交并購企業(yè)市場價格與其凈資產(chǎn)的比率，并考慮目標(biāo)企業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行調(diào)整來確定。企業(yè)價值等于；（33）式中：Z[，n]為企業(yè)凈資產(chǎn)；Q為資產(chǎn)價格系數(shù)。3.3.自由現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值觀自由現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值觀自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)的應(yīng)用有以下幾步：（1）在假定收購公司收購后的管理水平基礎(chǔ)上，預(yù)

9、測估計目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。年自由現(xiàn)金流量＝收入－成本費(fèi)用－稅金－增加固定資產(chǎn)和流動資金。（2）在收購后確定風(fēng)險和資本結(jié)構(gòu)條件下估計目標(biāo)企業(yè)的投資資本成本。（3）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量對目標(biāo)企業(yè)估價。（4）減去債務(wù)和其他費(fèi)用，給目標(biāo)企業(yè)股本估價。（5）將目標(biāo)企業(yè)的估值同收購前獨(dú)立價值比較，以決定從收購中得到的增加值大小。（6）決定將收購增加值的多大比例作為給目標(biāo)企業(yè)股東的控制溢價?，F(xiàn)金流量預(yù)測是在假定引進(jìn)收購公司之后目標(biāo)企業(yè)運(yùn)營發(fā)生變化的基礎(chǔ)上